NewSmart Electronics : comptes clients élevés, faibles dépenses en R&D, marge brute anormale, qualité de profitabilité médiocre | Observation IPO

Source : Ti Media

Le 3 avril, Zhejiang Licheng New Rui Electronic Technology Co., Ltd. (ci-après « New Rui Electronic ») fera examiner son IPO sur le marché du BNE (Beijing Stock Exchange). L’émission publique ne dépassera pas 6,4 millions d’actions.

L’auteur a remarqué que, pendant la période couverte par le rapport, bien que le chiffre d’affaires et le bénéfice net de New Rui Electronic aient continué d’augmenter, la qualité de la rentabilité de l’entreprise reste relativement faible. Le ratio entre les flux de trésorerie nets provenant des activités d’exploitation et le bénéfice net n’a jamais dépassé 0,5. Le problème central de ce phénomène se concentre sur les comptes clients : près de 40 % des actifs de l’entreprise correspondent à des comptes clients, dont plus de la moitié en souffrance. La capacité de recouvrement est nettement plus faible que celle de ses pairs. Ce qui est encore plus préoccupant, c’est qu’en contexte de risque de recouvrement élevé, les normes de constitution des provisions pour créances douteuses de l’entreprise sont plutôt prudentes, ce qui aggrave davantage le risque de dépréciation des actifs. En outre, même si l’entreprise se présente comme une « petite championne spécialisée, raffinée, novatrice et “spéciale” (专精特新) », une “petite géante” (小巨人), disposant de brevets et de droits d’auteur de logiciels appréciables, l’intensité des investissements en R&D est manifestement insuffisante : le taux de charges de R&D est nettement inférieur à la moyenne de ses pairs. En 2024, l’écart entre les deux est proche de 10 points de pourcentage. Plus anormal encore, dans un contexte double de baisse continue du prix unitaire des produits phares et d’insuffisance des investissements en R&D, la marge brute de l’entreprise augmente pourtant dans le sens contraire et dépasse même l’industrie, en totale contradiction avec la logique opérationnelle habituelle. Par ailleurs, l’entreprise est poursuivie par 汇川技术 (Huichuan Technology) pour atteinte supposée à des secrets techniques ; le montant en cause s’élève à 30 millions de RMB. L’affaire n’a pas encore été portée à l’audience, et le résultat reste incertain.

Mauvaise qualité des bénéfices

New Rui Electronic a commencé à développer, en 2010, un système de contrôle pour robots industriels. C’est l’une des entreprises les plus précoces en Chine à avoir mené des recherches sur ce type de système de contrôle pour robots industriels. Après plus d’une dizaine d’années d’innovation technologique et d’itération des produits, elle a constitué un ensemble de solutions et de produits combinant logiciel et matériel, notamment des systèmes de contrôle complets pour robots industriels, des systèmes de contrôle intégrés driver-commande, des unités de commande autonomes, et des systèmes servo, etc. À l’heure actuelle, son activité principale consiste en la R&D, la production et la vente de systèmes de contrôle pour robots industriels et de leurs composants, ainsi que des systèmes servo et de leurs composants.

De 2022 à 2025 (ci-après « la période couverte par le rapport »), New Rui Electronic a réalisé respectivement un chiffre d’affaires de 204 millions RMB, 301 millions RMB et 318 millions RMB, et des bénéfices nets de 30,966 millions RMB, 55,2637 millions RMB et 59,0482 millions RMB ; les performances ont continué à croître.

Bien que le chiffre d’affaires et le bénéfice net continuent de progresser, la qualité globale de la rentabilité de l’entreprise reste faible. Pendant la période couverte par le rapport, les flux de trésorerie nets issus des activités d’exploitation de New Rui Electronic s’élèvent respectivement à 10,7578 millions RMB, 22,0307 millions RMB et 26,9267 millions RMB. En les rapprochant du bénéfice net de la même période, on peut calculer que les ratios entre les deux sont respectivement de 0,35, 0,4 et 0,46, et que ces ratios n’ont jamais dépassé 1.

