5 milliards de rachat à l'envers atteignent un niveau inédit depuis 10 ans. La liquidité en avril devrait rester relativement abondante.

尽管自3月以来，央行的公开市场操作有所收敛，但银行间市场的资金面并未出现明显收紧。临近跨月、跨季节点，资金利率整体保持在低位运行，流动性延续平稳格局。

Le 1er jour ouvré d’avril, la Banque centrale a suscité l’attention du marché avec une opération « de très faible volume » : la Banque centrale a annoncé le 1er avril qu’elle mènerait une opération de prise en pension de 5 milliards de yuans à 7 jours, avec un taux d’adjudication de 1,4 %. Dans un contexte où 785 milliards de yuans d’opérations de prise en pension arrivaient à échéance le même jour, la Banque centrale a réalisé un net de retrait (net de-liquidation) de 780 milliards de yuans.

D’un point de vue historique, ce volume de prise en pension est le plus bas depuis 2015. Les analystes estiment qu’avec un contexte de liquidités plutôt abondantes, cela envoie le signal que la Banque centrale entend stabiliser tout en resserrant progressivement, afin de guider les taux d’intérêt à évoluer dans une fourchette raisonnable. Dans l’ensemble, l’environnement de liquidité devrait rester suffisamment favorable, mais la marge pour une nouvelle baisse très marquée des taux demeure limitée.

Le mois de mars a maintenu sa stabilité grâce à une injection réduite

En revenant sur le mois de mars, le rythme des opérations de la Banque centrale s’est nettement équilibré, mais les liquidités du marché n’ont pas subi de pression pour autant.

Du point de vue des opérations : les prises en pension avec cession (buyout) ont été reconduites pour la première fois en réduction de volume après 9 mois ; le retrait net s’élève à environ 300 milliards de yuans ; les prises en pension ont été principalement effectuées selon les opérations standard, avec seulement une augmentation modérée aux nœuds de fin de trimestre ; la facilité de prêt à moyen terme (MLF) a, elle, affiché une injection nette légèrement supérieure de 500 milliards de yuans. Dans l’ensemble, les opérations d’open market du mois de mars présentent des caractéristiques de convergence marginale.

Toutefois, la performance des prix des fonds demeure stable : le taux des pensions au jour le jour (R001) oscille globalement autour de 1,39 % avec une faible amplitude ; à la période des impôts, aucune hausse nette n’a été observée non plus ; le taux des pensions à 7 jours (R007) est resté proche de 1,50 %, avec seulement une hausse temporaire au début du changement de trimestre jusqu’à 1,52 %, puis un recul rapide ; l’amplitude de fluctuation a été nettement inférieure à celle observée à la même période les années précédentes.

Le chef analyste en revenu fixe de Changjiang Securities, Zhao Zenghui, a déclaré au journaliste du Shanghai Securities News : « Du 23 au 27 mars, la Banque centrale a réalisé une injection nette de 2319 milliards de yuans via des prises en pension à 7 jours ; pendant la période des impôts, le dispositif d’équilibrage est resté approprié. Les principales baisses ou hausses des taux monétaires, comme DR001, R001, DR007 et R007, ont été plutôt limitées, ce qui indique que l’offre et la demande de fonds sur le marché restent globalement équilibrées. »

Les institutions estiment généralement que si, malgré une injection réduite par la Banque centrale, le marché des fonds a conservé de la résistance en mars, c’est étroitement lié au « soutien des stocks » formé par les injections importantes des périodes précédentes.

Wang Qing, chef analyste macro chez Easteastern JinCheng (Oriental Fortune?), a déclaré au journaliste que, de janvier à février, la Banque centrale a cumulé environ 1,9 milliard de milliards de yuans d’injection nette de liquidités à moyen et long terme via le MLF et les prises en pension avec cession ; en outre, la taille de l’émission nette de la dette publique en mars a été relativement faible, ce qui a permis de maintenir globalement un niveau de liquidités abondant dans le système bancaire. Parallèlement, aux dates de fin de mois et de fin de trimestre, en augmentant les injections de prises en pension à court terme, la Banque centrale a efficacement atténué les fluctuations du marché des fonds.

