Bia Qingdao nộp bài: lợi nhuận tăng liên tiếp ba quý, tại sao thị trường lại không phản ứng?

（Bài viết của tác giả từ ChaoYang Capital, được Tài Media ủy quyền phát hành）

Văn | ChaoYang Capital, tác giả | Tòng Hǎi

Vụ “sự cố tiểu tiện” năm 2023 đã khiến bia Qingdao đứng trước sóng gió dư luận, hành vi không đúng mực của công nhân tháo gỡ bao bì trong xe nguyên liệu đã chạm vào dây thần kinh nhạy cảm của người tiêu dùng về an toàn thực phẩm. Thời điểm đó, cổ phiếu mở cửa giảm mạnh, uy tín thương hiệu bị tổn hại, thị trường lo ngại liệu thương hiệu trăm năm này có thể giữ vững nền tảng cơ bản hay không.

Hơn hai năm trôi qua, bia Qingdao đã đưa ra câu trả lời qua một báo cáo tài chính.

Vào ngày 26 tháng 3 năm 2026, bia Qingdao công bố báo cáo tài chính năm 2025: doanh thu đạt 32.473 tỷ nhân dân tệ, tăng nhẹ 1,04% so với cùng kỳ; lợi nhuận ròng về cổ đông đạt 4.588 tỷ nhân dân tệ, tăng 5,60% so với năm trước.

Đây là năm thứ ba liên tiếp công ty lập kỷ lục lợi nhuận ròng.

Các con số có vẻ khả quan, nhưng phản ứng của thị trường vốn lại khá thờ ơ, trong ngày công bố báo cáo, cổ phiếu giảm 0,75%, dòng vốn chủ lực rút ròng hơn 20 triệu nhân dân tệ.

Doanh thu không tăng, lợi nhuận lại tăng, sự “chênh lệch kéo” này đến từ đâu? Lợi nhuận liên tiếp đạt đỉnh cao mới, tại sao nhà đầu tư lại không phản ứng tích cực? Trước sự tấn công của China Resources, Budweiser, Yanjing, rào chắn bảo vệ của bia Qingdao thực sự sâu đến đâu?

Lợi nhuận tăng ba năm liên tiếp, dựa vào đâu?

Đường biểu diễn thành tích của bia Qingdao trong ba năm qua có một đặc điểm rõ ràng: doanh thu dao động, lợi nhuận tăng trưởng.

Trong giai đoạn 2023-2025, doanh thu của công ty lần lượt là 33,937 tỷ nhân dân tệ, 32,138 tỷ nhân dân tệ và 32,473 tỷ nhân dân tệ, tổng thể không có bước đột phá lớn, thậm chí năm 2024 còn giảm sút. Nhưng lợi nhuận ròng về cổ đông lại từ 4,268 tỷ tăng lên 4,345 tỷ, rồi đến 4,588 tỷ, liên tục duy trì tăng trưởng trong ba năm.

Sự trái ngược này xuất phát từ hai yếu tố: nâng cấp cấu trúc sản phẩm và kiểm soát chi phí.

Trước tiên, xem xét cấu trúc sản phẩm. Năm 2025, thương hiệu chính của bia Qingdao đạt doanh số 4,494 triệu hectolit, tăng 3,5% so với năm trước, cao hơn đáng kể so với tốc độ tăng chung của công ty (+1,5%). Trong đó, doanh số các sản phẩm trung cao cấp trở lên đạt 3,318 triệu hectolit, tăng 5,2%, tỷ trọng trong tổng doanh số tăng lên 43,4%. Bia trắng đứng đầu ngành về doanh số, dự báo tốc độ tăng của bia cao cấp Argo sẽ vượt 20%.

Tiếp theo là chi phí. Chi phí nguyên liệu trực tiếp cho ngành bia năm 2025 giảm 5,31% so với cùng kỳ, giúp tỷ lệ lợi nhuận gộp toàn công ty tăng 1,61 điểm phần trăm lên 41,72%. Đồng thời, chi phí bán hàng giảm 2,58%, còn 4,484 tỷ nhân dân tệ. Nói cách khác, công ty đã bán được nhiều sản phẩm cao cấp hơn với ít tiền hơn, lợi nhuận tự nhiên tăng lên.

Tuy nhiên, so với các đối thủ cạnh tranh, tình hình của bia Qingdao không hề dễ dàng.

