Mike Santoli : La charge de la preuve pèse davantage sur les haussiers alors que le marché boursier traverse une série de pertes de 5 semaines

Nous sommes à ce moment d’un repli du marché boursier où les investisseurs commencent à se demander si les alarmistes sont vraiment les réalistes. Le repli persistant, quoique quelque peu contraint, s’est étendu à cinq semaines consécutives, entraînant le S & P 500 dans une baisse de 9% par rapport à son sommet il y a deux mois, sans toutefois déclencher tout à fait le genre de panique salvatrice et de liquidation indiscriminée qui peut mettre en place un scénario du type « fermez les yeux sur les gros titres et achetez ». Je continue à insister sur le fait que les investisseurs n’ont pas eu tort de rester attentifs au « risque à la hausse » dans le cas où le conflit iranien et le choc énergétique seraient contenus par une déclaration de victoire hâtive de la Maison-Blanche. Le marché évolue le long d’un continuum de probabilités allant, côté le plus optimiste, de la « désescalade rapide » jusqu’à, à l’extrémité la plus désespérée, « l’ornière sans issue ». Plus les combats et les perturbations maritimes durent, plus l’impact cumulé devient mauvais et préoccupant, et plus les vues alarmistes initiales concernant un pétrole à $200 et la stagflation commencent à paraître plausibles. Comme personne ne sait clairement comment les choses vont évoluer à partir d’ici, l’évaluation du marché devient un exercice consistant à surveiller l’apparition de conditions extrêmes capables de générer, via suffisamment de perturbations économiques potentielles, une marge de sécurité contre de nouvelles surprises à la baisse. La conclusion collective des observateurs techniques du marché est « Pas encore ». Le S & P 500 n’a pas réussi à tenir plusieurs seuils de soutien plausibles (les moyennes mobiles sur 100 et 200 jours, le plus bas du quatrième trimestre). La tendance baissière persistante à court terme signifie qu’une reprise rapide de 4% — qui pourrait survenir à tout moment sur la base d’un post sur les réseaux sociaux ou d’un léger repli passager des prix de l’énergie — ne renverserait pas la situation de façon convaincante. Assez surprenant, par le passé, selon plusieurs études de ce type, des séries de cinq semaines de baisse pour le S & P 500 ont été suivies en moyenne par des rendements médiocres à court terme plutôt que par des retours brusques et spectaculaires. À mesure que les indices baissent, le poids de la preuve incombe davantage aux haussiers, même si, en parallèle, l’équation risque-rendement s’améliore pour les investisseurs très long terme. Le rythme du marché au cours des quelques derniers mois présente quelques similitudes inconfortables avec la trajectoire du début 2025 menant à ce crescendo de panique liée aux droits de douane. L’an dernier, les actions ont atteint un pic fin janvier et y sont restées en suspens jusqu’en février, avant un repli tech/momentum, puis sous l’effet de l’anticipation du déploiement des droits de douane qui a pesé sur les indices. Cette année, nous avons eu un léger sommet en février, suivi d’un nouveau dénouement des valeurs tech, puis d’une anxiété liée à la trajectoire du conflit iranien, qui s’est accentuée tandis que le président fixait des échéances théoriques pour une forme de négociations. À la dernière fin de semaine de vendredi de mars de l’an dernier, le S & P 500 était en baisse de 9,1% par rapport à son sommet. À la dernière fin de semaine de vendredi de mars de cette année, le S & P 500 est en baisse de 9,1% par rapport à son sommet. En 2025, bien sûr, les détails du « jour de la libération » ont été bien plus extrêmes et incohérents que prévu : nous avons eu un énorme déversement qui a fait chuter brièvement l’indice jusqu’à un repli de 20% au début d’avril. Il serait presque bizarre que les choses continuent à correspondre aussi étroitement, mais cela rappelle la manière dont les baisses de marché peuvent avoir une cadence « progressivement, puis soudainement », et comment un marché quelque peu survendu comme celui-ci peut être proche dans le temps d’une reprise de soulagement, mais parfois pas aussi proche en termes de niveaux de prix. Une dernière remarque sur ces comparaisons : la vente-panique liée aux droits de douane de l’an dernier a clairement été, avec le recul, un dépassement sévère, au point de provoquer une hausse de 40% sur six mois du S & P 500. Les corrections peuvent s’arrêter avant de tels extrêmes, puis éventuellement créer moins d’énergie pour un retournement haussier spectaculaire une fois le moment où l’incertitude perçue est à son apogée passé. Sans savoir où ni comment cela se termine, il vaut la peine de revoir ce qui a été accompli avec le repli et si la valeur commence à faire surface.

