Вакуум ліквідності унаслідок обвалу криптовалюти на $19 млрд: коли маркетмейкери перетворюються на руйнівників ринку

У попередніх трьох аналітичних матеріалах про каскад ліквідацій на ринку криптовалют 10–11 жовтня я розглядав збої ораклів, крах ринкової інфраструктури та ймовірні координовані сценарії атаки. Сьогодні звертаюся до, можливо, найкритичнішого й водночас недооціненого аспекту: як маркетмейкери — ті, хто мав забезпечувати стабільність ринку — стали ключовими рушіями безпрецедентного дефіциту ліквідності, перетворивши контрольовану корекцію на катастрофу обсягом $19 млрд.

Маркетмейкери: Теорія і Реальність

Перш ніж аналізувати жовтневий обвал, важливо розуміти, яку роль мають відігравати маркетмейкери. На класичних фінансових ринках маркетмейкер — це посередник, що безперервно виставляє котирування на купівлю й продаж фінансових інструментів. Вони заробляють на спреді між бідом і аском, водночас забезпечуючи ринку ключову послугу — ліквідність.

Теоретична роль маркетмейкера включає:

• Постійне формування ціни: підтримання двосторонніх котирувань, що відображають справедливу вартість активу
• Надання ліквідності: гарантія, що учасники ринку можуть купити чи продати у будь-який момент без суттєвого руху ціни
• Згладжування волатильності: поглинання тимчасового дисбалансу попиту і пропозиції
• Ефективність ринку: арбітраж цінових розбіжностей між біржами для уніфікації ціноутворення

На ринку криптовалют маркетмейкери діють схожим чином, але мають унікальні виклики:

• Цілодобова робота ринків без закриття
• Розпорошена ліквідність на сотнях платформ
• Гіперволатильність у порівнянні з класичними активами
• Обмежений регуляторний контроль і зобов’язання
• Інфраструктурні вимоги для високочастотної торгівлі

У спокійних ринкових умовах така система працює прийнятно: маркетмейкери отримують невеликі спреди, забезпечуючи необхідну ліквідність. Однак події 10–11 жовтня показали, що трапляється, коли особисті стимули й ринкові зобов’язання розходяться.

Хронологія Виходу

Точність і узгодженість виходу маркетмейкерів під час жовтневого краху свідчать про координовану поведінку, а не паніку. Ось детальна хронологія зникнення ліквідності:

До 20:00 (UTC): Офіційна заява Трампа щодо 100% тарифів на імпорт із Китаю з’являється у соцмережах. Bitcoin падає з $122 000. Маркетмейкери залишаються в позиціях, але розширюють спреди — стандартна захисна реакція.

Двосторонній графік 1% глибини Binance для неназваного token_0 за добу. Під віссю X — заявки на купівлю, над — на продаж. Джерело: Coinwatch.

До 20:40 (UTC): Дані онлайн-моніторингу фіксують початок катастрофічного відтоку ліквідності. На одному великому токені ринкова глибина падає з $1,2 млн. https://x.com/coinwatchdotco/status/1977300622933377291?s=46&t=Bc8iVMf_sEJWxhSskA5TiA

До 21:00 (UTC): Критичний переломний момент. З початком американських торгів макроумови суттєво погіршуються. Інституційні учасники виводять ліквідність, спреди розширюються, глибина книги ордерів зменшується. Саме тоді маркетмейкери переходять від захисту до повного виходу.

До 21:20 (UTC): Пік хаосу. Майже всі токени досягають мінімумів у хвилі глобальних ліквідацій. Глибина ринку на ключових токенах падає до $27 тис. — це 98% просідання. При $108 000 провайдери ліквідності припиняють захищати ціни, а окремі альткоїни падають на 80%.

До 21:35 (UTC): Після найагресивніших продажів маркетмейкери обережно повертаються. За 35 хвилин сукупна глибина бід-аск на централізованих біржах відновлюється до понад 90% докризового рівня — але лише після максимального збитку.

Цей сценарій демонструє три ключові висновки:

1. Маркетмейкери мали 20–40 хвилин попередження перед повним виходом
2. Вихід був синхронізований між кількома структурами
3. Ліквідність повернулася лише після появи вигідних точок для повернення

Коли Страхові Фонди Підводять: Каскад ADL

Коли маркетмейкери залишають ринок, а хвиля ліквідацій перевантажує книгу ордерів, біржі активують останній рівень захисту — Auto-Deleveraging (ADL). Розуміння цього механізму необхідне для адекватної оцінки жовтневої кризи.