Dữ liệu năm 2025 cho thấy, Budweiser Asia Pacific có doanh thu gần 40 tỷ nhân dân tệ, đứng đầu ngành, China Resources Beer theo sau với gần 38 tỷ, bia Qingdao đứng thứ ba với gần 32,5 tỷ.

Trong khi đó, bia Chongqing đạt doanh thu 14,722 tỷ nhân dân tệ, đang cố gắng bắt kịp. Bia Yanjing trong 3 quý đầu năm đạt doanh thu 13,433 tỷ, cũng không thể xem thường.

Nhưng xét về lợi nhuận, khả năng sinh lời của bia Qingdao rất nổi bật.

Trong 3 quý đầu năm 2025, 7 công ty bia niêm yết trên sàn A tổng lợi nhuận ròng về cổ đông là 9,484 tỷ nhân dân tệ, bia Qingdao chiếm tới 55,61%. Tỷ suất lợi nhuận ròng bình quân gia quyền duy trì trên 15%, năm 2025 đạt 15,50%.

Điều này có nghĩa là, bia Qingdao không phải là công ty lớn nhất về quy mô, nhưng số tiền kiếm được lại nhiều nhất trong ngành.

Tuy nhiên, đằng sau “khả năng sinh lời vượt trội” này có một vấn đề không thể bỏ qua: tập trung khu vực quá cao.

Năm 2025, doanh thu khu vực Sơn Đông đạt 22,324 tỷ nhân dân tệ, chiếm 70,14% tổng doanh thu. Trong khi đó, doanh thu các khu vực miền Nam và Đông Nam lần lượt là 10,74% và 2,10%. Một thương hiệu bia quốc gia, mà 70% doanh thu đến từ một tỉnh, điều này khá hiếm trong các doanh nghiệp hàng đầu.

Tập trung khu vực đồng nghĩa với hạn chế về tăng trưởng, và một khi thị trường Sơn Đông gặp vấn đề, thành tích toàn công ty sẽ bị ảnh hưởng trực tiếp. Đây là thực tế mà bia Qingdao phải đối mặt trong bước tiếp theo.

Thị trường không chấp nhận, lo ngại điều gì?

Sau khi công bố báo cáo tài chính, cổ phiếu giảm, dòng vốn rút ra, thể hiện nhà đầu tư có những lo ngại về thành tích này.

Lo ngại đầu tiên là hiệu suất quý IV. Trong quý IV năm 2025, lợi nhuận ròng về cổ đông của công ty lỗ 686 triệu nhân dân tệ, mức lỗ lớn hơn so với cùng kỳ năm trước. Ngành bia có tính mùa vụ, quý IV là mùa thấp điểm truyền thống, lỗ là bình thường. Nhưng xu hướng lỗ mở rộng khiến thị trường nghi ngờ về tính ổn định của lợi nhuận. Dù 3 quý đầu năm còn kiếm hơn 5 tỷ, nhưng quý cuối lại lỗ gần 700 triệu, mức dao động này không nhỏ.

Lo ngại thứ hai là lợi ích từ chi phí đang giảm dần. Năm 2025, chi phí trên mỗi tấn giảm 3,1%, nhưng mức giảm theo từng quý thu hẹp, riêng quý IV giảm 0,4%. Trong hai năm qua, giá nguyên liệu giảm đã mang lại lợi ích chi phí cho ngành bia, nhưng khi giá ổn định hơn, lợi ích này sẽ giảm dần. Liệu năm 2026 có thể duy trì tăng trưởng lợi nhuận hay không, phụ thuộc vào khả năng cao cấp hóa có thể bù đắp áp lực chi phí.

Lo ngại lớn nhất là tiến độ mở rộng khu vực chậm. Công ty nhiều lần đề xuất “tập trung đột phá thị trường phía Nam”, nhưng tỷ lệ doanh thu từ Sơn Đông vẫn trên 70%. Nhiều năm kêu gọi mở rộng quy mô quốc gia, nhưng thành quả thực tế rất hạn chế. Nhà đầu tư lo ngại rằng, câu chuyện tăng trưởng của bia Qingdao cuối cùng sẽ bị giới hạn trong tỉnh Sơn Đông.

Quay lại chiến lược của công ty trong những năm gần đây, thực ra rất rõ ràng, “thương hiệu chính hướng lên, thương hiệu thứ hai làm nền tảng”.

