Giải thích báo cáo nghiên cứu｜Chứng khoán Đông Ngô: Như Kỳ Xuất hành (9680.HK) thể hiện xu hướng "tăng trưởng mạnh mẽ, thu hẹp lỗ, tối ưu hóa cấu trúc", lần đầu tiên đưa ra xếp hạng "Mua vào"

Ngày 15 tháng 3, Đông Ngô Chứng khoán đã phát hành báo cáo nghiên cứu lần đầu về như Qí Xuất Hành (9680.HK), xếp hạng “Mua” cho công ty, đánh giá cao lợi thế của công ty dựa trên sự hợp tác cổ đông và mô hình vận hành hỗn hợp, có lợi thế trong việc mở rộng dịch vụ gọi xe và thương mại Robotaxi.

Phân tích của Đông Ngô Chứng khoán cho rằng, hiệu quả hoạt động của như Qí Xuất Hành đã thể hiện rõ xu hướng “tăng trưởng mạnh mẽ, thu hẹp lỗ, tối ưu cấu trúc”, dự kiến công ty sẽ có lãi vào năm 2027, doanh thu từ năm 2025 đến 2027 lần lượt là 5.3 tỷ nhân dân tệ, 10.5 tỷ nhân dân tệ và 15.8 tỷ nhân dân tệ, giá trị thị trường hiện tại tương ứng với tỷ lệ PS trong ba năm lần lượt là 0.3 lần, 0.1 lần và 0.1 lần.

Có ý kiến thị trường cho rằng, PS hiện tại của như Qí Xuất Hành thấp rõ rệt so với trung bình của các công ty niêm yết chính trong lĩnh vực dịch vụ đi lại và Robotaxi trong nước, kết hợp với xu hướng cải thiện lợi nhuận gần đây của công ty, định giá hiện tại có sức hấp dẫn nhất định.

Trước đó, ngày 3 tháng 3, như Qí Xuất Hành đã công bố dự báo lợi nhuận tích cực, dự kiến lợi nhuận năm 2025 sẽ tăng trưởng vượt 43.4% so cùng kỳ, tổng doanh thu vượt 50 tỷ nhân dân tệ, tăng trưởng hơn 100% so cùng kỳ.

Dưới 2025-2027, PS thấp hơn trung bình các công ty so sánh

Đông Ngô Chứng khoán cho rằng, hiệu quả hoạt động của như Qí Xuất Hành đã thể hiện rõ xu hướng “tăng trưởng mạnh mẽ, thu hẹp lỗ, tối ưu cấu trúc”.

Cơ cấu doanh thu của công ty đã chuyển từ dịch vụ đi lại đơn thuần sang mô hình “Đi lại + Công nghệ” hai trụ cột, dịch vụ công nghệ đã trở thành nguồn thu thứ hai của công ty, tỷ trọng đã tăng từ 8.5% năm 2022 lên 10.0% năm 2024. Ngoài ra, nhờ mở rộng quy mô, công ty đã giảm đáng kể tỷ lệ chi phí phản ánh hiệu quả vận hành như chi phí bán hàng, marketing, chi phí chung và quản lý, từ 26.1% và 9.9% năm 2021 xuống còn 8.0% và 5.5% năm 2024, đến nửa đầu năm 2025 đã giảm còn 3.9% và 2.9%, đồng thời, tỷ suất lợi nhuận gộp lần đầu tiên chuyển sang có lãi trong nửa đầu năm 2025, cho thấy cấu trúc lợi nhuận tiếp tục cải thiện.

Phân tích của Đông Ngô Chứng khoán chỉ ra, nhiều chỉ số tài chính phản ánh chất lượng vận hành liên tục tích cực, dự báo công ty sẽ nhanh chóng đạt điểm hòa vốn trong quá trình mở rộng quy mô và vận hành tinh gọn, dự kiến như Qí Xuất Hành sẽ có lãi vào năm 2027, doanh thu năm 2025-2027 lần lượt là 5.3 tỷ, 10.5 tỷ và 15.8 tỷ nhân dân tệ.

Dựa trên phương pháp định giá PS, Đông Ngô ước tính giá trị thị trường hiện tại của như Qí Xuất Hành tương ứng với PS năm 2025-2027 lần lượt là 0.3 lần, 0.1 lần và 0.1 lần, thấp rõ rệt so với trung bình của các công ty so sánh như Didi, Cao Cao Xuất Hành, Xiaoma Zhixing, Wuyuan Zhixing với trung bình 3 năm lần lượt là 18.4 lần, 13.0 lần và 6.6 lần. Với việc dịch vụ gọi xe của như Qí Xuất Hành mở rộng từ Vùng Vịnh lớn ra toàn quốc và nền tảng Robotaxi tích hợp công nghệ L4 chính thống, lần đầu tiên được xếp hạng “Mua” do có tiềm năng tăng giá lớn.

