La mythologie de la croissance rapide d'Aimeike n'est plus : le chiffre d'affaires et le bénéfice net voient leur taux de croissance diminuer pour la première fois à un chiffre, deux de ses principaux produits étant tous deux sous pression.

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Le 28 septembre 2020, Aimai Ke a fait son entrée sur le ChiNext avec une capitalisation boursière de 40,8 milliards de yuans. Par la suite, en l’espace de 9 mois, le cours de l’action a explosé, multiplié par 4. En mars 2021, elle est devenue la troisième action à plus de 1 000 yuans depuis Moutai. À son apogée, la capitalisation boursière a dépassé 1 700 milliards. Cette entreprise, surnommée « le Moutai de la médecine esthétique », a écrit une légende sur le marché des capitaux à l’âge d’or de la médecine esthétique, grâce à une marge brute exceptionnellement élevée de 94,85 % et une marge nette de 60 %.

Le code essentiel du succès d’Aimai Ke réside dans les douves construites par trois types de certificats d’enregistrement pour dispositifs médicaux. Son produit phare, « Hai Ti », en tant que premier produit national de solution injectable pour la réparation des rides du cou, monopolise le marché de façon durable depuis son approbation en 2016. Entre 2017 et 2020, les revenus des produits à base de solution sont passés de 34 millions à 447 millions de yuans, avec un taux de croissance annuel composé moyen d’environ 129 %. Ce modèle de « monopole du marché + pouvoir de fixation des prix » reproduit parfaitement la logique centrale de Moutai. Cependant, avec l’émergence continue de produits concurrents similaires, le mythe de la forte croissance d’Aimai Ke s’oriente progressivement vers la dernière partie.

**　Le mythe de la forte croissance n’est plus d’actualité Des hausses du chiffre d’affaires et du bénéfice net retombent pour la première fois sous la barre des deux chiffres**

Le rapport annuel divulgué le 19 mars indique qu’en 2024, Aimai Ke a réalisé un chiffre d’affaires de 170B de yuans, avec une progression annuelle qui est brutalement passée de 47,99 % en 2023 à 5,45 %. Le bénéfice net attribuable aux actionnaires s’élève à 3.03B de yuans, dont la croissance est passée de 47,08 % à 5,33 %. Il s’agit de la première fois depuis 2016 que la croissance annuelle du chiffre d’affaires et du bénéfice net retombe sous la barre des deux chiffres.

Ce qui est particulièrement préoccupant, c’est que, au quatrième trimestre, le chiffre d’affaires sur le seul trimestre s’établit à 650 millions de yuans, et le bénéfice net à 372 millions de yuans, soit des baisses respectives de 7 % et 15,47 % en glissement annuel, établissant pour la première fois depuis sa cotation une double baisse trimestrielle. En combinant les données trimestrielles antérieures, on constate que le ralentissement de la croissance d’Aimai Ke était en réalité déjà perceptible. Au premier trimestre 2024, la croissance du chiffre d’affaires atteint 28,24 % et celle du bénéfice net 27,38 % ; au deuxième trimestre, la croissance du chiffre d’affaires est de 2,35 % et celle du bénéfice net de 8,03 % ; au troisième trimestre, la croissance du chiffre d’affaires n’est plus que de 1,10 % et celle du bénéfice net de 2,13 % ; en 2024, la croissance a affiché une tendance à la baisse trimestre après trimestre.

D’après la situation des flux de trésorerie, en 2024, le solde net des flux de trésorerie liés aux activités d’exploitation s’élève à 1.96B de yuans, en baisse de 1,38 % en glissement annuel, ce qui constitue pour la première fois un repli en glissement annuel. La raison derrière cela comprend notamment une forte augmentation des charges de période et une hausse des stocks. Du côté des charges de période, en 2024, les frais de vente et les dépenses de R&D de la société s’élèvent respectivement à 277 millions et 304 millions de yuans, atteignant tous deux de nouveaux sommets historiques. Mais en termes d’effets, l’effet marginal des frais de vente sur la croissance du chiffre d’affaires s’atténue : en 2023 et en 2024, les taux de croissance des frais de vente ont tous deux été supérieurs au taux de croissance du chiffre d’affaires.

Les dépenses de R&D sont restées au cours des trois dernières années avec une croissance en glissement annuel à deux chiffres élevés, mais les nouveaux produits n’ont pas encore formé une échelle de revenus ; à court terme, ils pourraient difficilement générer des bénéfices substantiels. Côté stocks : à la fin de 2024, l’inventaire de la société atteint 1.93B de yuans, soit une hausse de 0,14 % à 0,87 % en proportion du total des actifs. Parmi ceux-ci, les marchandises en stock en fin de période s’élèvent à 72.84M de yuans, en hausse d’environ 45 %, ce qui montre que le rythme de vente terminal s’est quelque peu ralenti.

