“Chuyên gia trái phiếu mới” Gundlach: Thị trường chứng khoán Mỹ vẫn chưa đến thời điểm mua vào, dự đoán cắt giảm lãi suất năm nay đã tan biến, hiện là thời điểm tốt để mua vàng đáy

Hỏi AI · Lạm phát duy trì ở mức cao sẽ ảnh hưởng thế nào đến quyết định cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed)?

“Ông vua trái phiếu” Jeffrey Gundlach mới đây cảnh báo rằng thị trường chứng khoán Mỹ vẫn chưa chạm đáy và hy vọng Fed sẽ hạ lãi suất trong năm nay cũng đã tan biến, nhưng hiện tại là thời điểm tốt để mua vàng “hạ giá”.

Ngày 24/3, Gundlach khi trả lời phỏng vấn CNBC cho biết, dù thời gian gần đây tài sản rủi ro có xu hướng giảm, chỉ số VIX—một thước đo tâm lý hoảng loạn của thị trường—chưa cho thấy tín hiệu “đủ xả” thực sự. Ông cho rằng, chỉ khi VIX tăng vọt lên khoảng 40 thì mới đồng nghĩa với việc tâm lý thị trường đã “xả sạch” hoàn toàn, và lúc đó mới là tín hiệu mua để nhà đầu tư bước vào.

Trong khi đó, Gundlach cũng dội gáo nước lạnh lên triển vọng Fed hạ lãi suất trong năm nay. Ông chỉ ra rằng, khi lạm phát vẫn duy trì ở mức cao, các lý do để Fed hạ lãi suất đang dần sụp đổ. Ông đặc biệt trích dẫn phát biểu của Chủ tịch Fed Jerome Powell tại một cuộc họp báo gần đây: “Nếu chúng ta không thấy (lạm phát) tiến triển, thì chúng ta sẽ không thấy việc cắt giảm lãi suất.”

VIX chưa vượt 30, “xả đáy” của chứng khoán Mỹ chưa đến

Trong cuộc phỏng vấn, Gundlach nhấn mạnh rằng đợt giảm của tài sản rủi ro trong vài tuần qua không đi kèm với sự bùng nổ hoảng loạn trên diện rộng. Ông cho biết: “Chỉ số VIX chưa từng thực sự vượt 30, điều này thật là kỳ lạ.”

Theo Gundlach, đáy thị trường thực sự thường đi kèm với mức độ hoảng sợ cực độ. Ông nói rằng nhiều người trong thị trường cho rằng việc VIX vượt 40 mới là tín hiệu thị trường đã xả sạch hoàn toàn, và đó sẽ là thời điểm để mua vào. Tuy nhiên, dù thị trường có biến động, chỉ số VIX vẫn không đạt tới mức đó.

Điều này có nghĩa là chứng khoán Mỹ có thể vẫn còn không gian giảm, và nhà đầu tư ở giai đoạn hiện tại nên thận trọng, không nên mù quáng “bắt đáy”.

Kỳ vọng hạ lãi suất tan vỡ, lạm phát là trở ngại lớn nhất

Với chính sách tiền tệ của Fed mà thị trường đang đặc biệt quan tâm, Gundlach đưa ra dự đoán khá bi quan. Ông cho rằng lý do để Fed hạ lãi suất trong năm nay đang rạn nứt, và nhà đầu tư không nên tiếp tục coi việc hạ lãi suất là luận điểm để mua vào các tài sản rủi ro.

Gundlach cho biết dự báo của Fed về lạm phát quá lạc quan. Ông nói rằng nếu giá hàng hóa—đặc biệt là giá năng lượng—giữ ở mức hiện tại, thì tỷ lệ lạm phát rất có khả năng sẽ tiếp tục duy trì trên 3%, điều này cách xa mục tiêu 2% của Fed.

Ông đặc biệt nhắc đến lời phát biểu ứng khẩu của Powell trong cuộc họp báo: “Nếu chúng ta không thấy (lạm phát) tiến triển, thì chúng ta sẽ không thấy việc cắt giảm lãi suất.” Gundlach cho rằng câu nói thẳng thắn này cho thấy, cho đến khi lạm phát chưa được kiểm soát một cách hiệu quả, Fed sẽ không dễ dàng hạ lãi suất. Ông thậm chí chỉ ra rằng hiện tại lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 2 năm cao hơn lãi suất quỹ liên bang (Federal Funds Rate), và định giá của thị trường còn hàm ý xác suất tăng lãi suất thậm chí cao hơn—dù chỉ nhỉnh hơn—so với xác suất hạ lãi suất.

Vàng có cơ hội mua vào “hạ giá”, hàng hóa đang ở chu kỳ tăng giá

Dù tỏ ra thận trọng với thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu, Gundlach lại bày tỏ sự quan tâm mạnh mẽ tới vàng và hàng hóa. Ông cho rằng hiện tại là thời điểm tuyệt vời để tăng tỷ trọng hai nhóm tài sản này.

