GENIUS Act Régulation des stablecoins 2026 : Proposition du Département du Trésor et analyse des voies de conformité pour les petits émetteurs

Le 1er avril 2026, le Trésor américain a officiellement publié la première notification de proposition de réglementation (NPRM) relative à la « Loi GENIUS » (GENIUS Act), qui vise à guider et à établir une législation nationale sur l’innovation en matière de stablecoins aux États-Unis. Cette annonce marque l’entrée officielle dans les phases d’élaboration des règles et de mise en œuvre d’une législation sur les stablecoins, signée en juillet 2025 et considérée comme une étape majeure.

Le rôle central de cette NPRM est d’établir un ensemble de « principes généraux » permettant de déterminer si un régime de réglementation des stablecoins au niveau des États est « substantiellement similaire » (substantially similar) au cadre de réglementation fédéral. Ce critère détermine directement si les émetteurs de stablecoins de paiement dont l’encours d’actifs est inférieur à 10 milliards de dollars peuvent choisir une voie de réglementation au niveau des États, plutôt que d’être directement intégrés à un régime fédéral complet.

Le Trésor lance ainsi une période de 60 jours de consultation publique. Les acteurs du secteur, les organismes de régulation et les autres parties prenantes peuvent soumettre leurs retours après la publication officielle au Journal fédéral. En tant que première proposition de règles du Trésor dans le cadre de la mise en œuvre de la loi GENIUS, sa version finale aura un impact structurel sur la configuration du marché américain des stablecoins.

Le point de bascule des voies de régulation : chronologie législative et processus d’élaboration des règles

Le processus législatif de la loi GENIUS a commencé le 1er mai 2025, lorsque le Sénat a introduit un projet de loi. Le même jour, le 17 juin 2025, le Sénat l’a adopté par 68 voix contre 30, et la Chambre des représentants l’a adopté le même jour par 308 voix contre 122. Le 18 juillet, le président l’a signée, ce qui l’a rendue officiellement loi.

Après l’entrée en vigueur du projet de loi, le Trésor a publié, en août 2025, sa première consultation sur les outils de forensique numérique et les questions liées aux stablecoins ; en septembre, il a également publié une notification préalable de proposition de réglementation (Advance Notice of Proposed Rulemaking), sollicitant largement des avis sur les détails de mise en œuvre, les questions fiscales et la collecte d’informations, entre autres.

En 2026, le processus d’élaboration des règles s’accélère nettement. En février, le Bureau du contrôleur de la monnaie (OCC) a publié une NPRM distincte. Le 1er avril, le Trésor a officiellement publié la première NPRM relative à la loi GENIUS, et la Société fédérale d’assurance des dépôts (FDIC) ainsi que l’Administration nationale de l’Union de crédit (NCUA) avancent simultanément sur leurs propres travaux d’élaboration des règles.

Selon le calendrier de mise en œuvre prévu par la loi, la date d’entrée en vigueur des règles finales devrait se situer autour de novembre 2026 : c’est-à-dire 18 mois après la signature de la loi GENIUS, ou 120 jours après l’achèvement de l’élaboration des règles par chaque organisme de réglementation principal, selon la première éventualité. Cela signifie que les émetteurs de stablecoins pourraient recevoir un cadre complet de réglementation fédérale et étatique entre la fin de 2026 et le début de 2027.

Le cœur technique du régime à deux voies : le seuil de 10 milliards de dollars et le critère de « substantiellement similaire »

La loi GENIUS prévoit une architecture de surveillance à deux voies pour les émetteurs de stablecoins de paiement. Tous les émetteurs doivent respecter les normes fédérales de base : maintenir une réserve 1:1 adossée par des actifs très liquides, permettre le rachat à la demande à la valeur nominale, se conformer aux dispositions de lutte contre le blanchiment issues de la Bank Secrecy Act, et publier chaque mois des rapports de réserve.

Sur le plan de l’attribution de la compétence réglementaire, l’article 4© de la loi permet aux « émetteurs qualifiés au niveau des États » de choisir une réglementation étatique, à condition que le cadre de réglementation de cet État soit certifié par le Trésor comme « substantiellement similaire » au cadre fédéral. Toutefois, cette option ne s’applique qu’aux émetteurs dont le montant total en cours d’émission n’excède pas 10 milliards de dollars. Une fois ce seuil dépassé, l’émetteur doit soit passer à un régime de réglementation fédéral, soit obtenir une licence fédérale pour continuer à relever du cadre réglementaire étatique, soit suspendre l’émission.

La NPRM du Trésor précise davantage les principes de détermination du caractère « substantiellement similaire », en distinguant deux catégories d’exigences :

En outre, les États peuvent ajouter des exigences supplémentaires, à condition qu’elles ne soient pas en conflit avec le droit fédéral et qu’elles ne réduisent pas la similarité globale.

