Solana kuartal pertama menurun: dari puncak spekulasi menuju masa penyesuaian

Penulis: Michael Nadeau, The DeFi Report

Terjemahan: Glendon, Techub News

Tautan asli:

Pernyataan: Artikel ini adalah konten yang diambil kembali, pembaca dapat memperoleh informasi lebih lanjut melalui tautan asli. Jika penulis memiliki keberatan terhadap bentuk pengambilan kembali ini, silakan hubungi kami, dan kami akan melakukan modifikasi sesuai permintaan penulis. Pengambilan kembali ini hanya untuk berbagi informasi, tidak merupakan saran investasi apa pun, dan tidak mewakili pandangan dan posisi Wu.

Dalam satu tahun terakhir, Solana terus menjadi platform pilihan utama dalam spekulasi di bidang mata uang kripto. Penetapan ini memberikan jaringan tersebut sebuah “pengujian tekanan” yang tak ternilai. Hasilnya, aktivitas pengguna, biaya, jumlah pengembang, dan perhatian investor semuanya mengalami pertumbuhan eksponensial.

Namun, ini juga membuat jaringan sangat rentan terhadap efek “penurunan suhu” setelah preferensi risiko berkurang. Efek “penurunan suhu” ini datang pada kuartal pertama. Saat ini, Solana telah memasuki mode reset. Artikel ini akan berbagi pembaruan data lengkap tentang kinerja jaringan Solana di kuartal pertama, serta arah fokus kami selanjutnya.

Kinerja Operasional

Nilai Ekonomi Aktual

Sumber data: Laporan DeFi

REV = biaya dasar, biaya prioritas, MEV (tip Jito), dan biaya voting untuk mengakses ruang blok L1. MEV (tip Jito) dialokasikan kepada pemegang SOL melalui staking. Biaya lainnya masuk ke validator, di mana 50% dari biaya dasar akan dihancurkan.

Jaringan Solana pada kuartal pertama menghasilkan total biaya sebesar 89 juta dolar—terendah sejak kuartal ketiga 2023. Turun 1,4% dari kuartal sebelumnya, dan turun 68% secara tahunan.

Sebagai referensi, biaya L1 Ethereum pada kuartal pertama adalah 82 juta dolar.

Analisis rinci sebagai berikut:

Biaya dasar: turun 8,7% kuartal ini, tetapi naik 9,4% secara tahunan;

Tip Jito (MEV): turun 19,7% kuartal ini, turun 72,3% secara tahunan;

Biaya prioritas: naik 23% kuartal ini, tetapi turun 68,8% secara tahunan;

Biaya voting: turun 44,5% kuartal ini, turun 16,4% secara tahunan.

Ringkasan poin utama

Solana dalam siklus sebelumnya adalah “basis spekulasi” (bersama Hyperliquid). Aplikasi terkuat di jaringan (Pump, Axiom, Raydium, Jupiter) semuanya ditujukan untuk trader ritel, menyebabkan pendapatan on-chain sangat siklikal dan sangat bergantung pada permintaan spekulatif.

Grafik ini juga membantu memvisualisasikan periode di mana spekulasi mencapai puncaknya selama siklus sebelumnya: akhir 2024 hingga awal 2025. Sejak periode tersebut, perhatian sosial dan aktivitas on-chain Solana terus menurun. Dalam jangka pendek, sulit untuk melihat tren ini berbalik.

Sisi positifnya, Pump Fun menunjukkan performa relatif stabil di pasar bearish, dan kita mulai melihat perusahaan fintech baru membangun aplikasi stablecoin berbasis Solana (laporan akan dijelaskan lebih lanjut). Pada akhirnya, kami percaya Solana perlu bersaing dengan Hyperliquid untuk trader kontrak perpetual dan memimpin tokenisasi kepemilikan on-chain (serta aset dunia nyata lainnya) untuk mengurangi fluktuasi siklikal ekstrem dari basis pengguna on-chain.