Gundlach cho biết, dù ông đã cắt giảm vị thế vàng vào tháng 1 năm nay, nhưng trong dài hạn ông vẫn lạc quan với vàng. Ông nói rằng vàng trước đó đã tăng vọt từ 2000 USD lên gần 2500 USD, đúng là cần một đợt điều chỉnh. Nhưng với mức giá hiện tại, ông cho rằng đây là một cơ hội mua vào rất tốt.

“Ngày hôm nay tôi thích nó (vàng) hơn hai tuần trước,” Gundlach nói, “Tôi nghĩ nó đang ở trong một thị trường tăng giá.” Đồng thời, ông cho biết sau khi chỉ số hàng hóa phá vỡ các đường trung bình 50 ngày và 100 ngày, thì đường trung bình 200 ngày sẽ có thể cung cấp một lực đỡ vững chắc.

Vùng nguy hiểm lớn nhất: tín dụng tư nhân đang tái diễn “miền Tây hoang dã”

Trong buổi phỏng vấn, Gundlach dành nhiều thời lượng để cảnh báo thị trường bỏ qua một rủi ro lớn: thị trường tín dụng tư nhân (Private Credit).

Do định giá ở thị trường công (cổ phiếu/trái phiếu) quá cao trong năm 2020 và 2021, một lượng lớn vốn đã đổ vào thị trường tín dụng tư nhân thiếu tính minh bạch. Gundlach dùng một phép so sánh sinh động để mô tả thực trạng của ngành này: “Nó giống như vùng biên giới miền Tây hoang dã của nước Mỹ vào những năm 1830. Ban đầu mọi người đều là những người thẳng thắn và cư xử đàng hoàng—những kẻ đi săn vàng tuân thủ luật—nhưng khi mỏ vàng được phát hiện, những tay đầu cơ và bọn côn đồ đổ xô vào, tỷ lệ tội phạm tăng vọt, và thị trường rơi vào cảnh hỗn loạn.”

Dữ liệu đã bắt đầu phát ra cảnh báo. Gundlach tiết lộ một sự thật đáng kinh ngạc của ngành: “Gần đây có một tổ chức cực kỳ được kính trọng, trong vòng một ngày đã hạ định giá quỹ tín dụng tư nhân của họ xuống 19%. Cú rơi thẳng kiểu ‘thang máy’ trong ngày đó cho thấy chất lượng tài sản có vấn đề nghiêm trọng.”

Nghiêm trọng hơn nữa là tình trạng của các khoản cho vay ngân hàng hạng CCC (mức rác). Hiện tại, chênh lệch tín dụng (credit spread) của các khoản cho vay ngân hàng hạng CCC đã tăng vọt lên gần 1900 điểm cơ bản (bps).

Gundlach tính toán: nếu trong năm nay tỷ lệ vỡ nợ của danh mục tín dụng tư nhân đạt 8%, và tỷ lệ thu hồi chỉ ở mức 50% ảm đạm, thì điều đó đồng nghĩa nhà đầu tư sẽ đối mặt với khoản lỗ vốn trực tiếp 4%. Mức lỗ này đã vượt xa phần bù chênh lệch lãi suất bổ sung mà tín dụng tư nhân có thể cung cấp so với tín dụng công.

Toàn văn phỏng vấn như sau:

Hãy cùng tìm hiểu sâu hơn về cú bật mạnh của ngày hôm nay và cách một trong những nhà đầu tư hàng đầu thế giới nhìn nhận xu hướng thị trường trong tương lai.

Jeffrey Gundlach là nhà sáng lập, CEO và Chief Investment Officer của DoubleLine Capital. Ông hiện đang tham gia một cuộc phỏng vấn độc quyền với CNBC. Rất vui khi được mời ông, cảm ơn ông đã đến chương trình ngày hôm nay.

Rất vui được gặp anh, Judge. Thứ Tư tuần trước tôi đã lỡ lịch của anh. Tôi cũng nhớ anh. Nhưng anh biết đấy, anh có cơ hội để mọi chuyện lắng xuống một chút ngay lúc này. Vì vậy, tôi nghĩ hiện vẫn là thời điểm tốt để giao lưu với anh. Rõ ràng sau đó chúng tôi sẽ thảo luận tất cả các vấn đề liên quan đến Fed, nhưng trước tiên tôi muốn nghe quan điểm của anh về bức tranh tổng thể của thị trường hiện tại, vì có quá nhiều thứ đang diễn ra. Chỉ riêng các tiêu đề tin tức sáng nay cũng đủ làm thị trường rung chuyển. Theo góc nhìn của anh, bây giờ chúng ta đang ở vị trí nào?

