Автор: Чжао Юань, редактор: Хе Юеян

Як ключовий кандидат у “наступне покоління обчислювальних терміналів” — AR-окуляри, вони вже близько десяти років на слуху, пережили яскравий період концепції метавсесвіту, а також зустріли гучний запуск Apple VisionPro, що оголосив напрямок просторових обчислень для галузі, і минулого року великі внутрішні компанії активно увійшли у цю сферу.

Але у довгій періоді шуму галузь так і не отримала відкритих фінансових даних, щоб підтвердити реальний рівень її комерціалізації.

Лише 1 квітня, під гаслом “світовий лідер за обсягом поставок AR-окулярів”, XREAL офіційно подала документи на IPO, ставши ключовим зразком для аналізу процесу комерціалізації AR-окулярів.

З моменту виходу першого споживчого продукту у 2019 році і до 2025 року, коли глобальна частка ринку стабільно тримається на першому місці, XREAL пройшла шлях у сім років від технічних досліджень до масштабного розширення. Але у документах про IPO також розкриті проблеми — постійні збитки, залежність від продажу апаратного забезпечення, залежність від закордонних ринків — що виявляє спільні труднощі всієї галузі.

Чи взагалі цей бізнес з AR-окулярами життєздатний? Зразок XREAL, можливо, допоможе нам знайти відповідь.

I. Відкриття комерціалізації: продажі хороші, але ще збиткові

XREAL заснована у 2017 році Чжоу Січі, він є нині найбільшим акціонером, володіє 27.98% голосів. Перед заснуванням XREAL Чжоу працював у Nvidia та Magic Leap, займався розробкою оптичних дисплейних технологій.

За два роки після заснування компанії він і команда створили перші у світі споживчі AR-окуляри.

Зараз у портфелі XREAL три основні лінійки продуктів: початковий рівень Air, орієнтований на занурювальний перегляд відео та мобільний офіс; середній рівень One, з покращеною дисплеєм і взаємодією; високий рівень Light-Ultra-Aura, що пропонує розробникам і ключовим користувачам передові функції, такі як 6DoF взаємодія і просторове сприйняття.

2025 року дохід XREAL склав 516 мільйонів юанів, зростання на 30.8%. Цей темп у галузі споживчої електроніки не вважається високим, але враховуючи, що AR-окуляри ще перебувають у “освітньому” етапі, і можливість тримати зростання протягом трьох років — вже досягнення.

Розглядаючи структуру доходів, є два ключові моменти.

Перший — оновлення продуктів підвищує ціну.

Основний драйвер зростання — лінійка One. У кінці 2024 року були випущені One і у середині 2025 року — OnePro, разом продано 111 тисяч пристроїв, середня ціна — 3196 юанів, що майже вдвічі більше за Air, який коштує 1656 юанів.

Інша лінійка — Air, виконує роль “масового” продукту. Але у 2025 році продажі зменшилися з 104 тисяч до 17 тисяч пристроїв через оновлення моделей і зниження цін на старі. Проте за два роки вона допомогла XREAL закріпити базу користувачів.

Другий — закордонні ринки тримають більшу частку.

У 2025 році — 71% доходів. США принесли 190 мільйонів юанів, зростання на 73%. Європа — 70 мільйонів, Японія — близько 75 мільйонів. Вже створені локальні команди у Північній Америці, Японії, Південній Кореї, і продукти доступні у 40 країнах і регіонах.

Висока частка закордонних ринків — це і перевага, і ризик: уникаючи цінових війн у Китаї, компанія стикається з геополітичними і митними ризиками.

Щодо прибутковості, XREAL ще у збитках: у 2025 році чистий збиток — 456 мільйонів юанів. Якщо виключити зміни у справедливій вартості привілейованих акцій, опціонів і конвертованих цінних паперів, то скоригований чистий збиток — 250 мільйонів. У 2023 і 2024 роках збитки становили 437 і 375 мільйонів відповідно.

Позитив — чистий збиток зменшується щороку, але 250 мільйонів — це все одно значна сума для компанії з доходом у 500 мільйонів.

Для стартапу збитки — норма, важливо — чи є достатньо коштів, щоб дочекатися, коли компанія стане прибутковою.

XREAL не має внутрішньої здатності самостійно генерувати гроші, порівнюючи дані за три роки: у 2023 — операційні витрати 470 мільйонів, у 2024 — 174 мільйони, у 2025 — вже 203 мільйони, з великими коливаннями.

Завжди компанія підтримується за рахунок кількох раундів фінансування.

Станом на 31 грудня 2025 року у компанії залишилось лише 63,36 мільйонів юанів готівки і їхніх еквівалентів, що не покриває поточних зобов’язань, навіть без урахування короткострокових боргів у вигляді привілейованих акцій і конвертованих цінних паперів. Без нових залучень у січні 2026 року компанія опиниться у складній ситуації, особливо якщо конкуренти почнуть цінову війну.

II. Повільніше витрачає гроші, але ефективність — ще слабка

Розглянемо витрати: частка витрат на R&D, продажі та адміністрацію у доходах зменшилася з 137.6% у 2023 до 82.7% у 2025.

Найбільше зниження — у витратах на продажі. У 2023 — 214 мільйонів, у 2024 — 143 мільйони, у 2025 — 131 мільйон. Це пояснюється підвищенням впізнаваності бренду і підвищенням ефективності.

