Les sept années de New City Holdings, les difficultés de Wang Xiaosong

Demandez à l’IA · Pourquoi Wang Xiaosong, aux commandes de New City Holding pendant sept ans, n’a pas pu inverser la dégradation de New City Holding ?

Plusieurs indicateurs clés continuent de baisser. New City Holding n’est plus, comme à l’époque, ce « cheval noir » qui faisait tourner les têtes. Récemment, New City Holding a publié son rapport de performance pour l’exercice 2025. Sur l’année, son chiffre d’affaires s’est élevé à 53,012 milliards de yuans, en baisse de 40,44 % en glissement annuel ; le bénéfice net attribuable aux actionnaires, avec un plus bas sur les cinq dernières années. Des provisions pour dépréciation d’actifs de 1,657 milliard de yuans ont été comptabilisées à cette période, ce qui a encore plombé la rentabilité.

Wang Xiaosong, qui avait redressé la situation dans l’affaire Wang Zhenhua, n’a pas réussi à stabiliser les choses grâce au « malheur porteur d’un bien » apportant du temps et de l’espace. Au contraire, après des manœuvres de mobilisation d’actifs, la crise de New City Holding n’a cessé de s’aggraver. Les dettes financières à intérêts arrivant à échéance dans un an atteignent 12,748 milliards de yuans ; les fonds librement mobilisables ne sont que de 4,477 milliards de yuans, ce qui implique un manque de liquidités à court terme de plus de 8,271 milliards de yuans. Wang Xiaosong a mis son dernier espoir sur les centres commerciaux WuYue Plaza — titrisation d’actifs, financement par nantissement : tous les outils disponibles ont été utilisés. Mais à la fin 2025, plus de 90 % des immeubles de placement sont déjà grevés de nantissements, et les cartes qu’il lui reste à jouer sont peu nombreuses.

De 12,6 milliards de yuans gagnés par an à 0,68 milliard

En 2025, New City Holding a réalisé un chiffre d’affaires de 53,012 milliards de yuans, en baisse de 40,44 % en glissement annuel. Parmi cela, les revenus de la vente immobilière (développement) se sont élevés à 39,004 milliards de yuans, en baisse de 48,71 %. La société explique cela de façon très simple : les revenus de la vente de biens immobiliers ont diminué.

Remettons l’histoire en 2019. Cette année-là, le montant des ventes contractées de New City Holding a atteint 270,801 milliards de yuans, en hausse de 22,48 %, soit le moment le plus éclatant de l’histoire de la société. Et c’est précisément au second semestre de cette année que le fondateur Wang Zhenhua a eu soudainement une crise personnelle : Wang Xiaosong a repris le commandement. La première chose qu’il a faite une fois en poste n’a pas été de continuer à augmenter l’échelle, mais d’arrêter l’acquisition de terrains.

D’après les informations publiques, en 2022, New City Holding n’a ajouté que 2 parcelles, pour un montant d’acquisition de 2,77 milliards de yuans. En 2023, la société n’a acquis qu’une seule parcelle à Hangzhou, pour 2,537 milliards de yuans. À l’époque, des voix sur le marché se demandaient : « Est-ce qu’ils continuent d’acheter des terrains ? » La réponse de la société était intrigante : « Il suffit d’y participer, pour comprendre la température du marché. » Par la suite, New City Holding n’a plus ajouté aucune parcelle.

Les conséquences d’un arrêt des acquisitions de terrains et des stocks se sont rapidement reflétées dans les ventes. En 2025, le montant des ventes contractées de New City Holding n’a été que de 19,27 milliards de yuans, soit une baisse de 92,88 % par rapport au pic de 2019 ; la superficie vendue a été de 2,5358 millions de m², contre 2019, soit une réduction de 89,57 %.

Dans le même temps, la marge brute des activités de location et de gestion immobilière poursuit sa descente. En 2025, la marge brute de cette activité a été de 69,77 %, en baisse de 0,4 point de pourcentage sur un an, et au plus bas sur les cinq dernières années. Et de 2021 à 2024, le chiffre s’est établi respectivement à 72,64 %, 72,6 %, 69,9 % et 70,17 % — oscillant continuellement à la baisse, sans jamais faire demi-tour.