Tôi thấy rất thú vị là trong thời gian vài tuần qua khi tài sản rủi ro giảm, chỉ số VIX chưa từng thực sự vượt 30—điều đó thật sự rất lạ. Tôi nghe rất nhiều khách mời trên CNBC nói rằng, nếu VIX vượt 40 thì có thể đó là tín hiệu thị trường đã xả sạch và là thời điểm mua. Nhưng mặc dù biến động rất mạnh, chúng tôi vẫn không thấy VIX thực sự tăng lên. Trong khi đó, chênh lệch của các sản phẩm thu nhập cố định (fixed income) thực sự đang mở rộng. Điều này không nhận được nhiều sự chú ý vì nó bị lấn át bởi các tiêu đề chiến tranh và tin tức “bị nổ bom” của tín dụng tư nhân, nhưng chênh lệch trái phiếu lợi suất cao đã mở rộng khoảng 60 điểm cơ bản so với trước đó và rộng nhất có thể lên tới khoảng 70 điểm cơ bản. Tất cả các chênh lệch của tín dụng doanh nghiệp đều definitely đang mở rộng. Chênh lệch thị trường mới nổi cũng đang mở rộng. Và các “nơi trú ẩn an toàn” đúng như kỳ vọng của chúng tôi là các tài sản như chứng khoán được bảo đảm bằng tài sản (asset-backed securities) và chứng khoán được bảo đảm bằng thế chấp thương mại (commercial mortgage-backed securities). Chúng thực sự là một trong những nhóm tài sản ổn định nhất.

Vì vậy, tôi nghĩ diễn biến thị trường hôm nay rất tốt. Ý tôi là, phiên đóng cửa thứ Sáu rất yếu, gần như đóng ở vùng thấp nhất. Tôi nghe nói Tom Lee đã đề cập rằng một số khách hàng tổ chức dự định sẽ bán khống thị trường vào đầu phiên hôm nay. Có vẻ là điều đó đã không xảy ra. Nếu họ thực sự làm vậy thì bây giờ chắc chắn họ sẽ hối hận. Nhưng tôi nghĩ thị trường đang ở trong giai đoạn tái định giá. Tôi nghĩ năm nay kiếm tiền sẽ rất khó. Lúc đầu người ta kiếm được tiền ở thị trường nước ngoài và thị trường hàng hóa, nhưng mặc dù hàng hóa—đặc biệt là vàng—vẫn tăng, mức tăng không lớn. Chúng tôi đã thảo luận vấn đề này trong các cuộc họp chiến lược vài tuần vừa qua. Khi đó tôi nói rằng, về dài hạn, tôi vẫn muốn nắm giữ hàng hóa và vẫn muốn giữ các vị thế vàng, nhưng sự hứng thú của tôi với vàng definitely đã bị vượt qua bởi hiệu quả thực tế của thị trường trong năm ngoái. Có thể anh còn nhớ, Scott, năm ngoái tôi đã nói vàng sẽ lên hơn 4000 USD, khi đó giá vàng còn rất xa mức 4000 USD. Vâng, tôi đoán là khi đó tôi chưa đủ “nhiệt” bởi vì nó đã lên gần 5500 USD. Nhưng hiện tại chúng ta lại quay về gần mục tiêu đỉnh của vàng mà tôi cho là sẽ xảy ra trong năm nay. Nhưng ở mức hiện tại, tôi nghĩ đây là cơ hội tuyệt vời để tăng tỷ trọng vàng và hàng hóa. Tôi không đặc biệt nóng với tín dụng hay cổ phiếu. Tôi không nghĩ chúng đủ rẻ. Tôi muốn thấy VIX đi lên để đánh dấu việc thị trường chứng khoán thực sự đã xả sạch.

Vậy là, anh đã cắt giảm mạnh mức độ tiếp xúc với vàng vào tháng 1, nhưng nhìn chung anh vẫn lạc quan. Và anh sẽ mua vào ở mức giá hiện tại, cho rằng xu hướng vàng trong thời gian gần là tạm thời.

Vâng, tôi nghĩ vậy. Vàng đã đến lúc phải có một đợt điều chỉnh. Ý tôi là, nó gần như đi thẳng từ 2000 USD lên 5500 USD—và ở đỉnh đó tôi nghĩ là nó đã bị đuổi mua quá mức. Nhưng tôi nghĩ bây giờ là một thời điểm rất tốt để mua vào hàng hóa và vàng. Tôi thích hẳn mảng này hơn hôm nay so với hai tuần trước. Bởi vì tôi nghĩ nó đang ở trong một thị trường tăng giá, và chúng ta đã trải qua một đợt điều chỉnh thực sự. Chỉ số Bloomberg Commodity Index đã giảm xuống dưới đường trung bình 50 ngày; hiện giờ là dưới đường trung bình 100 ngày. Tôi thực sự tin rằng đường trung bình 200 ngày (không cách xa vị trí hiện tại của chúng ta lắm) sẽ cung cấp sự hỗ trợ.

Các sản phẩm thu nhập cố định ban đầu đã thể hiện khá tốt ở đầu năm, nhưng do lãi suất tăng và chênh lệch mở rộng, hầu hết các danh mục trái phiếu hiện đã thua lỗ nhẹ—thậm chí (nếu mức độ tiếp xúc tín dụng lớn hơn) ở mức trung bình—từ đầu năm đến nay. Vì vậy, tôi nghĩ bây giờ thực sự là một cơ hội tốt để cân nhắc tăng tỷ trọng loại hình thu nhập cố định mà chúng ta đã thảo luận trong suốt một năm qua. Đây không phải là “phần cuối” (long end) của thị trường—dù từ sau cuộc họp Fed hôm thứ Tư tuần trước, phần long end thực sự đã diễn biến nhỉnh hơn một chút, nhờ các vấn đề chiến tranh: nó đẩy USD đi lên và đi kèm với lãi suất tăng.