Phân tích thị trường cho rằng, dựa trên phân tích trung bình PS của các công ty khác trong ngành, định giá hiện tại của như Qí Xuất Hành đang bị đánh giá thấp, cộng thêm tiềm năng tăng trưởng trong lĩnh vực Robotaxi trong tương lai, giá trị thị trường của công ty có khả năng tăng đáng kể.

Mô hình lan tỏa trong dịch vụ đi lại đã phát huy hiệu quả

Thông tin công khai cho thấy, trong hai năm gần đây, lĩnh vực dịch vụ đi lại của như Qí Xuất Hành, bao gồm gọi xe và Robotaxi, duy trì tốc độ tăng trưởng nhanh, tỷ lệ tăng trưởng doanh thu so cùng kỳ từ 21.2% trong năm 2024 đã mở rộng rõ rệt lên 86% trong nửa đầu năm 2025, phạm vi dịch vụ đã phủ sóng hơn 110 thành phố trên toàn quốc vào cuối năm 2025.

Ngày 3 tháng 3, như Qí Xuất Hành đã công bố dự báo lợi nhuận tích cực đầu tiên sau khi niêm yết, dự kiến lợi nhuận năm 2025 sẽ tăng trưởng vượt 43.4% so cùng kỳ, tổng doanh thu vượt 50 tỷ nhân dân tệ, tăng hơn 100% so cùng kỳ. Công ty cho biết, tăng trưởng doanh thu chủ yếu do số lượng đơn hàng gọi xe tăng mạnh, thúc đẩy doanh thu dịch vụ đi lại, còn cải thiện lợi nhuận chủ yếu nhờ nâng cao hiệu quả vận hành của dịch vụ gọi xe và tối ưu cấu trúc chi phí, giúp lợi nhuận gộp liên tục tăng.

Sự tăng trưởng cân đối về quy mô và hiệu quả này bắt nguồn từ chiến lược mở rộng theo mô hình “gợn sóng” của như Qí Xuất Hành từ khi bắt đầu phát triển — tập trung vào thị trường giá trị cao của Vùng Vịnh lớn Quảng Đông-Hồng Kông-Macao, tối ưu hệ thống vận hành tại trung tâm, sau đó nhanh chóng nhân rộng ra các thị trường lân cận rồi lan tỏa ra nhiều thành phố trên toàn quốc. Đông Ngô Chứng khoán cho rằng, Vùng Vịnh lớn có mật độ dân số cao, năng lực tiêu dùng lớn và chính sách hỗ trợ L4 Robotaxi liên tục, tạo thành thị trường vững chắc cho dịch vụ gọi xe, đồng thời là nơi thử nghiệm lý tưởng cho Robotaxi, giúp công ty mở rộng thị trường toàn quốc hiệu quả.

Thị trường chung nhận định, trong cuộc cạnh tranh các nền tảng đi lại trong tương lai, việc kiểm soát lực lượng vận hành hợp pháp sẽ là yếu tố quyết định thắng lợi. Báo cáo nghiên cứu đề cập, như Qí Xuất Hành có quy mô đơn hàng dịch vụ đi lại đứng trong top 10 toàn quốc, đã hình thành lợi thế dẫn đầu về vận hành hợp pháp. Trong bảng xếp hạng tỷ lệ hợp lệ của các đơn hàng gọi xe hàng tháng do Bộ Giao thông Vận tải công bố, công ty là nền tảng dịch vụ đi lại có số lần đứng đầu nhiều nhất. Khi Robotaxi đẩy nhanh việc triển khai, thị trường gọi xe Trung Quốc đã bước vào giai đoạn mới của “phát triển hợp pháp và thông minh”. Đông Ngô dự báo, đến năm 2030, thị trường này sẽ mở rộng lên 8.507,9 tỷ nhân dân tệ, đồng thời sự trỗi dậy của các nền tảng tổng hợp sẽ thúc đẩy phân tán luồng khách, Robotaxi sẽ trở thành động lực tăng trưởng mới.

Vận hành hỗn hợp tăng cường khả năng chống rủi ro trong thời kỳ cạnh tranh ngành

Robotaxi, như một công nghệ đột phá trong lĩnh vực dịch vụ đi lại, đang tái cấu trúc logic giá trị của các nền tảng dịch vụ vận chuyển toàn cầu.