Hasil On-Chain Aktual

Hasil on-chain aktual = MEV yang dibayar kepada validator dan disalurkan kepada pemegang staking SOL (tidak termasuk pembayaran operator).

Rata-rata hasil on-chain aktual (annualized) kuartal pertama adalah 0,17%, naik 33% dari kuartal sebelumnya, tetapi turun 67% secara tahunan. Pertumbuhan kuartal kedua dikaitkan dengan volatilitas ekstrem di DEX dari akhir Januari hingga awal Februari.

Penurunan 67% secara tahunan menunjukkan bahwa sejak kuartal pertama tahun lalu, gelembung spekulatif (ketika beberapa pemimpin G20 meluncurkan meme coin di Solana) telah banyak keluar dari ekosistem.

Hasil total on-chain

Hasil total on-chain = MEV + jumlah token yang dibayar kepada validator dan disalurkan kepada pemegang SOL (tidak termasuk pembayaran operator).

Hasil total on-chain kuartal pertama (rata-rata hasil tahunan) adalah 6,7%, di mana 89% berasal dari penerbitan SOL baru.

Pada kuartal ini, hasil total on-chain meningkat 0,25%, tetapi turun 66% secara tahunan.

Situasi Fundamental Jaringan

GDP Bulanan

GDP = total biaya yang dihasilkan oleh aplikasi top di on-chain (tidak termasuk biaya on-chain). Aplikasi top Solana menghasilkan 451 juta dolar selama kuartal pertama (5 kali lipat dari REV L1), turun 7% dari kuartal keempat 2025, dan turun 54% secara tahunan.

Sepuluh aplikasi teratas:

Pump Fun (sosial/trading ritel): 103 juta dolar (naik 3% kuartal ini, turun 13% secara tahunan)

Circle (stablecoin): 63 juta dolar (turun 28% kuartal ini, naik 105% secara tahunan)

Axiom (aplikasi trading): 46 juta dolar (turun 24% kuartal ini, naik 1829% secara tahunan)

Jupiter (aggregator DEX dan aplikasi trading): 45 juta dolar (turun 3% kuartal ini, turun 45% secara tahunan)

GMX (DEX kontrak perpetual): 32 juta dolar (melonjak dari 160.000 dolar kuartal sebelumnya)

Phantom (dompet): 29 juta dolar (turun 12% kuartal ini, turun 46% secara tahunan)

Raydium (DEX dan infrastruktur platform startup): 24,6 juta dolar (turun 26% kuartal ini, turun 83% secara tahunan)

Tether (stablecoin): 20,5 juta dolar (naik 24% kuartal ini, naik 85% secara tahunan)

Jito (eksekusi trading): 19,9 juta dolar (turun 19% kuartal ini, turun 72% secara tahunan)

Orca (DEX publik): 14,3 juta dolar (turun 34% kuartal ini, turun 55% secara tahunan)

Sebagai referensi, aplikasi di Ethereum L1 selama kuartal pertama menghasilkan GDP sebesar 1,9 miliar dolar (4,2 kali lipat dari Solana).

Ringkasan poin utama

Pendapatan Pump Fun kuartal pertama melebihi Solana L1. Namun, valuasi SOL saat ini adalah 77 kali lipat Pump Fun (dihitung berdasarkan valuasi fully diluted sebesar 43 kali lipat). Kami melihat adanya ketidaksesuaian di sini. Itulah sebabnya PUMP saat ini masuk dalam daftar pengamatan.

Alamat aktif

Alamat aktif tunggal = dompet independen yang melakukan setidaknya satu transaksi per hari. Rata-rata alamat aktif harian di jaringan Solana kuartal pertama adalah 2,4 juta, naik 7,5% dari kuartal sebelumnya, tetapi turun 4,8% secara tahunan.

Staking aktif SOL

Jumlah staking aktif meningkat 1,2% kuartal ini, dan 10,8% secara tahunan. Hingga 31 Maret 2026, ada 426,4 juta SOL yang di-stake ke jaringan, mewakili 74,4% dari pasokan yang beredar dan 68% dari total pasokan.

