Bubble Mart, quelle est la stratégie qu'ils jouent réellement ?

Source : Éditions CITIC

La première société de jouets « fashion toys » cotée en bourse, Pop Mart, est enfoncée au cœur d’une tempête.

Le 30 mars, après deux journées consécutives de forte chute de plus de 30 % du cours de l’action de Pop Mart, celui-ci a finalement rebondi en séance et repassé au-dessus de la ligne rouge. Dans le même temps, un grand investisseur qui modifie rarement son point de vue a, de façon rare, renversé son jugement précédent — Duan Yongping, sur Snowball, a publié : « J’ai décidé de retirer la phrase selon laquelle je ne devais pas investir dans Pop Mart, que j’avais dite à propos de l’autre personne : je ne vais pas investir dans Pop Mart. »

Ce personnage emblématique de l’investissement axé sur la valeur, qui avait affirmé haut et fort « ne pas comprendre Pop Mart », a toutefois, au moment où le titre de Pop Mart subissait un ajustement majeur, choisi de revoir cette entreprise.

Il y a à peine quelques jours, Pop Mart avait présenté un rapport annuel assez « le plus puissant de l’histoire » pour faire envie à tous les acteurs du secteur de la consommation. Sur l’année, son chiffre d’affaires s’est élevé à 37,12 milliards de yuans, en hausse de 184,7 % ; son bénéfice net ajusté a atteint 13,08 milliards de yuans, en hausse de 284,5 %. Ce LABUBU à oreilles de lapin et aux grandes dents visibles, à lui seul, a généré 14,16 milliards de yuans, en hausse de 365,7 %, et a pour la première fois propulsé l’IP des fashion toys dans le « club des cent milliards ».

Cependant, la réaction du marché des capitaux a été à mille lieues des attentes.

Le jour de la publication des résultats, le cours a chuté de 22,51 % ; le lendemain, il a encore reculé de plus de 10 %. Sur deux jours, la baisse cumulée a dépassé 30 %, et la capitalisation boursière a fondu de plus de 250 milliards de HK$ par rapport à son plus haut.

La logique du « vote » du marché est simple et impitoyable : Pop Mart dépend trop de LABUBU. Et en plus, pour 2026, l’entreprise ne s’engage qu’à une croissance « pas inférieure à 20 % » ?

Face aux critiques sur une « croissance qui ralentit », le fondateur de Pop Mart, Wang Ning, a lancé une métaphore classique lors de la conférence sur les résultats : « En 2025, nous étions comme un jeune pilote en formation : on nous a soudain fait monter sur la piste de la F1. En 2026, nous voulons entrer dans les stands : ajouter du carburant, changer des pneus. »

D’un côté, des résultats explosifs mais une capitalisation qui s’évapore, « à coups de vote avec les pieds » ; de l’autre, le retournement d’attitude d’un investisseur de tout premier niveau. Alors, qu’est-ce qui se passe concrètement avec Pop Mart ?

** Résultats « explosifs » mais cours « divisé par deux », de quoi le capital a-t-il peur ? **

D’abord, reprenons cette divergence étrange.

En 2025, Pop Mart n’a pas seulement dépassé 30 milliards de yuans de revenus : sa marge brute est passée de 66,8 % à 72,1 %, et sa marge bénéficiaire nette de 25,4 % à 35,1 % — un niveau de marge bénéficiaire comparable à celui du vin blanc haut de gamme.

Mais la panique du marché est tout aussi visible, et elle se manifeste principalement à deux niveaux.

D’abord, l’aggravation du « syndrome de dépendance à LABUBU ».

En 2024, la part des revenus du groupe THE MONSTERS, où se trouve LABUBU, représentait 23,3 %. En 2025, ce chiffre est monté en flèche jusqu’à 38,1 %. Selon une étude de la banque Citibank, 47 % des répondants ont découvert Pop Mart pour la première fois grâce à LABUBU.

Cela signifie qu’une grande partie des nouveaux utilisateurs viennent « pour LABUBU ». Lorsque le capital voit qu’un super best-seller pèse près de quatre dixièmes du chiffre d’affaires, tandis que les nouvelles IP comme Supertutu rencontrent un accueil plutôt banal, et que les prix sur le marché de l’occasion sont presque « divisés par deux », la peur apparaît naturellement.

Deuxièmement, l’« arrêt d’urgence » dans les perspectives de croissance.

