Điểm biến đổi của thị trường bạc: quá trình cạn kiệt vật chất vẫn không ngừng tăng tốc

Tháng giữa tháng 12, điều thu hút sự chú ý lớn nhất trên thị trường kim loại quý không phải là vàng mà là bạc. Chỉ trong vài tuần, bạc đã liên tục lập đỉnh cao lịch sử từ mức 40 đô la lên tới 60 đô la, không để lại nhiều chỗ cho các nhà tham gia thị trường thở dốc. Vào ngày 12 tháng 12, giá bạc giao ngay đã ghi nhận mức cao kỷ lục 64,28 đô la một ounce, rồi sau đó nhanh chóng giảm mạnh. Từ đầu năm đến nay, tỷ lệ tăng của bạc đã gần 110%, vượt xa mức 60% của vàng. Trông có vẻ hợp lý khi giá tăng đột biến, nhưng đằng sau đó là rủi ro sụp đổ toàn bộ hệ thống thị trường.

Tại sao bạc lại tăng vọt──Lý do cơ bản và vấn đề cấu trúc tiềm ẩn

Lý do bạc tăng giá có thể giải thích rõ ràng ở bề mặt. Kỳ vọng cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã kích thích toàn bộ thị trường kim loại quý, trong đó bạc, vốn có độ biến động cao, phản ứng nhạy cảm hơn vàng. Đồng thời, sự tăng trưởng nhanh chóng của các ngành công nghiệp mới như năng lượng mặt trời, ô tô điện, trung tâm dữ liệu, hạ tầng AI đã thúc đẩy nhu cầu về bạc như một kim loại công nghiệp. Sản lượng khai thác từ các mỏ lớn ở Mexico và Peru thấp hơn dự kiến, dự trữ toàn cầu liên tục giảm cũng đang đẩy nhanh kịch bản cạn kiệt bạc.

Tuy nhiên, vấn đề thực sự nằm ở chỗ bạc có những điểm yếu cấu trúc căn bản khác biệt hoàn toàn so với vàng. Các ngân hàng trung ương trên thế giới đã mua hơn 2.300 tấn vàng trong 3 năm qua, nhưng dự trữ chính thức của họ về bạc gần như bằng không. Trong khi khối lượng giao dịch vàng mỗi ngày khoảng 150 tỷ đô la, thì bạc chỉ khoảng 5 tỷ đô la. Thị trường bạc thiếu hụt trầm trọng về độ dày, dòng vốn đổ vào lớn sẽ khiến giá tăng vọt trong chớp mắt.

Điều nguy hiểm nhất là phần lớn thị trường bạc không phải là bạc vật chất mà là "bạc giấy"──bao gồm hợp đồng tương lai, phái sinh, ETF. Các bãi cạn dễ bị lật úp, dòng tiền lớn đổ vào có thể làm thị trường rối loạn trong nháy mắt.

Mâu thuẫn giữa thị trường hợp đồng tương lai và thị trường vật chất: Suy giảm niềm tin đã bắt đầu

Thông thường, giá bạc vật chất sẽ cao hơn giá hợp đồng tương lai một chút do chi phí lưu kho, bảo hiểm, gọi là “phí chênh lệch giao ngay”. Tuy nhiên, từ quý 3 trở đi, nguyên tắc này đã đảo chiều. Giá hợp đồng tương lai đã vượt qua giá giao ngay, và chênh lệch ngày càng mở rộng.

Điều này là tín hiệu cảnh báo rằng thị trường đang quá tự tin vào hợp đồng tương lai hoặc có ai đó đang kiểm soát thị trường. Có thể các quỹ đang đẩy giá hợp đồng tương lai lên cao.

Thêm vào đó, hiện tượng bất thường trong thị trường giao hàng vật chất cũng đáng lo ngại. Tại sàn COMEX (Sở Giao dịch Hàng hóa New York), thường có 98% hợp đồng tương lai bạc được thanh toán bằng USD hoặc chuyển tiếp. Nhưng trong vài tháng gần đây, lượng bạc vật chất giao dịch tăng đột biến, nhà đầu tư mất niềm tin vào “bạc giấy” và yêu cầu nhận bạc vật chất thực tế. Tương tự, hiện tượng này cũng xảy ra tại ETF bạc (SLV), làm giảm lượng dự trữ bạc trong quỹ.

Ba thị trường chính là COMEX, LBMA (London Bullion Market Association) và Sở Giao dịch Kim loại Thượng Hải đều chứng kiến các đợt mua gom bạc liên tiếp. Kho bạc bạc của Sở Giao dịch Kim loại Thượng Hải đã giảm xuống còn 715,875 tấn vào cuối tháng 11, mức thấp nhất kể từ tháng 7 năm 2016. Trong khi đó, tồn kho bạc của CME giảm từ 16.500 tấn xuống còn 14.100 tấn vào đầu tháng 10.

Nguyên nhân đơn giản là khi lãi suất đô la giảm, tâm lý tránh thanh toán bằng đô la tăng lên. Thêm nữa, còn có lo ngại ẩn rằng các sàn giao dịch có thể không còn đủ bạc để thanh toán.

Số phận của thị trường bạc do JP Morgan kiểm soát: “Người gác cổng” bạc

Trong việc nói về các vấn đề cấu trúc của thị trường bạc, không thể bỏ qua JP Morgan Chase. Ngân hàng này là một trong những nhà chơi chính trong thị trường bạc toàn cầu.

