L'introduction en bourse de Changjin Photonics est imminente, la "valeur ajoutée" de la R&D est mise en question

Source : Quotidien de l’IPO

长进光子 : le 27 mars, l’entreprise sera soumise à l’examen de l’IPO du Conseil des start-up scientifiques (科创板). Son taux de croissance annuel composé des performances sur la période d’observation dépasse 30 %, mais sa concentration des fournisseurs est bien plus élevée que celle de ses pairs, sa dépendance à l’importation de matières premières essentielles est forte, son taux de rebut de R&D est élevé, et ses brevets ont tous été cédés depuis des universités ; l’indépendance technique et la rationalité de la R&D font l’objet de questions de la part du régulateur.

Le 27 mars, Wuhan Changjin Photonics Technology Co., Ltd. (ci-après « Changjin Photonics ») va passer à l’étape de l’examen d’admission de l’IPO du Conseil des start-up scientifiques ; l’entreprise lance officiellement une offensive auprès des marchés de capitaux.

Le Quotidien de l’IPO a constaté que cette entreprise, dont le produit phare repose sur des fibres optiques dopées aux terres rares, et qui se concentre sur deux grands débouchés en aval, à savoir l’équipement laser et la communication optique, a réalisé en 2025 un chiffre d’affaires de 247 millions de RMB et un bénéfice net de 95,6404 millions de RMB. Les résultats semblent remarquables, mais l’existence en arrière-plan de doutes sur l’indépendance technique, une forte dépendance à la chaîne d’approvisionnement à l’étranger, une concentration élevée des clients, et d’autres risques multiples pourraient devenir « l’obstacle » sur son chemin vers l’introduction en bourse.

Pour cette IPO, Changjin Photonics prévoit de lever environ 780 millions de RMB. Après déduction des frais d’émission, l’intégralité des fonds sera affectée à la construction d’une base de production de fibres optiques spéciales haute performance et d’un centre de recherche et développement, ainsi qu’à l’ajout de fonds de roulement ; l’objectif est de renforcer davantage le positionnement du secteur et d’intensifier la recherche et le développement technologiques.

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La « valeur en or » de la R&D est fortement questionnée

Le prospectus indique que Changjin Photonics s’est profondément engagée dans la recherche et la valorisation industrielle des fibres optiques spéciales haute performance. Son produit phare, à savoir les fibres optiques dopées aux terres rares, en tant que matériau optique essentiel en amont de la chaîne de l’industrie du laser, constitue un composant clé pour divers lasers à fibre, amplificateurs à fibre et radars laser à fibre, et est largement utilisé dans de nombreux domaines stratégiques tels que la fabrication avancée, la communication optique, la défense et l’industrie militaro-industrielle, la santé médicale et la recherche scientifique.

Du point de vue des données financières, de 2023 à 2025 (ci-après « la période d’observation »), Changjin Photonics a montré une tendance de croissance régulière : le chiffre d’affaires s’est établi respectivement à 145 millions de RMB, 192 millions de RMB et 247 millions de RMB ; le bénéfice net a été respectivement de 54,6565 millions de RMB, 75,7559 millions de RMB et 95,6404 millions de RMB ; et le taux de croissance annuel composé sur trois ans a tous dépassé 30 % ; le bénéfice net attribuable après retrait des éléments non récurrents a également augmenté de manière synchronisée, atteignant respectivement 51,8608 millions de RMB, 71,8192 millions de RMB et 86,8096 millions de RMB. La marge brute des activités principales est restée à un niveau élevé, supérieure à 65 %, et la capacité bénéficiaire se révèle remarquable.

Cependant, la dynamique de croissance des résultats semble ralentir. D’après les prévisions de performance divulguées par Changjin Photonics, de janvier à mars 2026, la société prévoit un chiffre d’affaires de 52 millions de RMB à 55 millions de RMB, soit une hausse de 16,25 % à 22,96 % ; un bénéfice net attribuable aux actionnaires de 15,56 millions de RMB à 16,40 millions de RMB, soit une hausse de 2,49 % à 8,02 % ; et un bénéfice net attribuable après retrait des éléments non récurrents de 14,56 millions de RMB à 15,40 millions de RMB, soit une hausse de 4,22 % à 10,23 %. On constate clairement que, que ce soit avant ou après retrait des éléments non récurrents, la croissance du bénéfice net est nettement inférieure à celle de l’ensemble de l’année 2025, ce qui indique un affaiblissement du moteur de croissance de la rentabilité.

En outre, même si Changjin Photonics accorde de l’importance aux investissements en R&D, durant la période d’observation ses dépenses de recherche et développement ont été respectivement de 21 millions de RMB, 28 millions de RMB et 35 millions de RMB, représentant chacune plus de 10 % du chiffre d’affaires ; l’investissement cumulé en R&D atteint 84,4321 millions de RMB, soit 14,48 % du chiffre d’affaires cumulé. Toutefois, la « valeur en or » des investissements en R&D a déjà fait l’objet de questions prioritaires de la part du comité d’examen des émissions (发审委), et les points d’interrogation centraux se concentrent sur deux aspects.

