Більшість людей неправильно розуміють прогнозні ринки: це не надмірна фіналізація, а суб'єктність і пошук істини

Джерело: Джефф Парк, консультант Bitwise; переклад: Gold财经Claw

Минулого тижня Axios і More Perfect Union (MPU) обидві медіа-організації виступили, щоб пояснити широкій аудиторії, що таке прогнозні ринки. Хоча Dan Primack з Axios намагався створити нейтральну платформу для дебатів із засновником Kalshi (хоча його упередженість була досить прозорою), Trevor Hayes з MPU зайняв більш пряму позицію, зобразивши прогнозні ринки як «соціальну пухлину».

Чесно кажучи, я частково співчуваю обом точкам зору. Як фахівець, що працює на перетині Уолл-стріт і криптовалют, я розумію зростаючу стурбованість суспільства щодо «надмірної фіналізації», яка сприяє культурі «гральної кризи громадського здоров’я». Але водночас, поширена помилка журналістів полягає в тому, що вони передбачають висновок і навпаки шукають «спільників», часто зводячи кілька проблем у надто спрощену оповідь. Минулої секунди ми ще обговорювали «інсайдерську торгівлю», а вже через мить — «онлайн-казино», і в кінцевому підсумку — «залежність від азартних ігор».

Але саме це — поширене неправильне уявлення про прогнозні ринки: незалежно від того, як ви ставитеся до недоліків надмірної фіналізації (через 0DTE опціони, ETF на базі свопів, мемні акції тощо), історія прогнозних ринків має бути прославлена як висока агентність (High Agency), пошук істини (Truth Discovery) і децентралізоване моральне право.

Нижче я спробую глибше розібрати цю точку зору.

“Інвестиції” і “азарт”: розмитий кордон

Визначення «інвестицій» чи «азартних ігор» цілком залежить від того, чи вважаєте ви цю діяльність з позитивною очікуваною вартістю (+EV), а не від того, чи сама система є детермінованою чи випадковою. Іншими словами, це визначається гравцем, а не грою.

Розглянемо детальніше. У своїй статті для MPU я помітив, що Trevor Hayes часто починає питання з «Оскільки прогнозні ринки очевидно є азартними іграми…», ніби це вже факт. Таке фундаментальне припущення потрібно спершу поставити під сумнів.

За останні двадцять років найбільший тренд у фінансовій сфері — це розмивання чіткої межі між «інвестиціями» і «азартними іграми». Врахуйте такі факти: 1) 60% обсягів торгів американськими акціями припадає на високочастотну торгівлю (HFT), яку монополізують інститути на кшталт Jane Street і Citadel; 2) пасивні ETF займають понад 90% активів під управлінням ETF (хоча активні стратегії починають повертатися); 3) середній термін утримання акцій у США зменшився з 9 років у середині 70-х до приблизно 6 місяців у 2025 році! Водночас, завдяки алгоритмічній торгівлі, щоденний обсяг торгів за останнє десятиліття зріс більш ніж удвічі. На цій основі є ще один нездоланний тренд: у 2025 році роздрібні інвестори здійснили торгів на понад 50 трильйонів доларів, що на 50% більше, ніж у 2023 році.

Однак ви не побачите багато експертів, які звинувачують «торгівлю акціями» у азартних іграх. Чому? Тому що більшість погоджується, що вибір акцій не є азартною грою, оскільки (передбачається) він вимагає навичок. Це ключове розуміння: слово «азартна гра» стає несправедливим у цьому контексті, бо воно змішує «технічну гру» і «чисту ймовірнісну гру». Наприклад, ігрові автомати і покер обидва називають азартними іграми, але багато хто інтуїтивно розуміє, що це несправедливо — ігрові автомати базуються на чистій удачі і мають негативну очікувану вартість (-EV), тоді як покер може бути заснований на реальних навичках і мати позитивну очікувану вартість (+EV).

Прямо кажучи, визначення «інвестицій» і «азартних ігор» залежить від того, чи вірите ви, що ця стратегія дозволяє отримати позитивну очікувану вартість. Це не залежить від самої гри, чи вона детермінована (як арбітраж ризик-вартості і ігрові автомати) чи випадкова (як вибір акцій і покер).

Прогнозні ринки і покер — це ігри з випадковим компонентом, що мають детерміновану частину. Ви вважаєте їх «азартом» чи «інвестицією» — цілком залежить від вас. Це залежить від того, чи ви високодіяльний гравець із високою агентністю і навичками, чи низькодіяльний із низькою агентністю і навичками. Це підводить до другого питання: якщо ми вважаємо азартні ігри «спекуляцією», керованою гравцем, то як працюють такі ринки? І хто забезпечує ліквідність?