Selon l’analyse de Yan Yuejin, vice-directeur de l’Institut d’études immobilières Yiju de Shanghai, l’immobilier commercial est entré dans l’ère de l’exploitation des stocks ; la reprise du marché de la consommation est lente. Les pairs font généralement face à une pression sur les loyers et à une hausse rigide des coûts d’exploitation, entraînant une baisse structurelle de la marge brute. Les centres commerciaux WuYue Plaza se concentrent principalement sur des villes de rang 3 et 4 ; l’impact sur la capacité de consommation y est plus prononcé. De plus, pendant la phase d’expansion rapide initiale, la qualité des projets ouverts variait fortement, ce qui a réduit l’efficacité globale d’exploitation et le niveau de rentabilité. Cela reflète un déséquilibre « par étapes » entre expansion d’échelle et exploitation plus fine.

Avec un recul généralisé de l’activité principale, il est évident que le bénéfice net attribuable aux actionnaires ne peut pas être bon. En 2025, ce chiffre n’a été que de 0,68 milliard de yuans, en baisse de 9,61 % supplémentaire en glissement annuel. Un journaliste de Beijing Business Daily, en compilant les rapports annuels des années précédentes, a constaté que le bénéfice net attribuable aux actionnaires de New City Holding était encore de 12,598 milliards de yuans en 2021, mais n’est plus que de 0,68 milliard en 2025, soit une réduction de 94,6 %. L’argent gagné à l’époque ne représente même plus une fraction.

Le terrain acquis à l’époque est devenu la fosse d’aujourd’hui

Après sa prise de poste, Wang Xiaosong a continué à réduire les activités. Mais même s’il a réduit très vite, il ne peut pas aller plus vite que le désordre laissé par l’expansion d’alors. Ces terrains acquis avec des primes élevées ces années-là sont devenus des blessures qu’il faut déchirer une fois par an dans les états financiers.

En 2016, New City Holding, partie de Changzhou dans la province du Jiangsu, a lancé le « Plan stratégique de mille milliards » et a défini la stratégie « 1+3 » : « Shanghai comme pivot, le delta du Yangtsé comme cœur, et expansion vers la région de la rivière des Perles, le pourtour de la baie de Bohai et le centre-ouest ». La région de la rivière des Perles était la priorité absolue. En seulement un semestre, New City a obtenu 8 projets dans la région de la rivière des Perles ; Foshan a été la première étape.

En décembre 2016, New City Holding a remporté la parcelle de Shishan dans le district de Nanhai à Foshan pour 4,274 milliards de yuans, avec un taux de prime de 274 %, un prix au m² de surface de plancher de 9 854 yuans/m², établissant un record de prix de terrain pour Shishan à cette époque. Et à la même période, les prix de vente dans la zone étaient d’environ 9 000 yuans/m² — le prix de la surface de plancher était même supérieur au prix du logement.

D’après les informations publiques, cette parcelle a ensuite été développée sous le nom de Xin Cheng Jingcheng, avec plus de 3 000 unités de disponibilité. En décembre 2017, le projet a ouvert sa première phase avec un prix moyen de 15 000 à 16 000 yuans/m² : le prix a fluctué, mais il n’est jamais parvenu à se vendre à plus de 20 000 yuans/m². Plus tard, le projet est descendu à environ 11 000 yuans/m², et les biens ont été quasiment écoulés en étant collés au prix du terrain.

Ce n’est pas un cas isolé. À mesure que le secteur immobilier entrait dans une période de réajustement profond, la valeur des actifs des projets obtenus grâce à ces primes élevées des années précédentes a continué de baisser. En 2025, New City Holding a comptabilisé au total environ 1,657 milliard de yuans de provisions pour dépréciation d’actifs de toutes sortes. Parmi cela, les provisions pour créances douteuses s’élèvent à 0,506 milliard de yuans et les provisions pour baisse de valeur des stocks à 1,151 milliard de yuans. Cette comptabilisation a directement réduit le bénéfice net attribuable aux actionnaires de 1,557 milliard de yuans l’année correspondante.

