SpaceX, OpenAI akan segera go public, dana indeks yang kamu beli mungkin akan dipaksa untuk "mengambil posisi di harga tinggi"

Sumber: Podcast Ben Felix

Ringkasan: Felix, PANews

Pengantar: Baru-baru ini, SpaceX milik Elon Musk secara rahasia mengajukan dokumen pendaftaran IPO ke SEC AS, dengan target peluncuran paling cepat Juni. Perusahaan berencana mengumpulkan dana sebesar 50-75 miliar dolar AS, dengan valuasi sekitar 1,75 triliun dolar AS, berpotensi menjadi IPO terbesar dalam sejarah.

Namun, di tengah kegembiraan pasar, beberapa pihak menunjukkan bahwa jenis IPO super ini adalah sebuah “bencana” bagi investor ritel, terutama bagi investor dana indeks. Ben Felix, Chief Investment Officer di PWL Capital, dalam podcast menyebut bahwa IPO super seperti SpaceX dan OpenAI adalah sebuah “penipuan” yang dirancang dengan cermat, dan berbagi apa arti IPO super yang akan datang bagi investor ritel dan portofolio mereka.

PANews telah merangkum inti dari podcast tersebut, berikut adalah isi lengkapnya.

Jika perusahaan swasta seperti SpaceX, OpenAI, dan Anthropic go public, mereka akan masuk ke jajaran perusahaan terbesar di dunia. Bagi investor dana indeks, ini berarti bahwa terlepas dari apakah Anda mendukung perusahaan-perusahaan ini atau tidak, dana Anda akan dipaksa membeli saham mereka.

Tujuan dana indeks adalah meniru kinerja pasar saham terbuka secara sempurna. Untuk mendekati pasar sebanyak mungkin, banyak aturan penyusunan indeks mengharuskan memasukkan perusahaan secepat mungkin setelah IPO. Dari sudut pandang representasi makro, ini tidak salah, tetapi dari sudut pandang pengembalian investasi, data historis menunjukkan bahwa membeli saham IPO secara buta biasanya hasilnya buruk.

Saat ini, dana indeks mengelola triliunan dolar, dan ketika sebuah saham baru masuk ke indeks utama, berarti sejumlah besar dana akan mengalir ke saham tersebut. Karena dana indeks dipaksa membeli, ini menyediakan likuiditas yang cukup bagi penjual dan mendorong harga saham naik. Hal ini sangat menguntungkan bagi pemegang saham perusahaan baru (seperti insider dan investor awal), tetapi tidak bagi investor dana indeks yang harus menjadi “penanggung beban” tersebut.

Perusahaan biasanya cenderung untuk melakukan IPO saat mereka yakin bisa menjual dengan harga tinggi. Artinya, ketika investor umum akhirnya bisa membeli saham ini di pasar sekunder, saat itulah insider perusahaan menganggap saham tersebut overvalued atau sangat tinggi harganya. Investor biasanya tidak ingin membeli saham yang overvalued, tetapi dana indeks tidak memiliki kebebasan tersebut. Apapun harga sahamnya, mereka harus membeli semua saham yang termasuk dalam indeks.

Aturan penggabungan IPO ke dalam indeks berbeda-beda. Misalnya, saat ini indeks S&P 500 mengharuskan saham diperdagangkan di bursa selama minimal 12 bulan sebelum bisa dimasukkan; sedangkan indeks S&P All Market mengizinkan saham memenuhi syarat dan masuk dalam waktu hanya 5 hari setelah listing, yang disebut “akses cepat”.

Menurut Bloomberg, S&P sedang mempertimbangkan untuk mengubah aturan indeks S&P 500 agar mempercepat masuknya IPO super seperti SpaceX; Nasdaq juga mempertimbangkan penyesuaian serupa untuk indeks Nasdaq 100.

