Rapport de recherche Citi : Les résultats préliminaires de Lao Pu Gold au début de 2025 dépassent les attentes, l'évaluation est attrayante, réitération de la note d'achat

Point de vue de Citigroup

L’ancienne boutique d’or (06181.HK) a publié une prévision de bénéfices positive, estimant un bénéfice net de 4,8 à 4,9 milliards de RMB en 2025, en hausse de 226% à 233% par rapport à l’année précédente, dépassant nos prévisions de 4,7 milliards et les attentes du marché de 4,5 à 4,8 milliards. Après déduction des paiements en actions, le bénéfice net ajusté devrait augmenter de 233% à 240% pour atteindre 5,0 à 5,1 milliards.

Les revenus ont connu une croissance annuelle de 217% à 229% pour atteindre 27 à 28 milliards de RMB, conformément à notre prévision de 27,6 milliards et supérieur à l’estimation du marché de 26 à 27 milliards. Nous pensons que la contraction de la marge brute est moins importante que ce que le marché redoutait. La marge nette implicite s’étend de 17,7% en 2024 à 17,9%-18,9% en 2025, indiquant un levier opérationnel solide qui compense la possible réduction de la marge brute.

En utilisant un ratio cours/bénéfice de 13 fois pour 2026, la valorisation apparaît attrayante. L’ancienne boutique d’or est notre principal choix dans le secteur de la bijouterie en Chine.

Performance implicite pour le second semestre 2025 — Selon des données préliminaires, les revenus du second semestre devraient augmenter de 194% à 214% pour atteindre 14,6 à 15,6 milliards de RMB (avec une croissance de 251% au premier semestre). Le bénéfice net ajusté devrait croître de 198% à 209% pour atteindre 2,7 à 2,8 milliards, avec une marge nette implicite de 17,1% à 18,9%, inférieure à 18,0% au second semestre 2024 et à 19,0% au premier semestre 2025. Nous pensons que cette baisse de la marge nette au second semestre reflète une réduction de la marge brute due à la hausse des coûts de l’or, ainsi qu’une augmentation des coûts de location et de vente liée à l’ouverture de nouveaux magasins de luxe.

Facteurs de croissance solides — En 2025, les revenus devraient plus que doubler, grâce à une forte croissance des canaux en ligne et hors ligne, à l’ouverture de 10 nouveaux magasins, à l’optimisation ou l’expansion de 9 magasins, ainsi qu’à une mise à niveau continue de la marque et à l’itération des produits. Nous anticipons que ces nouvelles boutiques et magasins optimisés continueront à contribuer de manière significative en 2026.

Marge brute potentiellement meilleure que prévu — Bien que la marge brute du second semestre 2025 puisse diminuer au regard des comparaisons annuelles et semestrielles, nous pensons que cette contraction sera plus limitée que nos prévisions et celles du marché. Nous croyons que le marché surestime l’impact des promotions et de la hausse des coûts de l’or sur la marge brute, ce qui reflète une gestion efficace des remises, des augmentations de prix et des achats de stocks d’or. À l’avenir, l’ancienne boutique d’or prévoit d’ajuster ses prix 2 à 3 fois par an pour maintenir une marge brute supérieure à 40% et renforcer son image de marque haut de gamme.

Bénéfices et objectif de cours — En intégrant une hypothèse de marge brute plus élevée, nous relevons nos prévisions de bénéfices nets pour 2025-2027 de 2% à 3%. Par ailleurs, en utilisant un ratio cours/bénéfice de 24 fois pour 2026 (moyenne du secteur du luxe mondial à 26 fois), notre objectif de cours passe de 1 119 HKD à 1 162 HKD. Nous réaffirmons notre recommandation d’achat.

Principaux indicateurs financiers :

Scénarios de marché : haussier / baissier

Scénario haussier (objectif : 1 278 HKD, potentiel de hausse 100%)

• Croissance des revenus supérieure aux attentes

• Marge EBIT supérieure aux attentes

Scénario de référence (objectif : 1 162 HKD, potentiel de hausse 82%)

• Croissance des revenus en 2026 de 45%

• Expansion de la marge EBIT à 25,4% en 2026

Scénario baissier (objectif : 575 HKD, potentiel de baisse 10%)

• Croissance des revenus inférieure aux attentes

• Marge EBIT inférieure aux attentes

Logique d’investissement

L’ancienne boutique d’or a créé un segment haut de gamme unique dans le domaine de l’“or traditionnel” en Chine, combinant design moderne et totems chinois classiques, utilisant au moins deux techniques artisanales traditionnelles chinoises de fabrication d’or, souvent serties de diamants et/ou de pierres précieuses. Les produits sont vendus dans des boutiques élégantes inspirées des styles traditionnels chinois. Selon les données de Frost & Sullivan, en 2022 et 2023, l’ancienne boutique d’or était la première en termes de ventes par magasin parmi toutes les marques de bijoux en or en Chine.

Nous attribuons une note d’achat à l’ancienne boutique d’or. La croissance solide des ventes en magasin, l’ouverture de nouveaux magasins et la gestion opérationnelle soutiendront la croissance des bénéfices. Positionnée sur le marché haut de gamme, ses avantages clés incluent : un ticket moyen élevé (plus de 50 000 RMB), une vente par magasin leader (plus de 500 millions de RMB), un modèle de tarification unique, une rentabilité exceptionnelle, ainsi qu’une expertise et une innovation dans le segment de l’“or traditionnel”.

Facteurs de risque

Les principaux risques pouvant freiner la réalisation de l’objectif de cours incluent :

1. Fluctuation des prix de l’or

2. Concurrence intense

3. Changements dans les goûts et préférences des consommateurs

4. Ralentissement économique en Chine et dégradation du pouvoir d’achat

5. Ouverture rapide de magasins entraînant un flux de trésorerie libre négatif