Acquisition d'actifs liés à 24 fois la prime, la Bourse de Shanghai interroge la légitimité de la transaction de Shapuaisi

Article traduit de : Economic Reference News (经济参考报)

□Journaliste Zhou Lijie

Report, encore un report : le marché attend toujours la réponse de Sapub Aiesi (603168.SH) à la lettre d’interrogation de la Bourse de Shanghai.

Récemment, une acquisition d’actifs liés à un prix très élevé, impliquant cette société de premier plan des médicaments pour l’ophtalmologie (spécialisée dans les maladies de la cataracte), a suscité un vif intérêt sur le marché. D’après l’annonce de la société, celle-ci prévoit d’acquérir, pour 528 millions de yuans en espèces, 100 % des parts de Shanghai Qinqi Industrial Co., Ltd. (ci-après « Shanghai Qinqi ») détenues par l’actionnaire contrôlant et ses parties agissant de concert. L’actif visé affiche seulement des capitaux propres nets comptables d’environ 20,97 millions de yuans ; le taux d’augmentation de l’évaluation atteint 2417,87 %. Le jour de la publication de l’annonce, la Bourse de Shanghai a rapidement envoyé une lettre d’interrogation, ciblant directement des questions clés telles que le caractère équitable de l’évaluation, la rationalité de la transaction entre parties liées et la logique de soutien des performances.

Dans la foulée, le China Securities Investors Service Center (ci-après « China Securities Investors Service Center ») a, en tant qu’actionnaire, émis une lettre de recommandation, exerçant ses droits de recommandation des actionnaires conformément à la loi. Il recommande à Sapub Aiesi d’évaluer avec prudence la rationalité des prévisions de revenus futures de la société cible, de reconsidérer l’évaluation et la contrepartie de la présente transaction, afin de protéger les intérêts de la société cotée et les droits et intérêts légitimes des actionnaires minoritaires.

La dernière annonce indique qu’au 1er avril, Sapub Aiesi et les institutions intermédiaires doivent encore procéder à des vérifications supplémentaires et à des améliorations concernant le contenu de la réponse. Après avoir demandé à la Bourse de Shanghai, la société reportera une nouvelle fois la réponse à la lettre d’interrogation, avec un délai ne dépassant pas 5 jours de bourse.

D’après les informations publiques, la société cible de la présente acquisition de Sapub Aiesi, Shanghai Qinqi, a été créée en 2022. Son actif principal est la participation de 100 % dans Tianlun Hospital Co., Ltd. (ci-après « Tianlun Hospital »). Si la présente transaction aboutit, Sapub Aiesi détiendra indirectement 100 % des parts de Tianlun Hospital.

Le fait que les actifs de la société cible puissent soutenir une valorisation élevée et des attentes de croissance forte constitue le point central qui intéresse à la fois le marché et le régulateur. L’annonce indique que la présente transaction utilise la méthode par le revenu pour l’évaluation : la valeur évaluée de 100 % des parts de la société cible s’élève à 528 millions de yuans, soit une hausse de 2417,87 % par rapport à la valeur comptable des capitaux propres de l’ensemble des actionnaires (sur base consolidée) de 20,9701 millions de yuans ; pour l’exercice 2025, la société cible devrait réaliser un chiffre d’affaires de 157 millions de yuans et un bénéfice net de 27 millions de yuans. Le PER statique correspondant à la présente transaction est d’environ 19,45 fois.

La lettre d’interrogation de la Bourse de Shanghai examine la question de l’évaluation en profondeur, demandant à Sapub Aiesi de fournir une explication complète de la rationalité d’une surprime de 24 fois, en tenant compte notamment de la compétitivité centrale des actifs visés, de la capacité bénéficiaire durable et des perspectives de croissance futures, et de préciser s’il existe une situation de transfert d’intérêts à des parties liées ; en se fondant sur les données historiques d’exploitation de la société cible, les politiques du secteur, la configuration de la concurrence régionale, le taux d’occupation des lits, etc., de détailler les bases de détermination des paramètres clés dans l’évaluation par la méthode du revenu, tels que le chiffre d’affaires, le bénéfice net et le taux d’actualisation.

