China National Heavy Duty Truck Group H·Profondé｜Revenir sur l'exportation de camions lourds à faible valorisation et à forte croissance, et leur mondialisation【Tianfeng Automobile】【Tianfeng Automobile】

（Source : équipe de pointe des énergies nouvelles）

Résumé

Les inquiétudes du marché : en tant qu’outil de production, les ventes de camions lourds sont liées aux investissements en immobilisations fixes et au volume de transport routier de marchandises. Il y a dix ans, avec un investissement massif dans les infrastructures en Chine, les ventes nationales de camions lourds ont dépassé le million. À présent, le marché national des camions lourds entre dans une phase de remplacement des stocks ; le marché craint que les entreprises de camions lourds n’aient pas une élasticité suffisante de leurs profits à l’avenir.

Notre point de vue : le principal fabricant de camions lourds 【China National Heavy Duty Truck Group (Sinotruk)】 bénéficie de l’accélération de la croissance des ventes à l’export. Il est possible qu’il entre dans un cycle de prospérité ; et ses exportations peuvent se décomposer en régions en développement avec une accélération de 1-N (Afrique Asie du Sud-Est) et des régions développées avec une percée de 0-1 (Amérique latine Europe) :

Régions en développement : la part de marché de Sinotruk est proche ou supérieure à 20 %. L’attention porte surtout sur l’expansion de la demande de camions lourds portée par le développement économique

À titre d’exemple, l’Afrique : le montant des investissements dans les infrastructures chaque année est d’environ 100 milliards de dollars. Ces deux dernières années, le taux de croissance est d’environ 10 %, tandis que la demande d’investissement réelle dépasse 150 milliards de dollars. En captant les capitaux de développement grâce aux exportations massives de l’Afrique, et avec des réserves de change de nombreux pays atteignant des niveaux historiques, les investissements dans les infrastructures devraient donner un élan en retour.

Aujourd’hui, les ventes annuelles de camions lourds en Afrique sont de 200 000 unités, et la taille du PIB est comparable à celle de la Chine il y a 20 ans. Avec la croissance économique et l’augmentation des investissements dans les infrastructures, nous pensons que l’Afrique pourrait reproduire le scénario domestique, avec des ventes annuelles de camions lourds dépassant le million.

Par le passé, Sinotruk a rapidement ouvert le marché grâce à une avance dans l’exportation + un rapport qualité-prix (camions lourds d’occasion en Europe et aux États-Unis à 400 000-500 000, Sinotruk à 200 000+). Et l’entreprise a solidement lié ses distributeurs de l’aval (vendre plus = gagner plus). À l’heure actuelle, les marques chinoises détiennent environ 70 % de part en Afrique et 40 % en Asie du Sud-Est ; Sinotruk représente plus de la moitié au sein des marques chinoises.

Du point de vue concurrentiel, les écarts de prix de vente entre les autres marques chinoises et Sinotruk sont faibles, ce qui rend difficile une montée en volume rapide. Par conséquent, les grands distributeurs n’ont pas suffisamment de motivation pour changer de partenaire ; tandis que les petits distributeurs disposent d’une puissance limitée. Nous pensons que la part de marché de Sinotruk en Afrique est susceptible de se maintenir au niveau actuel.

Régions développées : Sinotruk est un nouvel arrivant ; la percée repose sur la certification des modèles + des usines KD + la construction des canaux

La demande annuelle de camions lourds en Europe est de 300 000 unités, en Amérique latine de 200 000 (dont 100 000 au Brésil). En outre, l’ASP (prix moyen par véhicule) des camions lourds diesel par unité est de 7-8 millions, tandis que les véhicules à énergie nouvelle sont de 10-15 millions, bien au-dessus de l’ASP des camions lourds en Chine d’environ 4 millions.

Cependant, la réglementation européenne IAA et les droits de douane élevés du Brésil exigent que les entreprises de camions lourds construisent une usine KD sur place (période de construction et montée en capacité : 2-3 ans). En parallèle, avec le déploiement simultané de la certification des modèles + la mise en place d’un réseau avant-vente et après-vente, nous prévoyons qu’à partir de 2028, les ventes de camions lourds de Sinotruk dans les régions développées pourraient connaître une accélération, et contribuer à accélérer encore la croissance globale des bénéfices.