Однак галузь ще на ранній стадії, і зростання впізнаваності, а також маркетингові витрати у майбутньому можуть знову зрости.

Звернемо увагу, що у продажах XREAL застосовує модель “прямі продажі + дистрибуція”, причому понад 70% — прямі.

Прямі продажі здійснюються через офіційний сайт і онлайн-магазини, що дає високий валовий дохід, безпосередній доступ до даних користувачів і сильний контроль над брендом. Але це дорого і обмежує охоплення.

Дистрибуція — близько 30%, співпраця з великими ритейлерами (наприклад, BestBuy) і регіональними дистриб’юторами. Вигода — швидке розповсюдження, недолік — зниження валового доходу.

У 2025 році доходи від дистрибуції зросли з 109 мільйонів у 2023 до 151 мільйона, частка — з 27.5% до 29.2%. Це свідчить про активізацію каналів збуту.

Щодо витрат на R&D: вони знизилися з 216 мільйонів до 183 мільйонів, частка у доходах — з 55.3% до 35.5%. Це пов’язано з зменшенням витрат на послуги R&D, оптимізацією команди і зменшенням матеріалів.

Але 82.7% — дуже високий рівень витрат, що суттєво сприяє збитковості XREAL. За кожні 100 юанів доходу — понад 82 витрачається на R&D, продажі і управління.

Звісно, AR-окуляри ще на початковому етапі інвестицій, і порівнювати з зрілими галузями не зовсім коректно. Але тенденція має бути позитивною: якщо витрати не знизяться суттєво, це негативно вплине і на фінансовий стан, і на довіру інвесторів.

З’являється дилема: щоб зберегти технологічну перевагу, потрібно багато інвестицій у R&D, для масштабування — підтримувати глобальні продажі і канали. Витрати важко зменшити. Єдиний шлях — швидке зростання доходів, щоб розподілити витрати.

Але наразі ключові сценарії — переглядати фокус на перегляд, ігрові та мобільні офіси — ще не вийшли на масовий рівень. Висока ціна і досвід носіння залишаються бар’єрами для масового споживача, навіть якщо ціна початкових моделей знизилася до близько 2000 юанів. Вони все ще не є необхідністю, і користувачі вимагають кращого комфорту, тривалості роботи і контентної екосистеми.

У 2025 році середній запас обігу запасів у XREAL склав 187 днів, що означає, що від моменту закупівлі матеріалів до продажу — проходить близько півроку. У порівнянні з провідними компаніями галузі — цей показник ще можна покращити.

Споживча електроніка швидко знецінюється, і чим повільніше продається — тим більший ризик знецінення. У 2023, 2024 і 2025 роках знецінення запасів склало відповідно 12.2, 13 і 8.4 мільйонів юанів.

Це свідчить, що AR-окуляри — ще довгий і повільний процес прийняття рішення, низькочастотний пристрій.

III. Очікування “iPhone моменту” для AR-окулярів

У 2025 році глобальний ринок смарт-окулярів оцінюється у 2.3 мільярда доларів, і обмеженість цього сегменту створює бар’єри для швидкого зростання комерціалізації AR-окулярів.

Як подолати цей “скляний” потолок? Вважаємо, що ключовим стане появи справжнього “зброїного” застосунку AR — наприклад, глибока інтеграція з AI, що дозволить реалізувати функції реального часу перекладу, навігації, інформаційних підказок — те, що смартфон зробити не може.

Зараз XREAL — це здебільшого апаратна компанія, а не платформа “апаратне + програмне забезпечення + сервіси”.

Згідно з документами IPO, у 2025 році доходи від продажу товарів становили 92.2%, з них AR-окуляри — 78.1%, а сервісів і інших — лише 7.8%.

Путь XREAL — зосередженість на апаратному забезпеченні, у контрасті з “екосистемним” підходом Apple і Meta.

Apple, використовуючи iOS і величезну кількість додатків, прагне швидко створити замкнутий цикл “апаратне + контент + сервіси”. Meta — базується на соціальній екосистемі і прагне інтегрувати VR/AR.

Відсутність підписки, платних контентів і додаткових сервісів робить доходи сильно залежними від продажу апаратури, а цінова конкуренція і однорідність продуктів ще більше знижують прибутковість. Така структура доходів позбавляє AR-комерціалізацію стійкості і показує запізнення у розвитку екосистеми.

Ця різниця у підходах означає, що на початкових етапах AR може йти шляхом “спеціалізованого обладнання”, або ж — через “екосистемну синергію”, але в будь-якому разі потрібно вирішити проблему взаємодії “технології — сцени — екосистема”.

XREAL це усвідомлює і у документах IPO заявляє, що у 2026 році планує випустити продукт “Project Aura” з операційною системою Google AndroidXR і великим мовним моделлю Gemini AI.

Це розумний хід: замість протистояння екосистемі — інтегруватися у неї. Але ризики очевидні: чи підтримуватиме Google інших виробників апаратури? Як у випадку з Android-смартфонами, Google має Samsung як “головного”, але і багато інших брендів.

XREAL потрібно довести, що вона незамінна — або створити абсолютну перевагу у оптиці і чіпах, або сформувати мережевий ефект за кількістю користувачів.

Автор заявляє: думки особисті, лише для ознайомлення