Dialogue avec le fondateur de Pantera : le Bitcoin a atteint la vitesse d’évasion, les actifs traditionnels sont laissés derrière

Auteur du texte original : Le Master Investor Podcast avec Wilfred Frost

Compilation du texte original : Chaîne blockchain en langage simple

Lors de cette interview, Wilfred Frost s’est entretenu pour la deuxième fois en profondeur avec Dan Morehead, fondateur de Pantera Capital. Ils ont abordé le positionnement du Bitcoin après un repli de 50% depuis son plus haut ; la façon dont la dépréciation du fiat crée des conflits de richesse intergénérationnels ; et pourquoi, cette fois, le « smart money » serait au final le dernier à entrer.

Résumé des idées remarquables

• La position de la majorité des investisseurs institutionnels sur la blockchain reste à 0,0 %, littéralement zéro.
• Ce n’est pas l’or qui a créé de nouveaux sommets, mais le papier-monnaie qui a enregistré des plus bas historiques.
• Il pourrait s’agir de la première transaction de « smart money » de l’histoire où les « derniers » entrent.
• L’âge moyen des primo-accédants aux États-Unis est passé de 28 ans à 40 ans.
• Nous sommes face à un tournant intergénérationnel où la monnaie se sépare de l’État.
• Les stablecoins ont très probablement une chance de prendre, en l’espace de dix ans, la moitié des dépôts bancaires.
• Le Bitcoin a déjà atteint la vitesse d’évasion, et je ne trouve aucun facteur capable de faire dérailler ce processus.
• Si tu n’as absolument aucune exposition à la blockchain, dans une certaine mesure, tu es déjà en train de vendre à découvert cette tendance.

01, « Encore la transaction la plus asymétrique de l’histoire »

Animateur : La dernière fois que tu es venu, on avait approfondi la logique macroéconomique des cryptomonnaies. Le tout premier prix auquel tu as acheté du Bitcoin était incroyablement bas… c’était combien, déjà ?

Dan Morehead : 65 dollars.

Animateur : 65 dollars, par rapport à notre prix d’aujourd’hui autour de 66 000 dollars : on dirait deux mondes. Dans cet épisode, tu décrivais le Bitcoin comme « la transaction la plus asymétrique de l’histoire ». À ce jour, est-ce que tu maintiens toujours cette idée ?

Dan Morehead : Oui, je suis encore convaincu de cela. Tout au long de ma carrière, je n’ai cessé de chercher des opportunités asymétriques où le potentiel de hausse est bien supérieur au risque de baisse. Le Bitcoin, et plus largement l’univers des crypto, est l’échange le plus asymétrique que j’aie jamais vu.

Au début, je disais aux gens : tu pourrais parfaitement perdre tout ton capital, donc n’investis jamais plus que ce que tu peux te permettre de perdre. Mais en même temps, tu pourrais aussi obtenir des retours de 5x, 10x, voire jusqu’à plusieurs milliers de fois.

Je reste optimiste parce que nous sommes encore au tout tout début. La position de la majorité des investisseurs institutionnels sur la blockchain et les cryptomonnaies reste à 0,0%. Littéralement zéro. Tant que le risque de baisse est négligeable par rapport à l’énorme masse d’actifs financiers à l’échelle mondiale, et que le potentiel de hausse redéfinit l’ensemble du système monétaire, cette asymétrie ne disparaîtra pas.

02, Le cycle de quatre ans se répète encore

Animateur : La dernière fois que nous avons enregistré, c’était le 12 octobre, et c’était un moment assez intéressant. Autour du 6 octobre, les cryptomonnaies ont atteint un sommet intermédiaire, puis il y a eu un repli. Depuis lors, le Bitcoin a chuté d’environ 50 %. En tant que quelqu’un qui a traversé plusieurs cycles, comment interprètes-tu cette forte baisse ?

