Hong Kong reporte un délai dans l'octroi de licences pour les stablecoins, il est conseillé de ne pas attendre inutilement VA dealing et VA custody

Rédigé par : Me Shao Jiadian

L’attribution des licences pour les stablecoins à Hong Kong n’a toujours pas été officialisée à ce jour ; la première réaction du marché est généralement en deux mots : le report.

L’image ci-dessus provient du site officiel de la Banque centrale de Hong Kong

Mais, à mon avis, ce qui mérite vraiment d’être discuté ici ne se limite pas à « pourquoi cela a été retardé ». C’est surtout que cela met à nouveau en évidence un problème plus réaliste : pour les licences liées aux crypto-actifs, Hong Kong suit toujours une logique typique de mise en œuvre prudente.

Même des sujets tels que les stablecoins, qui ont déjà fait l’objet de maintes préparations officielles et dont le rythme législatif est relativement clair, ne se concrétisent pas aussi facilement que ce que le marché anticipait. Alors, pour les nombreuses institutions de paiement qui attendent les licences VA dealing (service de transactions d’actifs virtuels) et VA custody (service de garde d’actifs virtuels), il n’y a encore moins de raison de nourrir l’espoir de « ça arrive bientôt ».

Pour celles et ceux qui préparent des paiements crypto, des encaissements/paiements en stablecoins et des activités de compensation/clearing et de règlement sur la blockchain, le danger le plus immédiat n’est pas que la licence coûte cher, ni que la conformité soit difficile. Le danger le plus grand est d’avoir calé le calendrier de lancement de l’activité au mauvais endroit. Tant que la licence n’est pas encore délivrée, on n’ose pas bouger ; mais les fenêtres du marché continuent d’avancer. À la fin, on risque très vite d’aboutir à une situation où : vous avez tout préparé… sauf le fait d’avoir manqué le bon moment.

Pourquoi le report de la délivrance de licences pour les stablecoins rend-il le marché si nerveux ?

L’affaire des licences pour les stablecoins à Hong Kong suscite l’attention du marché non seulement parce qu’elle est importante en soi, mais parce que beaucoup la considèrent comme un feu de signalisation.

La raison est très simple. À Hong Kong, les stablecoins ne sont pas un sujet marginal : c’est l’une des pièces maîtresses de la mise en place de la régulation Web3 au cours de ces deux dernières années. Cela touche les paiements, mais aussi la circulation des fonds ; et cela conditionne la façon dont les futures infrastructures financières sur la blockchain seront construites. Si même cette licence peut être émise de manière fluide et claire, le marché déduira naturellement un jugement : la mise en œuvre de la régulation de la finance crypto à Hong Kong entre véritablement dans une phase d’exécution.

Mais le problème actuel est que cette « lumière » ne s’est pas allumée comme beaucoup l’avaient prévu. La HKMA (la Banque monétaire de Hong Kong) insistera plus probablement sur la prudence, la solidité, la nécessité d’une préparation suffisante et de garantir la qualité de la mise en place des dispositifs. Cette explication, en elle-même, est parfaitement compréhensible. Car dès que les stablecoins seraient officiellement inclus dans la supervision par licence, la supervision ne regarderait jamais uniquement « est-ce qu’on peut émettre ». Elle examinerait tout un ensemble de questions : les actifs de réserve, le mécanisme de rachat, l’isolation des fonds, la lutte contre le blanchiment (AML, obligations de lutte contre le blanchiment) et la transmission du risque systémique. Autrement dit, le fait que la délivrance des licences soit lente n’est pas forcément dû au fait que le cadre n’est pas préparé ; cela peut aussi être parce que le régulateur ne souhaite pas laisser de zones d’ambiguïté à des moments critiques.

Mais le marché ne se contentera pas de l’explication ; il observera aussi le rythme. Dès que le calendrier est repoussé, l’extérieur commencera forcément à spéculer : est-ce que les candidats ne sont pas encore prêts, est-ce que la liste n’est pas encore fixée, est-ce que les critères internes du régulateur sont encore en train d’être ajustés, est-ce qu’il faut attendre une coordination de politique à un niveau supérieur. Parmi ces suppositions, il n’est pas certain que l’on puisse dire laquelle est la bonne ; ce qui compte, c’est que, de ce fait, le marché va réajuster une compréhension : pour les licences liées aux crypto-actifs, Hong Kong ne sera toujours pas rapide.

Ce « report » qu’il faut comprendre d’abord, ce n’est pas le stablecoin lui-même, mais le style de régulation de Hong Kong

Si l’on interprète simplement ce report comme une petite parenthèse dans le processus de délivrance des licences pour les stablecoins, on regarde trop court. Ce qu’il faut vraiment comprendre, c’est le style constant de Hong Kong en matière de régulation des crypto-actifs : ce n’est pas qu’ils ne font rien, c’est qu’ils avancent très lentement, très solidement, et dans un ordre très structuré.