Sebuah makalah tahun 2025 meneliti pengaruh “akses cepat” pada indeks CRSP US Total Market (yang dilacak oleh ETF besar seperti VTI, dan memasukkan saham dalam waktu maksimal 5 hari). Penulis menemukan bahwa, karena ekspektasi investor indeks akan memaksa pembelian, IPO yang masuk melalui jalur “akses cepat” cenderung berkinerja lebih baik daripada IPO non-akses cepat, dengan selisih lebih dari 5 poin persentase. Namun, keunggulan ini mencapai puncaknya pada hari indeks memasukkan saham dan kemudian menurun tajam dalam dua minggu berikutnya. Pada dasarnya, dana indeks sedang “dikejar” oleh lembaga perantara seperti hedge fund, yang tahu bahwa begitu saham memenuhi syarat indeks, dana indeks akan membelinya, dan ketika harga kembali mendekati harga IPO, dana indeks akan terus memegang saham tersebut. Penulis menyebut ini sebagai “pajak tersembunyi” yang dibayar oleh investor dana indeks, diibaratkan seperti calo yang menjual tiket konser secara ilegal.

Konsep penting lain terkait IPO super adalah “free float”, yaitu proporsi saham perusahaan yang tersedia untuk dibeli di pasar terbuka. Sebagian besar indeks utama memiliki persyaratan minimum free float, dan bobot saham ditentukan berdasarkan jumlah saham yang beredar bebas tersebut. Beberapa perusahaan saat IPO hanya melepas sebagian kecil dari total nilai pasar mereka, yang disebut “low float IPO”.

Menurut Financial Times, SpaceX berencana IPO dengan free float kurang dari 5%, jauh di bawah rata-rata. Bahkan jika valuasinya mencapai 1,75 triliun dolar AS, dengan hanya 5% free float, sebagian besar indeks hanya akan memberi bobot sekitar 88 miliar dolar AS, dan banyak indeks bahkan akan mengecualikan perusahaan ini sama sekali. Nasdaq sebelumnya mensyaratkan minimal 10% free float, tetapi setelah konsultasi terbuka baru-baru ini mereka menyetujui perubahan aturan yang mempercepat masuk IPO dan menghapus batas minimum free float.

Sebuah pandangan pesimis menyebutkan bahwa perubahan aturan Nasdaq untuk indeks Nasdaq 100 dilakukan agar SpaceX bisa terdaftar di bursa mereka. Jika SpaceX dimasukkan ke indeks Nasdaq, dana indeks akan dipaksa membeli secara besar-besaran. Ini adalah kabar baik bagi SpaceX, investor awalnya, dan Nasdaq, tetapi kemungkinan besar biaya ini akan ditanggung oleh investor indeks Nasdaq 100.

Meskipun ada perbedaan aturan, tidak diragukan lagi bahwa IPO super ini akan mengubah lanskap pasar terbuka. Sebuah artikel blog dari S&P Global menunjukkan bahwa hanya dari SpaceX, OpenAI, dan Anthropic, bobot mereka di indeks S&P Global bisa mencapai 2,9%, hampir setara dengan seluruh pasar Kanada. MSCI, penyedia indeks, dalam sebuah blog Februari 2026 memperkirakan dampak dari masuknya 10 perusahaan swasta terbesar (dengan valuasi SpaceX sekitar 800 miliar dolar saat itu, tetapi prinsipnya tetap berlaku): dengan free float 5%, hanya 4 perusahaan yang bisa masuk; dengan 10%, ada 7 perusahaan. MSCI juga menemukan bahwa bahkan dengan asumsi 25% free float, arus dana yang dipaksa masuk akibat perubahan indeks sangat besar: perusahaan baru akan menarik miliaran dolar masuk, sementara perusahaan besar yang sudah ada akan mengalami arus keluar miliaran dolar. Arus dana yang dipaksa ini akhirnya merugikan investor dana indeks.

