La dernière déclaration de Powell ravive les attentes de baisse des taux, les obligations américaines deviennent la nouvelle valeur refuge de Wall Street

问AI · Comment les déclarations de Powell ont provoqué un retournement brutal du récit de marché ?

Récemment, Powell a indiqué que, face à des chocs côté offre déclenchés par la guerre, comme la hausse du prix du pétrole, la Réserve fédérale a une « capacité de contrôle limitée », et qu’il a tendance à maintenir les taux inchangés, en « ignorant » temporairement l’impact de ce choc. Dans un contexte où le récit de marché se renverse à une vitesse fulgurante, plusieurs institutions de premier plan de Wall Street ont modifié leur position prudente antérieure sur le marché obligataire ; elles sont désormais très clairement optimistes sur les bons du Trésor américain, estimant que leur valeur refuge devient de plus en plus évidente.

Au cours des six dernières semaines, le prix international du pétrole a bondi de plus de 60 % en raison d’une escalade rapide de la situation au Moyen-Orient, atteignant la plus forte hausse mensuelle en plusieurs décennies. Toutefois, contrairement à l’expérience historique, les bons du Trésor américains, considérés comme « l’ennemi de l’inflation », n’ont pas fait l’objet d’une vague de ventes persistante.

Au contraire, après que le président de la Réserve fédérale, Powell, a tenu le 30 mars des propos « suggérant d’ignorer temporairement le choc sur les prix du pétrole », les rendements des bons du Trésor américains ont immédiatement chuté.

Le centre d’attention de Wall Street est en train de passer, très rapidement, de la crainte des chocs inflationnistes à une inquiétude profonde concernant le ralentissement de l’économie, voire la récession.

De la « transaction sur l’inflation » à la « transaction sur la récession »

Depuis la fin février, avec l’escalade du conflit entre les États-Unis et la partie irakienne avec l’Iran, et le quasi-arrêt du transport maritime dans le détroit d’Ormuz, le prix du pétrole international connaît une envolée.

Les futures sur le Brent ont enregistré, sur l’ensemble du mois de mars, une hausse de près de 60 %. Il s’agit de la plus forte hausse mensuelle des futures sur le Brent depuis leur création en 1988, battant le record de 46 % établi lors de la guerre du Golfe de 1990. La hausse du WTI est d’environ 53 %.

En théorie, un choc aussi violent sur les prix de l’énergie devrait directement faire monter les anticipations d’inflation, éroder le rendement réel des actifs à revenu fixe, entraînant ainsi une baisse des prix des obligations et une hausse des rendements. Pendant la plus grande partie du mois de mars, le marché a d’ailleurs suivi cette logique : les futures sur le WTI, après être passés de 67 dollars, ont bondi jusqu’à plus de 100 dollars, tandis que le rendement des bons du Trésor US à 10 ans est passé de 4,15 % à 4,44 %.

Le récit dominant à ce moment-là était celui du « choc inflationniste ». Les investisseurs s’inquiétaient du fait que des prix du pétrole durablement élevés augmenteraient les coûts de toutes sortes de matières, forçant la Réserve fédérale à maintenir une position restrictive alors même que l’inflation reste « tenace », voire à envisager une hausse des taux.

Le responsable de la stratégie de taux pour les États-Unis, à la banque française de commerce extérieur, John Briggs (John Briggs), a rappelé : « Avant vendredi dernier (le 27), il semblait que les investisseurs se concentraient davantage sur l’impact inflationniste de la hausse du pétrole. Ils ont donc commencé à intégrer les anticipations de hausse des taux de la Réserve fédérale dans les prix, ce qui a fait monter les rendements des bons du Trésor. » Cette tendance a atteint un pic le 26 mars : lorsque le président désigné de la Réserve fédérale, Waller, a laissé entendre que le taux neutre pourrait être plus élevé, la probabilité d’un scénario de hausse des taux par la Réserve fédérale avant la fin de l’année, telle qu’anticipée par le marché, a un moment grimpé jusqu’à 52 %.