Dan Morehead : Toute chose qui tente de changer le monde s’accompagne de beaucoup de battage médiatique et de volatilité. Au sommet, l’optimisme est à son maximum ; au creux, tout est rempli de pessimisme. Pantera est dans ce secteur depuis 13 ans, et a traversé quatre cycles complets de quatre ans. En réalité, ces cycles sont très réguliers, voire prédictibles.

Quand nous nous sommes rencontrés en octobre, nous étions juste à proximité du sommet que nous avions prévu il y a deux ou trois ans. En nous basant sur des modèles des trois premiers cycles, nous avions estimé que le Bitcoin atteindrait un sommet intermédiaire autour d’août 2025. Même si, à l’époque, nous espérions voir des résultats différents — par exemple, que de nouvelles politiques gouvernementales brisent le cycle — rétrospectivement, la régularité du cycle s’est encore une fois auto-réalisée. Le marché a reculé de 50 %. Ça paraît beaucoup, mais par rapport aux baisses précédentes qui allaient jusqu’à 85 %, cette fois c’est beaucoup plus modéré. Le marché pourrait encore avoir besoin de environ un an pour construire une base, ce qui est conforme aux schémas passés.

Animateur : À ce moment-là, tu n’as pas semblé prendre une position baissière. Tu penses que ce cycle finira par baisser comme avant, de 75 % à 80 % ?

Dan Morehead : C’est une question clé. À vrai dire, à ce moment-là, je n’avais pas anticipé une baisse aussi importante. Il y avait alors beaucoup de facteurs positifs. Mais le marché a son propre rythme. Ce que je veux souligner, c’est qu’aux sommets précédents, le prix s’écartait largement de la trajectoire de tendance à long terme en formant des paraboles folles. Par exemple en 2013 : pendant les quatre premiers mois avant le sommet, le prix avait été multiplié par 10. Et cette fois, le prix ne s’est pas échauffé de manière aussi extrême : il est simplement revenu à des niveaux proches de 2021.

Donc, selon moi, à l’heure actuelle, les prix correspondent à une zone de plancher. Même s’il faut peut-être encore six à huit mois pour construire cette base, si tu as un horizon d’investissement de quatre à cinq ans, c’est une position très attrayante.

Animateur : Actuellement, le prix est autour de 66 000 dollars. Beaucoup d’analystes techniques disent que 60 000 dollars est un support clé ; si on le casse, le prix pourrait aller jusqu’à 25 000 dollars. Est-ce que tu es d’accord ?

Dan Morehead : Je ne suis pas vraiment doué avec l’analyse technique. Nous ne tentons jamais de faire du market timing sur le très court terme. Notre façon de gérer les fonds ressemble davantage à celle du capital-risque : l’horizon est de 5 ans, 10 ans, voire 20 ans. Vu sous cet angle, le prix actuel est déjà relativement bon marché.

03, Pourquoi le Bitcoin est-il toujours le premier à être frappé ?

Animateur : Pourquoi le Bitcoin devient-il toujours le « défouloir » des actifs à risque ? Quand le Nasdaq et le S&P 500 atteignent des sommets, les cryptomonnaies sont souvent les premières à être vendues. Est-ce que cette situation va durer éternellement ?

Dan Morehead : C’est une observation très pertinente. Imagine : si, en dehors des heures de négociation du lundi au vendredi, il se produit un choc majeur, tu ne peux pas vendre tes actions. Alors que les cryptomonnaies sont le seul marché de liquidité mondiale avec une taille de 2 000 milliards de dollars, ouvert 24 heures sur 24, tous les jours de l’année.

Quand une crise géopolitique éclate, les institutions veulent réduire immédiatement leur risque d’exposition, et le Bitcoin devient alors leur seul actif qu’elles peuvent convertir en espèces en temps réel. Cela fait qu’à court terme, il subit trop de pression de vente. Mais note bien : même si, dans les moments de « flash crash », la corrélation grimpe, sur le long terme, la corrélation entre le Bitcoin et le S&P 500 est en réalité très faible, autour de 0,1 à 0,2. Sur une période de quelques années, les cryptomonnaies progressent de façon indépendante, tandis que les actifs traditionnels ne font que sur place.