« Une opération de très faible volume » envoie un signal de liquidités plutôt abondantes en avril

En entrant dans le mois d’avril, la Banque centrale, via des opérations de prises en pension « de très faible volume », a renforcé les attentes du marché selon lesquelles les liquidités resteraient globalement stables avec une tendance légèrement plus favorable.

Wang Qing indique que l’opération de prises en pension de 500 millions de yuans à partir du 1er avril constitue le plus petit volume depuis 2015. La raison directe tient au fait que, à l’heure actuelle, le marché des fonds se trouve déjà dans une situation de stabilité avec une abondance modérée. Cela reflète aussi l’intention politique de guider le marché pour éviter une baisse excessive des taux.

Selon les régularités saisonnières, les taux de financement en avril ont généralement tendance à reculer par rapport à mars. Des calculs d’institutions montrent qu’au cours des cinq dernières années, les points médians de R001 et R007 en avril ont respectivement reculé d’environ 15 points de base et 20 points de base par rapport à la moyenne de mars. Toutefois, comme les taux de liquidité en mars se situaient déjà à un niveau relativement bas cette année, le marché s’attend généralement à ce que la baisse des taux en avril soit inférieure à la moyenne historique.

Du point de vue des facteurs de soutien : les dépenses budgétaires de fin de trimestre, qui se traduisent par un retour de fonds au début du mois, apportent une contribution au passif des banques ; en avril, la dette publique est généralement en saison creuse d’émission, ce qui limite relativement la ponction sur les liquidités. Des responsables de Huaxi Securities estiment que le volume d’émission nette de la dette publique en avril pourrait se situer entre 0,93 billion de yuans et 1,03 billion de yuans, et que les perturbations marginales sur le marché des fonds resteraient globalement maîtrisables.

Le chef analyste en revenu fixe de Tianfeng Securities, Tan Yiming, déclare que la médiane des taux de financement en avril se situe généralement à un niveau plutôt faible sur l’ensemble de l’année. Les frictions causées par le déploiement du crédit au début du trimestre sur les liquidités restent relativement limitées, et, en plus, l’intention de protection de la Banque centrale est toujours présente ; l’environnement de liquidité dans son ensemble devrait donc pouvoir rester stable.

Néanmoins, les institutions estiment généralement que l’avril est la période traditionnelle des grands impôts, et que les frottements liés aux mouvements de fonds dus à la période des impôts sont généralement plus forts en avril qu’en mars. Dans le même temps, le volume des échéances des fonds à moyen et long terme en avril est supérieur à celui de mars. Selon des calculs de Huaxi Securities, l’encours total arrivant à échéance en avril — incluant les prises en pension à trois mois et à six mois, ainsi que le MLF et d’autres instruments à moyen et long terme — représente environ 2,3 billions de yuans, soit plus que les 2,05 billions de yuans en mars. Dans un contexte où les soldes de fonds à moyen et long terme restent encore à un niveau historiquement élevé, il n’est pas exclu que la Banque centrale continue à reconduire avec réduction de volume, afin de récupérer une partie de la liquidité excédentaire.

Zhao Zenghui a également indiqué que, après la fin du changement de trimestre, le marché des fonds en début d’avril devrait très probablement se détendre marginalement. Toutefois, sur la deuxième partie du mois, il faudra continuer de surveiller de près la pression liée à la période des impôts, le rythme de mise en œuvre des nouveaux instruments de finance publique, ainsi que la capacité d’absorption des dépôts interbancaires par les banques. Si ces facteurs s’additionnent, les taux de financement pourraient encore connaître une hausse certaine pendant la deuxième moitié du mois et à la fin du mois.