Giai đoạn hai năm mơ về vốn của Trần Định Hệ tan vỡ: Cổ đông thứ hai rút lui, các mối liên hệ liên quan bùng nổ, quá trình tái cấu trúc thất bại | Phân tích sâu của Tài Thị Media

Nguồn: Tài Media

Khi Ba Yi Thời Gian (688181.SH) công bố ngày 9 tháng 3 về việc thoái vốn 11.5892% cổ phần tại Nantong Zanding, một câu chuyện về vốn xoay quanh AI làm mát bằng dung dịch lỏng, vật liệu mới trong bán dẫn chính thức lột xác khỏi vẻ ngoài hào nhoáng. Giao dịch này với mức giá cao hơn giá trị thực 123%, lợi nhuận ròng hơn 86 triệu nhân dân tệ, tưởng chừng là một vụ lợi nhuận tài chính hoàn hảo, nhưng lại ẩn chứa một mối nguy hiểm về sự sụp đổ của bản đồ vốn của “Zanding系” — một mục tiêu từng được các tổ chức danh tiếng như Sequoia Capital săn đón, định giá tăng 700% trong 27 tháng, nay đang rơi khỏi đỉnh sóng, trong khi đế chế “điện tử fluor hóa dịch + khí đặc biệt điện tử” do Chen Chaoqi xây dựng cũng liên tiếp gặp thất bại trong hai năm.

Từ việc Mặt Trận Năng Lượng Thế Giới thất bại trong mua bán chéo, đến việc Sunflower bị phạt trong tái cơ cấu, rồi đến việc tài sản cốt lõi Nantong Zanding thua lỗ lớn bất chấp xu hướng, và cổ đông thứ hai hoảng loạn rút lui, sự thăng trầm của “Zanding系” không chỉ là một bài học về thất bại của một nhà chơi vốn, mà còn phản ánh sự thay đổi sâu sắc của thị trường vốn từ việc cuồng nhiệt theo đuổi các khái niệm “công nghệ cứng”, “thay thế nội địa” đến sự trở lại lý trí.

Đỉnh bong bóng: huyền thoại định giá các mục tiêu nổi bật và săn lùng vốn

Quay trở lại năm 2022, hạ tầng tính toán AI tăng tốc, làm mát bằng dung dịch lỏng chìm trở thành hướng chính trong làm mát máy chủ AI, ngành vật liệu fluor hóa điện tử đón nhận thời kỳ vàng son. Nantong Zanding mới thành lập được 4 tháng, dựa vào lợi thế sản phẩm chính, nhanh chóng thu hút vốn — Ba Yi Thời Gian, nhà sản xuất vật liệu hiển thị tinh thể lỏng hàng đầu trong nước, đã tham gia sớm nhất, góp 20 triệu nhân dân tệ vào vòng tăng vốn đầu tiên, với định giá trước khi đầu tư 1.5 tỷ nhân dân tệ, sở hữu 11.11% cổ phần, xem như là chiến lược trong lĩnh vực vật liệu mới.

Thời điểm đó, Chen Chaoqi dựa trên kinh nghiệm làm việc tại SMIC, Applied Materials của Mỹ và các doanh nghiệp bán dẫn khác, với vai trò “chuyên gia công nghệ”, đã nhanh chóng xây dựng tầm nhìn ngành công nghiệp về fluor hóa dịch điện tử và khí đặc biệt điện tử.

Khi ngành công nghiệp AI tiếp tục nóng lên, sự săn đón các mục tiêu công nghệ cứng ngày càng dữ dội, định giá Nantong Zanding tăng vọt. Đến tháng 3 năm 2025, Ba Yi Thời Gian tiếp tục bổ sung 50 triệu nhân dân tệ, khi đó định giá trước khi đầu tư của Nantong Zanding đã tăng lên 1 tỷ nhân dân tệ, tăng gần 6 lần so với vòng đầu, tổng đầu tư của Ba Yi Thời Gian đạt 70 triệu nhân dân tệ, giữ vị trí cổ đông lớn thứ hai. Trong vòng gọi vốn này, các tổ chức danh tiếng như Sequoia Capital, Yangtze Innovation, Dingfeng Investment đều tham gia, đưa Nantong Zanding lên đỉnh cao của ngành — từ khi thành lập đến khi vượt mốc 1 tỷ nhân dân tệ, công ty này chỉ mất chưa đầy 3 năm, trong 27 tháng, định giá tăng tối đa 700%, diễn ra một cuộc ăn chơi của vốn.

Thời điểm đó, Ba Yi Thời Gian rất kiên định với Nantong Zanding, tháng 11 năm 2025, tại hội nghị giao lưu có gần 50 tổ chức tham gia, giám đốc công ty còn công khai phát biểu “Đà phát triển của Nantong Zanding rất tốt”, cam kết “sẽ tiếp tục hỗ trợ phát triển bằng nhiều hình thức”. Thị trường vốn cũng đầy kỳ vọng vào khoản đầu tư chéo này, xem đó là chiến lược đột phá của Ba Yi Thời Gian để vượt qua giới hạn cốt lõi và chiếm lĩnh lĩnh vực làm mát bằng dung dịch lỏng AI.

Tuy nhiên, ít ai để ý rằng, đằng sau cơn sốt định giá này đã tiềm ẩn những mối nguy hiểm. Ngay từ tháng 11 năm 2024, “Zanding系” đã lần đầu thử kết nối với thị trường A-share — Nantong Zanding, với doanh nghiệp chủ chốt là Shimao Energy (605028.SH), dự kiến phát hành cổ phần để mua ít nhất 58.07% cổ phần Nantong Zanding, nhằm chuyển hướng sang lĩnh vực vật liệu bán dẫn. Thời điểm đó, định giá Nantong Zanding bị giới hạn ở mức “không quá 12 tỷ nhân dân tệ”, nhưng chỉ sau 4 tháng, định giá trước khi đầu tư của Ba Yi Thời Gian khi tăng vốn đã giảm còn 10 tỷ, điều này có nghĩa là, trước khi các tổ chức như Sequoia tham gia, định giá Nantong Zanding đã âm thầm giảm sút.

Điều đáng chú ý hơn nữa là, việc tái cơ cấu của Shimao Energy sau 3 ngày tạm dừng giao dịch đã vội vàng chấm dứt, lý do chính thức là “các bên chưa đạt được thống nhất”, nhưng khả năng cao là do phát hiện ra các rủi ro tiềm ẩn trong quá trình thẩm định — ngày hôm sau, Sở Giao dịch Chứng khoán Thượng Hải đã nhanh chóng gửi công văn giám sát, trong khi giá cổ phiếu Shimao Energy biến động bất thường trước khi tạm dừng, và các hoạt động của 4 quỹ QFII đột ngột rút lui càng làm cho vụ mua bán chéo này thêm nhiều nghi vấn.

Nguồn hình: Tianyancha APP

Vỏ bọc tàn lụi: sự thật về thua lỗ lớn trong các lĩnh vực nóng

Thông báo thoái vốn của Ba Yi Thời Gian lần đầu tiết lộ dữ liệu hoạt động cốt lõi của Nantong Zanding, tấm “bảng thành tích” muộn màng này đã hoàn toàn phá vỡ kỳ vọng tích cực của thị trường — trong bối cảnh ngành làm mát bằng dung dịch lỏng bùng nổ, Nantong Zanding lại đi theo chiều ngược lại, rơi vào tình trạng doanh thu và lợi nhuận giảm mạnh, chuyển từ có lãi sang lỗ.

Năm 2024, hạ tầng tính toán AI trong nước đạt đỉnh cao, các doanh nghiệp internet lớn, nhà cung cấp điện toán đám mây đều đẩy mạnh xây dựng trung tâm dữ liệu, nhu cầu máy chủ làm mát bằng dung dịch lỏng tăng vọt, thị trường fluor hóa dịch điện tử bùng nổ. IDC dự báo, từ 2024 đến 2029, thị trường máy chủ làm mát bằng dung dịch lỏng của Trung Quốc sẽ có tốc độ tăng trưởng hợp lý hàng năm là 46.8%, đến năm 2029 đạt 16.2 tỷ USD; QY Research dự đoán, đến năm 2030, thị trường dung dịch làm mát ngập chìm toàn cầu trong trung tâm dữ liệu sẽ đạt 970 triệu USD, tốc độ tăng trưởng hợp lý hàng năm là 21.2%.

Trong bối cảnh này, các doanh nghiệp hóa chất fluor như Guohua股份, Yonghe股份, Sanmei股份 đều hưởng lợi, doanh thu năm 2025 tăng mạnh.

Nguồn hình: Báo cáo IDC

Tuy nhiên, Nantong Zanding cùng thời điểm đó lại đưa ra một kết quả khá xấu hổ: năm 2024, doanh thu toàn bộ năm chỉ đạt 1.0875 tỷ nhân dân tệ, lợi nhuận ròng chỉ 85.1 nghìn nhân dân tệ, lợi nhuận gần như không đáng kể; bước sang năm 2025, tình hình càng tồi tệ hơn, 3 quý đầu năm doanh thu chỉ 21.19 triệu nhân dân tệ, lợi nhuận chuyển từ có lãi sang lỗ, lỗ tới 41.54 triệu nhân dân tệ. Trong khi ngành bùng nổ, thì chính bản thân công ty lại thua lỗ lớn, sự trái ngược này rõ ràng không thể chỉ giải thích bằng “chu kỳ ngành” hay “đau đớn mở rộng thị trường”.

Nguồn: Thông báo

Điều đáng ngạc nhiên hơn nữa là, Nantong Zanding dù doanh thu thấp kém vẫn tiếp tục mở rộng công suất — lần lượt xây dựng nhà máy tại Giang Tây, Cam Túc. Theo các báo cáo, Jiangxi Zanding do Chen Chaoqi kiểm soát ký hợp đồng kêu gọi đầu tư với chính quyền địa phương, nhưng tiến độ dự án rất chậm, thậm chí bị kiện vì không thực hiện cam kết, số tiền kiện là 16,8 triệu nhân dân tệ. Nhà máy Jiangxi Zanding bị bỏ hoang lâu dài, văn phòng tạm thời bị cắt điện do nợ tiền điện, trong khi Chen Chaoqi lại chuyển nhân viên và tài sản của Jiangxi Zanding không có phí sang Gansu Zanding, khiến tình hình kinh doanh của Nantong Zanding càng thêm khó khăn. Trong khi đó, dự án Gansu Zanding, dù có vẻ tiến triển nhanh, đến tháng 3 năm 2025 đã công bố đánh giá môi trường, tháng 5 tổ chức lễ khởi công, nhưng cách bố trí này rõ ràng chỉ là chiêu trò của vốn, không phải là thực chất phát triển ngành nghề. Trang web chính thức của Nantong Zanding ngoài giới thiệu ngắn gọn về công ty, không có thông tin chi tiết về sản phẩm, công nghệ hay khách hàng, thực trạng hoạt động thực tế hoàn toàn trái ngược với hình ảnh “mục tiêu nổi bật” do vốn tạo dựng.

Liên quan đến vụ nổ: gậy cuối cùng đè bẹp niềm tin của vốn

Nếu như doanh thu kém của Nantong Zanding khiến các nhà đầu tư nghi ngờ, thì vụ thất bại trong tái cơ cấu của công ty liên kết Xipu Materials đã hoàn toàn phá vỡ niềm tin của các nhà đầu tư như Ba Yi Thời Gian. Là một trong những tài sản trung tâm của Chen Chaoqi trong “Zanding系”, Xipu Materials liên kết chặt chẽ với Nantong Zanding, hình thành một cộng đồng lợi ích “cùng thịnh cùng suy”, nhưng thất bại trong việc niêm yết qua phương thức shell đã trở thành nguyên nhân dẫn đến sự sụp đổ của bản đồ vốn của “Zanding系”.