**　« Hai Ti » compense par le prix, mais ne peut pas enrayer la tendance à la baisse ; « Ru Bai Tian Shi » peine à accélérer**

En se concentrant sur les produits, en tant que produit national pionnier de réparation des rides du cou, « Hai Ti » était autrefois pour Aimai Ke une « vache à lait » génératrice de trésorerie. Depuis son lancement en 2017, ses ventes sont passées de 119,7 mille unités à 5,14 millions d’unités en 2023, et sa part dans les revenus a atteint un moment plus de 70 %. Toutefois, d’après les données du rapport annuel 2024, les produits injectables à base de solution centrés sur « Hai Ti » ont réalisé 32.05M d’unités vendues sur l’année, en hausse de 24,44 %, mais les revenus n’ont augmenté que de 4,4 %, pour atteindre 119.7k de yuans.

Le prix de sortie usine moyen calculé est passé de 325 yuans par unité en 2023 à 275 yuans par unité, soit une baisse de 15,4 %. Dans le même temps, le volume de stock a fortement augmenté de 91,40 %. On observe donc que, depuis que le produit de réparation des rides du cou « Run Zhi · Ge Ge » de Huaxi Biotech a été approuvé en juillet 2024, le paysage concurrentiel du marché a déjà dû être restructuré ; la stratégie « compenser par le prix pour gagner des volumes » mise par Aimai Ke n’a qu’un effet très limité.

D’après la structure des revenus d’Aimai Ke, en 2024, les produits injectables à base de solution centrés sur « Hai Ti » et les produits injectables de type gel centrés sur « Ru Bai Tian Shi » ont respectivement généré 6.35M de yuans et 1.74B de yuans, représentant 57,64 % et 40,18 % du chiffre d’affaires total. Ces deux lignes constituent les activités piliers de la société.

Parmi elles, « Ru Bai Tian Shi » (incluant le gel d’acide hyaluronique réticulé contenant des microsphères de copolymère acide L-lactique — éthylène glycol) a obtenu en juin 2021 le certificat d’enregistrement de dispositif médical de catégorie III. Par la suite, pendant plusieurs années, les revenus du produit ont affiché une forte croissance, ce qui en a fait l’objet de l’analyse comme la deuxième courbe de croissance de la société. Cependant, en 2024, « Ru Bai Tian Shi » a également montré des signes de ralentissement : les ventes du produit de type gel en 2024 n’ont été que de 1.74B d’unités, soit une baisse de 11,24 % en glissement annuel, et le taux de croissance des revenus est également passé de 81,43 % en 2023 à 5,01 %.

Du point de vue de l’industrie, le fait que les deux principaux produits d’Aimai Ke subissent simultanément une pression reflète de façon concentrée l’intensification croissante de la concurrence sur le marché, le ralentissement de l’expansion du secteur et le durcissement de la réglementation. L’acide hyaluronique était autrefois une « voie dorée » dans la médecine esthétique, mais aujourd’hui il est fortement soumis au phénomène de concurrence interne : à fin 2024, on compte plus de 50 certificats de dispositifs médicaux de catégorie III pour l’acide hyaluronique approuvés en Chine, et plus de 400 marques en circulation. Cela conduit également à une augmentation des choix des institutions de médecine esthétique et à une diminution continue de la capacité de négociation des fabricants en amont.

En termes de croissance de l’industrie, en reconstituant l’année 2024 du secteur de la médecine esthétique, on constate que, sous l’influence de l’environnement macroéconomique, la croissance globale du secteur a nettement ralenti. Selon les estimations d’Estée Lauder et de Deloitte, la croissance globale du marché de la médecine esthétique en 2024 serait d’environ 10 %. Bien que le secteur maintienne une croissance à deux chiffres, elle accuse un fort recul par rapport au taux de 20 % en 2023. Sur le plan de la réglementation, en 2024, la NMPA (Administration nationale des produits médicaux) a renforcé les procédures d’approbation des « trois certificats » (械三证), ciblant les institutions illégales de médecine esthétique ; la pression sur la mise en ordre des canaux des fabricants en amont s’est nettement accrue.

La difficulté d’Aimai Ke est, dans l’essence, un reflet de la façon dont l’industrie de la médecine esthétique est passée de la période d’explosion à une phase de maturité : à mesure que l’industrie de la médecine esthétique entre dans la seconde moitié, l’époque du « faire de l’argent en s’allongeant » ne sera plus qu’un souvenir. À l’heure actuelle, environ 98 % des revenus d’Aimai Ke dépendent encore de produits à base d’acide hyaluronique. Sur les 10 produits en R&D mentionnés dans le rapport annuel, seul « Bonida 2.0 » pour le comblement du menton a été approuvé à la fin de 2024, mais ce produit est en substance une extension d’indication du produit existant, et non une innovation révolutionnaire.

Quant aux produits en réserve de la société, dans les segments tels que la toxine botulique et le collagène, la concurrence est également très intense, ce qui rend difficile la culture d’un produit « best-seller » comparable à « Hai Ti ». L’acquisition à prime de 1.22B de yuans de 85 % des actions de la société coréenne REGEN pourra-t-elle ouvrir une nouvelle courbe de croissance ? La réponse reste incertaine. Dans un nouveau paysage concurrentiel du marché, maintenir la position de leader sectoriel d’Aimai Ke demeure confronté à de nombreux défis.

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Responsable : Observateur de l’entreprise