Mengapa Coinbase adalah pemenang terbesar di balik USDC?

Penulis | insights4vc

Terjemahan | Deep潮 TechFlow

Tautan asli:

Pengantar: Circle telah terdaftar di NYSE, kode saham CRCL. Tapi sebenarnya, perusahaan ini menjalankan bisnis apa? Artikel ini berdasarkan laporan tahunan FY2025 mereka, mengurai struktur pendapatan Circle, model cadangan, pengaturan pembagian hasil dengan Coinbase, serta kondisi pertumbuhan USDC dan EURC.

Inti penilaian yang diambil penulis: Pada dasarnya, Circle adalah perusahaan infrastruktur keuangan yang sensitif terhadap suku bunga, yang menghasilkan pendapatan dari bunga cadangan, bukan dari langganan platform perangkat lunak atau biaya transaksi. Penilaian ini langsung mempengaruhi logika valuasinya.

Berikut isi lengkapnya:

Pemahaman tentang Circle, pertama-tama harus diposisikan sebagai perusahaan “pendapatan dari cadangan”, bukan platform perangkat lunak atau pembayaran skala besar. Model keuntungannya sangat bergantung pada saldo stablecoin, suku bunga jangka pendek, dan bagian dari pendapatan cadangan yang benar-benar tersisa setelah berbagi hasil.

Data FY2025 menunjukkan hal ini dengan sangat jelas: total pendapatan dan pendapatan dari cadangan sebesar 2,747 miliar dolar AS, di mana pendapatan dari cadangan menyumbang 2,637 miliar dolar AS, dan pendapatan lain hanya 110 juta dolar AS. Oleh karena itu, kinerja keuangan Circle baru-baru ini terutama bergantung pada tiga variabel: rata-rata peredaran USDC, tingkat pengembalian cadangan aktual, dan pengaturan pembagian hasil mitra (terutama kontrak dengan Coinbase) serta struktur ekonominya.

Total pendapatan dan pendapatan dari cadangan di FY2025 meningkat dari 1,676 miliar dolar AS di FY2024 menjadi 2,747 miliar dolar AS, pertumbuhan yang kuat. Pendapatan dari cadangan naik dari 1,661 miliar dolar AS menjadi 2,637 miliar dolar AS, dan pendapatan lain dari 15 juta dolar AS menjadi 110 juta dolar AS. Meski begitu, kerugian bersih yang dialami pemegang saham biasa di FY2025 tetap mencapai 70 juta dolar AS, dengan biaya operasional yang melonjak, termasuk biaya gaji sebesar 845 juta dolar AS.

Gambar: Indikator keuangan utama FY2025 Circle

Pada tahun 2026, perdebatan utama bukanlah apakah Circle sedang memperluas wilayah operasinya, tetapi apakah ekspansi ini benar-benar tercermin dalam data keuangan. Variabel kunci tetap: apakah saldo USDC dapat terus bertambah, bagaimana tingkat pengembalian cadangan berkembang dalam lingkungan suku bunga yang menurun, apakah biaya distribusi akan tetap tinggi dalam jangka panjang, dan apakah kecepatan skala pendapatan baru seperti CCTP, CPN, USYC dapat mengikuti pertumbuhan basis pendapatan dari cadangan.

Pada tahap ini, batas strategi Circle sedang berkembang dengan jelas, tetapi kerangka investasi inti tidak berubah: mereka tetap perusahaan infrastruktur keuangan yang pendapatannya didominasi oleh pendapatan dari cadangan, bukan platform yang didorong oleh pendapatan dari langganan atau biaya transaksi. Nilai opsi platform semakin jelas, terutama terkait pengembangan Arc, CPN, dan aliran pendapatan non-cadangan. Namun, struktur pendapatan FY2025 yang diungkapkan masih mendukung kerangka analisis yang berfokus pada saldo cadangan, tingkat pengembalian cadangan, dan mekanisme pembagian hasil distribusi. Sampai proporsi pendapatan non-cadangan meningkat secara signifikan, model pendapatan dari cadangan akan tetap menjadi faktor utama yang mempengaruhi sensitivitas keuntungan Circle dan inti dari perdebatan valuasinya.