“Спекуляція — це інша сторона страховки”

Усі фінансові інновації спочатку здавалися азартними іграми. Спочатку фондовий ринок був саме таким (з напливом божевільної внутрішньої торгівлі), ф’ючерсний ринок теж (європейські долари були першим інструментом політичної «інсайдерської торгівлі» урядовців), а сучасний товарний ринок — теж (там майже неможливо визначити класичну внутрішню торгівлю). Це строго через те, що спекуляція — це інша сторона страховки. Вони — дві сторони однієї медалі, оскільки це нульова сума, визначена як синтез ризик-міграції. І не всі «інформаційні» дані виникають природно з приватних компаній.

Це веде до наступного поширеного запитання критиків прогнозних ринків: «Деякі ринки функціонують виключно як спекуляція, і оскільки вони не створюють цінності для суспільства, їх не повинно існувати». Найчастіше цим критикують спортивні ставки. Оскільки спорт — це розвага, ставки на нього вважаються безплідною діяльністю.

Але ця точка зору помилкова. Розвага — це суспільне споживання. Дехто навіть каже, що розвага — одна з основних причин, чому людина знаходить сенс у житті. Більш того, розвага сама по собі є економічним споживанням, що означає, що вона має двонапрямний ринок. Спортивна індустрія приносить понад 50 мільярдів доларів доходу, а з урахуванням супутніх секторів (медіа, обладнання, одяг, харчування тощо) ця цифра сягає понад трильйон доларів. Візьмемо Nike: вони платять мільйони доларів за спонсорські контракти з гравцями і командами, і мають реальні економічні інтереси у тому, як розподіляється капітал (і як хеджуються ризики), базуючись на результатах спортивних подій і їхніх гравців. Сьогодні суспільство широко нав’язане ідеєю, що спортивні ставки — це просто «казино», але це — глибока помилка, бо легальні федеральні ринки раніше не існували, і вони відкривають неймовірні можливості прогнозних ринків.

Деривативи корисні тому, що дозволяють переносити ризики. Це основний принцип роботи всіх моделей страхування (і сек’юритизації). Мати страховку означає мати іншу сторону — спекулянта; у прозорому відкритому ринку без державного втручання — інакше не обійтися. Насправді, найчастіше страховки не працюють через те, що державне втручання викривляє реальні цінові сигнали. Страхування і сек’юритизація — це одні з найвидатніших фінансових інновацій для підвищення капітальної ефективності.

Але «подія» залишається проблемою: за яких умов подія справді стає суспільною пухлиною, а не корисною фінансовою послугою? Як розробити «класифікацію подій»? Це підводить до останнього пункту.

Відмінності прогнозних ринків від інших деривативів

«Прогнозні ринки відрізняються від інших деривативів двома характеристиками: 1) Вони є точними (Precise), 2) Вони мають обмежений термін дії (Expiry).»

Щоб зрозуміти, що це означає, повернемося до курсу «Основи маркет-мейкінгу». У більшості фінансових ринків центральний книг (CLOB) служить для оцінки і надання ліквідності, оскільки активи зазвичай мають тривалий, майже безперервний вартісний характер. Прогнозні ринки ж працюють інакше: як тільки подія-спричинник відбувається, ліквідність зникає, і немає вже ні покупців, ні продавців. Це створює серйозні виклики для постачальників ліквідності, оскільки двійковий результат 0 або 1 руйнує припущення про постійне хеджування.

Ще важливіше, прогнозні ринки — це ринки, засновані на «коефіцієнтах» (odds), а не на «цінах». Це означає, що ліквідність у межах 50% (нейтральна точка) і навколо неї — набагато вища, ніж у межах 2 пунктів, що ближче до 98%, бо ставки на ці відрізки мають експоненційно зростаючий платіж. Іншими словами, ліквідність не може просто підтримуватися за рахунок спреду, як у фіксованих доходах (наприклад, ставки на 4% з коливаннями у 10 базисних пунктів мають зовсім інше значення, ніж ставки на 0,5% з такими ж коливаннями).

Це означає, що у ринках з високим рівнем інформаційної асиметрії і можливістю точного прогнозування результату, професійні маркет-мейкери навряд чи зможуть забезпечити значну ліквідність. Це також означає, що будь-які припущення про внутрішніх трейдерів, що «заробляють на інсайді», можуть бути дуже перебільшеними — і суми, які вони отримують, — дуже малі. Ринок визначає, що важливо для людей. Так, у мене є секретна інформація, наприклад, чи носитиме Jeff Park наступного разу светр від Bitwise, але можливість торгувати цим дуже мала. Більшість «антиінсайдерських» аргументів припускають, що внутрішні трейдери заробляють великі гроші, але у більшості ринків це не так. В кінці кінців, ринок сам визначає цінність цієї інформації. Це і є природний розвиток «класифікації подій».