Mais tout cela a connu un basculement fondamental le 30 mars. Lors d’un discours à l’université de Harvard, Powell a indiqué que face à des chocs côté offre déclenchés par la guerre, comme la hausse du prix du pétrole, la Réserve fédérale a une « capacité de contrôle limitée », et qu’il tend à maintenir les taux inchangés tout en « ignorant temporairement » l’impact de ce choc. Il a souligné qu’au regard de l’expérience historique, les chocs énergétiques sont généralement temporaires : la pratique standard des banques centrales est d’attendre patiemment qu’ils s’estompent d’eux-mêmes, et que la politique actuelle se trouve « au bon endroit », ce qui permet de faire une pause et d’observer.

Cette prise de position a été interprétée par le marché comme un signal clairement accommodant (dovish), inversant instantanément la logique de trading. Les propos de Powell ont « apaisé les inquiétudes du marché quant au fait que la Réserve fédérale serait forcée de resserrer la politique monétaire afin d’enrayer l’accélération de l’inflation ». Les traders ont rapidement vendu les positions prises en pariant sur une hausse des taux, et ont commencé à réintégrer la faible possibilité d’une baisse des taux d’ici la fin 2026. Le sentiment sur le marché des contrats de taux a connu un changement violent : de la certitude quasi totale d’une hausse des taux d’ici la fin de l’année, on est passé à un moment à une probabilité de 20 % de baisse des taux avant la fin de l’année, selon leur valorisation.

La réaction du marché a été immédiate. Le lundi (30), le rendement des obligations du Trésor américain à 2 ans, particulièrement sensible à la politique monétaire, a baissé de plus de 10 points de base en séance, puis a clôturé en baisse de 8,19 points de base à 3,830 % ; celui des obligations à 10 ans a chuté de 7,76 points de base à 4,350 %. Plus important encore, cela a marqué le deuxième jour consécutif où les rendements des bons du Trésor ont baissé en même temps que la hausse du prix du pétrole, s’écartant ainsi de la trajectoire suivie par les deux dans la majorité du mois de mars, où ils montaient ensemble.

Iain Lyngen, responsable de la stratégie de taux pour les États-Unis chez BMO Capital Markets, a déclaré : « En début de journée lundi, le marché des bons du Trésor américains est monté, parce que les investisseurs cherchaient à évaluer les risques potentiels pour la croissance économique mondiale liés à la situation au Moyen-Orient, et non pas à ne traiter cette séquence que sous l’angle du choc inflationniste. »

Les grandes banques de Wall Street se positionnent à la hausse sur la dette

Dans un contexte où le récit de marché bascule à une vitesse fulgurante, plusieurs institutions de premier plan de Wall Street ont changé de cap par rapport à leur prudence antérieure vis-à-vis du marché obligataire : elles adoptent désormais un optimisme très affirmé sur les bons du Trésor américain, estimant que leur valeur refuge se fait de plus en plus sentir.

Morgan Stanley a été la première à envoyer un signal clair de prise de positions à la hausse, notamment en mettant particulièrement en avant la valeur d’allocation des bons du Trésor à 5 ans. La banque estime que si les prix de l’énergie continuent de monter, ils pèseront davantage sur la croissance économique et accroîtront le risque de ralentissement. La hausse du pétrole augmentera directement la pression sur les dépenses des consommateurs, ce qui pourrait entraîner un ralentissement de la consommation et des recrutements des entreprises, affaiblissant ainsi la dynamique globale de l’économie. Dans ce scénario, l’argent devrait se diriger vers les actifs refuges, et les prix des bons du Trésor pourraient, en retour, avoir plus de chances de progresser.

La position de JPMorgan a également changé de manière significative. Son stratégiste en taux, Jay Barry, avait, au début du mois de mars, recommandé de vendre les obligations du Trésor à 2 ans, avant de recommander de les acheter le 21 mars. Ce changement montre que les anticipations du marché s’ajustent rapidement. Les obligations du Trésor à 2 ans réagissent très fortement aux décisions de la Réserve fédérale en matière de taux à court terme ; Barry estime que si le prix du pétrole s’approche de 125 dollars le baril et qu’il augmente nettement le risque de récession, l’orientation des politiques de la Réserve fédérale pourrait passer de la lutte contre l’inflation à la prévention de la récession, voire vers des baisses de taux. Une baisse des taux de la Réserve fédérale ferait monter les prix des obligations à court terme et ferait baisser leurs rendements.

