Shan Jin International dépose une demande à la Bourse de Hong Kong. L'activité de commerce de métaux, avec une marge brute de seulement 1,4 %, contribue à près de 60 % des revenus.

Chaque journaliste de « 每经 »｜蔡 鼎    Chaque rédacteur en chef de « 每经 »｜魏官红

La société cotée sur le tableau principal de la SZSE, Shanjin International (SZ000975), a de nouveau déposé récemment auprès de la Bourse de Hong Kong des documents de demande d’introduction en bourse. Les co-sponsors sont CITIC Securities, CICC et le groupe UBS. Le prospectus (version provisoire, ci-après la même chose) indique qu’à la fin de 2025, les ressources aurifères de Shanjin International atteignent 280,9 tonnes ; pour 2025, le coût de maintien de la production « all-in sustaining cost » pour l’or est de 902,3 dollars US par once, ce qui la place dans le top 10 mondial de la courbe des coûts « all-in sustaining » de l’extraction aurifère.

Médias de « 每经 » AI

Les journalistes de « 每经 » (ci-après « chaque journaliste de 每经 ») ont constaté que Shanjin International présente plusieurs risques, notamment au niveau de la structure des revenus, de la conformité des mines domestiques et étrangères, ainsi que de la validation technique des projets clés.

Par exemple, en 2025, 58,4 % des revenus de Shanjin International proviennent d’une activité de négoce de métaux dont la marge brute n’est que de 1,4 %. En outre, la société a vu à plusieurs reprises ses mines en Chine continentale connaître des cas où le volume d’extraction dépasse l’échelle indiquée dans le permis d’exploitation minière ; le principal actif, la mine aurifère de Huasheng à Mangshi, est à l’arrêt depuis 10 ans et n’a toujours pas obtenu l’approbation de modification du droit minier. De plus, les zones minières existantes sont confrontées au défi d’une baisse du grade de minerai admis, et le projet nouvellement acquis à l’étranger, Osino Resources Corp. (ci-après « Osino »), fait également face à plusieurs risques de retard.

Part élevée de la contribution des revenus du négoce de métaux

Selon le prospectus, les revenus de Shanjin International ont affiché une croissance rapide au cours des trois dernières années. Toutefois, le moteur principal de cette hausse de l’échelle des revenus ne provient pas de l’activité d’extraction aurifère à forte marge, mais d’une activité de négoce de métaux aux marges relativement limitées. En 2023, 2024 et 2025 (ci-après, la période couverte par le rapport), les revenus totaux de la société s’élèvent respectivement à 8,095 milliards de RMB, 13,580 milliards de RMB et 17,090 milliards de RMB.

Du point de vue de la structure des revenus, la part des revenus de l’activité de négoce de métaux de Shanjin International augmente chaque année et occupe déjà la position dominante au sein des revenus de la société.

Plus précisément, en 2023, les revenus du négoce de métaux s’élèvent à 3,539 milliards de RMB, soit 43,7 % du total des revenus. En 2024, ce chiffre grimpe à 7,728 milliards de RMB, et la part augmente à 56,9 %. En 2025, les revenus du négoce de métaux montent encore à 9,979 milliards de RMB, représentant jusqu’à 58,4 % du total des revenus.

Dans le même temps, la capacité bénéficiaire de cette activité se distingue nettement de celle de l’activité d’extraction. Le prospectus indique que, sur la période couverte par le rapport, les marges brutes des activités de négoce sont respectivement de 0,1 %, 1,1 % et 1,4 %. Par exemple en 2025, les revenus commerciaux de 9,979 milliards de RMB génèrent une marge brute de 138 millions de RMB. En revanche, les revenus de l’activité d’extraction en 2025 s’élèvent à 7,112 milliards de RMB, avec une marge brute de 74,7 %.

Sous l’effet de l’expansion de la part des activités de négoce à faible marge brute, la marge brute globale de la société est diluée. En 2025, la marge brute globale de la société est de 31,9 %, inférieure à 32 % en 2023.

Des cas d’« extraction excessive » dans les mines clés

D’après le prospectus, en matière de conformité opérationnelle des mines, Shanjin International a connu par le passé des situations où le volume d’extraction dépassait l’échelle indiquée dans le permis d’exploitation minière. Bien que la société estime que le risque d’être ordonnée de suspendre la production est faible, le prospectus admet que les autorités de régulation pourraient avoir une opinion différente.

Sur la qualité des actifs et l’avancement de la reprise, la mine aurifère de Huasheng à Mangshi présente un risque d’incertitude. Le prospectus montre que Huasheng à Mangshi est un grand gisement d’or de type Carlin-like ; à la fin de 2025, les ressources aurifères conservées sont d’environ 28,5 tonnes, avec des réserves aurifères de 24,4 tonnes. Cependant, les travaux miniers de cette mine ont été arrêtés en 2016, soit une durée d’arrêt de 10 ans. À l’heure actuelle, la reprise du projet demeure confrontée à des obstacles d’approbation administrative. Dans son prospectus, la société indique franchement qu’au moment du dépôt du dossier, Huasheng à Mangshi présente encore un risque majeur que l’enregistrement du rapport sur les ressources minérales et l’approbation de la modification du droit minier puissent ne pas être obtenus.

