Các quỹ phòng hộ tiền điện tử đối mặt với khủng hoảng cấu trúc khi dòng vốn ETF định hình lại thị trường

Việc dòng vốn tổ chức chảy vào qua các quỹ ETF Bitcoin và Ethereum được quản lý chặt chẽ đã thay đổi căn bản bức tranh cho các quỹ phòng hộ vào năm 2025. Những gì nhiều nhà quản lý quỹ dự đoán như một bước đột phá về quy định lại trở thành một bước ngoặt—một sự kiện phơi bày sự mong manh của các chiến lược dựa trên các bất ổn của thị trường. Thay vì mở ra cánh cửa, dòng chảy ETF khổng lồ lại thu hẹp chúng lại.

Sự thay đổi này không diễn ra từ từ. Khi dòng vốn thụ động của các tổ chức tập trung thanh khoản vào các đồng tiền mã hóa chính, cấu trúc vi mô của thị trường crypto đã trải qua sự biến đổi nhanh chóng. Quá trình khám phá giá tăng tốc, chênh lệch mua-bán thu hẹp, và các bất ổn mà các quỹ phòng hộ từng khai thác đã bắt đầu biến mất. Thị trường trở nên hiệu quả hơn—nghe có vẻ tích cực về lý thuyết nhưng lại gây thiệt hại nặng nề cho các chiến lược chủ động dựa trên khai thác các khe hở về giá.

Dòng chảy ETF khổng lồ thay đổi động thái giao dịch

Việc hợp nhất thanh khoản qua các kênh ETF được quản lý đã làm giảm biến động mạnh mẽ. Trong khi các nhà đầu tư truyền thống vui mừng vì giảm thiểu dao động thị trường, các nhà quản lý quỹ phòng hộ lại đối mặt với nghịch lý: biến động thấp hơn đồng nghĩa với ít cơ hội lợi nhuận hơn trong các chiến lược dựa vào biến động giá.

Các quỹ Bitcoin theo hướng định hướng đã ghi nhận hiệu suất tồi tệ nhất kể từ đợt sụp đổ thị trường năm 2022, kết thúc tháng 11 giảm 2,5%. Những giảm này phản ánh một vấn đề căn bản: các đợt tăng giá ban đầu tạo ra các chuyển động giá nhanh chóng, nhưng không có độ sâu của sổ lệnh tương ứng. Các nhà quản lý cố gắng vào hoặc thoát khỏi vị thế gặp phải trượt giá đáng kể. Sự hợp nhất do các tổ chức thúc đẩy đã thay thế các chiến lược arbitrage truyền thống từng tạo ra lợi nhuận ổn định từ các chênh lệch giá nhỏ giữa các sàn giao dịch.

Khi chênh lệch giữa giá mua và bán thu hẹp trên các sàn giao dịch, nền tảng của nhiều mô hình định lượng đã bị nứt vỡ. Các chiến lược kiếm lợi từ các sai lệch giá tạm thời không còn tạo ra lợi nhuận đều đặn nữa. Chuyển đổi qua ETF đã tự động hóa mất đi phần lớn lợi thế alpha mà các quỹ phòng hộ từng dựa vào. Những gì còn lại là một thị trường nơi sự tiếp xúc thụ động—chứ không phải kỹ năng chủ động—chi phối quá trình khám phá giá.

Các mô hình định lượng sụp đổ dưới tác động của thanh khoản altcoin biến mất

Sự phá hủy này còn vượt xa các quỹ Bitcoin theo hướng định hướng. Các danh mục nghiên cứu kỹ lưỡng tập trung vào các dự án blockchain và altcoin đã trải qua các đợt giảm mạnh, giảm khoảng 23% trong suốt năm. Vấn đề không phải do thất bại của phân tích cơ bản—mà là do kiến trúc thị trường.

Các chiến lược mean-reversion của altcoin chịu ảnh hưởng nặng nề nhất. Các mô hình này giả định rằng các đợt giảm giá mạnh sẽ cuối cùng được điều chỉnh thông qua các cơ chế thị trường bình thường. Giả định đó đúng khi sổ lệnh còn độ sâu hợp lý. Nhưng khi thanh khoản bốc hơi, đặc biệt trong các đợt biến động nhanh của thị trường, các token giảm 40% hoặc hơn trong vòng vài giờ. Tốc độ này đã vượt quá khả năng của các thuật toán điều chỉnh ngắn hạn, biến những điểm đảo chiều có lợi thành các khoản lỗ thảm khốc.