La mise en place du seuil de 10 milliards de dollars reflète une logique de réglementation graduée : les petits émetteurs sont considérés comme présentant un risque plus faible et un impact limité sur la stabilité financière ; ils peuvent donc rester dans un cadre de réglementation au niveau des États. À l’inverse, les grands émetteurs, en raison de leurs caractéristiques potentiellement systémiques, doivent relever d’une réglementation fédérale directe. Cette conception protège à la fois l’espace d’innovation offert par la réglementation étatique et fixe une voie claire de « mise à niveau » pour les émetteurs lors de leur expansion de taille.

Cependant, la rigidité du seuil elle-même crée des problèmes potentiels. À l’approche des 10 milliards de dollars, certains émetteurs pourraient choisir de contrôler volontairement leur volume d’émission pour éviter de déclencher la réglementation fédérale, ce qui pourrait finalement freiner la croissance naturelle du marché.

Décryptage de l’opinion : controverses et divergences au cœur de l’industrie

Autour de cette NPRM, les points de vue des différents acteurs du secteur se regroupent selon plusieurs axes :

Point de vue un : préoccupations quant à la faisabilité de la voie de réglementation au niveau des États

Des alliances de régulateurs étatiques, comme la réunion des régulateurs bancaires des États (CSBS), ont déjà exprimé des inquiétudes préliminaires. Leurs préoccupations principales tiennent au fait que l’interprétation du Trésor du caractère « substantiellement similaire » pourrait être trop stricte, conduisant à considérer qu’un grand nombre de régimes étatiques ne seraient pas conformes, et poussant ainsi plus tôt les petits émetteurs vers un chemin de conformité aux coûts plus élevés au niveau fédéral.

Point de vue deux : attentes de clarté des règles

Le secteur espère généralement que le Trésor fournisse, dans les règles finales, des critères plus quantifiés du caractère « substantiellement similaire », plutôt que de s’appuyer sur des descriptions générales fondées sur des principes. L’absence de définition précise augmenterait la complexité de conformité et l’incertitude pour les émetteurs opérant dans plusieurs États.

Point de vue trois : défis liés à la coordination entre plusieurs organismes

À l’heure actuelle, l’OCC, la FDIC et la NCUA font progresser les règles liées à la loi GENIUS dans le cadre de leurs compétences respectives. Même si une législation parallèle entre plusieurs organismes peut aider à une répartition spécialisée du travail, elle peut aussi entraîner un chevauchement de la surveillance ou des conflits de règles, obligeant les émetteurs à répondre simultanément aux exigences de conformité de plusieurs institutions fédérales.

Point de vue quatre : vide législatif concernant les stablecoins à rendement

Il est également à noter que la loi GENIUS ne contient pas de lignes directrices pour les stablecoins à rendement. Cette question est devenue l’un des principaux obstacles sur lesquels le Congrès s’appuie pour pousser une législation plus large sur la structure du marché (souvent appelée la loi Clarity).

Analyse narrative du critère de « substantiellement similaire »

La NPRM du Trésor ancre le jugement de « substantiellement similaire » dans les règles et interprétations publiées par l’OCC. Le document indique clairement que le socle fédéral s’appuie largement sur le cadre de réglementation de l’OCC pour les émetteurs de stablecoins non bancaires.

Ce choix narratif mérite une analyse approfondie. En prenant le cadre de l’OCC comme référence, on confère objectivement à l’OCC un rôle central dans la parole régulatoire au sein du dispositif de supervision des stablecoins. Bien que la loi elle-même répartisse les responsabilités de supervision entre plusieurs institutions fédérales, l’« ancrage technique » du jugement de « substantiellement similaire » fait que les standards de l’OCC deviennent, en pratique, la règle de mesure des régimes étatiques.

La logique de cette conception repose sur l’idée suivante : ce n’est que lorsqu’il existe un socle fédéral clair et opérationnel que la « similarité » des régimes étatiques peut être comparée. Cependant, cela soulève aussi un problème en sens inverse : si les standards de l’OCC eux-mêmes sont encore en cours d’élaboration (sa NPRM n’ayant été publiée qu’en février 2026), le jugement de « substantiellement similaire » dispose-t-il, à l’heure actuelle, d’une base de référence suffisamment solide ?

Pendant la période de 60 jours de consultation publique, on s’attend à de nombreux retours demandant au Trésor de préciser davantage le contenu du socle fédéral, ou de mettre en place des mécanismes de coordination plus flexibles entre plusieurs institutions. Les règles finales pourraient intégrer, dans une certaine mesure, ces avis, mais le cadre central — ancré sur les standards de l’OCC — devrait très probablement être conservé.

Analyse de l’impact sur l’industrie : qui en bénéficie, qui subit une pression

Au 1er avril 2026, la taille du marché mondial des stablecoins s’élève à environ 310 milliards de dollars, impliquant 391 tokens. Parmi eux, Tether (USDT) représente une capitalisation d’environ 184 milliards de dollars, et USDC environ 77 milliards de dollars, soit bien au-dessus du seuil de 10 milliards de dollars.

