Chiến lược Huachuang: Sự tăng trưởng theo chu kỳ đang bắt đầu hoặc mới bắt đầu

Các điểm chính của báo cáo

1. Cảm nhận thị trường thể hiện rõ xu hướng chu kỳ thuận, lo ngại về mức tăng quá cao, định giá quá đắt, nhưng xét theo góc nhìn 5 năm, đà tăng theo chu kỳ thuận có thể chỉ mới bắt đầu. Trong giai đoạn 2021-2025, dưới tác động của chu kỳ bất động sản trong nước giảm tốc, PPI liên tục ở mức thấp, toàn ngành chu kỳ đi xuống, nhưng khi các tín hiệu tích cực về chính sách và cơ bản liên tục được phát đi, nhóm ngành theo chu kỳ mới bắt đầu có lợi nhuận vượt trội trong nửa năm qua. Trong quá trình PPI hồi phục, dự kiến hàng hóa chu kỳ sẽ trải qua giai đoạn đấu tranh chính sách và kỳ vọng lạm phát, sau đó khi điểm ngoặt lợi nhuận rõ ràng, dòng vốn tổ chức sẽ tăng cường đầu tư, tạo hiệu ứng kép của Dưới-giá trị và Dưới-giá trị. Chúng tôi cho rằng hiện tại đà tăng theo chu kỳ thuận vẫn ở giai đoạn đầu của việc nâng đỡ định giá, khi lạm phát trở lại, EPS dự kiến sẽ dẫn dắt dòng tiền, hỏi về tăng trưởng để lấy lợi nhuận.

2. Định giá: Nhóm ngành theo chu kỳ thuận nhìn chung không đắt, trừ kim loại màu, toàn bộ định giá nằm ở khoảng 50% phân vị trong 20 năm qua.

3. Cơ bản vĩ mô: Khả năng phục hồi lợi nhuận của nhóm ngành theo chu kỳ thuận là rõ ràng. Hiện tại, điểm ngoặt PPI đã xuất hiện, nhưng vẫn còn trong vùng giảm âm, ROE và tốc độ tăng trưởng lợi nhuận của nhóm ngành theo chu kỳ thuận rõ ràng ở đáy nhưng chưa có xu hướng tăng lên.

4. Hành vi dòng vốn: Các tổ chức mới bắt đầu tăng cường vị thế trong nhóm ngành chu kỳ, tỷ lệ phân bổ vẫn còn thấp.

5. Logic ngành: Trong 5 năm qua, vốn đầu tư liên tục giảm, cung cấp chung vẫn còn hạn chế, nếu nhu cầu rõ ràng tăng trở lại, độ đàn hồi giá mạnh sẽ thúc đẩy cải thiện lợi nhuận.

6. Chu kỳ Kondratiev: Suy thoái chuyển sang phục hồi, thị trường hàng hóa trong bối cảnh mất cân đối cung cầu và mất giá tiền tệ.

7. So sánh lịch sử: Đợt tăng theo chu kỳ thuận này chưa kết thúc thời gian.

Nội dung chính của báo cáo

1. Xem xét 5 năm, đà tăng theo chu kỳ thuận mới chỉ bắt đầu

•Cảm nhận thị trường thể hiện rõ đà tăng theo chu kỳ thuận, lo ngại về mức tăng quá cao, định giá quá đắt, nhưng xét theo góc nhìn 5 năm, đà tăng này có thể chỉ mới bắt đầu. Trong giai đoạn 2021-2025, dưới tác động của chu kỳ bất động sản trong nước giảm tốc, PPI liên tục ở mức thấp, toàn ngành chu kỳ đi xuống. Từ tháng 9/2021 đến tháng 9/2025, chỉ số toàn thị trường (Wind All A) tăng tổng cộng 11%, trong khi các ngành như vật liệu xây dựng giảm -36%, thép -35%, hóa chất cơ bản -21%, hóa dầu -11%, than đá +2%, kim loại màu +4%, nhóm ngành chu kỳ đều kém hơn thị trường chung.

•Các tín hiệu tích cực về chính sách và cơ bản liên tục được phát đi, đà tăng lợi nhuận vượt trội của nhóm ngành theo chu kỳ mới chỉ bắt đầu trong nửa năm qua, hiện còn quá sớm để kết luận đà này đã kết thúc. Từ nửa cuối năm 2024, với gói chính sách tài chính 924 tỷ + kế hoạch hóa nợ 10 nghìn tỷ, đến các chính sách chống cạnh tranh nội bộ liên tục từ tháng 7/2025, M1 YoY chuyển sang dương từ tháng 5/2025, PPI giảm dần. Từ tháng 10/2025 đến tháng 3/2026 (tính đến ngày 4/3), lợi nhuận vượt trội (so với toàn thị trường Wind All A): Hóa dầu 49%, kim loại màu 36%, than đá 19%, hóa chất cơ bản 17%, vật liệu xây dựng 16%, thép 15%.