Analisis mendalam USDC dan EURC

USDC

USDC adalah mesin ekonomi utama Circle saat memasuki tahun 2026. Dalam laporan FY2025, Circle mengungkapkan bahwa per 31 Desember 2025, peredaran USDC mencapai 75,266 miliar dolar AS. Halaman produk USDC Circle kemudian menunjukkan bahwa per 16 Maret 2026, peredaran mencapai 79,2 miliar dolar AS. Dari data ini, dari akhir tahun hingga pertengahan Maret, peredaran USDC bertambah sekitar 3,9 miliar dolar AS, dengan pertumbuhan sekitar 5,2%. Tidak meledak, tetapi menunjukkan bahwa basis yang kuat di 2025 terus berkembang secara bersih.

Gambar: Pasokan stablecoin USDC (sumber: Allium)

Tahun 2025 merupakan tahun pertumbuhan yang kuat untuk USDC. Pada Q4 2025, peredaran USDC meningkat 72% secara tahunan menjadi 753 miliar dolar AS, volume transaksi di blockchain USDC meningkat 247% menjadi 11,9 triliun dolar AS. Rata-rata peredaran USDC sepanjang tahun mencapai 64,87 miliar dolar AS, lebih tinggi dari 33,34 miliar dolar AS di FY2024, tetapi tingkat pengembalian cadangan di FY2025 hanya 4,1%, lebih rendah dari 5,0% di FY2024. Kesimpulan utamanya: pertumbuhan pendapatan tahun 2025 didorong oleh peningkatan saldo, bukan kenaikan tingkat pengembalian, karena tingkat pengembalian cadangan menurun secara tahunan.

Circle juga mengungkapkan beberapa indikator operasional yang menunjukkan bahwa USDC adalah alat uang berputar cepat, bukan jaminan statis. Pada FY2025, volume pencetakan USDC mencapai 257,5 miliar dolar AS, volume penebusan 226,1 miliar dolar AS; pangsa pasar stablecoin di akhir tahun adalah 28% (berdasarkan data pasar pihak ketiga); jumlah dompet aktif mencapai 6,8 juta (menurut definisi Circle). Volume pencetakan dan penebusan sebesar ini menunjukkan adanya perputaran transaksi yang besar, kemungkinan berasal dari penyelesaian di bursa, routing likuiditas, manajemen jaminan, dan aliran dana DeFi, bukan sekadar membeli dan menahan aset cadangan. Circle tidak secara terbuka memisahkan data penggunaan ini secara rinci.

Narasi pembayaran USDC semakin meyakinkan, tetapi masih dalam tahap awal dibandingkan model pendapatan dari cadangan. Visa telah secara resmi meluncurkan fitur penyelesaian USDC di AS, mendukung penyelesaian sebagian kewajiban VisaNet di blockchain tertentu, dan dapat dilakukan di luar jam operasional bank tradisional. Circle memandang ini sebagai bukti bahwa USDC dapat berfungsi sebagai aset penyelesaian berkelanjutan, bukan hanya alat transaksi native kripto. Meskipun skala saat ini kecil dibandingkan jaringan Visa secara keseluruhan, analisisnya penting: ini adalah salah satu sinyal paling jelas bahwa USDC sedang diposisikan sebagai bagian dari infrastruktur pembayaran dunia nyata.

Kemitraan distribusi untuk konsumen dan usaha kecil juga berkembang. Pada 18 Desember 2025, Circle mengumumkan kerja sama dengan Intuit, mengintegrasikan fungsi USDC ke TurboTax, QuickBooks, dan Credit Karma. Secara strategis, ini memperkuat argumen bahwa Circle mendorong USDC keluar dari ruang transaksi dan pengguna kripto native, menuju alur kerja keuangan arus utama. Tetapi jalur monetisasi masih tidak jelas — Circle tidak mengungkapkan harga, komisi, atau struktur pembagian hasil dari integrasi ini, sehingga kemajuan distribusi ini tidak boleh disalahartikan sebagai bukti pendapatan pembayaran yang tinggi.

Dari segi struktur pasar, Circle dan Polymarket mengumumkan bahwa Polymarket akan memigrasi USDC dari jembatan Polygon (USDC.e) ke USDC native dalam beberapa bulan ke depan. Ini menunjukkan bahwa Circle secara aktif mendorong pengurangan ketergantungan pada likuiditas jembatan dan memperluas distribusi USDC native di berbagai chain. Penggunaan USDC native dapat meningkatkan transparansi penebusan, mengurangi kompleksitas lintas chain, dan lebih sesuai dengan prioritas regulasi. Tetapi, migrasi ini juga mengungkap tantangan struktural stablecoin: fragmentasi melalui jembatan, likuiditas lintas chain yang masih memerlukan biaya dan friksi, bukan sekadar masalah teknis.