Отже, чому прогнозні ринки корисні і їхні переваги переважають потенційні витрати?

Я вже згадував, що вони — точні. Це одна з найважливіших чеснот прогнозних ринків. У світі, де надмірна фіналізація призводить до того, що ціни активів визначаються більше технічними факторами і потоками капіталу, ніж фундаментальним аналізом, прогнозні ринки особливо добре відновлюють найчистішу базисну цінність (Basis Risk). У майбутньому, якщо ви вірите, що у Tesla (Tesla) буде кращий за очікуванням дохід, ви маєте шанс зробити ставку саме на прогнозному ринку, а не купувати акції — бо ціна акцій може бути під впливом зовнішніх чинників і вести себе аномально. Якщо у вас є перевага у передбаченні даних по Non-Farm Payrolls, ви маєте ставити саме на них, а не торгувати євро-доларом або E-mini ф’ючерсами. Іншими словами, точність краще винагороджує справжній надприбуток, справжнє дослідження і справжні навички.

Багато хто вважає, що прогнозні ринки — це спосіб пограбувати фінансову неграмотність, оскільки «азартні гравці» програють. Але насправді, у них найсправедливіша механіка, що винагороджує справжні навички високої агентності. Ще важливіше, у прогнозних ринках немає «дилерів». На відміну від казино у Лас-Вегасі, яке зводить до нуля очікувану цінність (+EV) для досвідчених гравців, прогнозні ринки вітають ваші навички.

Citadel Securities і Charles Schwab оголосили, що досліджують входження у прогнозні ринки. Вони — «злочинці економіки, що грабують слабких»? Маю великі сумніви. Вони просто краще розуміють, що спекуляція — це інша сторона страховки: тобто ваша пасивна здатність нести ризик — це моя активна здатність хеджувати ризик.

Чому «сірі жінки» бояться ринків істини

Це підводить до останнього зауваження. Якщо ви прочитали вище, можливо, вже починаєте цінувати силу прогнозних ринків під належним регулюванням. Якщо ми віримо, що їхній дохід перевищує витрати, ми можемо знайти способи вирішити «проблему азартних ігор» і «соціальних недуг». Але є одне питання, яке ви, можливо, помітили ігнорованим: «Що робити з інсайдерською торгівлею у ринках із важливими суспільними інтересами? Чи це не приватизація прибутку?»

Це все ще складне питання, і я планую присвятити йому окрему статтю. Але я хочу залишити вам ідею і книгу, яку я недавно читав — «The Gray Lady Winked» Ешлі Ріндсберга. Вона описує десятиліття системних зловживань у медіа: від придушення Сталінського голоду, дивних підйомів Кастро, пропаганди щодо масових вбивств у Іраку, до системної ідеологічної обробки Гітлера. У цих випадках «Грей Леді» (The Gray Lady — Нью-Йорк Таймс) завжди була частиною процесу, використовуючи доступ, ідеологію і захист інституцій, щоб спотворити суспільний запит на істину.

Якщо ви прочитаєте цю книгу, зрозумієте, що вона переформатовує «медіа-перекоси» з лівої/правої поляризації у більш цікаву структурну проблему: як репутаційні інститути формують консенсус і потім ретроспективно виправдовують свої помилки. Насправді, це повертає нас до початкової ідеї: Axios і MPU у цій сфері не є безсторонніми акторами. Саме з цих причин ви й далі будете бачити багато критики прогнозних ринків у медіа. Але не помиляйтеся: їхня неприязнь — саме те, що має робити їх підтримкою.

Інформація має ціну — це беззаперечно. Я часто кажу, що протилежність дезінформації — не обов’язково правда; вона — «інформація, контрольована державою».

Головний спір тут — хто має право встановлювати ціну, хто має право отримувати вигоду і чи не відбувається це ще до того, як ви це побачили. Коли внутрішні трейдери накопичують асиметричну інформацію, грошова мотивація відходить на другий план перед владою. За допомогою збору податків з незнання інших, цю інформацію можна використовувати як зброю для маніпуляцій емоціями або поширення фейків, а самі прогнозні ринки — захоплювати.

Отже, справжня причина протиінсайдерської боротьби — не стільки економічна ефективність, скільки примат доступу. Фактично, хтось торгує на основі того, що знає, а решта — на основі того, що їм дозволено знати.

Якщо ви це зрозумієте, то перестанете бути цинічним щодо прогнозних ринків. Ви просто станете більш точним у цьому світі. Саме тому я переконаний, що оптимізм щодо прогнозних ринків — один із найдемократичніших цінностей, які може мати людина.