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

2. Định giá: Nhóm ngành theo chu kỳ thuận nhìn chung không đắt, có khả năng chuyển từ nâng đỡ định giá sang hỏi về tăng trưởng để lấy lợi nhuận

•Trong bối cảnh thị trường tăng trưởng mạnh với chỉ số Shanghai Composite 4100 điểm, rất khó để chọn ra các cổ phiếu chất lượng có định giá thực sự rẻ. Ngoại trừ kim loại màu (pb-lf 4.3 lần, 81% phân vị trong 20 năm), toàn bộ định giá nhóm ngành này nằm ở khoảng 50% phân vị trong 20 năm qua (Thép 1.3 lần & 60%, Hóa chất cơ bản 2.6 lần & 56%, Than đá 1.6 lần & 52%, Hóa dầu 1.8 lần & 48%, Vật liệu xây dựng 1.6 lần & 17%), so với các ngành công nghệ cao thì không đắt (Giao tiếp 5.1 lần & 99%, Điện tử 5.3 lần & 98%, Quốc phòng 4.2 lần & 83%, Cơ khí 3.4 lần & 78%).

•Chúng tôi đã đề cập trong báo cáo ngày 25/7 “Sự do dự, Hiểu biết, Thống nhất: Ba bước của cải cách cung ứng năm 2016” rằng, khi PPI hồi phục, dự kiến hàng hóa chu kỳ sẽ trải qua giai đoạn đấu tranh chính sách và kỳ vọng lạm phát, sau đó khi điểm ngoặt lợi nhuận rõ ràng, dòng vốn tổ chức sẽ tăng cường đầu tư, tạo hiệu ứng kép của Dưới-giá trị. Hiện tại, đà tăng theo chu kỳ thuận vẫn còn trong giai đoạn đầu của việc nâng đỡ định giá, khi lạm phát trở lại, EPS dự kiến sẽ dẫn dắt dòng tiền, hỏi về tăng trưởng để lấy lợi nhuận.

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

3. Cơ bản vĩ mô: Khả năng phục hồi lợi nhuận của nhóm ngành theo chu kỳ thuận là rõ ràng

• Hiện tại, đà tăng theo chu kỳ thuận chỉ mới trong giai đoạn đầu của việc phục hồi định giá, chưa bắt đầu giai đoạn tăng trưởng lợi nhuận chính. Khi PPI YoY bắt đầu hồi phục, điểm ngoặt lợi nhuận của các ngành chu kỳ thường đi trước điểm ngoặt ROE, và tốc độ tăng trưởng lợi nhuận YoY thường đồng bộ với PPI YoY. Sau khi PPI YoY chuyển sang dương, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận và ROE của nhóm ngành này sẽ phục hồi nhanh hơn, và ROE sẽ duy trì dài hơn, mang lại khả năng sinh lời lâu dài, hỗ trợ giá cổ phiếu. Hiện tại, thị trường vẫn còn trong giai đoạn nâng đỡ định giá dựa trên kỳ vọng lạm phát trở lại, mặc dù điểm ngoặt PPI đã xuất hiện, nhưng tính đến tháng 1/2026, vẫn còn trong vùng giảm âm YoY (-1.4%), ROE của nhóm ngành chu kỳ (TTM, quý 3/2025) khoảng 8%, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận quanh mức 0%, rõ ràng đáy nhưng chưa có xu hướng tăng. Khi lạm phát trở lại, khả năng giá sẽ tăng, thúc đẩy phục hồi cơ bản của ngành.

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

4. Hành vi dòng vốn: Các tổ chức mới bắt đầu tăng cường vị thế trong nhóm ngành chu kỳ, tỷ lệ phân bổ còn thấp

•Kể từ đợt 924, dòng vốn tổ chức chủ yếu tập trung vào nhóm ngành công nghệ cao, điển hình như quỹ mở chủ động trong quý 3/2025 đã nắm giữ 25.5% cổ phiếu ngành điện tử, đạt mức cao kỷ lục. Ngược lại, việc tăng cường trong nhóm ngành chu kỳ mới bắt đầu từ quý 4/2025, hiện còn trong giai đoạn đầu. Trong 4 năm thị trường giảm, các tổ chức liên tục giảm tỷ lệ nắm giữ các ngành liên quan, hiện tại tỷ lệ nắm giữ của các tổ chức trong nhóm ngành chu kỳ vẫn còn thấp, đang tìm kiếm các ngành ít đông đúc, trong đó chu kỳ là lựa chọn tốt. Tính đến quý 4/2025, các quỹ mở chủ động nắm giữ kim loại màu 8% (so với trung bình 800 của thị trường vượt 1.4%), hóa chất cơ bản 3% (+0.4%), vật liệu xây dựng 0.7% (+0.1%), hóa dầu 0.6% (-0.8%), thép 0.4% (-0.4%), than đá 0.3% (-1.0%).