En Europe, Sinotruk a déjà fait certifier deux modèles, l’un en énergie nouvelle et l’autre au diesel, et a coopéré avec l’entreprise autrichienne Steyr pour mettre en œuvre une usine KD. Le 26 mars, le premier camion Sindercar (marque premium de camions lourds de Sinotruk) produit par l’usine européenne de Sinotruk est sorti avec succès de la chaîne.

Au Brésil, la première vague de certification des modèles devrait être approuvée au T2 2026, et l’entreprise avance la construction d’une usine KD localement. À l’heure actuelle, la seule marque chinoise qui avance la construction d’usines KD de camions lourds au Brésil est Sinotruk.

Prévisions de rentabilité et discussion sur l’évaluation :

Nous prévoyons que le chiffre d’affaires de la société en 2025-2027 sera respectivement de 113,9 ; 124,6 ; 137,1 milliards de yuans (croissance YoY +20 %, +9 %, +10 %). Le bénéfice net attribuable aux actionnaires sera de 6,83 ; 7,91 ; 9,08 milliards de yuans (croissance YoY +17 %, +16 %, +15 %). L’activité camions lourds est le moteur central de la croissance du chiffre d’affaires : le chiffre d’affaires de 2025-2027 sera de 101,1 ; 110,9 ; 122,7 milliards de yuans (croissance YoY +22 %, +10 %, +11 %).

En référence aux sociétés comparables, nous attribuons une évaluation de 15X pour 2026, ce qui correspond à un cours cible de 48,4 HKD, une capitalisation boursière cible de 132,6 milliards HKD, et à une recommandation « acheter » lors de la première couverture.

Avertissements sur les risques : les ventes mondiales de véhicules commerciaux pourraient ne pas atteindre les prévisions ; l’innovation technologique pourrait ne pas atteindre les prévisions ; le contrôle des coûts pourrait ne pas atteindre les prévisions ; les calculs et la discussion sur l’évaluation présentent une part de subjectivité.

1. Aperçu de la société

1.1. Parcours de développement

Les prédécesseurs de la société sont l’usine de fabrication automobile de Jinan, fondée en 1930. En 1960, la société a produit le premier camion lourd de Chine, comblant le vide de l’industrie chinoise des camions lourds. En 2004, le nouveau modèle de camions lourds de la marque HOWO, développé en autonomie par la société, est né. En 2005, il a été lancé sur le marché ; cette année-là, la production et les ventes ont dépassé 10 000 unités, établissant un nouveau record pour l’industrie chinoise des camions lourds à l’époque. En 2013, la série de produits STEYR Truck, disposant de droits de propriété intellectuelle indépendants, a été officiellement lancée sur le marché. En 2020, la société a lancé à l’échelle mondiale une nouvelle génération de marque premium nationale haut de gamme « Yellow River » (黄河) de camions lourds.

En 1983, la société a réussi à introduire avec succès un projet de camions lourds autrichiens Steyr, devenant la première entreprise nationale à introduire intégralement une technologie étrangère de fabrication de véhicules complets de camions lourds. En 2009, la société a conclu une coopération stratégique avec le groupe allemand MAN. Ce dernier a acquis une participation dans le capital de Sinotruk (Hong Kong) Co., Ltd. La société a introduit trois modèles de moteurs MAN D08, D20, D26, ainsi que des essieux de camions lourds et des technologies de véhicules complets.

À l’heure actuelle, les produits de la société sont exportés vers plus de 110 pays et régions, représentant la moitié du segment des exportations de camions lourds de la Chine.

Le premier actionnaire est China National Heavy Duty Truck Group Co., Ltd., détenant 51 %, relevant de la SASAC (Conseil d’État à la supervision et à l’administration des actifs d’État). Le deuxième actionnaire, MAN, a réduit sa participation de 2 % le 23 janvier 2026 ; à présent, MAN détient encore 23 % du capital.