Les provisions pour baisse de valeur des stocks sont le plus grand « tueur de profit ». D’après un récapitulatif réalisé par un journaliste de Beijing Business Daily, de 2021 à 2024, New City Holding a comptabilisé des provisions pour baisse de valeur des stocks de 4,851 milliards de yuans, 5,966 milliards de yuans, 5,563 milliards de yuans et 1,635 milliard de yuans respectivement ; sur quatre ans, cela représente 18,015 milliards de yuans. En ajoutant les 1,151 milliard de yuans comptabilisés en 2025, on atteint près de 20 milliards de yuans sur cinq ans. Chaque année, ces chiffres rappellent : l’enthousiasme et l’agressivité d’alors finiront toujours par être payés par quelqu’un.

Yan Yuejin indique que les promoteurs immobiliers devraient établir une discipline d’investissement centrée sur la sécurité du flux de trésorerie, abandonner les modèles visant à grossir par l’effet de levier élevé, et se tourner vers une exploitation fine axée sur les opportunités de villes offrant des déterminismes à fort potentiel. Il s’agit de réaliser « investir selon les ventes » dans l’exploitation. Pour les stocks de terrains à coûts élevés déjà formés et la pression liée aux dépréciations, il faut réduire sans hésitation (« s’affiner / maigrir ») en accélérant l’écoulement, les cessions d’actifs, etc. Dans le même temps, il faut « régénérer du sang » continuellement grâce aux revenus d’exploitation tels que l’activité commerciale, afin d’absorber progressivement les charges liées aux stocks existants au cours du développement, et d’éviter que l’enlisement ne déclenche des risques de liquidité plus importants.

Il ne reste que 4,477 milliards d’argent disponible sur le compte : comment rembourser 12,7 milliards de dettes ?

Ce qui rend la situation encore plus difficile à supporter que la baisse des bénéfices, ce sont les flux de trésorerie. À la fin 2025, New City Holding avait un encours de dettes portant intérêts de 50,974 milliards de yuans, contre 53,65 milliards de yuans en 2024, soit une baisse de 2,676 milliards de yuans. Mais la pression de remboursement à court terme est au contraire plus forte : les dettes portant intérêts arrivant à échéance dans un an s’élèvent à 12,748 milliards de yuans, contre 11,988 milliards de yuans en 2024, soit une hausse de 6,34 %.

À la fin 2025, New City Holding disposait de 6,803 milliards de yuans de fonds monétaires, contre 10,296 milliards de yuans en 2024, soit une baisse de plus de 30 %. Parmi cela, les fonds sous réserve représentaient 2,326 milliards de yuans : il ne restait donc que 4,477 milliards de yuans réellement disponibles. En calcul, l’écart de dettes à court terme est de 8,271 milliards de yuans. Ce calcul, Wang Xiaosong le fait jour après jour.

Concernant les dispositions de remboursement futures, un journaliste de Beijing Business Daily a envoyé une lettre d’enquête à New City Holding. New City Holding a répondu que l’entreprise ferait les arrangements de fonds correspondants afin d’assurer le règlement normal de chaque dette arrivant à échéance. En ce qui concerne les arrangements précis de fonds et le plan de remboursement, elle a indiqué qu’il n’était pas pratique de les divulguer au public.

Dans le même temps, la capacité de « générer du cash » de New City Holding s’affaiblit également. En 2025, la trésorerie nette générée par les activités d’exploitation s’est élevée à 1,425 milliard de yuans, en baisse de 5,79 % en glissement annuel. La vente ne se fait pas dans l’activité de développement ; la pression liée aux dettes augmente jour après jour. Wang Xiaosong ne peut donc compter que sur WuYue Plaza.