Phân tích của Đông Ngô cho rằng, dưới tác động của các yếu tố như nâng cao an toàn công nghệ tự lái, giảm chi phí phần cứng xe, hoàn thiện dần hệ thống chính sách, thị trường Robotaxi Trung Quốc sẽ bước vào giai đoạn chuyển mình vào năm 2027, dự kiến quy mô thị trường đến năm 2030 sẽ đạt 83.1 tỷ nhân dân tệ, và đến năm 2035 sẽ mở rộng lên 709.6 tỷ nhân dân tệ.

Là nền tảng dịch vụ đi lại đầu tiên trong nước phát triển Robotaxi, như Qí Xuất Hành từ năm 2022 đã lấy mô hình “kết hợp vận hành có người + không người” làm chiến lược khác biệt cốt lõi, xây dựng nền tảng vận hành mở, phát triển song song dịch vụ gọi xe có người và Robotaxi.

Đông Ngô đánh giá, chiến lược vận hành hỗn hợp này sẽ nâng cao khả năng chống rủi ro của công ty trong thời kỳ cạnh tranh ngành. Nhờ sự phối hợp bổ sung giữa đội xe có người và đội xe không người lái, như Qí Xuất Hành có thể đáp ứng nhu cầu đi lại thực tế hàng ngày của người dùng, duy trì khả năng sinh lời, đồng thời nâng cao chấp nhận của thị trường Robotaxi và tỷ lệ vận hành, giảm thiểu rủi ro vận hành và trải nghiệm người dùng trong giai đoạn thương mại hóa ban đầu, đồng thời nâng cao hiệu suất sử dụng tài sản, thúc đẩy tiến trình thương mại hóa Robotaxi sớm hơn, tạo nền tảng cho vận hành tự động hoàn toàn trong tương lai.

Báo cáo còn đề cập, mạng lưới vận hành Robotaxi của như Qí Xuất Hành tại Vùng Vịnh lớn đã hình thành quy mô ban đầu, đang trong giai đoạn mở rộng nhanh. Tính đến cuối tháng 12 năm 2025, đội xe Robotaxi đã vượt quá 300 chiếc, phạm vi dịch vụ mở rộng đến Quảng Châu, Thâm Quyến và Khu hợp tác sâu giữa Quảng Châu và Macau, quãng đường vận hành an toàn của đội xe tự có gần 6 triệu km.

Tháng 7 năm 2025, như Qí Xuất Hành khởi động chiến lược “Robotaxi+”, dự kiến trong 5 năm tới sẽ đầu tư 1 tỷ nhân dân tệ để xây dựng mạng lưới vận hành cấp 3 phủ sóng 100 thành phố, hỗ trợ năng lực vận hành hơn 100.000 Robotaxi mỗi năm, đồng thời hợp tác xây dựng đội xe Robotaxi quy mô hơn 10.000 chiếc.

Đông Ngô chỉ ra, mô hình “Robotaxi+” của như Qí Xuất Hành không tự phát triển công nghệ tự lái L4, mà thông qua nền tảng vận hành mở toàn diện tích hợp các doanh nghiệp công nghệ tự lái và các nguồn lực hệ sinh thái khác, hình thành chuỗi liên kết “nghiên cứu phát triển - công nghệ - nền tảng”, hy vọng tập hợp các lợi thế của các liên kết chuỗi ngành để giải quyết hiệu quả các vấn đề chung của ngành Robotaxi giai đoạn đầu, thúc đẩy nhanh quá trình thương mại hóa công nghệ tự lái quy mô lớn.

Điểm cốt lõi tạo nên sức cạnh tranh của như Qí Xuất Hành chính là hệ sinh thái cổ đông đặc biệt — công ty được sáng lập vào năm 2019 bởi GAC Group và Tencent, sau đó thu hút các cổ đông như Xiaoma Zhixing, Wuyuan Zhixing, Didi tự lái, Hengjian Holdings, Quảng Châu Sản Xuất Đầu Tư, hình thành cấu trúc “Tam giác sắt” gồm “xe + internet + trí tuệ nhân tạo”, phối hợp mạnh mẽ về luồng khách, công nghệ, quan hệ chính phủ và chuỗi cung ứng, tạo thành vòng khép kín thương mại Robotaxi. Hiện tại, như Qí Xuất Hành đã kết nối với Wuyuan Zhixing, Xiaoma Zhixing, đồng thời thúc đẩy các đội xe Robotaxi của bên thứ ba như Luobo Kuai Pao tham gia.

（Chịu trách nhiệm biên tập: Jiao Yue）