L'or ne sera plus une option incontournable : la diversification multi-FOF s'engage sur la voie de la transformation

Auteur : Wei Zhaoyu

« Pour l’instant, je ne participerai plus aux investissements dans l’or, sauf si la volatilité de ce type d’actifs redevient normale. » Récemment, un gestionnaire de fonds FOF d’une institution publique a déclaré à China Securities Journal que, à court terme, le rôle de l’or dans l’allocation d’actifs multi-classes semble avoir changé. « Depuis que le cours de l’or a monté et baissé en même temps que les marchés actions pendant plusieurs séances, nous avons commencé à réfléchir à la signification de sa fonction de valeur refuge dans la configuration. »

Dans le cadre traditionnel de l’allocation d’actifs multi-classes, l’or a longtemps été considéré comme la « pierre d’achoppement » — un poids stabilisateur — pour absorber les variations et équilibrer les risques. Cependant, lorsque sa trajectoire de prix commence à résonner au même rythme que celle du marché actions, son aura de valeur refuge est soumise à de sérieuses remises en question. Il ne s’agit pas seulement d’une anomalie à court terme d’un actif : cela reflète aussi une stratégie d’allocation que de nombreux gestionnaires de fonds FOF considéraient comme un dogme — l’utilisation de combinaisons telles que « or + Nasdaq + dividendes » pour traverser le cycle — qui commence à être ébranlée. Quand l’ancien « stabilisateur » semble temporairement ne plus fonctionner, les investisseurs professionnels doivent se demander : dans un environnement de marché complexe, la véritable résilience de l’allocation multi-classes provient-elle de la dépendance aux trajectoires historiques, ou plutôt d’une évaluation continue des changements macroéconomiques et d’un rééquilibrage dynamique entre les actifs ?

** Du statut de valeur refuge à celui d’actif risqué

Ces dernières semaines, la crise géopolitique s’intensifie. Les détenteurs d’or n’ont pas profité des dividendes liés au statut d’actif refuge ; au contraire, ils ont reçu une « carte d’expérience » qui fait monter et baisser l’or au même rythme que les actifs actions. Les données de Wind montrent qu’à titre d’exemple, pour un ETF or, sur plusieurs séances fin mars, la baisse du fonds a été nettement plus marquée, et la baisse du 23 mars a dépassé 9,5 % sur une journée, bien plus que la baisse sur une journée d’indices boursiers actions comme le CSI 300 (沪深300). Alors que la situation géopolitique reste dans l’impasse, même si le prix de l’or a légèrement rebondi récemment, il n’a jamais réussi à reprendre les positions perdues auparavant.

Bridgewater a également publié récemment un rapport de recherche. Bien que l’or soit traditionnellement considéré comme un outil de conservation de la richesse, lors de l’intensification des sentiments de repli vers les valeurs refuges sur le marché ou lorsqu’il fait face à diverses crises géopolitiques, l’or n’apporte pas toujours une protection stable.

Zhang Yun, responsable du département d’investissement FOF chez Bosera Prudential Fund, a déclaré : « Récemment, le marché de l’or a connu un changement majeur. Certes, le fait que les anticipations de baisse des taux de la Fed reviennent peut avoir un impact négatif sur le prix de l’or. Mais au cours du premier trimestre, le marché a connu plusieurs vagues de ventes massives très marquées, ce qui montre que le marché est surchargé en termes d’actifs détenus et qu’il y a des problèmes au niveau de la liquidité. L’attribut “valeur refuge” initial a cessé de fonctionner. »

« Certaines situations ressemblent à celle de novembre 1978, lorsque la deuxième crise pétrolière s’est combinée à une hausse des anticipations de resserrement de la politique monétaire. À l’époque, l’or avait aussi accumulé beaucoup de prises de profit au cours des deux années précédentes, ce qui a conduit à des ventes concentrées. » En parlant du marché actuel de l’or, Zhang Yun estime que l’or se trouve actuellement dans une phase de restauration lente. Après d’importantes ventes, la structure des positions a, dans une certaine mesure, été purgée, mais des caractéristiques de risque-rendement telles que la volatilité et le ratio de Sharpe ont changé complètement par rapport aux deux années précédentes. Il faut encore un certain temps et des catalyseurs pour que l’or revienne dans un canal de hausse.

