Annonce consécutive de « erreurs de base » La faille dans la qualité de l'information à corriger

Le Quotidien du Securities Times : journaliste 卓泳

Récemment, le fonds de fonds de “mères anges” de Shenzhen a lancé des mesures de “déblocage complet des retours sur investissement (返投)”. Dans la réforme des mécanismes de retour des fonds-guides des gouvernements locaux à l’échelle nationale, il a été le premier à donner le signal. En regardant rétrospectivement l’ensemble du secteur en 2025, il n’est pas difficile de constater que, sur des maillons clés—conditions de retour, durée des fonds, tolérance aux pertes et tolérance aux erreurs, contraintes liées à l’enregistrement—les fonds-guides gouvernementaux ajustent activement leur positionnement et changent de rôle. Ils sont en train de tourner la page progressivement sur l’ancien modèle d’exploitation centré sur l’attraction des investissements, pour revenir véritablement à une plateforme de培育 de l’industrie.

Le changement fondamental de l’orientation des politiques et du modèle d’exploitation a également entraîné une contraction des volumes. Le Centre de recherche sur les fonds de fonds a publié récemment le《Rapport panoramique sur les fonds de fonds en Chine pour 2025》, indiquant qu’à la fin de 2025, dans tout le pays, 472 fonds de fonds avaient une taille totale de gestion d’environ 4,02 billions de yuans, soit une baisse de 11,92% en glissement annuel ; sur l’année, l’ampleur totale des investissements a atteint 560,1 milliards de yuans, soit une baisse de 15,47% en glissement annuel. Il s’agit de changements subtils qui se produisent depuis la publication de《l’Avis sur la promotion du développement de haute qualité des fonds d’investissement du gouvernement》(ci-après “document n°1 du Bureau général”), et la présente réforme, portée par les politiques et initiée localement, est en train de réécrire la logique sous-jacente du capital-risque.

Déblocage des retours sur investissement

Les fonds-guides reviennent à la source industrielle

Pendant de nombreuses années, la “promotion par investissement de fonds” était la logique centrale de fonctionnement des fonds-guides des gouvernements locaux : grâce à des exigences de retour élevées et à des contraintes liées au lieu d’enregistrement, on attirait des fonds et des projets pour qu’ils se concrétisent localement. Mais au fil du temps, sous l’effet d’une intervention administrative, les tensions liées aux retours sur investissement, la distorsion des stratégies d’investissement, etc., sont devenues de plus en plus saillantes.

Lors d’un séminaire sur les fonds de fonds dans l’ère nouvelle tenu récemment, le directeur général de Nansha Chan Tou, 李雨桐, a déclaré que, dans le modèle 1.0 des fonds-guides de fonds de fonds du gouvernement, les associés-gérants “GP” (partenaires généraux) orientés marché étaient particulièrement mis à l’épreuve : la prestation de services de “promotion” à l’orientation globale proposée par les fonds-guides gouvernementaux aux gestionnaires de fonds orientés marché interférait avec leur stratégie d’investissement normale, et allait même jusqu’à les obliger à investir localement dans certains projets moins qualitatifs.

En 2025, ce modèle a connu un tournant. Le “document n°1 du Bureau général” a clarifié une transformation des fonctions des fonds-guides : les différentes régions ont rapidement suivi et ajusté. Le fonds de fonds de “mères anges” de Shenzhen a été le premier à supprimer entièrement les retours obligatoires ; la contrainte rigide placée en amont a été remplacée par une incitation placée en aval : si l’on atteint un certain niveau d’effets de mise en place/implantation, on peut bénéficier d’avantages tarifaires et de conditions favorables de rachat ; sinon, on ne bénéficie pas d’incitations supplémentaires.

“Dans le contexte d’un grand marché unifié à l’échelle nationale, la logique traditionnelle de promotion de fonds n’est plus soutenable.” a déclaré 李新建, directeur général du fonds de fonds de “mères anges” de Shenzhen. “Les fonds-guides gouvernementaux devraient revenir à une position de ‘guidage’, plutôt qu’à une domination du marché. Pendant les phases de ralentissement économique, les fonds-guides peuvent soutenir par étapes, mais à long terme, il faut mobiliser le capital social, se concentrer sur l’innovation technologique et la培育 de l’industrie, et non se contenter d’une simple attraction des investissements.”

D’après le tri et les observations des journalistes, sous l’orientation de politique du “document n°1 du Bureau général”, les règles de retours des fonds-guides des gouvernements locaux présentent trois changements majeurs : premièrement, dans certaines régions, les multiplicateurs de retour rigides, qui étaient généralement autour de 2 fois, sont passés à environ 1 fois ; deuxièmement, dans certaines localités, le lieu d’enregistrement des entreprises n’est plus utilisé comme critère unique, et des facteurs comme la coopération industrielle, l’implantation de centres de R&D et la synergie de chaînes industrielles sont intégrés dans la portée de comptabilisation ; troisièmement, la restriction d’enregistrement local du GP est supprimée, et les gestionnaires sont sélectionnés dans tout le pays sur la base du meilleur choix.

李雨桐 a également révélé que Guangzhou Nansha a reconfiguré la logique de coopération des fonds de fonds : il ne s’agit plus d’imposer l’enregistrement, le paiement d’impôts et l’installation du siège, mais de se concentrer sur l’optimisation de l’allocation des facteurs de production dans la Grande Baie. “Nous rendons le pouvoir de choix aux entreprises et au marché. La promotion passe de la ‘concrétisation de la personne morale’ à la ‘fusion des facteurs’. Les fonds-guides et les GP reviennent à une relation de partenaires simple et pure, avec des objectifs cohérents, une considération mutuelle et des besoins clairement définis.”