Từ 2008 đến 2016, JP Morgan đã thao túng giá bạc và vàng qua các giao dịch hợp đồng tương lai. Bằng cách đưa ra các lệnh mua bán lớn để tạo ấn tượng sai lệch về cung cầu, rồi cuối cùng hủy bỏ lệnh để kiếm lời. Phương pháp này gọi là “spoofing”, khiến ngân hàng bị phạt 920 triệu USD bởi CFTC vào năm 2020.

Tuy nhiên, điểm tinh vi thực sự không nằm ở đó. Ngân hàng đã tích trữ bạc trong kho của COMEX từ thời điểm giá bạc quanh mức 50 đô la, liên tục tăng lượng bạc dự trữ, cuối cùng chiếm tới 50% tổng tồn kho bạc của COMEX.

Hiện tại, JP Morgan sở hữu khoảng 196 triệu ounce bạc trong kho của COMEX, chiếm khoảng 43% tổng tồn kho. Ngoài ra, ngân hàng còn là đơn vị lưu giữ bạc của ETF Silver (SLV), quản lý khoảng 517 triệu ounce bạc (tương đương 32,1 tỷ USD). Quan trọng nhất, JP Morgan kiểm soát hơn 50% thị trường bạc “đủ điều kiện giao hàng” (có thể giao dịch nhưng chưa đăng ký) – tức là phần lớn bạc có thể giao hàng chưa chính thức thuộc về ngân hàng.

Bản chất của trò chơi trong thị trường bạc nằm ở chỗ ai có thể sản xuất ra bạc vật chất và bạc đó có được phép vào pool giao hàng hay không. JP Morgan đã chuyển vai trò từ “người bán khống” sang “người gác cổng” bạc. Kho bạc bạc đủ điều kiện giao hàng chỉ chiếm khoảng 30% tổng tồn kho, phần lớn bạc đủ điều kiện nằm trong tay một số ít tổ chức đầu tư. Sự ổn định của thị trường hợp đồng tương lai bạc phụ thuộc hoàn toàn vào hành động của một số ít nhà chơi.

Kết thúc hệ thống giấy tờ: Chuyển dịch thầm lặng sang tài sản thực

Nếu nói ngắn gọn về thị trường bạc hiện nay, đó là──thị trường đang vận động, nhưng quy tắc đã thay đổi.

Niềm tin vào hệ thống giao dịch bạc “trên giấy” đang mất dần một cách không thể lấy lại. Một ounce bạc vật chất có thể tương đương hơn 12 loại chứng quyền, và bạc vật chất thực tế thường xuyên được thế chấp, cho thuê, sử dụng trong các giao dịch phái sinh trên toàn thế giới. Hệ thống này hoạt động tốt trong điều kiện bình thường, nhưng khi tất cả đều yêu cầu bạc vật chất, sẽ dẫn đến khủng hoảng thanh khoản.

Vào ngày 28 tháng 11, CME đã tạm dừng giao dịch khoảng 11 giờ do “sự cố làm mát trung tâm dữ liệu”, khiến các hợp đồng vàng bạc tương lai của COMEX bị ngưng trệ. Sự kiện này xảy ra ngay sau khi bạc lập đỉnh cao nhất mọi thời đại, khiến nhiều người suy đoán rằng đây là biện pháp bảo vệ các nhà tạo lập thị trường trước rủi ro cực độ.

Hiện nay, thị trường vàng cũng đang có những biến đổi tương tự. Tồn kho vàng của NYMEX tiếp tục giảm, lượng vàng đăng ký nhiều lần lập đáy mới.

Từ thanh khoản sang độ chắc chắn: Cuộc chiến giành quyền định giá mới

Trên toàn cầu, dòng vốn đang âm thầm dịch chuyển.

Trong 10 năm qua, chiến lược phân bổ tài sản chính đã trở nên tài chính hóa cao độ, ETF, phái sinh, các sản phẩm cấu trúc đã “chứng khoán hóa” mọi thứ. Nhưng giờ đây, ngày càng nhiều dòng vốn rút khỏi tài sản tài chính, chuyển hướng sang các tài sản vật chất như vàng, bạc, không phụ thuộc vào trung gian tài chính hay bảo đảm tín dụng.

Các ngân hàng trung ương gần như không ngoại lệ, liên tục tăng mạnh dự trữ vàng vật chất. Nga cấm xuất khẩu vàng, các nước phương Tây như Đức, Hà Lan cũng yêu cầu hồi hương vàng dự trữ gửi ở nước ngoài.

Theo báo cáo của Bloomberg, vàng toàn cầu đang dịch chuyển từ Tây sang Đông. Từ cuối tháng 4, hơn 527 tấn vàng đã rút khỏi hai thị trường kim loại quý lớn nhất là New York và London, trong khi các quốc gia châu Á như Trung Quốc lại tăng nhập khẩu vàng. Ngân hàng JP Morgan thậm chí đã chuyển bộ phận giao dịch kim loại quý từ Mỹ sang Singapore vào tháng 11 năm 2025.

Bản chất của xu hướng này là cuộc chiến mới về quyền định giá tiền tệ trong thời đại đồng đô la yếu và phi toàn cầu hóa. Giá vàng, bạc tăng vọt dường như phản ánh ý tưởng trở lại chế độ bản vị vàng. Có thể trong ngắn hạn điều này không thực tế, nhưng điều chắc chắn là ai kiểm soát nhiều hàng hóa vật chất hơn sẽ có quyền định giá lớn hơn.

Khi âm nhạc dừng lại, chỉ những người sở hữu tài sản thực mới có thể ngồi an toàn.