La part de marché du groupe Sinotruk augmente rapidement : à l’heure actuelle, elle se stabilise autour de 25 %. Selon le premier réseau de véhicules commerciaux (第一商用车网), en 2025, Sinotruk a vendu au total 304 000 camions lourds, et la part de marché a augmenté pour atteindre 26,7 %. Parallèlement, les volumes d’exportation maintiennent une tendance stable à la hausse : selon le premier réseau de véhicules commerciaux (第一商用车网), en 2025, les ventes à l’export ont dépassé 150 000 unités, en hausse de 14 % ; les volumes exportés et le volume total de ventes se classent tous deux n°1 au niveau de l’industrie nationale. Sinotruk est également le champion des exportations de camions lourds de Chine pendant 21 années consécutives.

1.2. Le contrôle des ratios de charges de la société est bon ; la marge nette a tendance à remonter

L’activité camions lourds contribue à l’essentiel du chiffre d’affaires de la société. À part 2022, lorsque la consommation impulsive a été « sur-consommée » suite à la mise à niveau des normes d’émission, avec des facteurs défavorables tels que des stocks élevés, ce qui a entraîné un resserrement continu de la demande finale et une baisse des ventes de camions lourds. Ensuite, le chiffre d’affaires a montré une tendance haussière après 2022. Dans le même temps, le ratio des charges de la période a continué de baisser, ce qui a stimulé l’augmentation de la marge nette attribuable aux actionnaires.

2. Marché domestique : la subvention se poursuit, la matrice de produits est complète, consolidation de la position de n°1 de l’industrie

2.1. En 2026, la politique de remplacement « avec reprise » est connectée sans à-coups

La Commission nationale du développement et de la réforme et le ministère des Finances ont précisé que, en 2026, le soutien se poursuivra pour le renouvellement des véhicules utilitaires en service conformes aux normes d’émission nationales IV et inférieures vers des véhicules utilitaires à faibles émissions, avec une préférence pour leur mise à niveau en véhicules utilitaires électriques. Les normes de subvention suivent le cadre de 2025 : la mise au rebut de vieux véhicules utilitaires lourds en service permet une subvention de 45 000 yuans ; l’achat de nouveaux véhicules utilitaires lourds à énergie nouvelle permet jusqu’à 95 000 yuans. La combinaison des deux atteint un maximum de 140 000 yuans.

2.2. Détails par types d’énergie : la part des ventes de camions lourds à énergie nouvelle continue d’augmenter

À partir du deuxième trimestre 2025, des détails de politiques nationales de remplacement « avec reprise » des camions ont été progressivement mis en œuvre dans différentes provinces, villes et régions autonomes du pays. L’effet de stimulation sur le marché des camions lourds à énergie nouvelle s’est progressivement manifesté : les ventes mensuelles se sont maintenues à un niveau élevé. De mars à décembre, pendant huit mois consécutifs, les ventes ont dépassé 10 000 unités. Sur les six mois de la seconde moitié de l’année, les ventes moyennes ont dépassé 21 500 unités. Sur l’ensemble de l’année 2025, 196 000 camions lourds à énergie nouvelle ont été vendus, soit une croissance de 190 %.

Combiné à l’effet « saison favorable » et à l’« accélération de fin d’année » avant la date limite de la politique de subventions, en décembre 2025, les ventes de camions lourds à énergie nouvelle ont atteint un record historique, avec 34,5 mille unités vendues (hors exportations et véhicules militaires), soit +191 % en glissement annuel.

Les ventes de camions lourds à énergie nouvelle en 2026 se poursuivent avec une croissance. En janvier-février 2026, les camions lourds à énergie nouvelle ont vendu 24 000 unités, soit +56 %.

En 2025, en Chine, les ventes cumulées de camions lourds ont atteint 11,37 millions d’unités, soit +26 %. En tenant compte de la période moyenne de mise à la casse d’environ 8 ans pour les camions lourds, le secteur est progressivement entré dans une période de pic de mise à la casse / de remplacement. En combinant avec les subventions nationales, nous estimons que les ventes domestiques conserveront une tendance de croissance au cours des 3 prochaines années.