L’obtention de l’approbation de la modification du droit minier est une condition préalable pour renouveler le permis de production de sécurité afin de reprendre une exploitation complète. Les procédures de licence concernées impliquent d’achever et de faire approuver un rapport de vérification des réserves, d’étendre la zone d’exploitation désignée et de faire examiner par les autorités compétentes le plan d’exploitation de la mine ainsi que le plan de restauration écologique. À chaque étape, il existe une incertitude quant au calendrier et aux résultats d’approbation. Shanjin International prévient que la société ne garantit pas qu’ Huasheng à Mangshi puisse obtenir les licences minières dans le calendrier prévu ou obtenir finalement le permis d’exploitation minière. Cela pourrait avoir une incidence défavorable sur le calendrier de reconstruction de la société, le plan de reprise et les perspectives globales de l’activité.

Chaque journaliste de « 每经 » a noté que, outre l’absence de documents administratifs et de licences, la mine aurifère de Huasheng à Mangshi présente également des lacunes de validation sur le plan des technologies de traitement des minerais et de métallurgie. Selon un rapport de personnes qualifiées, « les caractéristiques difficiles à traiter des minerais natifs (taux de récupération faible, 21,62 % de cyanuration) indiquent que les propriétés métallurgiques du gisement peuvent être différentes et qu’il faut procéder à des essais sur des zones spécifiques ». Le prospectus indique aussi que, pour les amas de minerai oxydé de faible teneur, le procédé de traitement envisagé utilise une technique de lixiviation en tas, avec un taux de récupération attendu de 70,93 %.

Ce rapport technique indique que les taux de récupération prévus de la lixiviation en tas et de la méthode de cyanuration paraissent optimistes en l’absence de validation par essais à l’échelle pilote, tandis que le taux de récupération par cyanuration directe des minerais sulfurés est faible et l’effet de l’amélioration par flottation est limité (teneur du concentré de 14,73 g/tonne), ce qui met en évidence ses caractéristiques difficiles à traiter.

Les zones minières existantes sont confrontées à une baisse du grade

Des risques techniques et opérationnels existent également pour d’autres actifs existants de la société. Sur le gisement de Lok à Heihe, le rapport des personnes qualifiées révèle un risque de baisse du grade de minerai admis. Le gisement fait face à un défi : le grade admis recule, passant d’environ 15,38 g/tonne à 4,88 g/tonne. Cette baisse de grade affectera la viabilité économique du projet et augmentera le coût unitaire de traitement de l’or par once.

Au niveau des actifs à l’étranger, Shanjin International fait également face à des défis en matière de conformité locale et de pérennité des droits. En 2024, Shanjin International a acquis à 100 % Osino, afin d’obtenir le projet de la mine aurifère des jumeaux « Twin Mountains » situé en Namibie. Ce projet est positionné comme l’actif offshore central pouvant atteindre jusqu’à 5,1 tonnes d’or par an après la mise en production, avec une mise en service prévue en 2027. Toutefois, le rapport des personnes qualifiées divulgue que, bien qu’Osino dispose du permis d’exploitation minière correspondant pour la mine principale des jumeaux, parmi les 18 droits d’exploration qu’elle détient simultanément, plusieurs ont expiré en 2024 ou en 2025.

Le prospectus indique que les autorités de régulation de Namibie accordent de plus en plus d’attention aux travaux de remise en état et de restauration des sites miniers pendant l’exploitation et après la fermeture. Bien que la législation actuelle « Minerals Act » permette au gouvernement d’intégrer les responsabilités de remise en état et de fermeture dans les conditions du permis, le système de régulation évolue vers une normalisation plus détaillée. Un cadre national de fermeture des mines est en cours d’élaboration, visant à standardiser les exigences de fermeture finale, y compris la préparation des plans de remise en état et les clauses de garanties financières couvrant les coûts de fermeture. La société doit prévoir des provisions financières pour ce type d’activités de remise en état. En cas de non-respect des responsabilités de remise en état ou d’autres conditions environnementales, la société pourrait faire l’objet d’actions d’exécution. Les autorités de régulation ont le pouvoir de délivrer des ordres de mise en conformité ou des ordres d’arrêt des travaux, d’imposer des amendes administratives, voire, en cas de violations graves, de révoquer les licences environnementales ou les licences d’exploitation minière.

Par ailleurs, le prospectus montre que, via l’achat de nouveaux actifs miniers, la société augmente quelque peu le niveau du goodwill inscrit au bilan. Ce goodwill correspond à la prime payée au-delà de la juste valeur des actifs nets identifiables, calculée à partir des flux de trésorerie futurs attendus de l’activité acquise. Toutefois, si le calendrier de production de ces nouvelles mines acquises ne peut pas se dérouler conformément au plan, il existe un risque de pertes pour dépréciation. Les risques concernés peuvent provenir de retards réglementaires, de défis techniques ou géologiques, ou de conditions de marché défavorables. Si les coûts d’exploitation en cash ou le coût de production total dépassent les prévisions, ou si la mine présente une performance insuffisante en termes de production ou de rentabilité, les flux de trésorerie attendus pourraient être insuffisants. Dans ce cas, cela pourrait avoir une incidence négative sur la performance financière de Shanjin International.

Concernant la faible marge brute de l’activité de négoce de la société, ainsi que des problèmes comme l’« extraction excessive » rencontrés dans les mines clés, le 30 mars au matin, chaque journaliste de « 每经 » a envoyé des questions d’entretien au service des valeurs mobilières de Shanjin International. À la date de publication, la société n’avait pas répondu.

Source de l’image de couverture : Médias AI de « 每经 »

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