Mitra Dragonfly, Haseeb: Apakah USDe benar-benar terputus?

13 Oktober

Selama krisis pasar, harga USDe di platform perdagangan utamanya Curve hanya turun sebesar 0,3%.

Ditulis oleh : Haseeb Qureshi, Mitra di Dragonfly Disusun oleh : Luffy, Foresight News

Saya melihat banyak diskusi tentang pemisahan Ethena selama gejolak pasar akhir pekan ini. Situasinya adalah bahwa USDe ( stablecoin yang diterbitkan oleh Ethena) sempat terpisah hingga sekitar 0,68$ sebelum pulih. Ini adalah grafik yang disebutkan semua orang.

Setelah menyelami data dan berbicara dengan beberapa orang dalam beberapa hari terakhir, saya dapat dengan jelas menyatakan bahwa pernyataan ini salah; USDe tidak terputus.

Satu poin penting yang harus dipahami adalah bahwa tempat dengan likuiditas tertinggi untuk USDe tidak ada di platform pertukaran, tetapi di Curve. Ada ratusan juta dolar likuiditas yang menunggu di Curve, sementara platform manapun hanya memiliki puluhan juta dolar likuiditas.

Jika Anda hanya melihat grafik USDe di beberapa platform, tampaknya telah terlepas. Tetapi jika Anda menumpangkan lokasi likuiditas USDe lainnya, Anda akan mendapatkan gambaran yang berbeda.

Kita dapat melihat bahwa meskipun harga USDe telah jatuh di setiap platform terpusat, itu tidak seragam. Satu platform sempat jatuh ke 0,95$ sebelum cepat pulih, sementara penurunan di platform lain sangat signifikan dan membutuhkan waktu lama untuk kembali ke paritas. Sementara itu, harga di Curve hanya turun sebesar 0,3%. Bagaimana menjelaskan perbedaan ini?

Jangan lupa bahwa setiap platform mengalami beban yang sangat besar hari itu, menandai peristiwa likuidasi terbesar dalam sejarah cryptocurrency. Beberapa sangat tidak stabil, dengan kegagalan API menghambat fungsi setoran dan penarikan, para pembuat pasar tidak dapat memindahkan posisi mereka, dan tidak ada yang bisa campur tangan untuk arbitrase.

Seolah-olah ada kebakaran di sebuah platform, tetapi semua jalur terblokir, mencegah petugas pemadam kebakaran untuk mengaksesnya. Ini membuat situasi di luar kendali, tetapi hampir di mana-mana saja, kebakaran tersebut segera dipadamkan oleh jembatan likuiditas. Seperti yang ditunjukkan Guy dalam postingannya, karena masalah ketidakstabilan yang sama, USDC juga sempat terlepas dari beberapa sen di beberapa platform, tetapi itu hanya karena likuiditas tidak bisa masuk.

Jadi, mengapa penurunan harga di satu platform melebihi yang lainnya?

Jawaban memiliki dua aspek. Pertama, beberapa platform tidak memiliki hubungan tingkat satu dengan Ethena, yang menghalangi pencetakan dan pembelian langsung ( platform lain telah mengintegrasikan fitur ini ), yang memungkinkan pembuat pasar untuk tetap berada di platform untuk arbitrase. Ini sangat penting; jika tidak, pembuat pasar harus menarik uang untuk arbitrase peg lalu mengembalikan posisi mereka. Saat terjadi kegagalan API selama krisis, tidak ada yang bisa melakukan itu.

Kedua, pelaksanaan oracle dari beberapa platform sangat buruk, mulai melikuidasi posisi yang seharusnya tidak dilikuidasi; mekanisme likuidasi yang baik tidak seharusnya aktif saat terjadi flash crash. Jika Anda bukan platform perdagangan utama untuk suatu aset, Anda seharusnya merujuk pada harga dari platform utama. Jika Anda hanya melihat buku pesanan Anda sendiri, Anda akan melikuidasi terlalu banyak. Ini memicu reaksi berantai. Ini juga merupakan alasan penting mengapa beberapa platform mengganti rugi pengguna yang telah dilikuidasi di USDe. Mereka hanya melihat harga mereka sendiri daripada harga eksternal yang sebenarnya, sehingga melakukan kesalahan.

Ini adalah kejadian flash crash yang spesifik untuk beberapa platform, yang seharusnya dapat dihindari dengan struktur pasar yang lebih baik. USDe telah mempertahankan stabilitas relatif dalam pegnya di Curve sepanjang hari. Ini benar-benar berbeda dari situasi depeg yang dijelaskan.

Jika Anda ingat tentang USDC selama krisis Silicon Valley Bank pada tahun 2023, itu adalah skenario depeg yang nyata. Harga USDC jatuh di setiap platform, dan tidak ada tempat di mana Anda bisa menjual USDC seharga 1$. Penebusan sebenarnya ditangguhkan, jadi 0,87$ adalah harga sebenarnya, yang merupakan definisi dari depeg.

Kali ini, itu hanya ketidaksesuaian harga yang spesifik untuk beberapa platform. Ini adalah pelajaran penting untuk infrastruktur pasar, tetapi jika Anda mencoba untuk menyimpulkan mekanisme USDe dari peristiwa akhir pekan ini, sangat penting untuk memahami nuansanya.

Sepanjang acara, USDe sepenuhnya terkolateral dengan nilai 1$ di platform perdagangan utama, dan karena fluktuasi harga, jaminannya sebenarnya meningkat selama akhir pekan. Artinya, ketidakstabilan pasar ini pada akhirnya memberikan keuntungan, karena memberikan pelajaran bagi seluruh industri.

Singkatnya: USDe tidak terdepeg; ini adalah harga di beberapa platform yang bermasalah.