Ringkasan poin utama

Berbeda dengan Ethereum, peningkatan staking SOL tidak menambah jumlah penerbitan baru yang diberikan kepada validator. Sebaliknya, sesuai jadwal deflasi tetap, penerbitan akan berkurang 15% setiap tahun hingga mencapai 1,5% per tahun.

Biaya untuk menghasilkan 1 dolar REV

Rata-rata biaya untuk menghasilkan 1 dolar nilai ekonomi aktual di kuartal pertama adalah 8,10 dolar, turun 31% dari kuartal sebelumnya, tetapi naik 93% secara tahunan.

Mengapa ini penting?

Kenaikan biaya untuk menghasilkan 1 dolar nilai ekonomi aktual menunjukkan bahwa, relatif terhadap nilai aktual yang dihasilkan kuartal ini, diperlukan lebih banyak penerbitan (inflasi jaringan) untuk menjaga keamanan jaringan. Ini menunjukkan bahwa kecepatan penurunan biaya operasional/jaringan lebih cepat daripada penurunan pendapatan.

Sebagai referensi, biaya untuk menghasilkan 1 dolar REV di Ethereum kuartal pertama adalah 13,79 dolar.

Stablecoin

Pasokan stablecoin

Solana saat ini memiliki total stablecoin sebesar 15,9 miliar dolar, turun 2,7% kuartal ini, tetapi naik 18% secara tahunan. Ini mewakili 4,5% dari total pasokan stablecoin di seluruh kripto, menempatkan Solana di posisi setelah Ethereum, Tron, dan BNB.

Penerbit utama stablecoin di platform Solana:

Circle/USDC: 9 miliar dolar (turun 16% kuartal ini, turun 11% secara tahunan).

Tether/USDT: 3,5 miliar dolar (naik 27% kuartal ini, naik 46% secara tahunan).

Paypal/USDPY: 720 juta dolar (turun 23% kuartal ini, tetapi naik 440% secara tahunan).

Paxos/USDG: 940 juta dolar (naik 8% kuartal ini, naik 1021% secara tahunan).

World Liberty Finance/USD1: 884 juta dolar (naik 670% kuartal ini).

Solstice/USX: 355 juta dolar (naik 16% kuartal ini).

Kami memperkirakan bahwa Solana akan melihat lebih banyak inovasi stablecoin di bidang berikut:

Layanan pengiriman uang, pembayaran gaji, biaya kartu/pertukaran dari perusahaan fintech di Amerika Latin. Beberapa contoh menjanjikan termasuk Rain, Morse, dan Takenos.

Penggunaan stablecoin untuk menyediakan solusi pembayaran gaji baru dari perusahaan fintech berlisensi di AS. Kami percaya ini mungkin muncul setelah disahkannya RUU Clarity, dan kami tetap yakin bahwa pemenang akhir dari penerbit stablecoin akan menawarkan rangkaian layanan seputar token tersebut.

Kecepatan peredaran stablecoin

Kecepatan peredaran stablecoin yang efektif mengukur tingkat perputaran harian dari setiap dolar stablecoin di on-chain. Indikator ini menyaring transaksi palsu dan siklus transaksi, menghasilkan kecepatan peredaran nyata, diukur dari jumlah transfer dolar bersih harian dibagi pasokan peredaran. Nilai ini meningkat menunjukkan peningkatan aktivitas ekonomi di jaringan Solana.

Rata-rata kecepatan peredaran stablecoin kuartal pertama adalah 0,07, turun 69% dari kuartal sebelumnya, tetapi naik 29% secara tahunan.

Nilai 0,07 ini menunjukkan bahwa sekitar 7% dari pasokan stablecoin beredar setiap hari. Sebagai referensi, di Ethereum L1, kecepatan peredaran stablecoin selama kuartal pertama adalah 2.

Dengan pengembangan perusahaan fintech baru di Solana yang berintegrasi dengan regulasi baru, kami memperkirakan kecepatan peredaran stablecoin akan meningkat secara bertahap dalam beberapa tahun ke depan, dan ketergantungan terhadap siklus/risiko “risiko preferensi” dan spekulasi akan berkurang.