04, Pas l’or qui bat de nouveaux records : c’est le papier qui crée des plus bas historiques

Animateur : Parlons d’or. Sur les 12 derniers mois, l’or a progressé de 55 %, tandis que le Bitcoin est à peu près stable. Est-ce que ça ébranle le récit du « l’or numérique » ?

Dan Morehead : L’or est un actif « vieux monde » intéressant. Il revient périodiquement dans le champ de vision du grand public. Avant 2025, les ETF sur l’or ont en réalité connu des sorties nettes pendant plusieurs années consécutives, tandis que l’argent se dirigeait vers les ETF Bitcoin. Mais en 2025, les gens se sont soudain rendu compte que le dollar accélère sa dépréciation ; cette urgence a fait revenir les flux vers l’or.

Mais je réfléchis à ce sujet sous un angle un peu différent : ce n’est pas l’or ni l’immobilier qui créent de nouveaux sommets, c’est la monnaie fiduciaire qui enregistre des plus bas historiques. Tant que la planche à billets continue de tourner, le nombre de billets nécessaires pour acheter une quantité fixe d’actifs augmente inévitablement. Le terme « livre sterling » représentait à l’origine une livre d’argent pur ; aujourd’hui, il faut sortir plusieurs centaines de billets pour acheter la même quantité d’argent. Le gouvernement peut imprimer des billets à l’infini : c’est le cœur du « trade » de la dépréciation.

Animateur : Est-ce que nous ne sommes pas justement en train de traverser un cycle de dépréciation impressionnant ?

Dan Morehead : Absolument. La Réserve fédérale définit la « stabilité des prix » comme une dépréciation de 2 % par an — et rien que ça est déjà absurde. La stabilité devrait être zéro. Même si la valeur baisse seulement de 2 % par an, le pouvoir d’achat d’une personne sur une vie diminuerait d’environ 90 %. (Note de l’éditeur : à taux composé, avec 2 % de dépréciation annuelle, le pouvoir d’achat chute d’environ 80 % après 80 ans.) Je pense que les gens prennent conscience : il faut détenir des actifs tangibles en quantité fixe, qu’il s’agisse d’actions, d’or ou de cryptomonnaies.

Ce « trade » de dépréciation a aussi une dimension intergénérationnelle très claire. L’impression à grande échelle fait grimper les prix des actifs, ce qui favorise la génération plus âgée qui détient déjà immobilier et actions, tout en réduisant l’espace de progression des jeunes. L’âge moyen des primo-accédants aux États-Unis est déjà passé de 28 ans à 40 ans. Puisqu’il n’est pas possible d’accumuler de la richesse par les voies traditionnelles, il est très rationnel que la jeune génération se tourne vers les cryptomonnaies. Si tu regardes la courbe de croissance des salaires et celle des prix des logements depuis 1990, tu constateras que cet écart en forme de ciseaux est devenu carrément déraisonnable.

05, La séparation de la monnaie et de l’État

Animateur : Comment les conflits géopolitiques changent-ils la logique des cryptomonnaies ?

Dan Morehead : La guerre entraîne toujours une inflation durable. Mais surtout, nous assistons à la « séparation de la monnaie et de l’État ». Dans l’Antiquité, la monnaie était l’or : elle était naturellement indépendante du gouvernement. Plus tard, les gouvernements ont monopoliste le droit d’imprimer de la monnaie, mais il s’est avéré qu’ils ne gèrent pas si bien.

Au cours des dix prochaines années, les gens vont progressivement comprendre que la monnaie n’a pas besoin d’une validation par l’État. Les conflits géopolitiques rendent cette tendance encore plus évidente : le monde est en train de se fragmenter en blocs. Si tu es un pays qui n’appartient pas au camp américain, ou si tu craignais que tes actifs soient sanctionnés et gelés, tu chercheras un actif qui n’est contrôlé par aucun État en particulier. La Chine a autrefois investi une grande partie de ses réserves de change dans des bons du Trésor américains ; dans le contexte géopolitique actuel, le risque devient de plus en plus élevé. En tant qu’actif indépendant du système bancaire et du système des sanctions, la valeur du Bitcoin ressort au contraire davantage en période de conflit.