Secara keseluruhan, USDC adalah alat hybrid: pertama, sebagai aset penyelesaian utama di bursa dan platform; kedua, sebagai dolar digital berputar cepat di blockchain untuk jaminan, routing likuiditas, dan infrastruktur pasar kripto; ketiga, dalam integrasi tertentu, mulai menjadi jalur penyelesaian institusional yang baru. Bukti pertumbuhan pembayaran semakin meningkat, terutama melalui penyelesaian Visa, integrasi dengan Intuit, dan pembangunan infrastruktur Circle secara umum. Tetapi, kekuatan ekonomi utama yang diungkapkan Circle tetap berasal dari pendapatan cadangan dari USDC, bukan dari biaya transaksi yang dihasilkan oleh aktivitas pembayaran.

EURC

EURC memiliki posisi strategis yang penting, meskipun kontribusi ekonomi langsungnya masih terbatas. Kerangka regulasi di Eropa sangat relevan di sini. MiCA (Peraturan UE 2023/1114) mulai berlaku pada 2023, dan aturan token referensi aset serta token uang elektronik berlaku mulai 30 Juni 2024, serta secara lebih luas mulai berlaku penuh pada 30 Desember 2024. Jadwal ini penting karena stablecoin euro yang diatur di bawah MiCA mendapatkan status “kepatuhan regulasi dan peringkat” lebih awal dibandingkan banyak aset kripto lainnya, meningkatkan kepercayaan terhadap penerbit dan bursa yang mematuhi regulasi tersebut.

Circle mengungkapkan bahwa per 31 Desember 2025, jumlah EURC yang beredar adalah 309.6 juta euro. Pada 16 Maret 2026, halaman EURC Circle menunjukkan peredaran sebesar 382,8 juta euro. Dari data ini, dari akhir tahun hingga pertengahan Maret, EURC bertambah sekitar 73 juta euro, dengan pertumbuhan sekitar 23,6%. Jumlah absolutnya masih kecil dibandingkan USDC, tetapi tingkat pertumbuhannya menunjukkan adanya daya tarik dari basis yang lebih rendah.

Ukuran pasar stablecoin euro secara keseluruhan masih kecil. Menurut Reuters pada September 2025, total stablecoin berbasis euro sekitar 620 juta dolar AS, sementara total penerbitan stablecoin global sekitar 300 miliar dolar AS. Meski ada pertumbuhan selanjutnya, jumlah EURC yang beredar per Maret 2026 menunjukkan bahwa EURC mungkin termasuk salah satu stablecoin euro terbesar berdasarkan volume pasokan.

Circle memosisikan EURC sebagai token yang sesuai dengan persyaratan MiCA, mendukung Avalanche, Base, Ethereum, Solana, dan Stellar, serta berjanji akan menerbitkan laporan bukti secara bulanan. Secara strategis, nilai EURC bagi Circle mungkin lebih dari kontribusi keuangan langsung saat ini: membantu menegaskan posisi regulasi di Eropa, mendukung alur kerja euro-dolar di blockchain, dan meningkatkan prioritas kebijakan digital currency di Eropa. Laporan Reuters akhir 2025 juga menunjukkan bahwa institusi dan pembuat kebijakan di Eropa semakin fokus membangun infrastruktur stablecoin dolar sebagai alternatif, mendukung argumen nilai opsi ini.

Dalam 12-24 bulan ke depan, EURC lebih cocok dipandang sebagai lapisan penggerak (enabling layer) daripada sumber keuntungan utama. Basisnya yang kurang dari 5 miliar euro dan Circle tidak mengungkap data pendapatan EURC secara terpisah. Untuk menjadi signifikan secara finansial, EURC perlu mengalami tiga hal: pertumbuhan volume pasokan euro yang substansial, adopsi pembayaran dan keuangan di luar pasar modal kripto asli, dan jalur distribusi yang menghindari pengulangan model pembagian hasil yang berat seperti di USDC. Dengan kata lain, EURC secara strategis sudah penting, tetapi secara keuangan belum menjadi penggerak utama.