Tokenomics

Net Dilusi

Net dilusi = jumlah penerbitan protokol harian dikurangi pembakaran SOL / pasokan beredar (annualized). Nilai positif dari net dilusi bersifat dilusif bagi pemegang SOL (yang tidak di-stake).

Net dilusi SOL kuartal pertama (annualized) adalah 4,38%, turun 5,3% dari kuartal sebelumnya, dan turun 7,7% secara tahunan. Faktor pendorong:

Penerbitan SOL: 6,26 juta token di kuartal ini (lebih rendah dari 6,45 juta di kuartal sebelumnya)

Pembakaran SOL: 677.000 token di kuartal ini (lebih tinggi dari 637.000 di kuartal sebelumnya)

Hasil bersih: 6,19 juta token SOL baru diterbitkan (inflasi tahunan 4,38%)

Perlu dicatat, berbeda dengan Ethereum, di Solana peningkatan aset staking tidak menambah jumlah SOL yang diperoleh validator. Ini berarti penerbitan SOL di jaringan selalu menurun (dengan tingkat deflasi tahunan 15%).

Dampaknya bagi validator/staker?

Ketika staking lebih banyak SOL di jaringan, jika biaya on-chain tidak cukup menutupi selisihnya, hasil staking akan menurun.

DeFi

Volume perdagangan DEX

Bidang ini meliputi 11 DEX publik dan 9 DEX swasta. Cerita utama di DeFi Solana tetap tentang pertumbuhan DEX swasta (yang kini mendominasi).

Rata-rata volume perdagangan harian DEX (total) kuartal pertama adalah 3,2 miliar dolar, turun 32% dari kuartal sebelumnya, dan turun 4% secara tahunan. Sebagai referensi, volume perdagangan harian rata-rata DEX di Ethereum L1 selama kuartal pertama adalah 2 miliar dolar, dan jika termasuk DEX L2, mencapai 3,6 miliar dolar.

DEX swasta menyumbang 60% dari total volume perdagangan (19 miliar dolar/hari), tetapi turun 14% kuartal ini.

Rata-rata volume perdagangan harian DEX publik kuartal ini adalah 1,3 miliar dolar, turun 47% dari kuartal sebelumnya, dan turun 37% secara tahunan.

DEX utama di Solana berdasarkan volume perdagangan:

HumidiFi DEX swasta: volume harian 613 juta dolar (turun 55% kuartal ini).

BisonFi DEX swasta: volume harian 574 juta dolar (naik 614%).

Meteora DEX publik: volume harian 447 juta dolar (turun 36%).

Raydium DEX publik: 298 juta dolar/hari (turun 69% kuartal ini, turun 60% secara tahunan).

Orca DEX publik: volume harian 278 juta dolar (turun 41% kuartal ini, turun 21% secara tahunan).

DeFi kecepatan peredaran

Kecepatan peredaran DeFi mengukur tingkat perputaran setiap dolar di dalam protokol DeFi. Ketika nilai ini lebih dari 1, berarti volume transaksi harian melebihi total nilai terkunci di DeFi. Rata-rata kecepatan peredaran selama kuartal pertama adalah 0,43, dengan perputaran rata-rata 43% dari TVL setiap hari. Nilai ini turun 7% dari kuartal sebelumnya dan 23% dari tahun ke tahun.

Ringkasan poin utama

Minggu lalu, kami menunjukkan bahwa tingkat dilusi jaringan adalah indikator terpenting untuk Ethereum. Untuk SOL, kami percaya bahwa kecepatan peredaran DeFi adalah yang paling penting. Mengapa?

Inti dari Solana adalah “DeFi cepat”. Kecepatan dan perputaran adalah faktor utama yang mendorong biaya jaringan. Ini juga alasan mengapa hasil aktual Solana tetap lebih tinggi dari Ethereum di 2024/2025. Kami percaya, kecepatan Solana akhirnya akan menjadikannya magnet modal dalam lingkungan dengan risiko preferensi tinggi. Ini membuat SOL menjadi aset yang sangat sensitif dan ber-beta tinggi.