Як Працює ADL на Централізованих Біржах

ADL — третій, фінальний рівень у ієрархії ліквідацій:

Рівень 1 — Ліквідація через книгу ордерів: якщо позиція опускається нижче маржинальної межі, біржа намагається закрити її через книгу ордерів. Якщо це відбувається за ціною, кращою за “банкрутську” (маржа = 0), надлишкові кошти спрямовуються до страхового фонду.

Рівень 2 — Страховий фонд: якщо ліквідність у книзі ордерів недостатня, страховий фонд бере на себе збитки. Фонд формується з ліквідаційних прибутків у спокійні періоди і слугує буфером від поганих боргів.

Рівень 3 — Auto-Deleveraging: якщо страховий фонд не може покрити втрати, біржа примусово закриває прибуткові позиції протилежної сторони.

Система ранжування ADL

Механізм ADL Binance використовує складну формулу ранжування:

ADL Ranking Score = Відсоток позиційного P&L × Ефективне плече

Де:

• Відсоток позиційного P&L = Нереалізований прибуток / abs(Номінал позиції)

• Ефективне плече = abs(Номінал позиції) / (Баланс рахунку – Нереалізований збиток + Нереалізований прибуток)

Підхід Bybit аналогічний, але включає додаткові запобіжники: індикатор з 5 ламп, що показує ваш ранговий відсоток:

• 5 ламп = Топ-20% (найвищий пріоритет для ADL)
• 4 лампи = 20–40%
• 3 лампи = 40–60%
• 2 лампи = 60–80%
• 1 лампа = Нижні 20% (найнижчий пріоритет)

Жорстка іронія: найбільш успішні трейдери — з найбільшими прибутками й плечем — закриваються примусово першими.

Жовтнева катастрофа ADL

Масштаби ADL-активації 10–11 жовтня були безпрецедентними:

• Hyperliquid: Вперше за понад два роки активовано cross-margin ADL, понад 1 000 гаманців під ударом
• Binance: Масова активація ADL
• Bybit: Звітовано понад 50 000 коротких позицій, що пройшли ADL, на суму $1,1 млрд
• BitMEX: Виняток — лише 15 контрактів підпали під ADL завдяки потужному страховому фонду

Чіткий зв’язок із синхронним виходом маркетмейкерів показовий: коли книги ордерів спорожніли між 21:00–21:20 (UTC), ліквідації не могли проходити стандартно — це призвело до негайного спустошення страхового фонду та активації ADL.

Кейс-стаді: Каскад у дії

Показовий приклад того, що сталося з типовим хеджованим портфелем за ті критичні 35 хвилин:

До 21:00 (UTC): Трейдер утримує:

• Лонг BTC: $5 млн із 3x плечем
• Шорт DOGE: $500 тис. із 15x плечем (прибутковий хедж)
• Лонг ETH: $1 млн із 5x плечем

До 21:10 (UTC): Маркетмейкери виходять. DOGE падає, шорт стає максимальним прибутковим. Це запускає ADL через поєднання великого плеча та прибутку.

До 21:15 (UTC): DOGE-шорт примусово закривають через ADL. Портфель стає не захеджованим.

До 21:20 (UTC): Без хеджу позиції BTC і ETH ліквідуються каскадно. Втрата — весь портфель.

Цей сценарій повторився тисячі разів: досвідчені трейдери з ретельно збалансованими портфелями бачили, як прибуткові хеджі примусово закриваються через ADL, залишаючи відкритий ризик і подальшу ліквідацію.

Чому Маркетмейкери Вийшли: Проблема Стимулів

Синхронний вихід ліквідності оголює фундаментальну структурну проблему: маркетмейкери отримали низку стимулів для відступу:

1. Асиметрія ризику й винагороди

Під час екстремальної волатильності потенційні збитки від підтримання котирувань значно перевищують прибуток зі спреду. Маркетмейкер, що котирує глибину $1 млн, може отримати $10 тис. із спреду у спокійний час, але втратити $500 тис. під час краху.

1. Інформаційна перевага

Маркетмейкери бачать агрегований потік ордерів і позицій. Виявивши, що 87% позицій були в лонг, вони знали, куди рухатиметься каскад. Навіщо підтримувати бід, якщо попереду лавина продажів?