Lors de la conférence sur les résultats, Wang Ning a donné les indications pour 2026 : s’efforcer d’atteindre un rythme de croissance « pas inférieur à 20 % ». Par rapport aux croissances passées qui affichaient souvent des hausses à trois chiffres, cela ressemble à un « ralentissement ».

Un commentateur du secteur a été très direct : les résultats appartiennent au passé, la bourse appartient à l’avenir. Des performances exceptionnelles générées par un seul super best-seller ne suffisent pas à soutenir les anticipations du marché pour 2026 ; et la probabilité de retomber à nouveau sur un super best-seller est elle-même inconnue.

Cela ressemble étrangement aux critiques que Pop Mart avait subies à l’époque, quand Molly a été introduite en bourse.

Au moment où le marché était entièrement pessimiste, le revirement de Duan Yongping est devenu un signal particulièrement intrigant aujourd’hui.

Le 30 mars, Duan Yongping a publié sur Snowball : « En économie, la “vitesse” est en réalité l’“accélération” de la physique. Quand on investit, on achète le volume total du futur ; en physique, c’est la “vitesse” × “le temps” qui donne la “longueur totale”. Bien sûr, une certaine “accélération” permet d’aller plus loin pendant le même intervalle de temps. Ces deux jours, j’ai pris le temps de regarder encore Pop Mart : j’ai décidé de retirer la phrase que j’avais dite à l’autre, à savoir que je n’investirais pas dans Pop Mart. »

Dès décembre de l’an dernier, lors d’un entretien avec Wang Shi, Duan Yongping avait déjà déclaré : « Je reconnais énormément la capacité de transformer un produit de valeur émotionnelle en quelque chose comme ça ; ce n’est pas un succès au hasard, ni quelque chose qu’on peut attribuer à la chance. » Même s’il avait dit à ce moment-là : « je ne comprends pas Pop Mart, je n’investirai pas et n’achèterai pas ses actions », il regardait déjà cette société d’un autre œil.

En janvier de cette année, face à une question posée par un internaute, Duan Yongping est resté prudent : « J’ai à peu près regardé Pop Mart. Je pense qu’ils sont vraiment très forts. Mais je n’arrive toujours pas à comprendre pourquoi les gens auraient besoin de ce genre de chose : et si dans deux ans tout le monde n’en veut plus ? » Pourtant, il a ajouté en même temps : « Si tu peux considérer que les gens en auront toujours besoin et que leur activité continuera de croître, alors pour toi, c’est évidemment un investissement plutôt pas mal. »

Du « ne pas comprendre » au « retirer sa déclaration », le changement de Duan Yongping ressemble, dans une certaine mesure, à une évolution continue de sa logique d’investissement. Ce qui l’a poussé à reconsidérer Pop Mart, c’est précisément la posture que la société a adoptée quand son cours s’est effondré : ralentir volontairement, viser une croissance stable.

** Pop Mart : l’ambition ne s’arrête pas à « l’usine des blind boxes » **

Si l’on ne regarde que les résultats financiers, on pourrait croire que Pop Mart est une « machine à best-sellers ». Mais en réalité, son ambition dépasse largement cela.

Dans le livre « Unique : le parcours de Wang Ning, fondateur de Pop Mart, du magasin d’épicerie à l’univers des IP », écrit par Li Xiang, un journaliste économique reconnu, Wang Ning insiste à plusieurs reprises sur un point : Pop Mart est une société de gestion d’IP, et non une société de blind boxes.

Le livre révèle un détail qui a été ignoré : entre 2015 et 2016, lorsque Pop Mart n’était encore qu’une épicerie hors ligne, Wang Ning a découvert que les ventes du jouet japonais Sonny Angel représentaient une part extrêmement élevée, et que le taux de rachat était nettement supérieur à celui des autres catégories.

C’est cette découverte qui l’a convaincu de faire des « réductions », de supprimer toutes les autres catégories, et de faire « All in » sur les IP de fashion toys.

L’idée centrale du livre « Unique » met justement en lumière l’équilibre trouvé par Pop Mart entre le « singulier » et le « grand public ». Le livre résume ainsi la vision de Wang Ning sur le modèle commercial de Pop Mart :

Il a industrialisé la production artistique (transformer les jouets d’artistes auparavant minoritaires en produits de consommation standardisés) ; il a construit des canaux prêts à l’emploi (amener les fashion toys de la sphère des initiés vers le champ de vision du grand public) ; il a transformé le marché de la consommation (transformer les fashion toys, auparavant surtout un « loisir » dominé par les hommes, en « produit de consommation » dominé par les femmes).