La raison principale pour laquelle les flux de trésorerie sont nettement inférieurs au bénéfice net tient probablement au fait que l’entreprise a vu l’ampleur de ses comptes clients augmenter fortement. À la fin de 2023, à la fin de 2024 et à la fin de 2025, le solde des comptes clients de New Rui Electronic s’établissait respectivement à 82,8009 millions RMB, 115,6383 millions RMB et 143,317 millions RMB, représentant respectivement 33,47 %, 38,93 % et 39,61 % du total des actifs de la période. Le taux de croissance annuel composé moyen des comptes clients est de 31,56 %, ce qui dépasse largement le taux de croissance du chiffre d’affaires de 24,85 % sur la même période.

En même temps que les comptes clients sont élevés, le problème des retards de recouvrement des créances est particulièrement saillant : plus de la moitié des comptes clients de l’entreprise ne respectent plus les délais de crédit normaux. Sur les périodes ci-dessus, les comptes clients échus au-delà de la période de crédit de New Rui Electronic s’élevaient respectivement à 46,6303 millions RMB, 57,8760 millions RMB et 88,94458 millions RMB, représentant respectivement 52,75 %, 46,56 % et 57,35 % du solde des comptes clients correspondant.

Par ailleurs, l’auteur remarque que la capacité de réalisation (encaissement) des comptes clients est également bien plus faible que celle de ses pairs. Sur la période couverte par le rapport, le taux de rotation des comptes clients de New Rui Electronic est respectivement de 2,71, 2,83 et 2,28. Tandis que la valeur moyenne du taux de rotation des comptes clients des entreprises comparables de New Rui Electronic en 2023 et 2024 est respectivement de 5,17 et 4,22. Autrement dit, en 2023 et en 2024, le taux de rotation des comptes clients de l’entreprise est nettement inférieur à la moyenne de ses pairs.

Ce qui mérite d’être remis en question, c’est qu’en présence de multiples risques, tels qu’une forte proportion de comptes clients, une grande taille des encours en retard et une faible capacité de recouvrement, la norme de constitution des provisions pour créances douteuses de l’entreprise est au contraire plutôt prudente. À la fin de 2023, à la fin de 2024 et à fin juin 2025, le taux de constitution des provisions globales pour créances douteuses des comptes clients de New Rui Electronic est respectivement de 6,34 %, 6,96 % et 7,1 %. Les valeurs moyennes des sociétés comparables sont respectivement de 7,61 %, 9,66 % et 9,55 %. Le niveau de provisionnement de l’entreprise est donc resté durablement inférieur à la moyenne du secteur. Ce caractère anormal — risque de recouvrement élevé et provisionnement faible — renforce encore les doutes sur l’authenticité des profits et sur le risque de dépréciation des actifs ; l’entreprise doit donc fournir une explication raisonnable et adéquate.

R&D faible, marge brute élevée

L’auteur a remarqué que, dans son dossier de dépôt, New Rui Electronic se décrit comme une entreprise « petite géante » spécialisée, raffinée, novatrice et « spéciale » au niveau national, des PME « spécialisée, raffinée, novatrice et “spéciale” » de la province du Zhejiang, des PME technologiquement innovantes de la province du Zhejiang et une entreprise de haute technologie au niveau national. À la date de signature du présent prospectus, l’entreprise a obtenu 58 brevets au total, dont 27 brevets d’invention, 16 brevets d’utilité et 15 brevets de conception, et dispose également de 140 droits d’auteur sur des logiciels informatiques. Elle participe à la rédaction des normes nationales 《工业系统、装置与设备以及工业产品信号代号第1部分：基本规则》 et 《机器状态监测与诊断预测第1部分：一般指南》. Ses produits « réalisent un contrôle précis et dynamique des systèmes de commande de robots mécaniques servo, ainsi que des systèmes de contrôle de robots mécaniques servo multi-axes à haute précision, haute flexibilité » ».

Cette série de descriptions donne l’impression que la force en R&D technique de New Rui Electronic est solide, avec un fort sentiment de modernité technologique. Mais la réalité est-elle vraiment ainsi ?