Tháng 9 năm 2025, Ba Yi Thời Gian hoàn tất vòng tăng vốn thứ hai tại Nantong Zanding chỉ sau nửa năm, rồi công bố kế hoạch tái cơ cấu lớn với Sunflower (300111.SZ), dự định mua toàn bộ cổ phần của Xipu Materials, biến nó thành “doanh nghiệp mới trong lĩnh vực vật liệu bán dẫn”, tuyên bố sử dụng mô hình “đặt gia công tùy chỉnh + sản xuất tự chủ”, có công nghệ và khách hàng đã trưởng thành. Sau khi công bố, giá cổ phiếu Sunflower liên tục tăng trần 3 ngày, khối lượng giao dịch tăng vọt, nhưng rồi nhanh chóng bị các phương tiện truyền thông và cơ quan quản lý vạch trần sự thật.

Theo điều tra, nhà máy của Xipu Materials vẫn đang xây dựng, chưa có khả năng tự sản xuất, các sản phẩm chính là tiêu chuẩn, mô hình “đặt gia công tùy chỉnh + sản xuất tự chủ” chỉ là lời nói dối. Xipu Materials tuyên bố “dựa vào hai nhà máy cung cấp hàng”, nhưng một nhà máy chỉ mới ký hợp đồng thuê, chưa ký hợp đồng chính thức, nhà máy còn lại vẫn đang xây dựng, không thể đạt được công suất. Thậm chí, còn bị nghi ngờ là thương nhân, sản phẩm chính là fluor hóa dịch điện tử phụ thuộc vào mua ngoài, không tự sản xuất.

Dưới sự giám sát liên tục và nghi ngờ mạnh mẽ của thị trường, Sunflower đã chấm dứt tái cơ cấu vào tháng 1 năm 2026, rồi tháng 3 nhận được “Thông báo tiền xử phạt hành chính” của Ủy ban Chứng khoán tỉnh Chiết Giang, bị phạt 5,1 triệu nhân dân tệ vì trình bày sai lệch thông tin, các người liên quan như Chủ tịch, Tổng thư ký cũng bị xử phạt. Thất bại này không chỉ khiến Sunflower phải trả giá đắt, mà còn để lộ rõ mô hình vận hành vốn của “Zanding系” — Chen Chaoqi cố gắng thúc đẩy niêm yết qua “đổi vỏ” nhưng lại thất bại vì trình bày sai lệch.

Đáng chú ý, Xipu Materials và Nantong Zanding có mối liên hệ sâu sắc: Xipu Materials vừa là khách hàng mua fluor hóa dịch của Nantong Zanding, vừa cung cấp luồng khách hàng cho công ty này. Trước đó, trưởng nhóm của Xipu Materials từng thừa nhận, “Xipu Materials thành lập sớm, quan hệ khách hàng mạnh, có thể giúp Zanding引流”. Nhưng khi Xipu Materials gặp nổ, các nguồn khách hàng này không còn hỗ trợ Nantong Zanding nữa, mối liên hệ kinh doanh ban đầu trở thành rủi ro truyền dẫn, làm tăng thêm áp lực hoạt động cho Nantong Zanding. Thậm chí, nhiều công ty do Chen Chaoqi kiểm soát hoạt động cùng lĩnh vực, nhưng chỉ đẩy Xipu Materials vào tái cơ cấu, rõ ràng tồn tại mối đe dọa cạnh tranh nội bộ, khiến thị trường nghi ngờ về tính hợp pháp của mô hình vận hành vốn của ông.

