La partie de conversion de YunDing XinYao, l'art de la manœuvre de KangQiao Capital

Question à l’IA · La stratégie ancienne de Conbridge Capital, axée sur la valeur, peut-elle durer ?

Les deux tours de passe-passe de Wei Fu.

《Investors Net》 Cai Jun

Récemment, Yun Ding New Yao (01952.HK, ci-après « la société ») s’est de nouveau montré très actif, avec plusieurs introductions de médicaments et de produits cotés.

Ce qui est intéressant, c’est que, dans le contexte de l’essor des médicaments innovants, le principal actionnaire de la société, Conbridge Capital, ainsi que l’opérateur Wei Fu, ont effectué deux fois des manœuvres agiles. La première fois, Wei Fu a saisi l’élan du secteur et a réussi à introduire deux entreprises en bourse. La seconde fois, au moment où la bulle des médicaments innovants éclatait, la société est sortie de la crise grâce à une « survie par l’amputation du bras », et Conbridge Capital a également réalisé plusieurs cycles de sorties de trésorerie avec la « technique consistant à scinder pour conserver la coquille — injecter des actifs — encaisser — puis refaire une introduction en bourse ».

Mais à l’heure actuelle, la filière des médicaments innovants est passée d’une logique portée par la valorisation à une logique portée par la valeur ; la méthode adoptée par la société et Conbridge Capital dans le passé peut-elle traverser un long cycle ? Seul le temps pourra le vérifier.

Les deux expériences de capital de Wei Fu

En 2014, au bord de la rivière Huangpu à Shanghai, Wei Fu a officiellement fondé Conbridge Capital. Auparavant, son parcours comprenait notamment Temasek, Standard Chartered Bank, Goldman Sachs, et Far East Horizon. Plus de dix ans d’expérience du capital ont permis à Wei Fu de fixer dès le début de son aventure la ligne d’investissement de Conbridge Capital : viser les médicaments innovants, avec une gestion sur toute la chaîne, de la phase d’incubation jusqu’à la mise sur le marché.

À cette époque, la filière domestique des médicaments innovants entrait progressivement dans une période de frénésie du capital. De 2015 à 2020, sous l’effet combiné des dividendes de politiques publiques et des dynamiques de capital, la Bourse de Hong Kong et le STAR Market ont ouvert successivement la porte aux sociétés pharmaceutiques en absence de rentabilité. Le marché s’est mis à s’enflammer avec la question « existe-t-il un pipeline ? » : tant que l’on avait des canaux (« pipeline ») et un concept, la valorisation des start-ups pouvait monter sans frein.

Ce vent d’opportunité, Wei Fu l’a détecté avec précision et l’a saisi. Autour de 2017, Conbridge Capital a adopté deux séries d’approches — License-in et recherche-développement en propre — afin d’incuber respectivement Yun Ding New Yao et Tianjing Biologics. Notamment, sous la direction de Wei Fu, la société a fixé une stratégie consistant à importer des pipelines matures à l’étranger. Non seulement elle a établi un bureau aux États-Unis, mais elle a aussi sélectionné plus d’une centaine d’entreprises étrangères pour cibler 8 molécules prometteuses ; et elle a en plus acquis des droits liés au gosatuzumab ? via plus de 800 millions de dollars.

Fondamentalement, cette stratégie consiste à acheter du temps et de la certitude grâce au capital. D’une part, elle permet d’éviter les étapes à haut risque du développement précoce ; d’autre part, elle permet d’obtenir rapidement des actifs avec de fortes attentes, ce qui en a fait un modèle dominant, recherché par le capital, correspondant alors aux besoins « de créer rapidement de la richesse et de l’encaisser rapidement ».

En 2020, la société a été cotée à la Bourse de Hong Kong ; dès le premier jour, sa capitalisation boursière a dépassé 20 milliards de dollars de Hong Kong. À ce moment-là, la société était un étalon de l’innovation portée par le capital.

Parallèlement, Tianjing Biologics a aussi été introduite au Nasdaq. Conbridge Capital a suivi la logique clé « incuber et intégrer — donner des moyens pour faire monter la valorisation — introduire avec précision en bourse ». Dans un premier temps, les deux entreprises liées ont été fusionnées pour constituer cette société ; ensuite, l’accent a été mis sur la cible très en vogue CD47, et la société a réussi à vendre les droits correspondants à AbbVie.

Cependant, la bulle dans la filière des médicaments innovants s’est rompue rapidement ; l’épreuve pour Wei Fu est arrivée, discrètement.

« survivre en coupant un bras » et « se diviser en deux »

En regardant en arrière, en 2020, Wei Fu a saisi la toute dernière fenêtre de frénésie du capital pour les médicaments innovants. Par la suite, la filière est entrée dans une période de retrait du capital : le cap a changé radicalement. « Existe-t-il un argument de valeur ? » a remplacé « y a-t-il quelque chose à proposer ? » : on a commencé à donner la priorité à la valeur clinique et à la faisabilité de la commercialisation.

Autrement dit, la filière des médicaments innovants est entrée dans une « phase de nettoyage ». D’un côté, de nombreuses sociétés de médicaments innovants non encore cotées se retrouvent avec une chaîne de financement rompue. De l’autre, la valeur des entreprises parvenues à se coter s’effondre et même certains risques de radiation apparaissent. Inévitablement, les deux grandes sociétés cotées de Conbridge Capital ont également été confrontées à une crise ; à la fin, elles se sont séparées.

En 2022, la société a pris une décision qui a choqué tout le secteur : céder les droits asiatiques du gosatuzumab ? pour 455 millions de dollars, puis dissoudre l’équipe d’oncologie et réduire complètement la ligne. Cette décision « survivre en coupant un bras », menée sous l’impulsion de Conbridge Capital, reflète une logique : puisque les actifs ne peuvent pas matérialiser leur valeur à court terme, autant s’arrêter à temps et se faire rembourser en échange d’un flux de trésorerie.

En 2023, la société a procédé à un grand remodelage de haut en bas : Luo Yongqing a été nommé directeur général (CEO). Son parcours comprenait auparavant des entreprises pharmaceutiques multinationales comme Gilead et Roche. Les « trois feux » du nouveau responsable consistaient à mettre en œuvre une « stratégie d’effectif réduit et d’efficacité ». Premièrement, la société s’est concentrée sur la promotion de son produit phare, Naitai Kang. Deuxièmement, elle a abandonné le mode de « stratégie de la foule » des entreprises pharmaceutiques traditionnelles : Luo Yongqing a pris l’initiative de constituer une équipe commerciale d’environ 200 personnes, se concentrant sur la couverture des hôpitaux clés et des leaders d’opinion critiques.

En 2024, après la mise sur le marché de Naitai Kang sur le continent chinois, cette année-là, il a réalisé 353 millions de yuans de chiffre d’affaires. Ensuite, cette équipe efficace a franchi le cap de 1 milliard de yuans de ventes dès sa première année complète de ventes. