中東紛争の激化、原油価格の高止まり、金は今回の地政学的衝突で異常な大幅下落を見せた。しかし、この異常な動きはファンダメンタルズの崩壊ではなく、短期的な流動性の混乱に起因し、その混乱も終息に向かっている。浙商証券は最新の月報で、**地政学的緊張の高まりも低下も、金は恩恵を受ける可能性がある**と指摘している。この「双方向の恩恵」論理は、現在の混沌とした市場環境において稀有な資産配分の価値を持つ。具体的には、以前の市場は「原油価格上昇→利下げ期待後退」の取引論理に従っていたが、報告書は、もし原油価格が高止まりして1四半期以上続けば、需要破壊の効果が現れ、経済のファンダメンタルズが著しく弱まると指摘している。言い換えれば、原油価格が高いほど、景気後退リスクは高まり、逆に利下げ期待は高まる可能性がある。現在の紛争は1か月続いており、**市場は「利上げ取引」から「景気後退取引」への転換点に近づいている可能性がある。**同時に、世界の中央銀行による金の保有増加の傾向は変わっていない。**トルコの金売却は一例に過ぎず、エネルギー輸入に高度に依存し、金準備高が高く、米国債保有は少ないため、実質的には石油輸入のための資金調達の一環である。** 欧州主要国の金準備は長期的に安定しており、ユーロの信用保証機能を担っているため、保有縮小の動機は乏しい。また、**保有構造の改善も、金のファンダメンタルズに基づく価格形成を促す条件となっている**。現在、COMEXの非商業長期ポジションや個人投資家の保有も大きく縮小しており、以前金を抑制していた資金面の混乱は終息に向かっている。なぜ金は地政学的紛争の中で「失速」したのか？流動性こそが真の原因------------------------歴史的に、**金の安全資産としての性質喪失は流動性危機の際に多く見られる**。例えば2008年の金融危機や2020年3月の事例だ。今回の中東紛争でも、金が初期に大きく下落した根底には同じ流動性の混乱がある。具体的には三つのレベルでの流動性の混乱が関係している。**第一に、原油価格の急騰が利下げ期待を逆転させ、世界的な流動性が縮小した。** 原油価格の急騰に伴い、年内の利下げ期待は急速に後退し、市場は3月20日前後に年内の利上げを予想し始めた。これにより、世界的な流動性環境は全体的に引き締まり、金に対して圧力がかかった。**第二に、多資産戦略の規模拡大と、リスクの尾部におけるシステム的な縮小。** 2025年にかけて世界の資産は全般的に上昇し、多資産戦略（FOF）の拡大を促進した。データによると、2025年1月から2026年3月までに、株式型ファンドの純資産は13.6%増加し、FOFの増加率は111.2%に達した。リスクが顕在化した際、多資産戦略はシステム的に縮小され、異なる資産が同時に下落する異常現象を引き起こした。**第三に、個人投資家の追随買いと売り崩しが資金面の混乱を拡大。** 以前の金の好調なパフォーマンスにより、個人投資家の資金流入が増加したが、3月の調整局面では大きく資金が流出した。データによると、COMEX金先物の非報告ポジションの長期純資産やSPDR金ETFの保有量も大きく縮小し、個人の追随買いと売り崩し行動が金の資金面の混乱をさらに拡大した。トルコの中央銀行の金売却は一例に過ぎず、世界の中央銀行の金購入傾向は変わらない---------------------最近、トルコ中央銀行が金を売却したと発表し、市場は中央銀行の金購入の論理逆転を懸念した。しかし、報告書はこの懸念は過剰な解釈であり、トルコの行動には高度な特殊背景があると指摘している。ロイターのデータによると、過去2週間でトルコ中央銀行の金準備は118トン超減少し、価値は約200億ドルに達した。先週だけでも69.1トン減少し、702.5トンとなった。これは少なくとも2013年以来最大の週次減少記録だ。さらに、三人の銀行関係者の推定によると、先週一週間で約26トンの金が直接売却され、約42トンがスワップ取引で動かされた。前週は49.3トンの減少だった。**トルコはエネルギー需要が輸入に依存し、油価上昇によりドル資金が必要となるため、金を売却せざるを得ない状況にある。** 併せて、**トルコの公式準備の中で金の比率はほぼ半分に達し、米国債の比率は極めて低いため、米国債を売却してドルを調達することはできず、金を売るしか選択肢がない。