À noter : du point de vue de l’allocation d’actifs multi-classes, comme l’or a auparavant eu une faible corrélation avec les actifs actions, les fonds thématiques sur l’or ont toujours été le « favori » des gestionnaires de fonds FOF. En termes de nombre de positions surpondérées, selon les données de Wind, à la fin de 2024, le Hu’an Gold ETF est devenu le fonds détenant le plus grand nombre de positions surpondérées parmi les ETF or par des fonds FOF : au total, 55 fonds FOF détiennent des positions surpondérées dans le Hu’an Gold ETF. Au cours des premier, deuxième et troisième trimestres 2025, le Hu’an Gold ETF a continué à « dominer le classement », devenant le fonds le plus détenu en surpondération par les FOF. Ce n’est qu’à la fin 2025 que cette première place a été cédée au Haitongpurchi CSI Short Bonds ETF. Toutefois, le nombre de positions surpondérées du Hu’an Gold ETF reste élevé dans les FOF, et il se classe toujours à la deuxième place.

Il existe aussi de nombreux gestionnaires de fonds FOF qui ont « mis les bouchées doubles » en allouant à des actifs liés à l’or. À la fin 2025, par exemple, le Haitongpurchi Jyou Selected : ce fonds détient cinq ETF thématiques liés à l’or, dont l’Industrial and Commercial Bank of China Gold ETF. Autre exemple : le Guotai Junan Min’an Pension 2040, qui à la fin de 2025 a surpondéré trois ETF d’actions d’or et un fonds actions actif à thème joaillerie et métaux précieux (or et argent). Ces quatre fonds représentent plus de 30 % de la valeur nette des fonds FOF.

** Le rôle de l’allocation multi-classes est en train de changer

À court terme, le rôle de l’or dans l’allocation multi-actifs semble devoir être réexaminé. Selon Zhang Yun, la raison centrale pour laquelle les investisseurs d’allocation multi-actifs allouaient à l’or était d’apporter aux actions une source de rendements diversifiée, avec une faible corrélation et une certaine dimension défensive. Lorsque la performance réelle de l’or ne correspond plus à sa fonction et à sa position initiales, elle estime qu’il est encore nécessaire de réévaluer la position de l’actif. Bien qu’elle continue à être favorable à sa valeur d’allocation à moyen et long terme, elle souligne : « Dans l’allocation multi-actifs traditionnelle, l’or reçoit le rôle de “faible corrélation” et “actif refuge”. Mais récemment, sa corrélation avec les actifs à risque (comme le marché boursier américain) a nettement augmenté. Dans les scénarios de repli vers les valeurs refuges, au lieu de baisser en résonance avec les autres actifs, l’or peut même baisser plus fortement que les actions. À court terme, il a perdu son rôle défensif. »

« Si la valeur refuge de l’or ne fonctionne plus et que la volatilité devient extrêmement anormale, il ne convient plus de le considérer comme un “stabilisateur” d’assemblage et de le conserver passivement. À ce moment, il faut ajuster activement l’allocation, trouver d’autres actifs ayant une faible corrélation à titre de remplacement, et appliquer strictement la discipline d’investissement. » Un gestionnaire de fonds FOF d’un gestionnaire public basé à Pékin a révélé qu’il avait déjà liquidé une grande partie des positions des fonds thématiques sur l’or à la fin du mois de mars.

Quels autres types peuvent jouer le rôle d’actifs présentant une faible corrélation avec les actions ? Zhang Yun a indiqué que des actifs comme le tourteau de soja (豆粕) ne suscitent pas actuellement un niveau d’attention élevé, mais que les actifs agricoles dont la structure des positions est relativement bonne méritent d’être surveillés.