Beaucoup ont un filtre naturel sur Hong Kong : ils pensent que le marché financier y est mature, que les institutions sont transparentes, que le niveau d’internationalisation est élevé ; donc, tant que la direction est fixée, les licences et les institutions qui suivent se mettront en place rapidement. La réalité n’est pas celle-là. Dans ce qui concerne les infrastructures financières, les systèmes de paiement, les fonds du public et les flux de capitaux transfrontaliers, Hong Kong n’a jamais été une logique de « régulation qui prend de l’avance », mais plutôt une « régulation de validation ». Cela signifie : elle préfère publier officiellement le dispositif de licences lorsque le marché a déjà vu la direction, que les limites de risque sont déjà à peu près claires, et que les conséquences des politiques peuvent être contrôlées.

Les stablecoins constituent justement un exemple typique. Sur l’orientation, Hong Kong l’a reconnue depuis longtemps ; sur le dispositif, il a bien été en train d’avancer ; sur la posture politique, elle a aussi toujours été positive. Mais au moment même de concrétiser et d’émettre réellement les licences, le rythme ralentira encore. Pourquoi ? Parce qu’une fois les licences émises, ce n’est pas seulement donner une feuille de papier à quelques sociétés. C’est comme si la supervision confirmait officiellement qu’un nouvel arrangement financier peut entrer en phase d’exploitation. Cela signifie que, par la suite, toute licence liée aux paiements, aux transactions, à la garde et au clearing/à la compensation d’actifs virtuels avancera très probablement aussi par le même chemin. Ce n’est pas une question de savoir si le marché est pressé, ni de savoir si l’industrie est impatiente ; c’est de savoir si le régulateur estime que « maintenant, c’est une étape où l’on peut autoriser le lancement ».

Ne vous attendez pas trop à ce que VA dealing et VA custody sortent rapidement

C’est aussi le point que je tiens le plus à rappeler au marché. À l’heure actuelle, bon nombre d’institutions de paiement, de projets qui s’ouvrent à l’international et d’équipes de paiement en stablecoins fixent en réalité leur regard sur deux directions :

VA dealing : service de transactions d’actifs virtuels

VA custody : service de garde d’actifs virtuels

La raison n’est pas difficile à comprendre. Pour beaucoup d’activités de paiement crypto, l’adéquation de ces deux types de licences est effectivement très élevée. En particulier pour les équipes qui souhaitent faire des encaissements et paiements en stablecoins, des règlements marchands, la collecte de fonds on-chain, et l’articulation entre des portefeuilles et le clearing : elles ont naturellement l’impression que, tant que Hong Kong libérera ces deux licences, leur activité aura un point d’ancrage très favorable.

Le problème, c’est que « adéquation » ne veut pas dire « disponibilité rapide ». Si même la délivrance des licences pour les stablecoins—un sujet déjà sur la table depuis longtemps et dont la construction institutionnelle est relativement mûre—est retardée, alors comment les deux licences VA dealing et VA custody, qui relèvent davantage de couches ultérieures et d’éléments de support (配套), pourraient-elles sortir plus vite que les stablecoins ? Du point de vue de l’ordre de supervision, ces deux licences ne devraient très probablement pas devancer les stablecoins. La raison est simple : les stablecoins sont un sujet de paiement de base et d’unité de fonds. À certains égards, c’est plus proche des « infrastructures ». Tandis que VA dealing et VA custody concernent davantage des licences d’activité autour des services d’actifs virtuels. Elles sont bien importantes, mais le régulateur les pousse généralement après avoir d’abord publié un cadre principal plus complet.

Donc, si à l’heure actuelle il existe encore des équipes qui écrivent leur plan commercial ainsi : « attendons d’abord. Dès que Hong Kong aura sorti VA dealing/VA custody, nous lancerons immédiatement », alors ce type d’organisation du calendrier comporte un risque très élevé. Ce n’est pas parce que ces deux licences ne viendront pas. C’est parce que vous n’êtes peut-être pas en mesure d’attendre.

Pour celles et ceux qui veulent faire des paiements crypto, le plus redoutable n’est pas de ne pas avoir de licence ; c’est d’attendre au mauvais endroit

Beaucoup de gens, lorsqu’ils planifient leur conformité, ont l’habitude de commencer par demander : « Quelle est la licence la plus idéale ? » Cette question est correcte, mais incomplète. On devrait plutôt demander : « Quelle licence convient le mieux à mon activité pour démarrer en priorité à ce stade actuel ? » Ce sont deux questions totalement différentes.