Analisis keuangan FY2025 dan indikator kunci

Data keuangan FY2025 Circle kembali menegaskan bahwa mereka adalah perusahaan pendapatan dari cadangan. Total pendapatan dan pendapatan dari cadangan sebesar 2,747 miliar dolar AS, lebih tinggi dari 1,676 miliar dolar AS di FY2024. Pendapatan dari cadangan mencapai 2,637 miliar dolar AS (FY2024: 1,661 miliar), dan pendapatan lain 110 juta dolar AS (FY2024: 15 juta). Pertumbuhan tahunan hampir seluruhnya berasal dari ekspansi pendapatan dari cadangan, bukan perubahan besar dalam struktur pendapatan ke arah perangkat lunak atau biaya transaksi.

Gambar: Struktur pendapatan FY2025 Circle

Gambar: Rincian struktur biaya FY2025 Circle

Struktur biaya juga merupakan bagian penting dari kerangka analisis. Biaya distribusi dan transaksi di FY2025 mencapai 1,662 miliar dolar AS, meningkat dari 1,011 miliar dolar AS di FY2024. Biaya operasional naik dari 492 juta dolar AS menjadi 1,179 miliar dolar AS, termasuk biaya gaji sebesar 845 juta dolar AS (tahun sebelumnya: 263 juta dolar AS). Ini mengonfirmasi bahwa pendapatan dari cadangan yang lebih tinggi menciptakan margin laba kotor, tetapi sebagian besar dibagi ke mitra dan kemudian diimbangi oleh biaya operasional yang melonjak.

Untuk mengukur leverage operasional, RLDC (Recurring Layered Distribution Cash) lebih berguna daripada pendapatan top-line. Circle mengungkapkan bahwa FY2025 RLDC adalah 1,083 miliar dolar AS, naik dari 659 juta dolar AS di FY2024; margin RLDC stabil di sekitar 39% selama dua tahun. Margin laba yang stabil ini menunjukkan bahwa biaya distribusi secara umum mengikuti pertumbuhan pendapatan dari cadangan, dan kenaikan suku bunga serta saldo yang lebih besar tidak secara struktural meningkatkan margin keuntungan yang tersisa.

Sinyal leverage operasional yang lebih jelas muncul dari penyesuaian manajemen, bukan dari laporan GAAP. Circle mengungkapkan bahwa FY2025 biaya operasional yang disesuaikan adalah 508 juta dolar AS, dan mereka memperkirakan biaya operasional yang disesuaikan untuk FY2026 berkisar antara 570 juta hingga 585 juta dolar AS. Ini menunjukkan bahwa perusahaan berencana untuk terus berinvestasi dalam pertumbuhan, bukan beralih ke fase panen.

Gambar: Item utama neraca Circle FY2025

Neraca juga mendukung interpretasi tertentu tentang model bisnis. Per 31 Desember 2025, Circle melaporkan sekitar 75,068 miliar dolar AS dalam bentuk kas dan setara kas yang terisolasi untuk pemegang stablecoin, serta 74,913 miliar dolar AS dalam simpanan pemegang stablecoin. Struktur ini konsisten dengan model penerbitan berbasis cadangan yang didukung oleh saldo terisolasi, bukan model neraca berbasis pinjaman tradisional.

Secara analitis, ini membuat Circle lebih dekat ke bisnis spread tipis (narrow interest margin) daripada perusahaan fintech dengan komisi tinggi, dengan syarat bahwa cadangan tersebut disebutkan sebagai milik token holder dan dirancang untuk isolasi kebangkrutan sesuai struktur yang diungkapkan.

Pratinjau Q1 2026 dan skenario FY2026 Bull, Base, Bear

Memasuki Q1 2026, lingkungan suku bunga tidak lagi menguntungkan seperti puncaknya siklus ini. Pada 16 dan 17 Maret 2026, Federal Reserve menetapkan suku bunga dana federal efektif sebesar 3,64%, dan SOFR sebesar 3,65%. Kerangka sensitivitas Circle mengacu pada rata-rata pengembalian 3,64% per Desember 2025. Artinya, pada awal 2026, lingkungan pengembalian cadangan masih jauh di bawah 5% yang diungkapkan di FY2024, dan lebih mendekati level akhir 2025, sehingga jika Circle ingin mempertahankan pertumbuhan pendapatan dari cadangan, saldo harus bertambah lebih banyak.

Pada awal Q1 2026, saldo USDC dan EURC secara relatif membaik dibandingkan akhir tahun sebelumnya, menunjukkan bahwa saldo rata-rata selama kuartal ini mungkin lebih tinggi dari Q4, mengimbangi lingkungan pengembalian yang lebih rendah.