He Zhe, directeur de l’investissement FOF chez HSBC Jin Xin Fund, a déclaré : « Si on se place du point de vue de l’allocation multi-actifs, le classement de l’équipe concernant l’or reste assez élevé. Cependant, la probabilité d’atteindre de nouveaux sommets à court terme est plutôt faible. Par la suite, nous continuerons à surveiller l’encombrement des positions sur l’or et l’ampleur des retracements de prix pour décider des points d’entrée. “Actuellement, la volatilité implicite de l’or se situe encore à un niveau relativement élevé. Le rapport coût-efficacité de l’investissement dans l’or diminuera sur une certaine période à venir. À court terme, les risques à la baisse pourraient être plus importants que les risques à la hausse.” »

Du point de vue du conseiller en placement, la stratégie de remplacement à court terme de l’or semble offrir davantage d’options. En parlant des opérations récentes sur l’or, l’équipe de conseillers de Yinyu Oriental Gold Master a déclaré qu’en pratique, il s’agit davantage d’ajustements tactiques que de changements structurels de l’ensemble du cadre d’allocation. Cela repose principalement sur le fait que la hausse précédente a été importante et sur l’anticipation par l’équipe d’une augmentation de la volatilité du prix de l’or à l’avenir. Dans le même temps, l’équipe augmente la pondération de stratégies de rendement absolu, comme les stratégies CTA et des produits FOF multi-stratégies. Ces stratégies disposent d’une meilleure capacité d’adaptation dans différents environnements de marché, et peuvent également fournir des performances de rendements plus stables à des moments où l’incertitude est plus élevée.

** Les stratégies de configuration existantes pourraient rencontrer des défis

En réalité, la question du trading encombré de l’or est discutée par le marché depuis un certain temps. L’augmentation de la corrélation à court terme de l’or avec les actifs actions a aussi attiré l’attention de nombreux investisseurs. Même si l’an dernier, malgré plusieurs fluctuations marquées, le prix de l’or a maintenu globalement une tendance haussière et n’a pas suscité trop de controverses, la situation actuelle s’est clairement révélée et mérite que les investisseurs restent vigilants.

En fait, ce n’est pas seulement l’or. Les stratégies d’allocation de nombreux gestionnaires de fonds FOF sont aussi confrontées à des défis. Des professionnels du secteur indiquent que pendant une période assez longue, la combinaison « or + Nasdaq + dividendes » a été considérée par de nombreux gestionnaires comme un « cheval gagnant » de l’allocation multi-actifs des fonds FOF. On pensait qu’elle pouvait continuer à fournir des rendements stables et solides. Sur le long terme, on pensait qu’elle avait peu de chances de battre le marché. Cependant, la stabilité de la surperformance apportée par cette stratégie est en train d’être remise en question.

« Après cette crise, l’allocation multi-actifs doit sonner l’alarme. En 2026, il faut davantage mettre l’accent sur le contrôle des risques, en particulier le risque de “queue épaisse” des baisses en résonance entre plusieurs actifs, dans un contexte où le dollar et le rendement des bons du Trésor américain augmentent par phases, où les anticipations de resserrement de la liquidité augmentent, et où la baisse touche plusieurs actifs en même temps. Les actifs qui ont montré un Sharpe élevé par le passé, notamment l’or et les actions américaines, auront du mal à maintenir en 2025 le niveau observé auparavant. Par conséquent, il ne faut pas dépendre excessivement des données historiques. » Zhang Yun a déclaré.

China Securities Journal a appris que, avec la multiplication des événements de type cygne noir, de plus en plus d’investisseurs professionnels réfléchissent en profondeur à la manière d’optimiser davantage la solidité de l’allocation multi-actifs. Selon certains points de vue, en ajustant de manière flexible via la rotation sectorielle et la rotation par style, et en approfondissant continuellement l’analyse du contexte macroéconomique, on peut élargir davantage de sources de rendements diversifiés et améliorer l’adaptabilité du portefeuille.

(Rédaction : Xu Nan Nan)

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