Ý tôi là, sau mỗi cuộc họp Fed, chúng ta lại thảo luận về “cụm từ trong ngày” (on-the-day phrase) hoặc “câu nói trong ngày” mà phát biểu sau cuộc họp. Lần tôi nghĩ tới chuyện này là thứ Tư tuần trước, và điều mà Jay Powell thực sự nhấn mạnh chính là “chúng tôi không biết”. Ông ấy đã nói “chúng tôi thực sự không biết” rất rất nhiều lần trong buổi họp báo. Thú vị là Fed vẫn đưa ra những dự báo không thực tế về tỷ lệ lạm phát. Họ nói về mức lạm phát năm nay là 2.7%. Gần như chắc chắn, nếu hàng hóa—đặc biệt là dầu và năng lượng—giữ ở mức hiện tại thì lạm phát trong PCE (chi tiêu tiêu dùng cá nhân) gần như chắc chắn sẽ đạt trên 3%. Sau đó họ nói rằng năm sau sẽ giảm về 2.1%. Ừ thì… có thể. Rồi đến năm 2028 giảm xuống 2.0%. Điều này thực sự hơi nực cười. Tình trạng này đã diễn ra nhiều năm: lạm phát vẫn cao hơn mục tiêu lãi suất của Fed, nhưng họ lại nói rằng hai năm sau lạm phát sẽ xuống 2.0%—điều này dường như không đúng.

Vâng, chuyện này cũng giống như việc… tôi nghĩ anh cũng có thể nói điều tương tự về các dự báo hướng tới tương lai của họ: thậm chí bản thân Chủ tịch Fed, nếu không phải là chế giễu thì cũng ngụ ý đừng quá để ý tới những dự báo gần đây đó, vì họ nói rằng năm nay sẽ cắt giảm lãi suất, năm sau cũng sẽ cắt giảm, và như anh vừa nói, chúng ta đang đối mặt với tất cả những yếu tố chưa biết—lạm phát. Và lạm phát kỳ vọng của chính họ đã tăng lên. Vì vậy, tất cả điều này khiến người ta rất khó để xem nghiêm túc, đúng không?

Vâng, đúng vậy. Tất nhiên là anh biết rồi: mỗi lần chúng ta gặp nhau tôi lại nói về mối quan hệ giữa lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 2 năm so với Federal Funds Rate. Hiện tại, lợi suất trái phiếu 2 năm cao hơn Federal Funds Rate. Giá trị giữa của dải lãi suất của Federal Funds là 3.58%. Vì vậy, về một khía cạnh nào đó, thị trường đang nói rằng khả năng tăng lãi suất cao hơn khả năng cắt giảm lãi suất. Trong buổi họp báo của Jay Powell, điều tôi tập trung là khi ông ấy rời khỏi kịch bản và bắt đầu có vẻ cảm xúc, rồi ứng khẩu. Những câu ứng khẩu đó thực sự làm tổn hại thị trường. Ngay khi tôi nghe ông ấy nói điều đó theo thời gian thực, tôi nghĩ: Ôi không, tài sản rủi ro sắp bắt đầu giảm. Câu nói đó là: “Nếu chúng ta không thấy tiến triển” — và điều tôi sắp nói tiếp theo là “về lạm phát”. Ông ấy không nói “về lạm phát” theo nguyên văn, nhưng lúc đó ông đang nói trong ngữ cảnh lạm phát. Ông ấy nói: “Nếu chúng ta không thấy tiến triển, thì chúng ta sẽ không thấy cắt giảm lãi suất.”

Nói thẳng ra như vậy, đúng không? Vậy thì nếu chúng ta không thấy tiến triển về lạm phát, thì chúng ta sẽ không thấy cắt giảm lãi suất. Bây giờ, mô hình lạm phát của chúng tôi cho thấy đến nửa cuối năm 2026, tỷ lệ lạm phát cơ bản sẽ đạt khoảng 3.5%. Điều này không thể được xếp vào nhóm “tiến triển về lạm phát”. Nó ngược lại là tiến triển ngược của lạm phát—lạm phát đang đi lên. Điều này thật sự rất thú vị. Thực tế, vào thứ Năm tôi đã đăng tweet. Về trái phiếu, trong cách định giá hàm số put/call trên Bloomberg dường như vẫn còn nhiều hy vọng hơn—tôi đoán là hy vọng về việc Federal Funds Rate sẽ ổn định—but tôi nghĩ nhà đầu tư không nên trông chờ vào việc sẽ cắt giảm lãi suất.

Khi tôi xem chương trình “trước giờ giao dịch” của CNBC trước khi Fed xuất hiện, điều khiến tôi thực sự giật mình là những khách mời cố gắng lạc quan về tài sản rủi ro lại nói rằng: “Năm nay chúng ta sẽ có hai lần cắt giảm lãi suất. Chúng ta có thể trông chờ vào việc năm nay có hai lần cắt giảm lãi suất.” Và tôi đã nghĩ: điều gì khiến anh tin như vậy? Ý tôi là, lạm phát đang tăng. Khi đó giá dầu gần chạm 100 USD/thùng, và lợi suất trái phiếu 2 năm vẫn cao hơn Federal Funds Rate. Tôi chỉ nghĩ rằng nếu hy vọng duy nhất của bạn là Fed cắt giảm lãi suất thì bạn đã đặt cược sai. Bạn chỉ có thể cảm thấy thất vọng.