Manajemen memberikan panduan FY2026 yang menunjukkan bahwa struktur pendapatan akan terus beragam, tetapi model ekonomi tidak berubah secara fundamental. Secara spesifik: pendapatan lain diperkirakan antara 150 juta hingga 170 juta dolar AS; margin RLDC sekitar 38% hingga 40%; biaya operasional disesuaikan antara 570 juta hingga 585 juta dolar AS. Ada dua sinyal utama: pertama, manajemen memperkirakan pendapatan non-cadangan akan meningkat; kedua, meskipun demikian, pendapatan ini tetap kecil dibandingkan pendapatan dari cadangan.

Skema Bullish. Peredaran USDC akan terus berkembang di Q1 dan Q2, didukung oleh peningkatan penggunaan untuk penyelesaian institusional, kecepatan transaksi yang lebih tinggi, dan kemajuan distribusi. Dalam skenario ini, meskipun tingkat pengembalian aktual tetap di level akhir 2025 dan awal 2026, pendapatan dari cadangan tetap kokoh. Biaya distribusi juga akan meningkat, tetapi ekonomi yang tersisa setelah distribusi mungkin cukup untuk menjaga margin keuntungan di atau mendekati panduan, bahkan dengan biaya operasional yang lebih tinggi. Ini adalah skenario “pertumbuhan saldo mengimbangi tekanan suku bunga”. Tren saldo saat ini dan ekosistem yang terus berkembang mendukung skenario ini, tetapi tetap bergantung pada volume transaksi dan adopsi yang berkelanjutan.

Skenario baseline. Dengan aktivitas transaksi dan penggunaan DeFi yang kembali normal, pertumbuhan USDC melambat ke tingkat satu digit secara kuartalan. Tingkat pengembalian cadangan dipatok sekitar 3% untuk jangka pendek, sejalan dengan EFFR dan SOFR. Dalam skenario ini, pendapatan dari cadangan stabil atau sedikit meningkat (tergantung saldo rata-rata), tetapi biaya distribusi tetap tinggi karena struktur pembagian hasil mitra tidak berubah. Margin RLDC tetap di kisaran 38-40%, menunjukkan kemajuan moderat secara top-line, tetapi terbatas dalam ekspansi margin struktural.

Skenario Bearish. Peredaran USDC stagnan atau menurun karena risiko preferensi risiko yang menurun, aliran keluar dana dari bursa, atau tekanan pangsa pasar, sementara suku bunga terus menurun dari level saat ini. Berdasarkan sensitivitas Circle, pengembalian yang lebih rendah akan mengurangi pendapatan dari cadangan, dan secara mekanis mengurangi biaya distribusi tertentu, tetapi efek bersihnya adalah RLDC melemah. Masalah ini lebih parah karena Circle telah menanggung biaya yang lebih tinggi di awal FY2026, sehingga penurunan saldo dan pengembalian akan menambah tekanan pada risiko konsentrasi mitra dan biaya operasional yang kaku.

Posisi Strategis dan Kompetisi

Deskripsi paling akurat tentang Circle adalah: operator jaringan mata uang digital yang diatur, dengan dua lapisan — — satu sebagai penerbit utama dan pengelola cadangan yang dominan secara keuangan saat ini, dan satu lagi sebagai aplikasi, interoperabilitas, dan layanan pengembang yang strategis tetapi secara ekonomi belum dominan. Perbedaan ini penting karena sebelum pendapatan non-cadangan menjadi lebih besar, valuasi, sensitivitas keuntungan, dan karakter risiko Circle tetap terkait erat dengan kebijakan moneter dan struktur pasar stablecoin.

Strategi opsi terpenting saat ini adalah Circle Payment Network (CPN). Pada April 2025, Circle meluncurkan konsep ini dan mengungkapkan bahwa hingga 20 Februari 2026, 55 institusi keuangan telah terdaftar, 74 sedang dalam proses verifikasi, dan volume transaksi tahunan yang dihitung berdasarkan 30 hari mencapai 5,7 miliar dolar AS. Ini adalah sinyal awal yang berarti dari pembentukan jaringan dan minat institusional. Tetapi tanpa pengungkapan tarif, kontribusi pendapatan, atau margin keuntungan, CPN lebih mudah diposisikan sebagai opsi strategis daripada sumber pendapatan langsung.