2.3. La matrice de produits de Sinotruk est bien planifiée ; accélération de la stratégie haut de gamme ; la part de marché reste élevée

Les camions lourds Sinotruk disposent de quatre grandes marques ; les produits couvrent tous les segments :

• HOWO : l’une des marques clés de camions lourds de China National Heavy Duty Truck. Le 28 octobre 2004, le premier camion lourd HOWO est sorti d’usine à Jinan, marquant le début de l’alignement de la technologie complète des véhicules d’autocarrossérie lourde de la Chine sur les technologies avancées internationales. Le 13 décembre 2017, les ventes cumulées de camions lourds HOWO ont dépassé le million d’unités. Aujourd’hui, HOWO dispose de cinq grandes séries de produits : TH7, MAX, TX7, MATE, NX, etc. Les gammes couvrent tous les domaines segmentés : tracteurs, camions de transport, camions-bennes, bétonnières et véhicules spécialisés, etc. Elle est devenue la marque de véhicules commerciaux disposant du plus grand nombre de produits et de la gamme la plus complète.

• STEYR : est une marque de camions lourds haut de gamme créée conjointement en 2009 par Sinotruk et MAN. Elle est vendue dans plus de 50 pays et régions en Chine et dans le monde. Les produits STEYR comprennent deux séries, C et G, couvrant les tracteurs, camions de transport, véhicules d’ingénierie et divers véhicules spécialisés. En janvier 2013, le premier modèle de production de STEYR, le C7H, a été mis en production. Au bout de dix ans de lancement de la marque sur le marché, le parc en circulation a déjà dépassé 250 000 unités.

• Yellow River : positionnée comme marque premium haut de gamme de Sinotruk. En 2020, Sinotruk a lancé une toute nouvelle génération de camions lourds Yellow River ; la gamme est conçue pour les transports logistiques longue distance, en tant que produit phare haut de gamme.

• Sinotruk Chengdu : est une marque de camions lourds moyen-haut de gamme construite entièrement nouvelle, fondée sur la plateforme HOWO V Series, pour les véhicules commerciaux de Chengdu de Sinotruk. Elle couvre tous les domaines segmentés, notamment camions de transport, véhicules d’ingénierie, tracteurs, bétonnières et véhicules spécialisés. À ce jour, en plus des modèles traditionnels à carburant fossile, Sinotruk Chengdu a déjà achevé l’aménagement des produits à énergie nouvelle pour l’ensemble de la gamme et pour tous les scénarios d’application, y compris plusieurs types de carburants : NG, énergie propre, électricité pure, piles à hydrogène, hybride, prolongation par méthanol, etc.

À titre d’exemple, la marque haut de gamme Yellow River X7 : la série 6×4 de tracteurs Yellow River X7 dispose de la première plateforme de moteur diesel d’un rendement thermique ultra-haut de 52,28 % au monde, et le coefficient de résistance aérodynamique du véhicule complet est <0,349 ; avec un réservoir de carburant, le véhicule peut parcourir 4871 Km, ce qui a permis de battre avec succès un record du monde Guinness. Par ailleurs, le véhicule est livré de série avec un système d’assistance à la conduite intelligent de niveau L2+ ; il utilise une forme de « contrôle de domaine » plus avancée, avec la capacité d’être mis à niveau vers un système d’assistance à la conduite intelligent de niveau L4.

Sur la base de produits de haute qualité, en 2025, les ventes de camions lourds Sinotruk ont conservé la première place en Chine. La part de marché atteint 26,7 %. Au cours des deux premiers mois de 2026, Sinotruk a vendu au total environ 53 000 camions lourds de différents types, soit une hausse d’environ 22 % ; la part de marché est d’environ 29,5 %, soit +1 point de pourcentage en glissement annuel ; le volume total reste au premier rang.

Concernant les camions lourds à énergie nouvelle, Sinotruk a vendu en 2025 24 000 unités (hors exportations et véhicules militaires), soit +243 % ; la part de marché atteint 12,2 %. Au cours des deux premiers mois de 2026, Sinotruk a vendu 3365 véhicules au total (hors exportations et véhicules militaires), soit +52 % ; la part atteint 14,5 %, restant stable en glissement annuel et n°2 derrière XCMG Automobile.

3. Marchés à l’étranger : consolidation de la position de leader des exportations ; accélération du déploiement mondial

3.1. Les exportations des entreprises chinoises sont principalement orientées vers l’Afrique Asie du Sud-Est ; les parts de marché en Europe, Amérique du Nord, etc. restent faibles

D’après les statistiques de PACA, de 2019 à 2024, l’augmentation de la demande de camions lourds et moyens provient principalement d’Afrique Moyen-Orient, de Russie/CEI, d’Australie, d’Inde et d’Amérique du Sud. Pour le reste, comme la Chine, l’Europe, l’Amérique du Nord, etc., la demande a reculé. Mais en termes de volumes totaux, la Chine, l’Amérique du Nord et l’Europe restent les régions où la demande est la plus forte.