Anh nghĩ chúng ta thực sự có thể tăng lãi suất không? Ý tôi là, xác suất tăng lãi suất vào tháng 6 thực ra cao hơn xác suất cắt giảm lãi suất. Anh nghĩ chúng ta có thể tăng lãi suất không?

Tôi nghĩ—ừm—không theo cấu trúc giá hiện tại, tôi không nghĩ là sẽ tăng lãi suất. Bạn cần thấy—ý tôi là nếu chúng ta thấy giá hàng hóa, đặc biệt là giá dầu, tăng vọt thì bạn có thể thấy tăng lãi suất. Nhưng dựa trên dầu, dựa trên xung đột quốc tế mà tăng lãi suất thì có ý nghĩa gì? Tôi không thấy tăng lãi suất có thể giúp được nhiều đến mức nào. Hơn nữa, khi xét tới việc chênh lệch tín dụng đang mở rộng, và dù chiến tranh và biến động thị trường dầu đã chiếm tiêu đề, thị trường tín dụng tư nhân vẫn cực kỳ thiếu minh bạch. Chúng ta có rất nhiều nhà đầu tư muốn thoát ra nhưng không thoát được. Câu chuyện nghe thường xuyên nhất là: ngành phần mềm và một số ngóc ngách của thị trường thực sự gặp vấn đề, nhưng một số diễn biến giá và điều chỉnh theo giá thị trường (mark-to-market) không hoàn toàn ủng hộ quan điểm đó. Có một quỹ tín dụng tư nhân rất quan trọng do một chủ thể phát hành cực kỳ được kính trọng quản lý, và trong vòng một ngày đã hạ định giá quỹ của họ—một quỹ tín dụng tư nhân—xuống 19%. Trong một ngày. Điều đó có nghĩa là mọi vị thế đều đang bị định giá cao hơn 19%? Hay là nửa quỹ vẫn vững như đá tảng nhưng nửa còn lại giảm 38%? Hoặc là 75% quỹ vẫn vững nhưng 25% quỹ giảm 76%? Ý tôi là, bất cứ phương án nào cũng chẳng hề đáng an tâm. Nó có nghĩa là một điều gì đó—anh biết đấy, chúng ta đã thấy những đợt sụt giảm kiểu “thang máy” được xác nhận. Tôi nghĩ điều đó trước đây bị đánh giá thấp, nhưng giờ ít nhất cũng đã được tiết lộ một phần. Tôi nghĩ trong những tình huống như vậy, tăng lãi suất dường như không phải là điều hợp lý đối với tôi. Và dù lợi suất trái phiếu 2 năm hiện cao hơn 10 điểm cơ bản so với thứ Tư tuần trước và hiện cao hơn Federal Funds Rate, nhưng mức đó vẫn chưa đạt tới ngưỡng “tín hiệu” theo bất kỳ nghĩa nào. Ngày mai nó có thể đổi chiều và thậm chí thấp hơn Federal Funds Rate. Vì vậy, tôi nghĩ Fed sẽ không tăng lãi suất. Đương nhiên, trong tình huống như hiện tại, tôi cho rằng họ sẽ không cắt giảm lãi suất.

Vì vậy khi anh nói rằng anh chắc chắn nghĩ là họ sẽ không cắt giảm lãi suất, thì anh đang nói về thời gian còn lại trong năm nay?

Không. Không. Tôi chưa nói về phần còn lại của năm. Tôi nói về cuộc họp tiếp theo. Hiểu rồi. Tôi thực sự nghĩ họ sẽ không cắt giảm lãi suất—tôi nghĩ rằng vị tân chủ tịch—chúng ta sẽ xem điều gì xảy ra khi vị tân chủ tịch nhậm chức, nhưng không có khả năng là hành động ngay tại cuộc họp đầu tiên. Tôi không nghĩ vậy. Thú vị là ngày càng nhiều người nhận ra rằng trong cuộc họp Fed lần trước (không phải lần tuần trước, mà là cuộc họp trước đó), đã có những người tham gia trong nội bộ Fed—nhiều hơn rất nhiều so với những gì khi đó được đưa tin—đang thảo luận khả năng tăng lãi suất. Tôi nghĩ điều đó đã tạo ra một số xu hướng đi xuống của giá trái phiếu, và điều đó cũng lan sang xu hướng đi xuống của giá cổ phiếu. Vì vậy hiện tại thị trường giống như đang “đứng yên tại chỗ”, không có xu hướng rõ ràng. Gần như không có gì đi lên. Cũng không có gì giảm mạnh thực sự. Nhưng tôi vẫn khá thận trọng; có lẽ trong chín tháng qua tôi còn thận trọng hơn mức cần thiết. Tuy nhiên trong chín tháng qua, thực tế là chẳng có gì tạo ra lợi nhuận đáng kể, bởi những cổ phiếu “Big Seven” trước đó thể hiện tốt thì giờ lại đi ngang. Chúng lặng xuống. Và chúng ta đã thấy phần lớn thị trường bình lặng trở lại kể từ khoảng chín tháng trước, đúng không?