Si vous faites des paiements crypto, des encaissements/paiements en stablecoins, des règlements transfrontaliers, des activités de clearing on-chain, alors à long terme, Hong Kong mérite bien d’être intégrée au plan. Son effet de marque, la crédibilité de ses institutions et sa capacité de rayonnement vers le marché asiatique sont très forts. Le problème est que « mérite d’être en place à long terme » ne signifie pas que, à court terme, il est approprié de caler le lancement de l’activité entièrement sur ce point.

Une activité a une fenêtre de lancement. En particulier pour les activités de paiement, une fois que vos licences sont obtenues, le marché ne va pas rester sur place et attendre. Les clients n’attendront pas, les partenaires n’attendront pas et les concurrents n’attendront pas davantage. Aujourd’hui, pendant que vous attendez encore une licence future, d’autres ont peut-être déjà, avec des licences d’autres juridictions, réussi à faire tourner les parcours : commerçants, canaux, portefeuilles, OTC (over-the-counter, transactions de gré à gré) et clearing/compensation on-chain. Lorsque vous obtiendrez enfin une licence « théoriquement plus parfaite », la configuration du marché aura peut-être déjà été occupée par d’autres. Donc, sur le plan commercial, la stratégie de conformité la plus dangereuse n’est pas « choisir la mauvaise licence », mais « rester inactif longtemps dans l’attente d’une licence dont on ne sait pas quand elle viendra ». Cela retarde directement la progression de l’activité ; et au final, ce n’est pas une conformité plus stable qui en résulte, mais le marché qui disparaît d’abord.

Si vous voulez vraiment faire des paiements crypto, regardez d’abord si d’autres juridictions peuvent permettre à l’activité de démarrer

C’est aussi mon conseil plus réaliste. Si votre objectif actuel est de lancer rapidement votre activité de paiements crypto, et pas seulement de raconter une histoire de licence à Hong Kong, plutôt que d’attendre péniblement VA dealing et VA custody, il vaut mieux examiner sérieusement plusieurs voies plus réalistes : le MSB aux États-Unis, le MTL aux États-Unis, le MSB au Canada, le DCE en Australie, etc.

Ces juridictions ont chacune leurs propres problèmes et leurs propres coûts ; il n’existe pas de licence « universelle ». Mais elles ont un avantage commun : au moins, elles peuvent vous permettre d’avancer d’abord sous des règles claires. Pour de nombreuses activités de paiement, l’élément le plus important n’est pas forcément de construire dès le départ l’architecture réglementaire la plus « belle » à l’échelle mondiale ; c’est plutôt de trouver un point de départ qui permette un lancement légal, une itération durable et une bonne interconnexion avec les clients et les partenaires. Tant que l’activité démarre d’abord, ensuite, qu’il s’agisse de « compléter Hong Kong », « compléter l’Europe », « compléter le Moyen-Orient », ou de mettre en place des structures multi-juridictions, tout cela revient à une montée en gamme progressive. En revanche, si le premier pas n’arrive jamais à se faire, même une conception de licence plus tard très élégante peut n’être qu’un simple PPT. Ainsi, la stratégie pragmatique n’est généralement pas « ne faire qu’attendre Hong Kong », mais : Hong Kong continue d’être suivie, tout en évitant de caler le lancement de l’activité uniquement sur Hong Kong.

Ce qu’il faut vraiment « conquérir en premier », ce n’est pas la licence qui n’est pas encore sortie ; c’est la position sur le marché

Au bout du compte, beaucoup d’équipes sont anxieuses non pas à cause de la licence en tant que telle, mais parce qu’elles craignent de manquer la prochaine fenêtre des paiements crypto. Cette anxiété est compréhensible. Mais la solution n’est pas forcément de continuer à attendre. Le report de la délivrance des licences des stablecoins a déjà donné au marché un avertissement très clair : Hong Kong continuera à avancer, mais Hong Kong n’accélérera pas juste parce que le marché est pressé. Dès lors, la stratégie réellement mature ne devrait pas être une attente passive ; elle devrait être un choix proactif de positionnement.

Qui aura le plus tôt mis en place les chemins de licences, les chemins de fonds, les chemins de partenariat et les chemins clients, aura plus de chances de s’emparer d’abord du marché. À ce moment-là, lorsque les licences de Hong Kong sortiront ensuite, vous pourrez compléter des licences, rehausser la structure, augmenter l’échelle ; plutôt que de repartir de zéro et de rattraper en recommençant. Donc, si vous êtes déjà en train de regarder des activités comme les paiements crypto, les encaissements/paiements en stablecoins, ou des règlements transfrontaliers Web3, mon conseil est très clair : ne misez pas l’espoir entièrement sur la prochaine licence à Hong Kong.

Puisque les stablecoins peuvent eux aussi être « reportés », il n’y a encore moins de raison d’attendre dans la douleur VA dealing et VA custody. Ce qu’il faut faire, ce n’est pas continuer à deviner quand elles sortiront ; c’est trouver au plus vite les juridictions et la structure qui permettront de lancer l’activité d’abord.