D’abord, la structure et l’efficacité de l’investissement en R&D suscitent des doutes. Dans les dépenses de R&D de Changjin Photonics, la part des matériaux directs dépasse 50 %, et le taux de rebut de R&D atteint même plus de 90 %. À ce sujet, la société explique simplement par « la R&D comporte un caractère exploratoire » ; elle se contente de dire, de manière générale, que le taux global de rebut est supérieur à celui de la société comparable industrielle Changying Tong, mais sans divulguer les données spécifiques du taux de rebut de R&D de Changying Tong. Il est donc difficile de prouver de façon suffisante la rationalité et l’efficacité de ses investissements en R&D.

Ensuite, il existe un risque concernant l’indépendance technique et la titularité des droits de brevet. À l’heure actuelle, les 12 brevets d’invention détenus par l’entreprise ont tous été cédés depuis l’Université des sciences et technologies de Huazhong. L’équipe technique principale (notamment le fondateur Li Yanyan, les techniciens clés Li Haiqing, etc.) dispose tous d’un parcours à l’Université des sciences et technologies de Huazhong. Notamment, Li Yanyan n’a géré les formalités de départ de l’Université des sciences et technologies de Huazhong pour lancer une entreprise qu’en juillet 2025. Pendant ses fonctions précoces à l’université, si des ressources de recherche de l’établissement ont été utilisées pour mener les travaux de R&D de la société, et lorsque la société réalise des itérations technologiques sur la base des brevets cédés, comment s’assurer qu’il n’y a pas atteinte aux droits de propriété intellectuelle dérivés de l’Université des sciences et technologies de Huazhong : à ce jour, il manque encore une démonstration claire et suffisante. Selon des informations, Changjin Photonics a cédé deux fois des brevets depuis l’Université des sciences et technologies de Huazhong, en 2017 et en 2025. Même si la société a obtenu la propriété complète correspondante des brevets, l’ancrage profond de la source technologique avec l’université continue d’être un point d’attention majeur des autorités de régulation.

Concentration des clients, concentration des fournisseurs

La concentration élevée des clients constitue le principal risque opérationnel auquel Changjin Photonics fait face. Durant la période d’observation, les ventes à ses cinq principaux clients représentaient respectivement 82,26 %, 73,19 % et 66,20 % du chiffre d’affaires opérationnel de la période. Bien que ces proportions montrent une tendance à la baisse d’année en année, la concentration globale demeure à un niveau élevé, et la dépendance aux clients clés reste forte.

En arrière-plan sectoriel, le marché intérieur des lasers à fibre présente une forte concentration. D’après « le Rapport sur le développement de l’industrie laser chinoise 2023 », en 2022, quatre fabricants de lasers, à savoir锐科激光、创鑫激光、IPG、杰普特, représentaient ensemble 78,10 % des parts du marché intérieur des lasers à fibre. Parmi eux, l’américain IPG, en tant que le plus grand fabricant mondial de lasers à fibre, adopte un modèle d’intégration verticale où les composants essentiels sont conçus et fournis en interne. En revanche, la plupart des fabricants chinois de lasers ne disposent pas pour l’instant de la capacité de s’approvisionner en fibres optiques spéciales par eux-mêmes ; cela offre une marge de marché à Changjin Photonics.

Bien que les rapports sur le développement de l’industrie laser chinoise pour 2024 et 2025 n’aient pas divulgué les parts de marché spécifiques de chaque fabricant, les informations publiques indiquent que, sur le marché intérieur, les parts combinées de锐科激光、创鑫激光、杰普特 ont continué de dépasser 50 %. Or ces trois entreprises figurent depuis longtemps parmi les cinq principaux clients de Changjin Photonics, et constituent la source principale des revenus de l’entreprise. Il convient de rester vigilant, car l’amélioration de la capacité d’auto-approvisionnement des clients clés et les changements de coopération pourraient avoir un impact sur les activités de Changjin Photonics : la filiale de锐科激光,武汉睿芯, a déjà réalisé une production de fibres optiques dopées à l’ytterbium pour lasers à fibre et de fibres de transmission associées ; le taux de marge nette de Changjin Photonics en 2023 était similaire à celui de武汉睿芯, tandis que celui de 2024 est légèrement supérieur ; et创鑫激光 maintient également une coopération étroite avec l’adversaire de Changjin Photonics,长飞光纤, de sorte que le risque de départ de clients ne doit pas être sous-estimé.

Par comparaison avec la concentration des clients, le problème de la concentration des fournisseurs de Changjin Photonics est encore plus marquant, mettant à l’épreuve la stabilité de la chaîne d’approvisionnement. De 2022 à 2024, la part des achats réalisée auprès de ses cinq principaux fournisseurs se situait dans une fourchette élevée de 72,31 % à 92,10 %. Dans le même temps, pour les sociétés comparables 长盈通, 福晶科技 et 光库科技, la part maximale des achats auprès de leurs cinq principaux fournisseurs n’a atteint que 50,45 % ; et la concentration se situe généralement autour de 20 %, avec un écart significatif entre les deux. Ce qui mérite davantage d’attention est que la société dépend fortement des importations pour ses matières premières essentielles : en 2025, la part des montants importés de tubes de quartz et de peintures pour fibres dans les montants d’achats de matières premières de même type était respectivement d’environ 62 % et 97 %. Parmi ces éléments, figurent notamment des matériaux clés tels que les tubes de quartz de haute pureté et les peintures pour fibres à faible indice de réfraction. Les fluctuations de la chaîne d’approvisionnement à l’étranger pourraient affecter directement la production et l’exploitation de la société.

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Responsable : 杨红卜