Vì vậy, trong lĩnh vực thu nhập cố định bây giờ chúng tôi chỉ muốn chơi phòng thủ, vì có vẻ có lực kéo đẩy lãi suất đi lên. Không phải chỉ riêng thị trường trái phiếu kho bạc (trong đó lãi suất cũng đang cao hơn), mà trong thị trường tín dụng, có một xu hướng rõ ràng là chênh lệch đang mở rộng. Chênh lệch trái phiếu lợi suất cao đã từng co lại đến khoảng (tôi dùng chữ khoảng) chỉ cao hơn trái phiếu kho bạc 250 điểm cơ bản. Hiện tại, lại là khoảng—cao hơn khoảng 325 điểm cơ bản so với trái phiếu kho bạc. Vì vậy, nếu xét lợi suất của trái phiếu rác: nếu bạn không tính tới vỡ nợ (giả định này có thể không thận trọng), nhưng nếu bạn giả định rằng sẽ không có vỡ nợ, thì mức lợi suất mà bạn đang nói đến hiện đã là trên 7%, vào khoảng 7.25% đến 7.5%, mà không cần phải “tụt” đáng kể về xếp hạng tín nhiệm. Điều này bắt đầu trở nên có ý nghĩa hơn một chút. Cho vay ngân hàng cũng tương tự. Có một điều, nghe như “con chim hoàng yến trong hầm mỏ” hoặc cần theo dõi sát sao: các khoản cho vay ngân hàng hạng CCC thực sự rất tệ. Giá của chúng luôn “nhảy gap” đi xuống. Tôi nghĩ phần lớn nhà đầu tư chưa nhận ra rằng, xét trên cấp độ chỉ số, chênh lệch của các khoản cho vay ngân hàng hạng CCC trong toàn ngành gần 1900 điểm cơ bản. Đây là một vấn đề thực sự. Tất nhiên là do tỷ lệ vỡ nợ của các khoản cho vay ngân hàng hạng CCC hiện đang tăng dần. Chúng chưa đạt mức của suy thoái hoặc khủng hoảng tài chính, nhưng cũng không thể xem là bỏ qua được. Tôi nghe các nhà phát hành tín dụng tư nhân nói rằng tỷ lệ vỡ nợ của danh mục tín dụng tư nhân Mỹ trong năm nay hoặc trong 12 tháng tới có thể đạt 8%. Vâng, nếu bạn xem xét tỷ lệ thu hồi điển hình (đương nhiên là rất xa mức “một đô-la thu về một đô-la”): nếu có thể thu hồi được 50 xu thì đã là may mắn. Nếu tỷ lệ vỡ nợ là 8%, thì điều đó tương đương với khoản lỗ 4%. Con số này cao hơn rất nhiều so với chênh lệch lãi suất mà tín dụng tư nhân cung cấp so với tín dụng đại chúng (public credit). Vì vậy, tôi nghĩ… ồ, tôi cho rằng một số “hạt giống” đã được gieo ra vào năm 2020 và 2021 giờ đã nảy mầm. Lúc đó theo ý tôi là, đặc biệt vào cuối năm 2021, khi thị trường public rõ ràng không còn hấp dẫn—chắc chắn là vậy; khi đó lợi suất trái phiếu vào cuối năm 2021 ở mức 1% hoặc thấp hơn, và ai cũng biết có 70 nghìn tỷ USD đã được bơm vào nền kinh tế, nên lạm phát sẽ tăng. Vì vậy, trái phiếu trông có vẻ rất tệ; còn cổ phiếu thì lại có định giá rất cao so với lịch sử nội bộ nhiều thập kỷ của chính nó. Nếu bạn thêm vào giả định nữa (dĩ nhiên giả định đó là đúng), rằng lợi suất trái phiếu sẽ tăng, và có thể tăng đáng kể, thì bạn sẽ không muốn nắm giữ chúng khi cổ phiếu đang ở định giá kỷ lục. Vì thế người ta tỉnh lại vào cuối năm 2021 và nói: “Tôi không muốn trái phiếu, tôi cũng không muốn cổ phiếu. Cho tôi thứ khác đi—tôi không chắc bên trong nó là cái gì.” Bởi vì nếu tôi có thể ánh xạ dòng tiền hoạt động của thị trường cổ phiếu và trái phiếu đại chúng sang một lớp tài sản mới, nếu tôi thực hiện ánh xạ thì tôi sẽ không thích thứ mà tôi ánh xạ tới—một thứ mà tôi phân tích rõ ràng là không hấp dẫn.