Inti dari fenomena ini adalah: berinvestasi di IPO adalah salah satu strategi terburuk yang ada. Meskipun IPO sering mengalami lonjakan besar pada hari pertama, sebagian besar investor tidak bisa mendapatkan harga penawaran awal dan harus membeli setelah lonjakan di pasar terbuka, dengan kinerja berikutnya yang sangat buruk.

Fenomena kinerja buruk IPO ini bahkan memiliki istilah khusus: “misteri penawaran saham baru”, pertama kali diungkapkan dalam sebuah makalah tahun 1995. Makalah tersebut menemukan bahwa antara 1970 dan 1990, rata-rata pengembalian tahunan IPO hanya 5%, sedangkan perusahaan yang sudah terdaftar dengan skala serupa selama periode yang sama menghasilkan pengembalian 12%. Untuk mendapatkan pengembalian yang sama dalam 5 tahun, investor harus menginvestasikan 44% dari dana mereka di IPO.

Dimensional Fund Advisors (DFA) dalam studi tahun 2019 menganalisis lebih dari 6000 IPO dari tahun 1991-2018 dan menemukan bahwa portofolio IPO secara tahunan kalah sekitar 2% dari indeks pasar dan indeks saham kecil. Satu-satunya pengecualian adalah selama gelembung internet 1992-2000, ketika IPO teknologi kecil melonjak tinggi, tetapi kemudian mengalami kejatuhan yang terkenal. Penelitian menunjukkan bahwa karakteristik saham IPO mirip dengan “saham kecil dengan pertumbuhan tinggi, margin keuntungan rendah, dan ekspansi agresif”, yang sering disebut sebagai “saham sampah kecil”, sangat volatil dan secara jangka panjang tertinggal dari pasar.

Hal ini juga terbukti dari ETF yang khusus berinvestasi di IPO besar AS. Renaissance IPO ETF, yang didirikan sejak Oktober 2013, secara tahunan kinerjanya lebih rendah dari ETF pasar saham AS (VTI) lebih dari 6 poin persentase. Database pengembalian IPO yang disusun oleh pakar IPO Jay Ritter menunjukkan bahwa dari 1980 hingga 2023, membeli dan menahan saham IPO selama tiga tahun secara rata-rata kalah 19 poin persentase dari pasar.

Performanya bahkan lebih buruk jika IPO memiliki free float rendah, karena pasokan saham yang terbatas akan memperbesar fluktuasi harga akibat permintaan yang terkonsentrasi. Inilah yang diperkirakan akan dilakukan oleh OpenAI dan SpaceX.

Data yang dibagikan Ritter menunjukkan bahwa sejak 1980, hanya 11 IPO dengan free float di bawah 5% dan penjualan selama 12 bulan terakhir minimal 10 juta dolar AS. Dari jumlah tersebut, 10 di antaranya kalah dari pasar dalam tiga tahun, dengan rata-rata tertinggal sekitar 50% dari harga saat IPO dan lebih dari 60% dari harga penutupan hari pertama. Ini menunjukkan bahwa pasokan terbatas memang mendorong lonjakan harga awal, tetapi kemudian sering diikuti penurunan besar-besaran.

Selain itu, rasio harga terhadap penjualan (P/S) dari IPO biasanya sangat tinggi saat listing. Jika SpaceX IPO dengan valuasi 1,75 triliun dolar AS, rasio P/S-nya akan melebihi 100. Sebagai perbandingan, perusahaan dengan rasio P/S tertinggi di indeks S&P 500 saat ini adalah Palantir dengan 73, sedangkan rata-rata indeks S&P hanya sekitar 3,1.

Secara umum, valuasi tinggi biasanya berkorelasi dengan pengembalian masa depan yang lebih rendah. Bagi investor dana indeks, masalah ini menjadi lebih kompleks. Ketika perusahaan swasta besar melakukan IPO dengan valuasi tinggi, mereka mengubah lanskap pasar secara luas. Sebagai respons, indeks harus menyesuaikan kembali agar tetap mencerminkan pasar yang lebih luas.