1. Відсутність юридичних зобов’язань

На відміну від класичних бірж, де призначені маркетмейкери мають регуляторні обов’язки, на крипторинку вони можуть піти у будь-який момент. Санкцій за відступ під час кризи немає.

1. Арбітражні можливості

Дослідження показують: маркетмейкери, що припинили котирування, переключилися на арбітраж між біржами. При розбіжності цін у $300+ арбітраж був значно вигіднішим за класичне маркетмейкерство.

Петля Руйнування

Взаємодія між виходом маркетмейкерів і ADL створила руйнівну петлю:

1. Початковий шок (заява Трампа щодо тарифів) провокує продажі
2. Маркетмейкери виходять, відчуваючи ризик каскаду
3. Ліквідації не проходять через порожню книгу ордерів
4. Страхові фонди швидко виснажуються, поглинаючи збитки
5. Активується ADL, примусово закриваючи прибуткові позиції
6. Трейдери, які втратили хедж, змушені відкривати нові позиції, посилюючи тиск продажу
7. Виникають нові ліквідації — цикл повторюється

Ця петля тривала доти, доки плечові позиції практично не зникли. Дані показують, що відкритий інтерес на ринку скоротився приблизно на 50% за кілька годин.

Незручна Правда про Структуру Ринку

Катастрофа 10–11 жовтня — це наслідок не стільки надмірного використання плеча чи недоліків регулювання, як перекошених стимулів у структурі ринку. Коли ті, хто має підтримувати ринковий порядок, можуть заробити більше на хаосі, ніж на стабільності, — хаос неминучий.

Дані хронології свідчать: маркетмейкери не панікували — вони координовано вийшли у найвигідніший момент, мінімізуючи власні втрати і максимізуючи майбутні можливості. Така раціональна поведінка в поточній системі стимулів призводить до ірраціональних наслідків для ринку загалом.

Відновлення Довіри через Відповідальність

Криза ліквідності жовтня 2025 року показала головну слабкість криптовалютного ринку: добровільне забезпечення ліквідності зникає саме тоді, коли ринок найбільше потребує примусової підтримки. $19 млрд ліквідацій — це не лише результат надмірного плеча, а й передбачуваний наслідок системи, де маркетмейкери мають усі переваги ліквідності, не несучи жодної відповідальності.

Подальший розвиток неможливий без визнання, що чистий “laissez-faire” маркетмейкинг не працює у стресових умовах. Як і класичні ринки, що трансформувалися від хаосу нерегульованої торгівлі до системи запобіжників, лімітів і зобов’язань для маркетмейкерів, крипторинок має запровадити подібні механізми захисту.

Технічні рішення вже існують:

• Системи градації обов’язків, які пов’язують переваги з відповідальністю
• Страхові фонди, розраховані на реальні ризики, а не оптимістичні прогнози
• ADL-механізми із запобіжниками для уникнення каскадних ефектів
• Прозорість у реальному часі щодо дій маркетмейкерів

Проблема — відсутність політичної волі для впровадження. Доки біржі ставитимуть короткострокову максимізацію комісій вище довгострокової стабільності, такі “безпрецедентні” обвали триватимуть із сумною регулярністю.

1,6 млн ліквідованих акаунтів 10–11 жовтня заплатили ціну за цю структурну неспроможність. Питання — чи зробить індустрія висновки з цієї жертви, чи просто чекатиме, коли наступне покоління трейдерів переконається: у кризу маркетмейкери, на яких вони розраховують, зникнуть, залишивши лише хвилі ліквідацій і примусово закриті прибуткові позиції.

Аналіз базується на доступних ринкових даних, порівнянні цін між платформами та усталених патернах поведінки. Висловлені думки — виключно мої, не представляють жодну організацію.

Відмова від відповідальності:

1. Ця стаття повторно публікується з [yq_acc]. Усі права належать оригінальному автору [yq_acc]. Якщо є заперечення щодо цієї публікації, зверніться до команди Gate Learn, і питання буде оперативно вирішено.
2. Відмова від відповідальності: Погляди й висловлювання в цьому матеріалі відображають виключно позицію автора і не є інвестиційною порадою.
3. Переклади матеріалу іншими мовами виконані командою Gate Learn. Якщо не зазначено інше, копіювання, поширення чи плагіат перекладу заборонено.