06, Le « smart money » entre finalement en dernier

Animateur : Concrètement, combien de personnes détiennent réellement des cryptomonnaies à l’heure actuelle ? À l’échelle mondiale, est-ce que les vraies institutions ont de grosses positions ?

Dan Morehead : Il y en a encore très peu. Même si, dans le monde, trois à quatre cents millions de personnes détiennent des cryptomonnaies, la plupart n’ont que de petites positions « pour s’amuser ». Mais je pense qu’en l’espace de dix ans, avec la diffusion des smartphones (40 milliards d’utilisateurs dans le monde), la plupart des gens utiliseront les cryptomonnaies. Les transferts transfrontaliers sont rapides, quasiment gratuits, et ne nécessitent l’autorisation de personne.

Il s’agit peut-être de la toute première transaction de « smart money » de l’histoire où les derniers entrent. Au cours des 40 dernières années, toutes les opportunités d’investissement que j’ai vues, c’était généralement : Wall Street mange la part du lion, et les particuliers finissent par faire la « remise » en dernier. Cette fois, c’est exactement l’inverse : les investisseurs individuels sont en avance. J’ai déjà partagé la scène avec de nombreux « grands » acteurs de l’investissement alternatifs qui gèrent des centaines de milliards de dollars ; beaucoup d’entre eux ne comprennent rien au Bitcoin.

C’est précisément pour cela que je suis aussi optimiste — ces capitaux d’institutions intelligentes et riches finiront un jour par entrer en scène. À l’heure actuelle, Coinbase est déjà inclus dans l’indice S&P 500. Si tu n’as absolument aucune exposition à la blockchain, dans une certaine mesure, tu es déjà en train de vendre à découvert cette tendance.

07, De l’hostilité au vent favorable

Animateur : Le changement d’attitude envers le nouvel gouvernement est une variable importante dans ce cycle. Comment évalues-tu l’environnement actuel en matière de politiques publiques ?

Dan Morehead : C’est un énorme vent favorable. Le gouvernement précédent avait une attitude hostile envers la blockchain : il s’en est pris à Coinbase et a frappé Ripple. Et maintenant, le gouvernement est prêt à construire ce secteur. Même si la vitesse de progression de la législation rend toujours impatient, pour être honnête, le fait que le Congrès américain puisse prendre le temps de discuter de sujets comme « la structure de marché des stablecoins » montre déjà que la position de l’industrie a subi une transformation qualitative.

En ce qui concerne les stablecoins, c’est une révolution qui se déploie par étapes. Pour le moment, les stablecoins ne versent peut-être pas encore des intérêts à grande échelle, mais ce n’est qu’une question de temps. Les stablecoins grignotent déjà le marché des dépôts bancaires. La taille des stablecoins est actuellement d’environ 400 milliards de dollars, tandis que les dépôts bancaires s’élèvent à 17 000 milliards de dollars. (Note de l’éditeur : en date de mars 2026, la capitalisation boursière totale des stablecoins est d’environ 300 à 320 milliards de dollars ; sources : DefiLlama, CoinDesk et d’autres plateformes de données.) Au cours de la prochaine décennie, il est très probable que les stablecoins récupèrent la moitié des dépôts bancaires, car ils sont disponibles sur téléphone 24 heures sur 24 et l’expérience est bien meilleure que celle des banques traditionnelles.

08, Une réserve stratégique de Bitcoin va-t-elle arriver ?

Animateur : Vous suivez aussi des sociétés de trésorerie d’actifs numériques, comme MicroStrategy. Penses-tu que le gouvernement mettra en place une réserve stratégique de Bitcoin à l’avenir ?