Indeks berbasis kapitalisasi pasar harus melakukan penyesuaian ulang untuk mencerminkan perubahan komposisi pasar, yang secara implisit berarti dana indeks terlibat dalam “timing pasar” secara pasif. Masalahnya, ini biasanya adalah timing pasar yang sangat buruk. Perusahaan cenderung menerbitkan saham saat valuasi tinggi dan membeli kembali saham saat valuasi rendah. Jadi, saat dana indeks berusaha mengikuti indeks, mereka akhirnya membeli tinggi dan menjual rendah.

Sebuah makalah tahun 2025 memperkirakan bahwa “timing pasif” akibat rebalancing indeks ini menyebabkan penurunan kinerja portofolio sebesar 47 hingga 70 basis poin (0,47% - 0,70%) setiap tahun.

Seiring waktu, perusahaan semakin lama bertahan sebelum IPO, dan akankah investor biasa sebaiknya mencoba mencari peluang investasi di perusahaan swasta sebelum IPO? Ada beberapa masalah serius di sini:

Bias overhang: Untuk setiap SpaceX atau OpenAI yang kita dengar, ada ribuan perusahaan swasta gagal atau tidak tumbuh. Bias overhang di pasar swasta jauh lebih kejam daripada di pasar terbuka.

Biaya tersembunyi yang tinggi: Biaya dan pengeluaran terkait investasi di perusahaan swasta sering kali menghabiskan sebagian besar keuntungan. Sebuah laporan Wall Street Journal menyebutkan bahwa sebuah SPV yang dirancang untuk membeli saham SpaceX mengenakan biaya awal hingga 4%, dan mengambil 25% dari keuntungan masa depan sebagai fee. Ada juga risiko struktur yang kompleks, kepemilikan yang tidak jelas, dan risiko penipuan murni.

Likuiditas yang hilang dan kerugian abnormal: Kecuali Anda adalah karyawan internal, lembaga keuangan yang mengelola akses ke saham swasta tidak akan memberi Anda “rejeki nomplok” secara cuma-cuma. Contohnya, ETF ERS Shares Private-Public Crossover (XOVR) membeli SpaceX melalui SPV pada Desember 2024. Meskipun valuasi SpaceX kemudian melonjak, karena kurangnya likuiditas SPV, ETF ini memegang aset yang sangat tidak likuid, menghadapi berbagai masalah nyata. Akibatnya, ETF ini tidak hanya mengalami kerugian absolut, tetapi juga tertinggal jauh dari pasar.

Seperti yang dikatakan Jeff Ptak dari Morningstar: “Dalam investasi, semakin Anda menginginkan sesuatu, semakin Anda harus meragukan keinginan awal Anda untuk memilikinya.” Investor yang terlalu ingin mendapatkan bagian dari IPO ini akhirnya justru menimbulkan risiko besar.

Bagi investor dana indeks, IPO super ini akan secara tak terhindarkan mempengaruhi indeks pasar dan dana yang melacaknya, terutama saat perusahaan-perusahaan ini masuk melalui “akses cepat”. Karena mekanisme indeks, dana indeks akan membeli saham IPO ini secara buta di berbagai harga, dan volume pembelian yang besar bahkan bisa mendorong harga naik lebih tinggi lagi.

Jika Anda adalah investor dana indeks, ini adalah biaya tersembunyi yang terus Anda bayar, atau bagian dari kehidupan berinvestasi secara indeks yang harus Anda terima. Anda bisa memilih untuk terus menanggungnya, atau mencari produk alternatif yang tidak otomatis membeli saham IPO. Pada akhirnya, hampir tidak mungkin bagi orang biasa untuk mendapatkan saham swasta langka ini sebelum IPO; saat semua orang berebut, harga yang tinggi dan ambang batas akses akan menghabiskan sebagian besar keuntungan yang Anda harapkan.