Pour les grands émetteurs (plus de 10 milliards de dollars) : des stablecoins de premier plan comme USDT et USDC ne peuvent plus choisir une voie de réglementation au niveau des États ; ils doivent accepter une réglementation fédérale directe. Cela signifie qu’ils doivent satisfaire l’ensemble des exigences de conformité des institutions fédérales comme l’OCC et la FDIC, y compris des standards de capital plus stricts, des audits financiers annuels GAAP (réalisés par un cabinet d’experts-comptables publics enregistré), ainsi que des certifications mensuelles du CEO/CFO concernant les rapports de réserve. Les coûts de conformité vont augmenter de manière significative, mais ils gagnent en contrepartie une certitude réglementaire au niveau fédéral, favorable à des relations de coopération plus approfondies avec les institutions financières traditionnelles.

Pour les émetteurs de taille moyenne et petite (moins de 10 milliards de dollars) : ces émetteurs obtiennent une option stratégique. Rester dans le cadre de réglementation étatique permet de bénéficier d’un environnement réglementaire plus flexible, en particulier en matière de standards de capital et de gestion des réserves ; mais à condition que le régime de l’État concerné soit certifié comme « substantiellement similaire ». À l’heure actuelle, des régimes de régulation déjà mûrs tels que celui de l’État de New York (cadre NYDFS) ont une probabilité de passage élevée, tandis que les États dont le cadre réglementaire n’est pas encore suffisamment développé font face à des défis.

Pour les organismes de régulation des États : la NPRM lance en pratique une « compétition réglementaire ». Les États doivent évaluer l’écart entre leur régime de réglementation des stablecoins et les standards fédéraux, puis ajuster activement, dans les 60 jours de consultation ou après cette période. Les États qui obtiennent la certification du Trésor attireront davantage de projets de stablecoins à s’enregistrer, et bénéficieront ainsi d’avantages fiscaux et en matière d’emploi.

Pour les organismes de régulation fédéraux : le rôle de l’OCC, de la FDIC et de la NCUA est renforcé davantage. La coordination entre plusieurs institutions deviendra la norme pour la future régulation des stablecoins, et la cohérence des règles entre les organismes influencera directement l’efficacité de fonctionnement du marché.

Scénarios d’évolution dans plusieurs contextes

Sur la base du contenu actuel de la NPRM et de la dynamique des retours de l’industrie, on peut envisager trois trajectoires possibles :

Scénario un : voie de coordination plus souple

Dans les règles finales, le Trésor adopte les avis du secteur pour interpréter le critère de « substantiellement similaire » de manière relativement souple, ce qui permet à davantage de régimes étatiques de passer la certification. Parallèlement, il met en place un mécanisme de coordination entre régulation fédérale et étatique afin de fournir un canal de conformité « clé en main » aux émetteurs opérant dans plusieurs États. Les règles finales entrent en vigueur comme prévu en novembre 2026.

→ Dans ce scénario, l’espace de choix des émetteurs de taille moyenne et petite est plus large, et les régimes de régulation des États sont maintenus et optimisés, avec un coût de conformité global du secteur maîtrisable.

Scénario deux : voie strictement unifiée

Le Trésor maintient une interprétation stricte du critère de « substantiellement similaire », et la majorité des régimes étatiques sont jugés non conformes. L’espace de choix réel pour les émetteurs sous 10 milliards de dollars se réduit, les obligeant à se tourner vers une régulation fédérale ou à chercher des partenariats avec de grandes institutions financières. Les règles finales pourraient être publiées au début de 2027.

→ Dans ce scénario, la concentration du secteur pourrait s’accélérer, l’espace de survie des petits émetteurs se trouvant comprimé, mais l’uniformité de la régulation fédérale profiterait à la normalisation à long terme du marché.

Scénario trois : voie de complément législatif

Pendant la période de consultation de la NPRM, le Congrès fait progresser simultanément une législation sur la structure de marché telle que Clarity, intégrant des sujets non couverts par la loi GENIUS — y compris les stablecoins à rendement — dans l’agenda législatif. Une nouvelle législation pourrait à l’inverse affecter le contenu des règles finales de la NPRM du Trésor, entraînant un report du processus d’élaboration des règles jusqu’à la seconde moitié de 2027.

→ Dans ce scénario, le marché fait face à une période d’incertitude plus longue, rendant plus difficile la planification de conformité des émetteurs ; mais le cadre réglementaire final sera plus complet.

Conclusion

La NPRM de la loi GENIUS publiée par le Trésor américain marque un passage réel de la réglementation des stablecoins des plans législatifs vers des règles exécutable. Le seuil de 10 milliards de dollars et le critère de « substantiellement similaire » constituent les deux piliers du régime à deux voies, et leur définition finale aura une influence profonde sur la configuration concurrentielle du marché des stablecoins.

La période de 60 jours de consultation publique est une fenêtre clé pour la participation des différents acteurs de l’industrie au processus d’élaboration des règles. Des organismes de régulation des États aux émetteurs de stablecoins, des prestataires de services de conformité aux utilisateurs finaux, chaque retour peut influencer l’orientation des règles finales. Qu’elles penchent vers une coordination plus souple ou une unification stricte, un signal clair est déjà établi : le cadre de régulation des stablecoins aux États-Unis est en train de se consolider rapidement, et les acteurs du secteur doivent se préparer stratégiquement avant cela.