Vì vậy họ chuyển sang các thứ như SPAC. Anh nhớ “blind pools” (quỹ đầu tư mù) chứ? Rồi cả tín dụng tư nhân nữa: anh đưa tiền cho họ và rồi cuối cùng chỉ có thể hy vọng là anh sẽ lấy lại được vốn. Vâng, điều đó thật sự không mấy hiệu quả. Tôi thực sự lo lắng. Cách đây một năm tôi đã nói rằng tôi có cảm giác như năm 2006—mọi thứ đều bị định giá quá mức, các vết nứt bắt đầu xuất hiện nhưng mọi người lại nói: “Tất cả đều trong tầm kiểm soát. Không sao đâu. Chỉ là vấn đề phần mềm.” Nhưng nó không chỉ là vấn đề phần mềm. Chúng ta đều biết rằng ngành tín dụng tư nhân nhận được rất nhiều yêu cầu rút vốn (redemption), vượt xa yêu cầu theo hợp đồng—tức là khả năng rút 5% (theo hợp đồng cho họ rút 5%). Và các quỹ nhận được yêu cầu rút vốn nhiều hơn đáng kể so với tỷ lệ đó. Bất kỳ ai như tôi đã lăn lộn ngoài thị trường suốt nhiều năm, kể cả chỉ một nửa trải nghiệm của tôi, thì đều phải biết rằng khi cánh cửa thanh khoản tiếp theo xuất hiện, những nhà đầu tư—đặc biệt là nhà đầu tư cá nhân—sẽ đòi hỏi nhiều hơn rất nhiều so với tháng 3. Ai cũng biết điều đó. Những yêu cầu rút vốn vào ngày 31/3 đã bị từ chối, thì họ sẽ đưa ra yêu cầu lớn hơn nữa. Điều này cũng giống như giao dịch trái phiếu: khi hoàn cảnh thuận lợi có một đợt phát hành trái phiếu cực kỳ hấp dẫn, làm ăn tốt, ai cũng muốn “ăn chia”. Giả sử họ phát hành 500 triệu USD trái phiếu. Những người muốn mua có thể chỉ muốn mua 50 triệu, nhưng họ lại đặt lệnh mua 150 triệu vì họ biết sẽ bị phân bổ. Ai cũng sẽ bị cắt giảm phân bổ. Vì vậy bạn sẽ đặt đơn nhiều hơn số lượng mà bạn nghĩ là mình được nhận—bởi vì trong tình huống đó, luật chơi là như vậy. Còn bây giờ thì ngược lại: người ta đưa ra lệnh có thể gấp nhiều lần số lượng thực sự họ muốn, vì họ biết sẽ bị phân bổ. Thấy hiện tượng như vậy xảy ra thật thú vị, vì năm 2007—tôi không nói là bây giờ hoàn toàn giống hệt, vì không bao giờ hoàn toàn giống—nhưng năm 2007, bạn có chỉ số ABX, nó theo dõi thị trường dưới chuẩn BBB. Bạn có thể thấy nó mỗi ngày. Nó đột ngột từ 100 rơi xuống 93 rồi xuống 80. Điều này xảy ra khá nhanh. Ai cũng thấy được. Nó xảy ra nhanh vì nó được điều chỉnh theo giá thị trường mỗi giờ, mỗi ngày. Và đó là một chu kỳ theo quý. Vì vậy, ngay cả khi nó không cần phải tệ đến mức đó, cũng không cần phải mang tính hệ thống ngay lập tức, nhưng nó cần thời gian lâu hơn để “diễn ra” và nó sẽ trở thành một vấn đề. Và đó không phải là vấn đề ngắn hạn. Có rất ít điểm dữ liệu, và đó chính là điều đang xảy ra dưới bề mặt của thị trường.

Vì vậy giống như tôi từng nói: luôn là chuyện giống nhau. Khi một vấn đề xuất hiện, nó đóng lại một phần thị trường, dừng lại một số hoạt động, rồi sau đó lại có một thứ gì đó trỗi lên thay thế. Thứ trỗi lên ở giai đoạn đầu có thể cực kỳ, cực kỳ tốt, vì nó là một cơ hội—chưa được phân tích đầy đủ—và có lẽ lợi nhuận/rủi ro còn quá hấp dẫn. Tôi dùng một phép ẩn dụ: như miền Tây hoang dã. Anh biết đấy, vào khoảng năm 1830, ở biên giới nước Mỹ có một thị trấn nhỏ, nơi mọi người đều sợ Chúa. Họ đi nhà thờ dự tiệc bữa trưa, cảnh sát trưởng có một trái tim vàng, giống như Gary Cooper trong phim High Noon (Ngọa Hổ Tĩnh Sơn), tỷ lệ tội phạm thấp và mọi người sống hòa thuận. Nhưng rồi chuyện gì xảy ra? Có thể cộng đồng biên giới cách thị trấn yên bình và hạnh phúc đó khoảng 3 dặm lại phát hiện ra vàng. Thế là các tay đầu cơ ồ ạt kéo đến, mang theo hy vọng làm giàu, đổ vào một nhóm người tham vọng, chăm chỉ và làm việc cần mẫn. Nhưng cũng có thêm một lượng lớn kẻ du côn và vô lại—và họ ăn gian (làm ẩu, gian lận), khiến tỷ lệ tội phạm tăng vọt, và tình hình trở nên hỗn loạn. Đây chính là chuyện đang diễn ra trên thị trường. Đây là điều xảy ra trong một nhóm tài sản mới. Ban đầu nó diễn ra ở ngoài đời thực, và rồi bỗng dưng bị nhồi đầy bởi những kẻ đầu cơ—có thể cả bọn vô lại. Không phải ai cũng vậy, nhưng có một số người. Sau đó anh biết đấy, anh sẽ thấy một số quỹ nào đó một đêm không báo trước mà đánh dấu lại trái phiếu từ 100 USD về 0 USD. Tôi nghĩ điều này đã bắt đầu xảy ra, và rất có thể sẽ tiếp diễn, vì những chuyện kiểu này thường có vòng đời. Vì vậy, tôi cho rằng đây là rủi ro. Tôi đã nói về vấn đề này gần cả năm. Nên người ta không thể nói: “Ồ, Gundlach là cái đồng hồ hỏng, lúc nào cũng nói một câu và lo lắng suốt.” Không—đó là vì chỉ đến khoảng chín tháng trước tôi mới bắt đầu lo lắng. Tôi nghĩ chuyện này đang bắt đầu xảy ra.