Selon le think tank KERUI, de janvier à août 2025, les marques chinoises exportent principalement vers l’Afrique Asie du Sud-Est ; les parts de ventes sont respectivement de 36 % et 26 %, le Moyen-Orient et l’Amérique du Sud-Centrale représentent 10 %+ ; l’Amérique du Nord, l’Océanie, etc. ne représentent qu’environ 1 %. En outre, la hausse des exportations est également concentrée sur l’Afrique, l’Asie du Sud-Est et la région du Moyen-Orient.

Discussion par région :

• Afrique et Asie du Sud-Est étaient auparavant dominées respectivement par les marques d’Europe et d’Amérique et par les marques japonaises. À présent, les marques chinoises ont réalisé des percées : la part de marché en Afrique atteint 70 % et celle en Asie du Sud-Est 40 %. Dans certains pays comme le Vietnam, la part a atteint une position de leader ;

• Le Moyen-Orient et l’Amérique du Sud Centrale présentent une difficulté plus faible d’entrée : ils sont dominés par des marques européennes et américaines. Toutefois, ces dernières années, les ventes des marques chinoises augmentent progressivement. La part de marché du Moyen-Orient est d’environ 50 %. En Amérique du Sud Centrale, les marques chinoises ne vendent que sur des marchés périphériques (comme le Chili, le Pérou, etc.) ; le Brésil n’a pas encore de ventes ;

• Sur les marchés de la CEI, 2023 et 2024 sont les plus grandes régions pour les exportations chinoises de camions lourds et moyens ; toutefois, à mesure que les entreprises locales de la CEI rétablissent progressivement la production, et avec l’augmentation de la taxe de mise au rebut sur place, les exportations chinoises ont connu une forte baisse en 2025 ;

• En Amérique du Nord, Europe, Japon Corée et Inde, ou bien parce que les barrières techniques et de certification sont élevées, ou bien parce que les barrières commerciales sont élevées, les marques chinoises ne sont globalement pas entrées pour le moment.

3.2. L’avantage de premier arrivant de Sinotruk est évident ; les volumes d’exportation représentent déjà la moitié du pays

Sinotruk a été créé en novembre 2001 avec une filiale détenue à 100 % : China National Heavy Duty Truck Group International Co., Ltd., qui constitue la seule fenêtre officielle de la société pour le commerce extérieur. Sinotruk met en œuvre depuis 2004 avec détermination la stratégie « Go Global », et a accumulé 21 ans d’expérience sur les marchés outre-mer.

En tant que l’une des entreprises ayant actuellement des représentations et des bureaux dans 80 pays et régions à travers le monde, Sinotruk dispose sur les marchés internationaux de plus de 300 distributeurs, de plus de 270 points de service et de 250 points de vente de pièces détachées. Sur 27 pays, l’entreprise a construit 34 usines KD. Parmi elles, Sinotruk a déjà exporté des camions lourds vers 54 pays d’Afrique, avec plus de 300 000 unités. En 2022, le taux d’exportation a atteint 60 % ou plus, ce qui en fait la marque n°1 de camions lourds en Afrique en termes de nombre de points de vente et de services, et de volumes de nouvelles voitures vendues chaque année. Fin 2025, l’usine KD en Algérie a été officiellement mise en production ; en janvier, la croissance des exportations en glissement annuel atteint 656 %. L’usine KD en Tanzanie a atteint une exploitation efficace à pleine capacité ; en janvier, les exportations ont augmenté de 55 % en glissement annuel.

En 2025, les exportations de camions lourds de Sinotruk ont dépassé 150 000 unités, soit +14 % ; pour la 21e année consécutive, Sinotruk est le champion des exportations de camions lourds de Chine, représentant plus de 50 % des parts des exportations chinoises de camions lourds. En janvier 2026, la tendance de croissance à niveau élevé se poursuit : les ventes à l’export dépassent 16 000 unités, avec une cible d’exportation annuelle de 170 000 à 180 000 unités. Sinotruk positionne la « transformation internationalisée » comme point central de son développement ; l’entreprise prévoit qu’en 2030, les exportations annuelles de camions lourds atteindront 250 000 unités.

