La question la plus douloureuse dans le monde minier au cours des six derniers mois est simple : combien de temps cela peut-il durer ? Le prix du bitcoin tourne autour de 67k $, mais le coût de production a explosé à plus de 80k $ — impossible de faire les comptes. Une grande vague de retournement a donc commencé, mais de manière inattendue : au lieu de partir, les mineurs se tournent collectivement vers la course à la puissance de calcul en IA.

Quelques chiffres pour comprendre à quel point la situation est désespérée. Le coût global pour miner un bitcoin a déjà atteint environ 87k dollars, alors que le prix du bitcoin n’est qu’à environ 64k dollars. En termes simples : chaque fois qu’un mineur extrait un bloc, il subit une perte directe d’environ 20k dollars. Ce n’est pas une marge qui diminue, c’est une situation où la production devient systématiquement déficitaire.

Des données encore plus claires viennent de Rosenblatt Securities : aujourd’hui, le revenu de minage par térahash est inférieur à 3 cents de dollar, sauf pour quelques acteurs de tête utilisant les modèles les plus récents. La majorité des machines tourne en perte. L’indicateur clé de la rentabilité — le Hashprice — a chuté d’environ 30 % au cours des trois derniers mois, et n’est plus que de 28 dollars/PH/jour, approchant des niveaux historiquement bas.

Conséquence : une fermeture massive. Le 9 février, le réseau Bitcoin a connu la plus forte réduction de difficulté depuis près de quatre ans et demi, avec une baisse de 11,16 %, la plus importante depuis l’interdiction en Chine en 2021. La réduction automatique de difficulté vise à faciliter la sortie de coins pour les mineurs encore en activité, mais face à un taux d’inversion coût/prix de 45 %, cette baisse de difficulté est largement insuffisante.

Un "Indice de durabilité des profits des mineurs" a été créé, avec 100 comme seuil de santé. Actuellement, ce chiffre n’est que de 21. En langage simple : sauf pour quelques acteurs utilisant une électricité à moins de 0,05 dollar par kWh et équipés des modèles les plus récents, la majorité tourne en flux de trésorerie négatif.

Un signal encore plus fort vient des grands acteurs du secteur. Wu Jihan, à la tête de la société minière Nasdaq Bitdeer, a fait un mouvement qui a secoué tout le secteur fin février : il a liquidé toutes ses positions en bitcoin. Non seulement il a vendu les 189,8 BTC extraits cette semaine-là, mais aussi ses réserves de 943,1 BTC, pour un total d’environ 63 millions de dollars.

Cette société, qui est devenue la plus grande société minière cotée en bourse avec une puissance de 63,2 EH/s, a choisi de ne conserver aucun bitcoin. C’était inimaginable auparavant — "mining = accumulation de coins" était une croyance fondamentale. Mais cette croyance est désormais brisée.

La raison donnée par Bitdeer est très concrète : avec un Hashprice tombé sous 30 dollars, détenir du bitcoin implique un coût d’opportunité énorme. Chaque coin stocké réduit la trésorerie disponible pour rembourser des dettes, moderniser l’équipement ou se reconvertir. Wu Jihan et son équipe ont émis des obligations convertibles de 67k de dollars, dont l’usage est clairement défini : racheter des dettes anciennes, couvrir le risque de dilution, et investir dans l’IA.

Autre exemple : Cango. En début février, cette société a vendu 4451 BTC, réalisant 305 millions de dollars, pour rembourser des prêts et financer ses activités en IA. Bitfarms, autre ancien nom du secteur, a annoncé qu’elle se retirait complètement du minage de bitcoin pour se concentrer sur l’IA.

Pourquoi les mineurs fuient-ils en masse ? Parce qu’à l’autre bout, des entreprises d’IA déversent des milliards de dollars pour s’installer.

Morgan Stanley a récemment fait ses comptes : entre 2025 et 2028, la demande électrique des centres de données aux États-Unis augmentera de 74 GW. Mais l’offre ? À peine 10 GW de nouvelles infrastructures en construction, et environ 15 GW de capacité disponible sur le réseau électrique, pour un total de 25 GW. Il manque donc 49 GW. C’est la raison pour laquelle les fermes de minage deviennent soudainement si attractives.

Que possèdent les mineurs ? Des lignes électriques, des terrains, des permis de raccordement — mais ce que l’IA recherche le plus, ce n’est pas les puces, c’est "l’électricité", ou plus précisément "la vitesse de raccordement". La rapidité avec laquelle ils peuvent brancher l’électricité et faire fonctionner leurs centres de calcul détermine leur capacité à saisir la part de marché en puissance de calcul.