Họ sẽ nói rằng Gundlach lo về “cuộc đấu súng OK Corral”—bản tín dụng tư nhân. Tôi muốn hỏi anh câu này. Quay lại Chủ tịch Fed. Anh nghĩ thế nào về việc ông ấy nói rằng mình sẽ không rời đi cho tới khi kết thúc cuộc điều tra về ông, về Fed và về hạng mục đại tu đó? Và từ góc nhìn của anh, mọi chuyện có thể phát triển theo hướng nào?

Vâng, tôi nghĩ những gì đang xảy ra ở đây không có lợi. Chắc chắn là chúng tôi có một số “cãi vã” giữa Donald Trump và Jay Powell—nói giảm nói tránh thì là như vậy. Ý tôi là, Trump đổ hết mọi thứ cho Powell. Ông ấy gọi ông là “Jay đến trễ” (late Jay), và có thể có một số hồ sơ lịch sử để minh chứng cho điều đó. Nhưng cách ông ấy làm quá đối kháng. Còn Jay Powell, trong buổi họp báo hôm thứ Tư tuần trước dường như đã phản đòn—ông ấy không phải kiểu người chỉ biết tránh né. Ý tôi là, cơ bản ông ấy đang nói rằng lạm phát cao là do thuế quan, bây giờ là do chiến tranh, nên lạm phát có thể cao hơn điều chúng ta mong đợi. Vì vậy, cả hai người đều đổ lỗi cho nhau và than phiền lẫn nhau. Sau đó Jay Powell nói rằng, bạn biết đấy, miễn là cuộc điều tra này vẫn đang diễn ra thì ông sẽ không đi đâu. Ông ấy có phần—ông ấy nói rằng ông vẫn chưa quyết định điều gì sẽ xảy ra sau tháng 5. Nhưng nếu đọc giữa các dòng, theo tôi thì trừ khi mọi thứ quay về bình thường, đây sẽ là kịch bản cơ bản. Theo tôi, ông ấy có kế hoạch ở lại—tất nhiên không phải với tư cách là chủ tịch, mà là tiếp tục tham gia công việc của Fed—ông ấy có thể ở lại Fed tới cuối năm 2028. Tôi nghĩ ông ấy sẽ rất vui khi trở thành một “cái gai trong mắt” trong lời lẽ của Trump. Theo tôi, điều đó cho thấy Jay Powell dự định rằng nếu tình hình tiếp diễn như hiện tại, ông ấy sẽ phản đối bất kỳ đề xuất cắt giảm lãi suất nào mà tân chủ tịch Fed có thể đưa ra. Vì vậy, đây dường như là một biến số khác—có thể không phải biến số quan trọng nhất, nhưng cũng là một lý do khiến bạn có thể không thấy việc cắt giảm lãi suất. Và trước cuộc họp Fed hôm thứ Tư, rất nhiều bình luận viên thị trường (như tôi đã nói trước đó) lại bàn rằng một yếu tố thuận lợi cho tài sản rủi ro là Fed sẽ cắt giảm lãi suất vài lần. Điều đó giờ không thể còn được mô tả như kịch bản cơ bản nữa. Với việc lợi suất trái phiếu kỳ hạn 2 năm cao hơn Federal Funds Rate thì điều đó là không thể. Như anh đã đúng khi chỉ ra, thị trường cá cược cho thấy xác suất Fed tăng lãi suất vào tháng 6 cao hơn xác suất cắt giảm lãi suất. Dù chênh lệch không lớn, nhưng so với một tháng trước thì đây là một thay đổi thú vị.

Chúng ta sẽ chờ xem. Chúng ta sẽ gặp lại nhau khi họ đưa ra bất kỳ quyết định nào vào tháng 6. Tôi luôn mong chờ cuộc trò chuyện của chúng tôi—bao gồm cả cuộc trò chuyện vừa rồi. Jeffrey, cảm ơn anh rất nhiều.

Rất cảm ơn, Scott. Chúc mọi người may mắn. Thị trường đang ngày càng trở nên khó khăn hơn.