Dan Morehead : Je pense que c’est très probable. Les États-Unis ont déjà une certaine taille de réserves d’actifs numériques, la plupart issues de confiscations et de sanctions appliquées par les forces de l’ordre. Et maintenant, ils ne les vendent plus ; ils pourraient même commencer à augmenter leurs avoirs. Les pays alliés aux États-Unis vont suivre pour des raisons stratégiques, et les pays en opposition aux États-Unis vont en acheter pour des raisons de défense. Cela nécessite du temps pour être mis en œuvre au sein de la machine politique, mais la tendance est irréversible.

09, Pourquoi Solana ?

Animateur : Dans la compétition des Layer 1, pourquoi es-tu particulièrement favorable à Solana ?

Dan Morehead : Nous détenons Bitcoin sur le long terme, mais Bitcoin est axé sur la conservation de la valeur : il ne peut pas gérer des transactions à haute fréquence de dizaines de milliers par seconde. Le design de Solana visait justement la haute performance : plus économique, plus rapide, adapté aux scénarios d’applications complexes comme les jeux et les transactions à haute fréquence. Dans l’internet, il y a Google et Facebook ; dans le domaine de la blockchain, il y a quelques Layer 1 clés. Bitcoin, c’est l’or, et Solana pourrait être la voie numérique rapide.

10, Le Nasdaq chute de 12 %, le Bitcoin chute de 50 %, c’est logique ?

Animateur : Le Nasdaq est revenu de son plus haut de 12,5 %, tandis que le Bitcoin a chuté de 50 %. Ce décalage est-il logique ?

Dan Morehead : Je pense que c’est totalement injustifié. Actuellement, les valorisations boursières se situent à des sommets historiques, avec une prime de risque extrêmement faible, tandis que les taux d’intérêt restent élevés : cela signifie que les actions sont déjà très chères par rapport aux obligations.

Le domaine de l’IA montre aussi des signes de surchauffe, et les valorisations de nombreuses entreprises d’IA sont déjà bien au-dessus de la courbe de tendance.

En revanche, les cryptomonnaies sont en baisse de 50 % par rapport à la tendance de long terme. Du point de vue de l’allocation d’actifs, les cryptomonnaies se trouvent actuellement dans une zone de survente extrêmement attrayante. Même si le Nasdaq continue de baisser à l’avenir, je pense que les cryptomonnaies auront de meilleures performances sur un horizon de deux ans.

11, « Je ne trouve aucun facteur qui puisse faire dérailler ce processus »

Animateur : En ce moment, en quoi ton état d’esprit diffère-t-il de celui que tu avais en 2014 et pendant le bear market de 2018 ?

Dan Morehead : Complètement différent. Au début, j’ai effectivement connu des moments de sueur froide, en m’inquiétant que cette expérience puisse s’effondrer complètement à cause d’une attaque de pirate informatique ou d’une pression réglementaire. Mais après l’effondrement de Mt. Gox, plusieurs replis de 85 %, et une vague d’actions réglementaires à répétition, l’industrie n’a pas seulement survécu : elle est devenue de plus en plus forte. Elle a atteint une vitesse d’évasion.

Animateur : Y a-t-il un événement qui pourrait te faire abandonner complètement la vision haussière ?

Dan Morehead : Il y a quelques années, j’avais dressé une très longue liste de risques, incluant la sécurité de la garde des fonds, les attaques de pirates informatiques, et l’incertitude réglementaire. Mais en regardant en arrière maintenant, la plupart de ces risques ont déjà été résolus. Personne ne peut garantir que quelque chose d’inattendu n’arrivera pas demain, mais sur le plan logique, je ne trouve plus aucun facteur capable de faire dérailler complètement ce processus. Le système monétaire mondial, fondé sur les smartphones, est la direction inévitable pour la société humaine. Il y a 4 milliards d’utilisateurs de smartphones dans le monde. L’inclusion financière apportée par la blockchain est bien plus importante que le simple fait de partager des photos sur les réseaux sociaux.