Selon les données du Centre de recherche sur les fonds de fonds, il existe encore un écart dans la performance entre les fonds-guides gouvernementaux et les fonds de fonds orientés marché. À la fin de 2025, les fonds-guides gouvernementaux avaient un taux de rendement du capital sur capital investi (MOC) de 1,45, un multiplicateur de dividendes (DPI) pour le capital engagé de 0,78, et un taux de rendement interne (IRR) de 7,26%, légèrement inférieur à celui des fonds de fonds orientés marché. Les acteurs du secteur estiment que, avec le déblocage des retours sur investissement et l’amélioration des capacités orientées marché, l’écart entre les deux a des chances de se réduire progressivement.

Durée de vie généralement prolongée — le capital patient s’enracine

En parallèle à la réforme des retours, une autre grande tendance du secteur des fonds de fonds en 2025 est l’allongement complet de la durée des fonds. Les conceptions à cycle court de 5 à 7 ans ne peuvent pas s’adapter aux caractéristiques du développement à long terme des technologies matérielles (hard tech) ; elles poussent donc l’industrie vers une logique de “long argent, long investissement”.

Par exemple, le fonds d’investissement guidé pour l’entrepreneuriat national, récemment mis en place l’an dernier, a une durée de vie de 20 ans. Le fonds Guo Chuang Yue Gang Ao, implanté dans la Grande Baie Guangdong-Hong Kong-Macao, a aussi une durée de vie de 16 ans, prolongeable jusqu’à 20 ans. Le fait que 70% des investissements visent “au démarrage et au petit” met définitivement fin à la logique d’investissement “court terme et rapide”.

Selon les statistiques du Centre de recherche sur les fonds de fonds, parmi les fonds-guides nouvellement créés en 2025, 53% autorisent déjà la durée de vie des sous-fonds à dépasser 10 ans, et certains atteignent 15 à 20 ans. Le directeur général du fonds-guide de Futian à Shenzhen, 汪云沾, a déclaré : “En ce moment, la durée de vie des fonds nouvellement créés est globalement de plus de 10 ans : c’est pour donner aux entreprises technologiques en phase précoce suffisamment de temps pour leur croissance.”

李新建 a une compréhension encore plus approfondie du capital patient : “Le capital patient ne consiste pas seulement à passer de 10 à 20 ans pour la durée de vie des fonds, mais à mettre en place un mécanisme d’investissement circulaire, afin que les fonds de sortie soient réinvestis en continu, créant un flux d’argent qui soutient durablement l’innovation.” D’après les informations, le fonds de fonds de “mères anges” de Shenzhen a également récemment lancé un mécanisme de rachat de fonds : les sous-fonds peuvent racheter la part du gouvernement selon le coût, majoré d’une intéressement annuel de 2% ; les fonds récupérés sont utilisés pour un nouveau cycle d’investissements précoces. De cette manière, on réalise un soutien par rotation du capital pour plusieurs sous-fonds, ce qui est plus durable qu’un seul fonds à très long cycle.

Trois changements majeurs dans le “mode opératoire” des fonds-guides locaux

Sous l’impulsion des politiques et la pression exercée par le marché, le modèle de fonctionnement des fonds-guides locaux a subi une transformation systémique, présentant trois caractéristiques :

Premièrement, la mise à niveau du positionnement. Les fonds-guides gouvernementaux passent d’une plateforme de promotion d’investissements à une plateforme de培育 industrielle et de création d’écosystème. Par exemple, pour le fonds de fonds de “mères anges” de Shenzhen : d’après les informations, sur 8 ans, il a engagé près de 8,5 milliards de yuans, établi 83 fonds d’anges et 17 fonds de semences, investi dans environ 1200 projets de hard tech, et a contribué à培育 plusieurs entreprises cotées et licornes. L’objectif est de créer un écosystème d’innovation en phase précoce.

Deuxièmement, la coordination de l’architecture. Le “document n°1 du Bureau général” transfère le pouvoir d’approbation des fonds au niveau provincial, et encadre strictement l’établissement désordonné des fonds au niveau des districts et des comtés. Cela signifie que, auparavant, les fonds de niveau district/comté, qui faisaient “100 écoles rivaliser”, seront désormais coordonnés par le niveau provincial. Ainsi, on évite l’homogénéisation et la dispersion des ressources, et on améliore l’efficacité de l’utilisation des fonds.

Troisièmement, le déblocage de la tolérance aux erreurs. D’après les pratiques locales, le mécanisme de tolérance aux pertes est déjà en train de passer d’une formulation de principe à des standards opérationnels plus spécifiques ; et dans de nombreux endroits, les marges proposées sont manifestement plus larges qu’avant. Pour 李新建, le capital-risque comporte des risques, et le rendement est symétrique aux risques. Tant que l’on respecte la conformité et qu’on accomplit ses devoirs sans transférer d’intérêt privé, il faut établir un mécanisme efficace de tolérance aux erreurs et d’exonération de responsabilité pour devoirs accomplis, afin que les actifs publics osent investir tôt et tolèrent l’échec.

De la transformation continue des institutions à l’optimisation de la structure de l’industrie, 2026 pourrait devenir le point charnière du développement des fonds de fonds locaux. Pour 汪云沾, aujourd’hui, extérieurement, le monde fait face à un changement de siècle et à la compétition technologique ; intérieurement, on se tourne vers la demande tirée par la consommation et la mise à niveau industrielle. Les fonds de fonds doivent donc suivre de près le plan “Quinquième plan quinquennal d’ici 15-5”（“十五五”）, se concentrer sur la hard tech et les industries stratégiques émergentes, faire du capital à long terme et du capital patient, et servir la productivité nouvelle de qualité.

(Rédacteur en chef : 董萍萍)

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