Daniel Ivascyn, Chief Investment Officer de Pacific Investment Management Company, a exprimé une inquiétude encore plus marquée. Il a averti : « Les chocs inflationnistes se transforment souvent rapidement en chocs sur la croissance, et nous sommes justement à la limite d’un net affaiblissement de l’économie. »

Ivascyn estime que les marchés financiers pourraient sous-estimer le risque lié au fait que le conflit entre les États-Unis et l’Iran, alors que l’économie est déjà fragile, entraîne un ralentissement brutal. Avec un pétrole au-dessus de 110 dollars le baril et un conflit qui ne montre quasiment aucun signe de fin, les traders se concentrent actuellement principalement sur le choc inflationniste. Mais cette vague de ventes crée en fait une opportunité de verrouiller des rendements plus élevés : les inquiétudes actuelles du marché au sujet de l’inflation masquent une menace plus importante pour la croissance économique. La probabilité que l’économie américaine entre en récession au cours des 12 prochains mois dépasse déjà un tiers.

Goldman Sachs a également relevé ses alertes de risque économique. La banque indique que la probabilité d’un mouvement à la baisse de l’économie américaine au cours de l’année à venir est passée à environ 30 %. La probabilité de récession donnée par le cabinet EY-Parthenon est même aussi élevée que 40 %. Les analystes de Goldman Sachs soulignent que les paris du marché sur la direction des hausses de taux pourraient déjà être erronés, et que le risque de croissance économique commence à surpasser le risque inflationniste.

BlackRock et des grandes sociétés de gestion d’actifs, comme Columbia Threadneedle Investment Company, se sont également jointes au camp optimiste. Rick Rieder, responsable des investissements à revenu fixe chez BlackRock, a déclaré qu’il pense que la Réserve fédérale devrait encore baisser les taux afin d’amortir les chocs économiques, et qu’il est prêt à accroître sa capacité d’achat de titres de dette à court terme une fois les perspectives plus claires. Ed Al-Hussainy, gérant de portefeuille chez Columbia Threadneedle, a quant à lui déclaré qu’il a déjà commencé à renforcer ses positions sur les obligations à long terme. Il prévoit que si la Réserve fédérale, en maintenant des taux élevés, continue de peser davantage sur l’économie, les rendements à long terme finiront par revenir à la baisse.

Cependant, au milieu d’un chœur d’avertissements à la hausse, il n’y a pas que du positif : il existe aussi des mises en garde empreintes de calme. Gennadiy Goldberg, responsable de la stratégie de taux pour les États-Unis chez TD Securities, reconnaît : « Il n’y a pas seulement une incertitude quant à la situation géopolitique ; il y a aussi davantage d’incertitude quant à la façon dont la Réserve fédérale répondra à ces scénarios. »

L’avertissement le plus sévère provient des inquiétudes liées à la « stagflation » (inflation persistante avec stagnation économique). Jim McCormick, Chief Global Macro Strategist de Citi, a indiqué que l’avenir pourrait être marqué par la stagflation, ce qui n’est une bonne nouvelle ni pour les obligations, ni pour les actions. Les données historiques montrent qu’au cours de la grande période de stagflation de 1973 à 1982, le rendement annualisé réel des obligations d’État à long terme était négatif, et le portefeuille classique 60/40 actions-obligations subirait un double coup.

Torsten Slok, Chief Economist d’Apollo Global Management, estime pour sa part que le rendement des obligations d’État à 10 ans devrait être plus bas, autour de 3,9 % ; s’il est actuellement plutôt élevé, c’est principalement parce que le marché doute des dépenses du gouvernement américain, du recul de la demande à l’étranger, ainsi que de l’indépendance de la Réserve fédérale et d’éventuels ajustements de l’objectif d’inflation.

Pour la suite, le rapport clé à surveiller sera celui sur l’emploi américain de mars, qui doit être publié le 3 avril. Iain Lyngen indique qu’en comparaison avec les données d’inflation de février, le rapport sur l’emploi de mars reflétera pour la première fois l’impact réel de la guerre sur l’économie, ce qui a une valeur indicative pour la trajectoire du marché. Le marché attend avec impatience cette publication afin de déterminer si les signes de ralentissement économique sont déjà passés du stade de l’inquiétude à celui de la réalité ; de là dépendra le point de savoir si l’« afflux de valeur refuge » vers ce marché obligataire est le prélude, ou la fin de l’histoire.

Journaliste Li Xizi

Rédaction des textes Wang Zhexi