Les valorisations baissent Les valorisations sont revenues vers l’extrémité basse de leur fourchette sur trois ans : le ratio cours/bénéfices prospectif du Nasdaq-100 à 21,5, presque de retour à son plus bas post « jour de la libération », et le S & P 500 se situe à 19,4, en baisse par rapport à un sommet de 23 en octobre. Les mises en garde ici s’écrivent presque d’elles-mêmes : Seule une première vague de marché haussier, portée par l’intelligence artificielle et la période post-pandémie, pourrait voir près de 20 fois les bénéfices attendus représenter un plancher de valorisation. Les prévisions de profit actuelles sont flatteuses, car les estimations explosent pour les entreprises de semi-conducteurs et d’énergie, sans pour autant refléter encore la moindre friction liée à la forte hausse des coûts de l’énergie, des produits chimiques et du fret maritime, ni la hausse peu favorable des rendements des Treasury qui montent vers le haut de leur fourchette sur un an. Vu plus largement, Wall Street a fait un travail plutôt correct pour justifier des valorisations historiquement élevées récentes en mettant en avant la plus grande qualité des plus grandes entreprises américaines, illustrée par les performances élevées aisées et les flux de trésorerie disponibles abondants des plateformes tech « asset-light » de méga-capitalisation. Cette équation est désormais compliquée par le fait que ces entreprises dépensent désormais, pour la plupart, ce qui serait leurs flux de trésorerie disponibles afin de devenir des opérateurs de centres de données « asset-heavy » et ainsi faciliter une demande de calcul IA débridée. Et, au passage, au moins trois grandes startups surdimensionnées — SpaceX, OpenAI et Anthropic — seraient en file pour des introductions en bourse, pour une valeur de marché collective de $3 trillions ou plus. Cela équivaut à plus de 5% de la capitalisation boursière du S & P 500 — bien que seules les actions librement flottantes compteraient pour le poids de l’indice de ces entreprises. Dans une année où les rachats d’actions ralentissent en raison d’énormes besoins en dépenses d’investissement. On ne sait pas si c’est un terrain où il est fructueux de chercher une nuance potentiellement haussière, mais les actions des grandes banques — un point de friction récent, alors que les difficultés du crédit privé persistent — ont tenu leur position au cours des trois dernières semaines dans un marché glissant. Les semi-conducteurs, dernier vestige du leadership des valeurs tech, ont vacillé, y compris avec certaines prises de profit sévères sur les valeurs de mémoire. Pourtant, parfois, un repli doit faire plier les groupes autrefois leaders et les refuges perçus comme sûrs avant que la dynamique ne suive son cours. « C’est inquiétant » John Flood, du bureau de trading actions de Goldman Sachs, note ce matin que les gestionnaires de fonds de base n’ont pas encore beaucoup reculé. « Depuis le début de la guerre, l’activité de trading du [long only] (plus précisément les asset managers et les [fonds souverains]) sur notre desk a essentiellement été inexistante (à part quelques situations ponctuelles). C’est inquiétant », a-t-il écrit. « Le mot récurrent qu’on entend passer est “gelé”. Je m’inquiète du fait qu’on s’approche maintenant du point de ce conflit où la communauté [long-only] va se “dégeler” et commencer à réduire un risque bien réel. »

Les sorties de fonds ETF ne font que commencer à s’inverser après des afflux historiques vers les actions autour du tournant des années. Les stratèges de Wall Street, dans l’ensemble, n’ont pas encore abaissé les objectifs élevés d’indices qu’ils avaient en entrant en 2026, et Barclays a même relevé la semaine dernière son niveau de référence. Les conditions financières se resserrent : les rendements des Treasury, le pétrole, la volatilité et le dollar américain montent tous. S’agissant des cibles de baisse potentielles, l’attention se fixe désormais sur une zone située 3% à 4% sous le niveau de clôture de vendredi, autour de 6,150, pour le S & P 500. Cela ramène vers le sommet de février 2025 qui a précédé la chute proche de 20% déclenchée par les droits de douane : un niveau qui n’avait pas été revu depuis l’ouverture de la voie vers le haut à partir du creux du « jour de la libération » en juin de l’an dernier. Cela ne traduirait sûrement pas un prix incluant une crise indéfinie ou une récession à venir. Mais cela représenterait sans aucun doute un véritable réajustement des valorisations et des attentes, pleinement conforme au type de repli conséquent de plusieurs mois, typique d’une année d’élections législatives, que l’histoire nous a appris à attendre — tout en donnant l’impression, sur le moment, d’être plus effrayant lorsqu’il est accompagné de gros titres réellement inquiétants et de signaux inquiétants.