Ces « bases » que le livre traite légèrement, sont devenues le terreau qui permet à Pop Mart de faire éclore LABUBU aujourd’hui.

Dans l’émission « Dialogue » de CCTV, Wang Ning a encore expliqué les barrières de l’entreprise : « la barrière “dure” » correspond à l’accumulation d’une gestion détaillée sur seize ans ; « la barrière “souple” » vient de la détection précoce d’artistes de tête dans l’industrie.

Il se souvient encore de la phrase qu’il a dite en 2016 lorsqu’il a rencontré l’artiste de Molly, Wang Xinming : « J’espère que Molly pourra se vendre à 1 million d’unités par an. » À l’époque, cela lui semblait impossible ; aujourd’hui, on dépasse déjà les 10 millions par an.

C’est donc que, lorsque le marché des capitaux s’inquiète en demandant « où est le prochain LABUBU ? », la sérénité de Wang Ning vient du fait qu’il s’y attendait : dans « Dialogue » de CCTV, il a dit : « N’importe quelle petite catégorie peut engendrer une grande entreprise ; faire bien une chose, ce n’est déjà pas facile. »

Aujourd’hui, lorsque Duan Yongping reconsidère cette société, ce qu’il voit, ce sont aussi exactement ces accumulations « une petite étape après l’autre ».

Comme l’a dit Duan Yongping : on investit pour acheter « le volume total du futur » — et ce volume total ne se construit pas grâce à un seul best-seller. Il se construit grâce à l’accumulation d’une gestion sur le long terme.

Une autre idée clé que le livre « Unique » souligne à maintes reprises est la suivante : la vitalité d’une IP dépend de sa capacité à s’intégrer dans le quotidien des consommateurs. À l’heure actuelle, Pop Mart a déjà lancé une série de dispositions stratégiques, tentant de briser davantage les impressions figées de « l’usine des blind boxes ».

D’abord, l’entrée dans les petits appareils électroménagers pour s’emparer de l’espace physique.

En avril, Pop Mart lancera des petits appareils électroménagers dérivés centrés sur l’IP, allant de bouilloires électriques à des machines à café, jusqu’aux sèche-cheveux. Ce n’est pas une « entrée transversale » au sens traditionnel : le cœur est d’élargir les limites de l’expression de l’IP. Quand LABUBU apparaît sur votre table à manger et dans votre salle de bain, il n’est plus seulement un jouet, mais un « compagnon de la vie ».

Deuxièmement, bâtir un « univers spirituel » en déployant du contenu.

Dans « Dialogue » de CCTV, Wang Ning avait indiqué : « Le cinéma peut enrichir l’épaisseur de l’IP ; ses scènes et son histoire peuvent aussi être appliquées aux parcs et au développement de produits, construisant ainsi un cadre commercial complet de l’IP. » Au second semestre 2026, LABUBU lancera la série 4.0 ; les albums illustrés, ainsi que les films d’animation en prises de vue réelles en préparation en collaboration avec Sony Pictures, sont également en cours. Si auparavant vendre des figurines, c’était « vendre l’apparence », alors tourner des films, c’est « vendre l’âme ».

Troisièmement, itérer le parc et renforcer l’expérience immersive.

Lors d’une conférence sur les résultats, le COO de Pop Mart, Si De, a révélé que le parc urbain de la phase 1.5 devrait ouvrir à l’été 2026, et que la phase 2 devrait démarrer la construction en 2027. Elle ajoutera des scènes thématiques incluant SKULLPANDA et les personnages des « étoiles ». Cette combinaison ressemble beaucoup au chemin qu’avait suivi Disney à l’époque.

Mais tout cela a besoin de temps.

Dans « Unique », Wang Ning, le fondateur de Pop Mart, l’a souligné à plus d’une reprise : « respecter le temps, respecter l’exploitation ». L’élevage d’une IP ne se fait pas en toute hâte : elle a besoin de temps pour accumuler une histoire, et il faut renforcer les souvenirs à l’aide de scénarios de la vie quotidienne.

Selon lui : « nous appartenons au long terme ; ce qui doit être fait dans dix ans, ne vous pressez pas. Ne pensez pas que cela pourra être fait en une ou deux années ». À ses yeux, « lent, c’est rapide ; peu, c’est beaucoup ». Il faut se focaliser sur une seule chose et la faire petit à petit, et en ne visant que l’excellence, on finit par avoir un avantage concurrentiel.

C’est aussi précisément ce qui explique pourquoi, lorsqu’il avait les meilleurs résultats financiers, il a choisi les perspectives de croissance les plus prudentes.