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

5. Logic ngành: Cơ cấu cung ứng hạn chế mang lại lợi ích dài hạn

•Trong xu hướng thị trường tăng trưởng, động lực chính chuyển sang giai đoạn thứ hai của lạm phát vật chất, trong bối cảnh nhu cầu chưa rõ cải thiện, việc cung ứng hạn chế tạo ra không gian tăng giá và lợi nhuận. Trong bối cảnh chu kỳ bất động sản trong nước giảm tốc và PPI liên tục ở mức thấp, trong 5 năm qua, vốn đầu tư vào ngành chu kỳ liên tục giảm, năng lực sản xuất chậm lại, cung ứng chung còn hạn chế. Chi tiêu vốn ngành than duy trì khoảng 1-1.5 lần khấu hao, thép giảm từ 1.2 xuống 0.8, kim loại màu giảm từ 2 xuống 1.3, hóa chất cơ bản giảm từ 2.7 xuống 1.5, vật liệu xây dựng giảm từ 2.4 xuống 0.7. Trong bối cảnh cung hạn chế, nếu nhu cầu rõ ràng tăng trở lại, độ đàn hồi giá mạnh sẽ thúc đẩy toàn ngành cải thiện lợi nhuận.

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

6. Chu kỳ Kondratiev: Suy thoái chuyển sang phục hồi, thị trường hàng hóa trong bối cảnh mất cân đối cung cầu và mất giá tiền tệ

• Mỗi lần chuyển đổi của chu kỳ Kondratiev đều đi kèm với thị trường tăng giá dài hạn của nguyên liệu thô và hàng hóa công nghiệp. Nguyên nhân là do trong giai đoạn suy thoái, nhu cầu giảm, dẫn đến chậm lại mở rộng công suất, dư thừa năng lực sản xuất liên tục được thanh lý. Khi chuyển sang giai đoạn phục hồi, cung đã được thanh lý hết, nhu cầu mới (dưới dạng xây dựng hạ tầng hoặc công nghệ mới) bắt đầu bùng nổ, gây ra mất cân đối cung cầu. Thêm vào đó, trong giai đoạn suy thoái, các quốc gia chủ đạo và các quốc gia theo đuổi thường thực hiện chính sách nới lỏng tiền tệ lớn, dẫn đến mất giá tín dụng, giá hàng hóa tính theo tiền tệ tín dụng có khả năng tăng. Lần trước, trong giai đoạn suy thoái của chu kỳ Kondratiev, chỉ số CRB hàng hóa nguyên liệu công nghiệp tăng hơn 2 lần, còn lần này chưa vượt mức đó. Hiện tại, các hàng hóa chu kỳ đều còn trong tình trạng cung hạn chế, nhu cầu truyền thống như bất động sản đã giảm xuống đáy, ít gây ảnh hưởng tiêu cực hơn, trong khi các nhu cầu mới như AI thúc đẩy các ngành như điện lực, kim loại.

Chú thích: T lấy điểm trước và sau thời kỳ suy thoái của chu kỳ Kondratiev, dựa trên đáy của chỉ số CRB.

Nguồn dữ liệu: Wind, Compustat, Huachuang Securities

7. So sánh lịch sử: Đợt tăng theo chu kỳ thuận này chưa kết thúc thời gian

• So sánh các đợt lớn của chu kỳ thuận sau khi PPI chạm đáy: 2002-2004, 2006-2007, 2016-2017, 2020-2021. Thời gian kéo dài khoảng 400-500 ngày giao dịch. Đợt này bắt đầu từ tháng 7/2025 khi PPI chạm đáy và bắt đầu hồi phục, tính đến nay đã 164 ngày giao dịch. Về mức tăng, so với toàn thị trường Wind All A, chỉ các nhóm kim loại màu và hóa dầu có lợi nhuận vượt trội rõ ràng, còn các nhóm khác vẫn còn nhiều tiềm năng. Hiện còn quá sớm để kết luận đợt này đã kết thúc.

Chú thích: Mỗi đợt đều bắt đầu từ thời điểm PPI YoY chạm đáy.

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

Phụ lục: Hiệu suất các ngành trong các đợt chu kỳ thuận lịch sử

Nguồn dữ liệu: Wind, Huachuang Securities

Bản dịch này dựa trên nội dung gốc, giữ nguyên các dữ liệu, số liệu, URL, email, ký hiệu đặc biệt và định dạng ban đầu.