Satu lagi jalur non-cadangan yang kredibel adalah alat interoperabilitas. Circle mengungkapkan bahwa pada Maret 2025 mereka meluncurkan CCTP V2, yang memungkinkan transfer cepat yang dapat dikenai biaya transaksi saat digunakan oleh pelanggan. Ini adalah salah satu jalur monetisasi non-cadangan yang cukup kuat karena memberi harga pada kemampuan teknologi tertentu, bukan hanya mengandalkan volume penggunaan untuk menghasilkan nilai. Tetapi, pendapatan transaksi FY2025 yang diungkapkan masih sangat kecil, kontribusinya terhadap pendapatan cadangan bisa diabaikan saat ini.

Selain itu, akuisisi Hashnote oleh Circle memperkenalkan USYC, yang juga menarik secara strategis. Circle menggambarkan USYC sebagai representasi dari bagian dana pasar uang on-chain, terutama digunakan sebagai jaminan di pasar aset digital, dan mengungkapkan bahwa mereka memperoleh biaya termasuk fee kinerja dari USYC.

Ini adalah ekstensi yang masuk akal dari USDC, karena melayani kebutuhan jaminan dan margin yang tidak dapat sepenuhnya diselesaikan oleh stablecoin sendiri. Tetapi, saat ini tidak ada pengungkapan terpisah tentang aset, pendapatan, atau profitabilitas USYC, sehingga lebih merupakan bagian dari konstruksi strategi daripada faktor penggerak yang dapat dimodelkan secara mandiri.

Dalam hal kompetisi, pesaing paling langsung di pasar stablecoin dolar adalah Tether. Menurut Reuters pada Februari 2026, USDT memiliki peredaran sekitar 184 miliar dolar AS, menunjukkan keunggulan skala yang besar.

Keunggulan Circle tetap jelas: standar pengungkapan perusahaan publik, batasan aset cadangan yang lebih sesuai dengan regulasi baru, dan posisi yang lebih kuat dengan regulator dan jaringan pembayaran. Dalam arti ini, keunggulan kompetitif Circle lebih dari sekadar skala absolut, tetapi juga kepercayaan institusional dan keterbacaan regulasi.

Pesaing lain adalah PYUSD dari PayPal. Pada 17 Maret 2026, PayPal mengumumkan ekspansi PYUSD ke 70 pasar global. Keunggulan strategis PYUSD adalah: terintegrasi dalam jaringan pembayaran konsumen dan merchant global, berbeda dari jalur ekspansi Circle yang lebih berfokus pada bursa dan infrastruktur.

Keunggulan Circle saat ini adalah likuiditas USDC yang lebih dalam, skala yang lebih besar, dan integrasi yang lebih kuat dengan pasar kripto; sedangkan PYUSD menonjol karena terintegrasi dalam platform pembayaran utama dan dompet merchant.

Di Eropa, kompetisi di masa depan bisa menjadi lebih menantang. Reuters melaporkan bahwa beberapa bank besar Eropa seperti ING, UniCredit, dan BNP Paribas membentuk perusahaan bersama yang direncanakan meluncurkan stablecoin euro pada paruh kedua 2026. Regulasi dan diskusi tentang penguatan infrastruktur stablecoin euro sebagai alternatif terhadap dominasi dolar juga sedang berlangsung. Ini merupakan ancaman kompetitif jangka menengah, karena stablecoin euro yang didukung bank dan diatur secara ketat dapat menggabungkan kepercayaan regulasi dan distribusi perusahaan/bank, tetapi ini masih dalam tahap awal dan bukan pengganti langsung.

Kesimpulan

Data FY2025 Circle mendukung pandangan utama bahwa mereka adalah perusahaan pendapatan dari cadangan. Keuntungan terutama dipengaruhi oleh saldo stablecoin, tingkat pengembalian cadangan, dan struktur ekonomi mitra, bukan dari pendapatan perangkat lunak atau pembayaran. USDC dan EURC terus berkembang, dan inisiatif baru seperti CCTP, CPN, USYC memperkaya narasi strategis, tetapi secara keuangan, mereka masih bergantung pada basis pendapatan dari cadangan.

Oleh karena itu, kerangka utama tetap berfokus pada pertumbuhan saldo, sensitivitas terhadap suku bunga, dan beban biaya distribusi, terutama yang terkait dengan Coinbase.

Gambar: Laporan laba rugi Circle Internet Group Inc

Gambar: Neraca konsolidasi Circle Internet Group Inc — Bagian 1

Gambar: Neraca konsolidasi Circle Internet Group Inc — Bagian 2