Suy thoái vốn: sự thăng trầm của “Zanding系” và suy nghĩ về đầu tư công nghệ cứng

Từ thất bại trong tái cơ cấu của Shimao Energy năm 2024, đến việc Sunflower bị phạt, Ba Yi Thời Gian rút lui năm 2026, chỉ trong hai năm, hai tài sản trung tâm của Chen Chaoqi trong “Zanding系” đều gặp tổn thất nặng nề trên thị trường vốn, mô hình ngành “điện tử fluor hóa dịch + khí đặc biệt điện tử” đã lung lay dữ dội.

Xem lại quá trình vận hành vốn của “Zanding系”, không khó nhận ra: dựa trên nền tảng công nghệ bán dẫn của Chen Chaoqi, đóng gói các mục tiêu nóng, qua thao túng vốn đẩy giá trị định giá lên cao, rồi cố gắng qua mua bán sáp nhập để niêm yết trên A-share, hoàn thành việc rút vốn. Mô hình “kể chuyện, thổi phồng khái niệm” này, trong thời kỳ thị trường vốn cuồng nhiệt với khái niệm công nghệ cứng, đã thúc đẩy nhanh chóng, nhưng thiếu nền tảng thực về hiệu quả kinh doanh, thiếu ý thức tuân thủ, cuối cùng dẫn đến bong bóng vỡ.

Việc Ba Yi Thời Gian rút lui đã có cảnh báo từ trước. Trong báo cáo nhanh năm 2025, công ty đã ngầm ý nói: “Các khoản đầu tư trước đó liên quan đến cam kết hiệu quả và điều khoản bồi thường, đang trong quá trình đàm phán xử lý”. Rõ ràng, trong bối cảnh mục tiêu thua lỗ nặng, liên doanh gặp nổ, khả năng vận hành của người kiểm soát chính bị nghi ngờ, tiếp tục giữ cổ phần rõ ràng là rủi ro lớn.

Sự thăng trầm của “Zanding系” còn là hồi chuông cảnh tỉnh cho thị trường vốn. Gần đây, “công nghệ cứng” và “thay thế nội địa” trở thành xu hướng săn đón của vốn, các lĩnh vực như AI, làm mát bằng dung dịch lỏng, vật liệu bán dẫn thu hút lượng lớn vốn đổ vào, nhưng một số nhà đầu tư theo đuổi theo phong trào, bỏ qua khả năng thực tế và năng lực công nghệ của doanh nghiệp, dẫn đến bong bóng định giá ngày càng phình to. Chính sách quản lý ngày càng thắt chặt cũng khiến các hoạt động như “trình bày sai lệch”, “giao dịch nội bộ” không còn chỗ trốn — các cuộc hỏi thăm của cơ quan quản lý trong quá trình tái cơ cấu Shimao Energy, các hình phạt hành chính sau khi Sunflower tái cơ cấu đều thể hiện quyết tâm của cơ quan quản lý trong việc chuẩn hóa thị trường vốn, bảo vệ lợi ích nhà đầu tư.

Hiện tại, giấc mơ vốn của Chen Chaoqi đã gặp thất bại, tương lai của “Zanding系” đầy bất định. Nantong Zanding bị kiện, năng lực thực của nhà máy Gansu còn nghi vấn, doanh thu thua lỗ lớn của Nantong Zanding, giấc mơ niêm yết của Xipu Materials đổ vỡ, nhiều khó khăn chồng chất, người sáng lập vừa là chuyên gia công nghệ, vừa là nhà đầu tư vốn, liệu có thể tái cấu trúc lại “các câu chuyện của Zanding” hay không, vẫn còn cần thị trường theo dõi. (Bài viết của Công ty Quan sát, tác giả: Cao Thượng Nguyên, biên tập: Deng Haotian)

Lời đặc biệt: Nội dung trên chỉ đại diện cho quan điểm hoặc lập trường của tác giả, không phản ánh quan điểm của Sina Finance Headlines. Nếu cần liên hệ với Sina Finance Headlines về vấn đề bản quyền hoặc nội dung, vui lòng liên hệ trong vòng 30 ngày kể từ ngày đăng bài.