WuYue Plaza est devenu le dernier « lest ». Le 7 mars 2026, New City Holding a annoncé que son projet REITs d’immeubles commerciaux avait été accepté par la Commission chinoise de réglementation des valeurs mobilières et la Bourse de Shanghai, et que les actifs sous-jacents sont le centre commercial WuYue Plaza de Tianning à Changzhou et le centre commercial WuYue Plaza de Qidong à Nantong. Auparavant, en novembre 2025, New City Holding avait émis des produits ABS immobiliers en utilisant le centre commercial WuYue Plaza de Qingpu à Shanghai comme actif sous-jacent, levant 0,616 milliard de yuans.

Par ailleurs, New City Holding continue d’utiliser WuYue Plaza pour du financement par nantissement. En 2024, les opérations de prêts immobiliers d’exploitation et autres financements adossés à WuYue Plaza représentaient environ 20,5 milliards de yuans ; le taux d’intérêt moyen pondéré était de 4,97 %, et le ratio de nantissement d’environ 50 %. En 2025, environ 12,5 milliards de yuans supplémentaires ont été ajoutés ; le taux d’intérêt moyen pondéré était de 4,93 %, et le ratio de nantissement était également d’environ 50 %.

Mais le problème, c’est que les bons actifs ne supportent pas autant de nantissements répétés. À la fin 2025, la valeur comptable des immeubles de placement de New City Holding s’élevait à 121,069 milliards de yuans ; sur ce total, 109,445 milliards de yuans sont déjà grevés de nantissements liés au financement, et la partie non nantie ne reste qu’à 11,624 milliards de yuans. Autrement dit, le « fonds de réserve » que l’entreprise peut sortir pour obtenir de l’argent est presque à sec.

Xie Yifeng, directeur de l’Institut de recherche sur l’immobilier urbain de Chine, indique que, actuellement, la plupart des actifs de qualité utilisables pour des prêts hypothécaires commerciaux sont déjà pratiquement épuisés, et que les schémas de financement reposant sur la monétisation des actifs commerciaux existants ne sont pas durables. Les intérêts et le principal des prêts hypothécaires doivent être remboursés à échéance avant de pouvoir lancer une nouvelle série de financements. Si le recouvrement des paiements de vente est en retard et que l’écoulement des ventes ne répond pas aux attentes, ou si les fonds des autres canaux de financement ne peuvent pas être mis à disposition à temps, l’entreprise risque fortement de tomber dans une dépendance excessive à un financement basé sur la monétisation des actifs commerciaux.

Xie Yifeng souligne que les prêts hypothécaires sur des immeubles d’exploitation ne sont qu un outil temporaire mis en place par la Banque centrale ; la période d’exécution de la politique s’étend jusqu’au 31 décembre 2026. La question de savoir si la mesure sera prolongée demeure incertaine. Il indique que si, en 2027, les politiques concernées cessent, les promoteurs immobiliers ne pourront pas ajouter de nouveaux prêts immobiliers commerciaux sur des stocks d’actifs, tandis que les financements existants devront quand même être remboursés en temps et en montant principal et intérêts. Cela entraînera un effet de pression à double sens sur les fonds. Par conséquent, du point de vue de la durabilité du modèle, ce chemin de financement est difficile à maintenir.

Autrefois, New City Holding a percé un chemin en comptant sur une double locomotive : « résidences + commerce ». Aujourd’hui, l’activité de développement ralentit, la croissance du segment commercial atteint son plafond, et les risques semés par l’expansion agressive des premières années explosent les uns après les autres. Les profits sont absorbés, la trésorerie devient tendue, et la carte maîtresse WuYue Plaza touche bientôt à sa fin.

Pendant les sept ans où Wang Xiaosong a pris en charge New City Holding, tous les coups utilisables ont été joués : ce qui pouvait être vendu a été vendu, ce qui pouvait être nanti a été nanti. Au final, ce cheval noir de l’industrie, autrefois, se retrouve encore au bord d’un précipice où il ne sait plus comment avancer ni comment reculer.

Beijing Business Daily, Li Han