Le prospectus indique qu’au cours de la période couverte par le rapport, le taux de charges de R&D de New Rui Electronic est respectivement de 5,55 %, 4,98 % et 5,46 %, avec des fluctuations. En 2023 et en 2024, la valeur moyenne du taux de charges de R&D des sociétés comparables de New Rui Electronic est respectivement de 13,34 % et 14,55 %. Autrement dit, en 2023 et en 2024, le taux de charges de R&D de l’entreprise est bien inférieur à la moyenne de ses pairs. En particulier, en 2024, l’écart entre les deux est proche de 10 points de pourcentage : l’intensité des investissements en R&D est nettement faible.

En outre, en novembre 2025, 深圳市汇川技术股份有限公司 (Shenzhen Inovance Technology Co., Ltd.) et 苏州汇川技术有限公司 (Suzhou Inovance Technology Co., Ltd.), invoquant « des comportements de concurrence déloyale tels que l’atteinte à des secrets techniques et des secrets commerciaux », ont désigné 25 entités, dont New Rui Electronic, comme défendeurs solidaires dans l’affaire. Le montant en cause est de 30 millions de RMB.

À ce sujet, New Rui Electronic déclare qu’à la date de signature du présent prospectus, les affaires judiciaires susmentionnées n’ont pas encore été examinées à l’audience, et que le résultat comporte une certaine incertitude. Si l’entreprise devait être condamnée en appel ou en première instance dans le cadre du procès susmentionné, cela pourrait avoir un impact défavorable certain sur la production et les opérations, ainsi que sur la situation financière de l’émetteur.

Outre les circonstances ci-dessus, l’auteur remarque qu’en plus d’un niveau d’investissement en R&D inférieur à celui des pairs et d’une baisse continue du prix unitaire des produits phares, la marge brute de New Rui Electronic augmente au contraire dans le sens contraire et dépasse même l’industrie. Sur la période couverte par le rapport, la marge brute de New Rui Electronic est respectivement de 33,73 %, 36,44 % et 36,02 %. Tandis que pour 2023 et 2024, les marges brutes des sociétés comparables de New Rui Electronic sont respectivement de 35,04 % et 35,55 %. On voit ainsi que la marge brute de New Rui Electronic suit une tendance à la hausse et qu’en 2024, elle dépasse déjà largement la moyenne de ses pairs.

Le point encore plus important est que les principaux produits de New Rui Electronic sont des systèmes de contrôle intégrés driver-commande, des systèmes de contrôle complets, des unités de commande autonomes, et des drivers. Parmi ceux-ci, au cours de la période couverte par le rapport, les prix de vente du système de contrôle intégrés driver-commande sont respectivement de 3490,36 RMB par ensemble, 3204,06 RMB par ensemble et 2639,24 RMB par ensemble ; les prix de vente des systèmes de contrôle complets sont respectivement de 4062,97 RMB par ensemble, 3744,29 RMB par ensemble et 3338,6 RMB par ensemble ; les prix de vente des unités de commande autonomes sont respectivement de 1647,33 RMB par pièce, 1614,32 RMB par pièce et 1522,8 RMB par pièce ; et les prix de vente des drivers sont respectivement de 272,62 RMB par pièce, 270,25 RMB par pièce et 243,04 RMB par pièce. Cela signifie que les prix de vente de l’ensemble des principaux produits de New Rui Electronic sont en baisse continue, et en particulier sur les trois années, la baisse cumulée du prix du système de contrôle intégrés driver-commande atteint 24,38 %.

En synthèse, New Rui Electronic présente un ensemble d’anomalies : un taux de charges de R&D inférieur à celui du secteur, et une baisse continue des prix de vente des produits phares, mais une marge brute qui au contraire continue de progresser régulièrement et dépasse les pairs. Ces éléments sont totalement en contradiction avec la logique opérationnelle habituelle. La rationalité des données de rentabilité suscite des doutes. Les causes des écarts pertinents et les bases de leur calcul doivent être expliquées en urgence par l’entreprise. (Texte | 公司观察, Auteur | 邓皓天, Rédacteur | 曹晟源)

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