En Afrique et en Asie du Sud-Est, la part de marché de Sinotruk atteint déjà la moitié de celle des marques chinoises ; en parallèle, l’entreprise avance la certification des modèles au Brésil et en Europe. La fin de la première vague de certification au Brésil est prévue pour le T2. L’Europe a déjà obtenu la certification de deux modèles de camions lourds. Les usines locales KD dans les deux régions sont déployées en même temps afin d’éviter les problèmes liés aux droits de douane.

4. Prévisions de rentabilité et discussion sur l’évaluation

Nous prévoyons que le chiffre d’affaires de la société en 2025-2027 sera respectivement de 113,9 ; 124,6 ; 137,1 milliards de yuans, avec une croissance de 20 %, 9 %, 10 % ; et que le bénéfice net attribuable aux actionnaires sera de 6,83 ; 7,91 ; 9,08 milliards de yuans, avec une croissance de 17 %, 16 %, 15 %.

• Activité camions lourds : actuellement, en Afrique, la société est n°1 en part de marché. Nous pensons que l’entreprise peut bénéficier de la croissance rapide en Afrique qui entraîne une hausse de la demande de camions lourds ; en même temps, en élargissant les zones de vente, elle stimulera la croissance continue des volumes à l’export. Nous prévoyons que le chiffre d’affaires pour 2025-2027 sera respectivement de 101,1 ; 110,9 ; 122,7 milliards de yuans, avec une croissance de 22 %, 10 %, 11 % ;

• Activité camions légers, moteurs et services financiers : le chiffre d’affaires devrait conserver une croissance à faible vitesse.

En référence à d’autres sociétés comparables du secteur des véhicules commerciaux, FAW Jiefang, Foton Motor et Weichai Power auront des PE en 2026 respectivement de 22X, 11X et 14X. Nous accordons une évaluation de 15X à Sinotruk en 2026, correspondant à un cours de 48,4 HKD et à une capitalisation boursière cible de 132,6 milliards HKD. Première couverture : recommandation « acheter ».

5. Avertissements sur les risques

Les ventes mondiales de véhicules commerciaux pourraient être inférieures aux prévisions : les ventes à l’étranger de camions lourds de la société représentent plus de la moitié. Si, à l’avenir, l’économie mondiale ralentit sous l’effet de l’environnement macroéconomique et comprime la demande de véhicules commerciaux, cela pourrait avoir un impact sur les activités de l’entreprise.

Innovation technologique insuffisante par rapport aux prévisions : la pression concurrentielle sur le secteur où se trouve la société est forte. Si l’innovation technologique de la société ralentit, ses produits pourraient perdre en compétitivité, entraînant une baisse du chiffre d’affaires et des bénéfices.

Contrôle des coûts insuffisant par rapport aux prévisions : la société met en œuvre plusieurs mesures pour contrôler les coûts ; si les effets ne répondent pas aux attentes, cela pourrait affecter la capacité bénéficiaire de l’entreprise.

Subjectivité dans les calculs et la discussion sur l’évaluation : certains calculs dans le rapport sont subjectifs et pourraient différer de la situation réelle future. Dans la discussion sur l’évaluation, les sociétés comparables sélectionnées incluent des sociétés cotées A, et cette évaluation pourrait ne pas refléter entièrement la valeur réelle de l’entreprise.

Risque de volatilité du cours de l’action : la société a connu une forte hausse de son cours au stade précédent, ce qui pourrait entraîner de fortes variations du cours à court terme.

Rapport de recherche sur les valeurs mobilières « Sinotruk | Leader domestique des camions lourds, et déploiement à l’étranger pour ouvrir des volumes supplémentaires »

Date de publication à l’extérieur : 28 mars 2026

Institution émettrice du rapport : Tianfeng Securities Co., Ltd. (autorisation obtenue de la part de la CSRC de Chine pour les activités de conseil en investissement en valeurs mobilières)

Analyste(s) du présent rapport :

Sun Xiaoya  N° du certificat de pratique SAC : S1110520080009

Un volume massif d’informations, une analyse précise — le tout sur l’application Sina Finance