Token perdagangan baru

Token perdagangan baru = jumlah token yang dibuat di platform peluncuran Solana.

Kuartal pertama, total dibuat 3 juta token di Solana, naik 42% dari kuartal sebelumnya, dan 21% secara tahunan. Pump Fun tetap menjadi yang terdepan, dengan 2,5 juta token baru di kuartal ini (menguasai 85% pangsa pasar). Kinerja Pump Fun selama pasar bearish sangat mengesankan dan tetap menjadi sorotan utama dalam ekosistem Solana (bersamaan dengan pertumbuhan DEX swasta). Sekali lagi, pendapatan yang dihasilkan aplikasi ini di kuartal pertama melebihi Solana L1.

Indikator Kinerja Utama Nilai Wajar

Penutup

Dalam siklus sebelumnya, Solana adalah “surga spekulan”, dan juga menarik lebih banyak pengguna kripto daripada blockchain lain. Ini memungkinkan jaringan: membangun sebagai platform pengembangan aplikasi kripto tercepat dan paling menguntungkan (Pump, Axiom, Jupiter, dll), serta melakukan pengujian tekanan infrastruktur jaringan (dan berhasil).

Saat ini, meskipun pengembang mungkin tidak lagi “terbakar” seperti tahun 2022, jaringan ini pasti sedang mengalami fase reset terbaru. Melihat ke depan, kami mengidentifikasi lima pilar utama yang mungkin menentukan keberhasilan Solana dalam ekspansi berikutnya:

Aplikasi transaksi ritel/consumer. Selama bertahun-tahun, VC kripto telah mendanai aplikasi “game” on-chain. Tapi sebenarnya, tidak ada “game” sejati di bidang kripto. “Game” di sini merujuk pada trading ritel, yang bisa dikatakan sebagai use case paling berharga di kripto. Seperti yang disebutkan dalam laporan, bahkan di pasar bearish saat ini, Pump Fun tetap menjadi sorotan utama Solana. Tim saat ini fokus memperbaiki pengalaman mobile agar menjadi aplikasi sosial/trading mainstream (bukan terminal desktop native kripto).

Pasar kontrak perpetual. Solana perlu bersaing dengan Hyperliquid di bidang ini. Perlu dicatat, DEX kontrak perpetual terpopuler di Solana (Drift) diserang pada 1 April, hampir setengah dari TVL-nya dicuri hacker. Ini adalah pukulan besar bagi ekosistem, karena sudah kehilangan keunggulan dalam kompetisi dengan Hyperliquid. Hal ini bisa membuka peluang bagi pesaing atau pengembang baru untuk meluncurkan proyek kontrak perpetual di Solana—ini perlu diwaspadai.

Memperkenalkan keuangan tradisional (TradFi). Untuk menjadi “Nasdaq di blockchain”, Solana perlu memiliki aset Nasdaq. Artinya, harus menarik penerbit aset yang ingin tokenisasi aset mereka (saham, obligasi, dll). Selain regulasi, menemukan insentif yang efektif bagi penerbit mungkin menjadi hambatan terbesar. Butuh waktu.

Menjadi blockchain publik terkemuka yang melayani perusahaan yang membangun produk keuangan berbasis stablecoin, terutama di pasar berkembang seperti Amerika Latin.

Terus memenangkan “perang pengembang”. Dibandingkan dengan rekan di kripto, cara operasional Solana Foundation mirip perusahaan teknologi yang dikelola dengan baik. Oleh karena itu, Solana sering memiliki cadangan pengembang yang lebih kuat, yang didukung oleh program global “Hackathon” untuk mencari dan membantu pengembang bergabung dengan Solana. Organisasi dan investasi berkelanjutan di bidang ini sangat penting untuk keberhasilan jaringan. Sebagai referensi, jumlah pengembang penuh waktu di Solana saat ini turun 32%, sedangkan di Ethereum turun 29%.