Các nhà quản lý tại các công ty lớn đã xem xét lại toàn bộ phương pháp của họ. Kacper Szafran, sáng lập M-Squared, đã ngừng các chiến lược phụ thuộc vào môi trường thanh khoản cạn kiệt. Chính quỹ này đã ghi nhận hiệu suất tồi tệ nhất kể từ tháng 11 năm 2022, giảm 3,5% khi các giới hạn trở nên rõ ràng. Các nhà quan sát ngành nhận thấy có sự tương đồng với các thất bại về cấu trúc trong các vụ sụp đổ của FTX và Terra Luna ba năm trước—những tình huống mà sổ lệnh mỏng và rút lui nhanh của các nhà tham gia đã kích hoạt chuỗi bán tháo lan rộng.

Các vụ sập giá nhanh và chuỗi thanh lý: Khi đòn bẩy gặp phải thanh khoản thấp

Căng thẳng thị trường đạt đến đỉnh điểm vào ngày 10 tháng 10 năm 2025, sau các tuyên bố chính sách về thuế quan đối với hàng hóa Trung Quốc. Bitcoin giảm 14% chỉ trong vài giờ, xóa sạch khoảng 20 tỷ USD vị thế có đòn bẩy. Đây không chỉ là một sự điều chỉnh giá—mà còn phơi bày các điểm yếu hệ thống trong cách các quỹ phòng hộ hiện đại cấu trúc các khoản tiếp xúc của họ.

Thomas Chladek, giám đốc điều hành tại Forteus, đã chứng kiến chuỗi thanh lý diễn ra trong thời gian thực khi đi qua châu Á và châu Âu. Các nhà tạo lập thị trường đã thực hiện rút lui đồng thời khỏi sổ lệnh đúng lúc độ biến động tăng cao. Sự kết hợp này đã trở nên chí tử: khi giá trị tài sản thế chấp giảm nhanh, các cơ chế thanh lý tự động kích hoạt bán tháo thêm. Các vị thế vốn có đệm ký quỹ đủ lớn đã biến mất chỉ trong vài phút.

“Thông báo chính sách đã kích hoạt hành vi rút lui ban đầu,” Chladek giải thích. “Nhưng thiệt hại thực sự đến từ các cấu trúc thế chấp quản lý kém, tạo ra các chuỗi thanh lý lan rộng khi thanh khoản của nhà tạo lập thị trường cạn kiệt.” Sự khác biệt này rất quan trọng—tiêu đề chỉ là nguyên nhân ban đầu; sự mong manh về cấu trúc mới là nguyên nhân chính gây ra vụ nổ.

Yuval Reisman, sáng lập Atitlan Asset Management, mô tả năm 2025 là bị chi phối bởi cái gọi là “biến động do chính sách thúc đẩy.” Các rối loạn thị trường ngày càng liên quan nhiều hơn đến rủi ro chính trị thay vì các phát triển cơ bản của tiền mã hóa. Những cú sốc này đã phơi bày các điểm yếu vốn đã tồn tại trong hệ sinh thái quỹ phòng hộ. Khi dòng ETF đã ổn định giá các tài sản cốt lõi và nén các chỉ số biến động truyền thống, nhiều quỹ đã chuyển sang đòn bẩy và các vị thế tập trung để tạo ra lợi nhuận. Khi các cú sốc chính trị đột ngột xảy ra, đòn bẩy này trở thành gánh nặng chứ không phải lợi thế.

Sự tính toán lại về cấu trúc thị trường

Sự hội tụ của các yếu tố này đã buộc phải có một cuộc tính toán lại. Việc chấp nhận của các tổ chức qua ETF, thay vì mở rộng cơ hội, lại làm giảm lợi thế alpha mà các quỹ phòng hộ đã phát triển. Thay đổi cấu trúc thị trường đã loại bỏ các bất ổn đã phân biệt các nhà quản lý giỏi với kẻ trung bình. Với giá hiện tại khoảng 66.98 nghìn USD cho Bitcoin và 1.96 nghìn USD cho Ethereum, trọng tâm đã hoàn toàn chuyển sang việc thích nghi với môi trường giảm lợi nhuận alpha và đánh giá lại các mô hình rủi ro giả định có độ sâu thanh khoản lớn hơn thực tế trong các thời điểm căng thẳng.

Các quỹ phòng hộ tồn tại qua giai đoạn này sẽ là những quỹ thích nghi—chứ không phải chờ đợi một sự trở lại của thị trường cũ.