Même en utilisant toute l’électricité disponible pour les centres de données aux États-Unis et en Europe, il y aurait encore une pénurie. Cependant, la transformation des fermes de minage pourrait réduire ce déficit de 10 à 15 GW, ce qui constitue la meilleure solution pour "combler rapidement le trou". L’histoire devient logique : les fermes de minage sont essentiellement des centres de données à grande échelle, à faible latence, avec capacité électrique, systèmes de refroidissement et espace pour les racks. En période de marché baissier, ces coûts sont un fardeau, mais dans un contexte de pénurie de puissance de calcul pour l’IA, ce sont des actifs rares capables de générer des revenus locatifs.

Les sociétés minières en reconversion avancent rapidement. L’un des plus grands acteurs américains, MARA Holdings, a annoncé le 26 février un partenariat avec Starwood Capital pour transformer une partie de ses fermes de bitcoin en centres de données pour l’IA, avec une capacité initiale de 1 GW, extensible jusqu’à 2,5 GW. La réaction du marché a été immédiate : le cours de MARA a augmenté de 17 % après la clôture.

Mais ce qui est intéressant, c’est que Morgan Stanley a fixé l’objectif de prix de MARA à seulement 8 dollars, soit 3 dollars de moins que le prix de clôture à l’époque. La raison ? MARA n’est pas "assez radicale" : elle veut continuer à miner des coins tout en se lançant dans l’IA. Le marché préfère une "transformation résolue".

Qu’est-ce qu’une transformation résolue ? TeraWulf en est un exemple. Cette société a récemment obtenu un financement pour un projet conjoint de centre de données IA de 168 MW, avec FluidStack comme partenaire, et Google comme garant. Les analystes fixent un objectif de 37 dollars, soit une hausse d’environ 159 %. Tous les 13 analystes ont donné une recommandation d’achat.

Bitfarms a une vision plus précise : transformer complètement sa ferme de 18 MW à Washington pour supporter des GPU Nvidia GB300, avec refroidissement liquide, d’ici la fin 2026. Selon leurs calculs, cette opération, représentant moins de 1 % de leur capacité totale, pourrait générer un revenu net supérieur à tout ce qu’ils ont gagné en minage jusqu’à présent.

La logique de valorisation a complètement changé. Avant, la valeur des sociétés minières suivait celle du bitcoin et de la puissance de calcul, avec des fluctuations en montagnes russes. Maintenant, avec des contrats de location à long terme et des partenaires crédibles comme Google, le flux de trésorerie devient "loyer mensuel", et le marché valorise ces entreprises comme des sociétés d’infrastructure — comparables à des REITs comme Equinix ou Digital Realty, plutôt qu’à d’autres mineurs. C’est ce que Morgan Stanley appelle la "fin de partie" pour les REITs.

Selon Hashrate Index, la part des mineurs américains dans le marché mondial est d’environ 37,5 %, la Russie 16,4 %, la Chine 11,7 %. Si les mineurs américains réduisent leur activité en bitcoin pour se concentrer sur l’IA, la puissance de calcul se concentrera davantage en Russie et en Chine. Pour un gouvernement qui avait promis de faire des États-Unis la capitale mondiale de la cryptomonnaie, c’est un peu gênant.

Mais une autre voie est aussi possible : la vente à des alliés. Par exemple, Canaan a récemment dépensé près de 40 millions de dollars pour acquérir 49 % des parts de Cipher Mining dans trois fermes au Texas. Ces fermes, d’une capacité totale de 120 MW, ont un coût électrique inférieur à 0,03 dollar par kWh, et sont équipées d’éoliennes. Les flux de capitaux circulent, et la carte du calcul évolue.

L’essence de cette transition "mines vers IA" réside dans l’échange de deux équations mathématiques : d’un côté, le bitcoin voit sa récompense de bloc divisée par deux à 225 coins par jour, avec des frais qui ne suffisent plus ; de l’autre, la demande supplémentaire de 74 GW pour l’IA creuse un déficit de 49 GW. Les fermes de minage, avec leur électricité, terrains et permis, passent d’un coût de "minage" à une "monnaie dure pour la puissance de calcul".

À court terme, la fermeture et la reconversion des mineurs vont continuer. À long terme, ceux qui réussiront à passer de "minage volatil" à "revenus locatifs" pourront devenir la prochaine génération de sociétés d’infrastructure. Ce secteur ne croit jamais à la passion, seulement au prix de l’arrêt.