Au cours des dernières années, Pop Mart ressemblait effectivement à une voiture qui fonce à toute vitesse sur la piste de la F1. En 2025, les revenus des activités à l’étranger ont explosé de 291,9 % en glissement annuel, et le marché des Amériques a même progressé de 748,4 % (environ 7,5 fois).

Un rythme de croissance aussi élevé exige énormément de la part de l’organisation.

« J’espère que 2026 sera une année où on entre dans les stands pour faire des réparations. » Derrière cette phrase de Wang Ning, il y a le choix d’une entreprise qui a traversé les douleurs d’une expansion à grande vitesse : ralentir volontairement, ajuster l’organisation et affiner la mise au point de l’exploitation et de la gestion à l’échelle mondiale.

Dans le livre « Unique », plusieurs investisseurs évaluent Wang Ning comme quelqu’un de « calme de caractère, qui parle peu, qui ne laisse pas transparaître ses joies ni ses colères ; et qui possède de nombreuses qualités excellentes des entrepreneurs du secteur de la consommation ». Et contrairement à beaucoup d’entrepreneurs de l’Internet, Wang Ning parle rarement d’« inversion », il insiste davantage sur « l’exploitation ».

Comme le dit le livre : Pop Mart est le résultat du « respect du temps, respect de l’exploitation ».

** Ralentir volontairement pour construire un “fossé défensif” encore plus épais **

Dans la dernière partie de « Unique », Wang Ning attribue la réussite de Pop Mart à deux arrière-plans plus vastes : « la solidité » de la fabrication chinoise et « l’ampleur » du marché chinois.

Il l’a mentionné lors d’une interview : « La Chine est entrée dans la phase de bonus 2.0. La réforme et l’ouverture nous ont donné deux armes : l’une est la fabrication chinoise, l’autre est le marché chinois. La fabrication chinoise a déjà été suffisamment rodée par le marché mondial ; elle peut produire des produits de première qualité dans le monde entier. »

C’est un point que beaucoup de gens ignorent en discutant de Pop Mart.

La raison pour laquelle LABUBU est devenu une IP de niveau mondial ne tient pas seulement à son design, mais aussi au fait que la chaîne d’approvisionnement chinoise transforme les idées fantaisistes des artistes en objets réels, tangibles, et offrant un excellent rapport coût-efficacité.

Lors d’une interview accordée à CCTV, Wang Ning a proposé l’idée de « From the world To the world », c’est-à-dire : venir du monde, puis repartir vers le monde. Il estime qu’il n’est pas nécessaire de dépendre d’éléments traditionnels pour aller à l’international : « un langage de design de niveau mondial, combiné à une capacité de fabrication de niveau chinois », est ce qui permet d’être largement accepté.

Aujourd’hui, quand Pop Mart vend LABUBU devant les pyramides d’Égypte ou sous la tour Eiffel à Paris, ce qu’il exporte n’est pas seulement des fashion toys, mais un modèle de « consommation des émotions », défini par les entreprises chinoises.

Enfin, revenons à la question qui inquiète tant le marché des capitaux : que ferait Pop Mart sans LABUBU ?

En réalité, la partie la plus précieuse de l’histoire de Pop Mart n’est pas la façon dont elle fabrique des best-sellers, mais la façon dont, une fois qu’elle a des best-sellers, elle continue à garder une révérence envers « l’exploitation ».

Lors de la toute dernière conférence sur les résultats, Wang Ning a aussi répondu à cette question avec des données.

Il a indiqué que Pop Mart est une plateforme de commercialisation d’IP. Même en retirant toutes les performances de LABUBU, l’entreprise continue malgré tout à croître rapidement. En 2025, en dehors de LABUBU, les revenus de 6 IP, dont SKULLPANDA, CRYBABY, MOLLY, DIMOO et les « stars » (星星人), ont tous dépassé 2 milliards de yuans ; les revenus annuels de 17 IP ont dépassé 100 millions de yuans.

À l’heure actuelle, un point peut être confirmé : le fait que Pop Mart choisisse d’entrer volontairement dans les « stands de réparation » ne signifie pas qu’elle veut quitter la compétition ; c’est pour vérifier le moteur, changer les pneus, et se préparer à la prochaine portion de piste, plus longue.

《Unique : le parcours de Wang Ning, fondateur de Pop Mart, du magasin d’épicerie à l’univers des IP》

Li Xiang / Auteur

Éditions CITIC