Le China Securities Investors Service Center s’est, lui, surtout intéressé à la situation des prévisions de bénéfices liées aux revenus des services de rééducation (chambres de convalescence) de la société cible, pointant plusieurs contradictions de données : le nombre de lits utilisé dans les prévisions de bénéfices ne correspond pas au nombre de lits autorisé divulgué par le site officiel de Tianlun Hospital ; la tendance de variation prévue des coûts d’exploitation de la présente période ne correspond pas aux données d’extension des lits ressortant des résultats d’évaluation ; le taux d’utilisation des lits dans les prévisions de bénéfices est nettement supérieur au taux moyen d’utilisation des lits des hôpitaux privés à l’échelle nationale et à Shanghai.

Cette transaction prévoit des engagements de performance. Le cocontractant s’engage à ce que le bénéfice net réalisé par la société cible en 2026, 2027 et 2028 soit respectivement d’au moins 32,40 millions de yuans, 37,30 millions de yuans et 42,65 millions de yuans, et que le bénéfice net cumulé sur trois ans soit d’au moins 112,35 millions de yuans. Les performances passées montrent que ces dernières années, le niveau de bénéfice net de Shanghai Qinqi présente un écart de croissance évident par rapport aux montants d’engagement : pour 2024 et 2025, les bénéfices nets s’élèvent respectivement à 18,98 millions de yuans et 27,13 millions de yuans. Le marché attend donc une explication supplémentaire de Sapub Aiesi sur la capacité à réaliser un engagement de croissance à haut rythme sur trois années consécutives.

La Bourse de Shanghai demande à Sapub Aiesi de fournir une explication détaillée sur la réalisabilité des engagements de performance ; elle exige la divulgation de la structure des services de l’hôpital cible, des grilles tarifaires, de la part des paiements par l’assurance maladie (医保), de la stabilité de l’équipe médicale principale, etc. Il s’agit d’étayer les conditions de soutien à la croissance future des revenus et des profits, et de signaler pleinement les impacts éventuels sur la société cotée si les engagements de performance ne sont pas réalisés.

D’après le protocole de transaction, la contrepartie de la présente transaction s’élève à 528 millions de yuans, payée au moyen de fonds propres et de prêts bancaires. Les paiements de la transaction seront effectués en cinq tranches : les deux premières tranches représentent ensemble environ 370 millions de yuans. En revanche, si l’on examine les fondamentaux financiers de Sapub Aiesi : la pression sur la trésorerie est élevée. À la fin du troisième trimestre 2025, le solde des disponibilités monétaires de la société s’élève à environ 101 millions de yuans, les actifs financiers à caractère transactionnel à environ 122 millions de yuans, soit un total d’environ 223 millions de yuans, insuffisant pour couvrir la contrepartie de la présente transaction. En 2024, le bénéfice net attribuable aux actionnaires de la société mère s’établit à -123 millions de yuans ; pour 2025, la société prévoit une perte comprise entre 228 millions de yuans et 342 millions de yuans : l’ampleur des pertes continue d’augmenter.

Si l’entreprise réalise une acquisition à surprime en s’endettant, est-ce que cela aurait un impact défavorable sur la liquidité de la société, sa capacité à rembourser ses dettes et les activités ultérieures ? Voilà une inquiétude largement partagée par les investisseurs. La lettre d’interrogation de la Bourse de Shanghai porte également sur ce risque concret : elle exige une divulgation détaillée du plan de mobilisation précise des fonds pour l’acquisition de 528 millions de yuans, ainsi que la divulgation de l’avancement des arrangements de financement concernés ; évaluer les effets potentiels d’un décaissement important en espèces sur les opérations quotidiennes, la capacité de remboursement des dettes et la stabilité financière de la société.

En outre, la Bourse de Shanghai demande également de préciser si les qualifications médicales et les licences d’exercice liées à l’hôpital de Tianlun sont complètes et valides, si la qualification de fournisseur désigné par l’assurance maladie (医保) est complète et effective, et s’il existe des sanctions administratives ou des risques de conformité, etc.