株式市場のリバウンドの裏側で何か面白いことが起きていることに気づいた。S&P 500は7000を突破し、史上最高値を更新した。紙面上では素晴らしいことに見えるが、実際には多くの大口投資家が追いつこうと慌てているだけで、落ち着いてポジションを維持しているわけではない。

ポイントはこれだ：ヘッジファンドはこの動きで本当に水没している。UBSのトレーダー、コナー・ライオンズによると、市場が上昇し続けているにもかかわらず、ファンドはロングに積み増すことなく、実際の純エクスポージャーは全く追いついていない。先週だけでも、2026年以来最大の週単位の純売りを記録し、ロングを縮小しショートを増やした。ロング・ショート比率は、今年初めのパニック売りの時期よりも低いままだ—つまり、ファンドは市場がずっと低かった時よりも弱気になっている。こうしたミスマッチが盲目的な追いかけを強いる。

オプション市場はこれを明確に示している。昨日は2026年初以来最大の一日呼び volumeを記録した。皆がこの株式市場のリバウンドを追いかけようと必死になっており、その結果、奇妙な上昇のガンマダイナミクスが生まれ、価格を押し上げ続けている。ゴールドマン・サックスのデルタ・ワン部門の責任者も同じ観察をしている—資本フローは完全に一方通行で、CTA、ファンド、リテールが既存のポジションに留まるのではなく、追いかけている状態だ。

リテール投資家も状況を悪化させている。彼らはむしろ押し目買いではなく、上昇局面で売りに出ている。UBSのデータによると、資金流出は年初来の最高水準に達し、特に半導体セクターに集中している。つまり、機関投資家は追いかけざるを得ず、リテールは売りに回り、唯一の本格的な買い手は、ブルに転じたCTAだけだ。

ここで面白い点だが、CTAは先週、純ショートから純ロングに移行したが、そのポジションは過去の位置付けの31パーセンタイルにすぎない。つまり、もしこの株式市場のリバウンドが続けば、彼らには大きく追加できる余地があるということだ。ただし、リスク管理戦略はほぼ凍結状態だ。ボラティリティが乱高下しているためだ。UBSは、状況が正常な範囲に落ち着けば、今後1か月でこれらのリスク戦略がさらに$185 十億ドルを市場に注入する可能性があると見ている。

ただし、落とし穴もある。今日、VIXオプションの期限切れにより、これまで動きを滑らかにしていたポジティブ・ガンマのヘッジが失われたと、SpotGammaが指摘している。彼らは、ヘッジのクッションの多くを失ったと見ており、6900をピボットポイントとし、抵抗線は7000-7020、サポートは6800付近と見ている。

しかし、真の試練はすぐにやってくる。決算シーズンが始まり、オプション市場は1報告あたり平均5.3％の変動を織り込んでいる—これはやや通常を上回る水準だ。テクノロジー、工業、素材セクターが最も不確実性を示している。つまり、資金がポジションを取らずに株価を押し上げている一方で、決算による実際のショックが起こる可能性も高まっている。これまで上昇を支えてきた構造が、今や最初の本格的な試練に直面しようとしている、というのがこの奇妙な状況だ。