Cụ thể là chiến lược tổ hợp sản phẩm “1+1+1+2+N”. Thương hiệu chính của bia Qingdao hướng tới phân khúc cao cấp, Laoshang làm thương hiệu thứ hai toàn quốc, kết hợp các sản phẩm cốt lõi như bia cổ điển, bia tươi, bia trắng, cùng các dòng cao cấp và sáng tạo.

Chiến lược này có dữ liệu hỗ trợ rõ ràng.

Năm 2025, tỷ lệ lợi nhuận gộp của thương hiệu chính đạt 46,84%, trong khi các thương hiệu khác chỉ đạt 29,57%. Sản phẩm cao cấp bán giá cao, lợi nhuận cao, thể hiện rõ hiệu quả nâng cấp cấu trúc.

Về kênh phân phối, tỷ lệ kênh không phải ngay lập tức tăng lên 59,7%, mà chuyển dịch sang các kênh trực tuyến, chiếm 13 năm liên tiếp tăng trưởng. Bán lẻ tức thì trở thành điểm tăng trưởng quan trọng, công ty qua mô hình “giao hàng tươi” đưa các sản phẩm như bia tươi có hạn sử dụng ngắn đến tay nhiều khách hàng hơn.

Thị trường quốc tế cũng có bước đột phá, lần đầu tiên thực hiện tiêu thụ tại chỗ của thị trường quốc tế, doanh thu từ Hồng Kông, Ma Cao và các khu vực nước ngoài tăng 6,8% so với cùng kỳ.

Tuy nhiên, từ chiến lược đến kết quả còn một khoảng cách.

Cấu trúc sản phẩm đang được tối ưu, nhưng tiến trình toàn quốc hóa của thương hiệu chính chậm; kênh phân phối mở rộng, nhưng phục hồi trong các bối cảnh ẩm thực offline chưa đạt kỳ vọng; thị trường nước ngoài có bước đột phá, nhưng quy mô quá nhỏ, khó trở thành lực lượng tăng trưởng chính trong ngắn hạn.

Trong thời đại cạnh tranh tồn tại, bia Qingdao còn bao nhiêu không gian?

Ngành bia Trung Quốc đã không còn là thị trường tăng trưởng. Theo số liệu của Cục Thống kê Quốc gia, năm 2025, sản lượng bia của các doanh nghiệp quy mô lớn đạt 35,36 triệu hectolit, giảm 1,1% so với năm trước. Nhưng điều thú vị là, doanh thu ngành vẫn tăng.

Theo Hiệp hội Rượu Trung Quốc và dữ liệu của Euromonitor, trong nửa đầu năm 2025, dù sản lượng giảm nhẹ 0,3%, doanh thu ngành tăng 9,1%, lần đầu tiên tỷ lệ doanh thu từ các sản phẩm trung cao cấp vượt 45%.

Xu hướng “giảm lượng, tăng giá” này phản ánh sự thay đổi căn bản trong chiến lược cạnh tranh của ngành, từ cạnh tranh về thị phần sang cạnh tranh về lợi nhuận, từ chiến tranh giá sang chiến tranh về giá trị.

Báo cáo của Thời báo Chứng khoán cho thấy, hiện tại, cấu trúc ngành đang xuất hiện “cuộc chiến của năm ông lớn”: China Resources Beer, bia Qingdao, Budweiser Asia Pacific, Yanjing, Chongqing (Carlsberg vận hành tại Trung Quốc) chiếm hơn 90% thị phần.

Trong nửa đầu năm 2025, cấu trúc này có những thay đổi tinh vi: doanh thu của China Resources Beer lần đầu vượt qua Budweiser Asia Pacific, vươn lên vị trí số một; bia Qingdao giữ vững thứ ba; Yanjing nhờ sản phẩm U8 đạt tăng trưởng mạnh, cuộc đua xếp hạng ngày càng gay gắt với Chongqing.

Trong bối cảnh đó, năng lực cạnh tranh cốt lõi của bia Qingdao nằm ở đâu?

Thứ nhất là giá trị thương hiệu. Trong danh sách “500 thương hiệu hàng đầu châu Á” năm 2025, bia Qingdao đứng thứ 49, giữ vị trí số một trong ngành bia châu Á. Thương hiệu trăm năm tích lũy, có lợi thế nhận diện tự nhiên trong phân khúc trung cao cấp. Cũng là bán cao cấp, người tiêu dùng sẵn sàng trả tiền cho hai chữ “Qingdao”.