**他の金準備比率が高く、エネルギー自給率の低い国々は主にヨーロッパに集中している。ドイツの金保有比率は82%、フランス80%、イタリア79%だ。しかし、欧州諸国は比較的エネルギー備蓄も潤沢であり、金はユーロの信用保証機能を担っている。データによると、ドイツ、フランス、イタリアなどの国の金準備規模は近年ほぼ変わっていない。明確な流動性圧力がない場合、**欧州諸国が将来的に金を売却する可能性は低く、中央銀行の金購入の長期的トレンドはトルコの例によって逆転しない。**市場の取引パラダイムは変わる可能性、金は双方向の恩恵を受ける論理へ---------------------従来の市場取引パラダイムは、「原油価格上昇＝利下げ期待後退」、つまり「米連邦準備制度の焦点はインフレにある」とされていた。3月の米国製造業PMIは52.7と、最近の高水準を記録し、堅調なファンダメンタルズの下でこの取引論理は比較的スムーズだった。しかし、**もし原油価格が高止まりして1四半期以上続けば、需要破壊の効果が現れ、経済のファンダメンタルズは著しく弱まる可能性がある**。その場合、**原油価格が高いほど、景気後退リスクは高まり、米連邦の利下げ期待は逆に高まる**。紛争はすでに1か月続いており、市場の予想はしばしばファンダメンタルズを先行するため、原油価格が高止まりすれば、「利上げ取引」から「景気後退取引」への転換点が近づいている。これにより、金の「双方向の恩恵」論理が形成される：* **地政学的緊張がさらに高まれば**：景気後退取引に市場がシフトし、利下げ期待が強まり、金は恩恵を受ける； * **地政学的緊張が緩和すれば**：原油価格が下落し、利下げ期待も高まり、金も恩恵を受ける。さらに、**前の下落局面で、金のポジションが過度に積み上がった問題はかなり解消されつつある**。3月24日現在、COMEXの非商業長期ポジション（機関投資家の代表とされる）は2020年以来の25.3パーセンタイルにあり、非報告ポジション（個人投資家の代表とされる）は79.9パーセンタイルに位置し、いずれも前の水準から大きく縮小している。ポジション構造の改善は、以前金を抑制していた資金面の混乱が終息に向かっていることを示し、金の価格は徐々にファンダメンタルズに回帰する見込みだ。
トルコの「金売り」騒動を無視し、流動性の混乱は終わりに近づき、金の安全資産としての回帰が間近に迫っている！
中東紛争の激化、原油価格の高止まり、金は今回の地政学的衝突で異常な大幅下落を見せた。しかし、この異常な動きはファンダメンタルズの崩壊ではなく、短期的な流動性の混乱に起因し、その混乱も終息に向かっている。
浙商証券は最新の月報で、地政学的緊張の高まりも低下も、金は恩恵を受ける可能性があると指摘している。この「双方向の恩恵」論理は、現在の混沌とした市場環境において稀有な資産配分の価値を持つ。
具体的には、以前の市場は「原油価格上昇→利下げ期待後退」の取引論理に従っていたが、報告書は、もし原油価格が高止まりして1四半期以上続けば、需要破壊の効果が現れ、経済のファンダメンタルズが著しく弱まると指摘している。言い換えれば、原油価格が高いほど、景気後退リスクは高まり、逆に利下げ期待は高まる可能性がある。現在の紛争は1か月続いており、市場は「利上げ取引」から「景気後退取引」への転換点に近づいている可能性がある。
同時に、世界の中央銀行による金の保有増加の傾向は変わっていない。トルコの金売却は一例に過ぎず、エネルギー輸入に高度に依存し、金準備高が高く、米国債保有は少ないため、実質的には石油輸入のための資金調達の一環である。 欧州主要国の金準備は長期的に安定しており、ユーロの信用保証機能を担っているため、保有縮小の動機は乏しい。
また、保有構造の改善も、金のファンダメンタルズに基づく価格形成を促す条件となっている。現在、COMEXの非商業長期ポジションや個人投資家の保有も大きく縮小しており、以前金を抑制していた資金面の混乱は終息に向かっている。
なぜ金は地政学的紛争の中で「失速」したのか？流動性こそが真の原因
歴史的に、金の安全資産としての性質喪失は流動性危機の際に多く見られる。例えば2008年の金融危機や2020年3月の事例だ。今回の中東紛争でも、金が初期に大きく下落した根底には同じ流動性の混乱がある。具体的には三つのレベルでの流動性の混乱が関係している。
第一に、原油価格の急騰が利下げ期待を逆転させ、世界的な流動性が縮小した。 原油価格の急騰に伴い、年内の利下げ期待は急速に後退し、市場は3月20日前後に年内の利上げを予想し始めた。これにより、世界的な流動性環境は全体的に引き締まり、金に対して圧力がかかった。
第二に、多資産戦略の規模拡大と、リスクの尾部におけるシステム的な縮小。 2025年にかけて世界の資産は全般的に上昇し、多資産戦略（FOF）の拡大を促進した。データによると、2025年1月から2026年3月までに、株式型ファンドの純資産は13.6%増加し、FOFの増加率は111.2%に達した。リスクが顕在化した際、多資産戦略はシステム的に縮小され、異なる資産が同時に下落する異常現象を引き起こした。
第三に、個人投資家の追随買いと売り崩しが資金面の混乱を拡大。 以前の金の好調なパフォーマンスにより、個人投資家の資金流入が増加したが、3月の調整局面では大きく資金が流出した。データによると、COMEX金先物の非報告ポジションの長期純資産やSPDR金ETFの保有量も大きく縮小し、個人の追随買いと売り崩し行動が金の資金面の混乱をさらに拡大した。
トルコの中央銀行の金売却は一例に過ぎず、世界の中央銀行の金購入傾向は変わらない
最近、トルコ中央銀行が金を売却したと発表し、市場は中央銀行の金購入の論理逆転を懸念した。しかし、報告書はこの懸念は過剰な解釈であり、トルコの行動には高度な特殊背景があると指摘している。
ロイターのデータによると、過去2週間でトルコ中央銀行の金準備は118トン超減少し、価値は約200億ドルに達した。先週だけでも69.1トン減少し、702.5トンとなった。これは少なくとも2013年以来最大の週次減少記録だ。さらに、三人の銀行関係者の推定によると、先週一週間で約26トンの金が直接売却され、約42トンがスワップ取引で動かされた。前週は49.3トンの減少だった。
トルコはエネルギー需要が輸入に依存し、油価上昇によりドル資金が必要となるため、金を売却せざるを得ない状況にある。 併せて、トルコの公式準備の中で金の比率はほぼ半分に達し、米国債の比率は極めて低いため、米国債を売却してドルを調達することはできず、金を売るしか選択肢がない。
他の金準備比率が高く、エネルギー自給率の低い国々は主にヨーロッパに集中している。ドイツの金保有比率は82%、フランス80%、イタリア79%だ。しかし、欧州諸国は比較的エネルギー備蓄も潤沢であり、金はユーロの信用保証機能を担っている。
データによると、ドイツ、フランス、イタリアなどの国の金準備規模は近年ほぼ変わっていない。明確な流動性圧力がない場合、欧州諸国が将来的に金を売却する可能性は低く、中央銀行の金購入の長期的トレンドはトルコの例によって逆転しない。
市場の取引パラダイムは変わる可能性、金は双方向の恩恵を受ける論理へ
従来の市場取引パラダイムは、「原油価格上昇＝利下げ期待後退」、つまり「米連邦準備制度の焦点はインフレにある」とされていた。3月の米国製造業PMIは52.7と、最近の高水準を記録し、堅調なファンダメンタルズの下でこの取引論理は比較的スムーズだった。
しかし、もし原油価格が高止まりして1四半期以上続けば、需要破壊の効果が現れ、経済のファンダメンタルズは著しく弱まる可能性がある。その場合、原油価格が高いほど、景気後退リスクは高まり、米連邦の利下げ期待は逆に高まる。紛争はすでに1か月続いており、市場の予想はしばしばファンダメンタルズを先行するため、原油価格が高止まりすれば、「利上げ取引」から「景気後退取引」への転換点が近づいている。
これにより、金の「双方向の恩恵」論理が形成される：
地政学的緊張がさらに高まれば：景気後退取引に市場がシフトし、利下げ期待が強まり、金は恩恵を受ける；
地政学的緊張が緩和すれば：原油価格が下落し、利下げ期待も高まり、金も恩恵を受ける。
さらに、前の下落局面で、金のポジションが過度に積み上がった問題はかなり解消されつつある。3月24日現在、COMEXの非商業長期ポジション（機関投資家の代表とされる）は2020年以来の25.3パーセンタイルにあり、非報告ポジション（個人投資家の代表とされる）は79.9パーセンタイルに位置し、いずれも前の水準から大きく縮小している。
ポジション構造の改善は、以前金を抑制していた資金面の混乱が終息に向かっていることを示し、金の価格は徐々にファンダメンタルズに回帰する見込みだ。