Thứ hai là khả năng sinh lời. Lợi nhuận liên tục tăng trong ba năm, tỷ lệ cổ tức gần 70%, có đặc điểm cổ tức cao. Trong bối cảnh toàn ngành tiêu dùng trên sàn A chịu áp lực, đặc điểm này thu hút dòng vốn dài hạn.

Thứ ba là đầu tư R&D. Công ty đã bốn lần nhận giải thưởng Tiến bộ Khoa học và Công nghệ Quốc gia, có tích lũy công nghệ trong các lĩnh vực như chọn giống vi sinh vật, điều chỉnh hương vị. Điều này hỗ trợ đổi mới sản phẩm, năm 2025, chi phí R&D tăng 18,57% so với năm trước, nhịp độ ra sản phẩm mới rõ ràng tăng tốc.

Vậy, không gian tăng trưởng trong tương lai nằm ở đâu?

Hướng đầu tiên là đào sâu phân khúc cao cấp. Hiện tỷ lệ sản phẩm trung cao cấp là 43,4%, còn nhiều dư địa để nâng cao so với các doanh nghiệp hàng đầu. Các sản phẩm chủ lực như Classic 1903, bia trắng, Argo có thể tiếp tục mở rộng, các dòng bia tươi sau khi phục hồi trong ngành ẩm thực cũng có khả năng ổn định. Đồng thời, các sản phẩm mới như bia ít đường nhẹ, bia trắng hoa anh đào, IPA đục phù hợp sở thích nhóm tiêu dùng trẻ.

Hướng thứ hai là đột phá khu vực. 70% doanh thu tập trung ở Sơn Đông, vừa là lợi thế, vừa là nút thắt. Công ty đã có sự bố trí ở thị trường phía Nam, Đông Nam, nếu tìm được điểm đột phá, sẽ mở ra không gian tăng trưởng mới. Vấn đề là, thị trường phía Nam luôn là khu vực cạnh tranh khốc liệt nhất trong ngành bia, China Resources, Budweiser, Yanjing đều đã phát triển sâu, bia Qingdao sẽ phá vỡ thế nào?

Hướng thứ ba là mở rộng chuỗi ngành. Công ty đề xuất mở rộng theo hướng “bia + sinh học + sức khỏe”, tháng 11 năm 2025, dự án nhà máy công nghệ sinh học của bia Qingdao bắt đầu, sử dụng phụ phẩm từ sản xuất bia để đạt giá trị cao hơn. Đây là chiến lược dài hạn, khó đóng góp kết quả ngắn hạn, nhưng mở ra không gian tưởng tượng cho tương lai.

Tất nhiên, còn nhiều thách thức. Dân số già hóa mang lại thay đổi trong cấu trúc tiêu dùng, thế hệ trẻ phân hóa nhu cầu về đồ uống có cồn. Các kênh mới, mô hình mới liên tục tác động đến mô hình truyền thống, cạnh tranh từ các lĩnh vực khác ngày càng nhiều. Trong thời đại cạnh tranh tồn tại, liệu bia Qingdao có thể chuyển hóa lợi thế lợi nhuận thành đột phá thực chất về thị phần hay không, vẫn cần thời gian để kiểm chứng.

Quay lại câu hỏi ban đầu: tại sao thị trường không chấp nhận?

Bởi vì nhà đầu tư nhìn thấy là một bia Qingdao có lợi nhuận tăng trưởng nhưng trần tăng trưởng ngày càng thấp. Tập trung khu vực, lỗ mùa thấp điểm, lợi ích chi phí giảm dần, những điều này không phải là vấn đề chết người, nhưng đều chỉ ra một nhận định: nếu không có động lực tăng trưởng mới, đường cong lợi nhuận của bia Qingdao có thể sẽ phẳng lại vào một thời điểm nào đó.

Tất nhiên, người bi quan có thể đúng, nhưng người lạc quan thường kiếm tiền. Liệu bia Qingdao có thể thoát khỏi Sơn Đông, giữ vững vị trí trong phân khúc cao cấp, tìm ra đường cong thứ hai trong mở rộng chuỗi ngành hay không, những câu hỏi này mới là chìa khóa quyết định xu hướng cổ phiếu trong những năm tới.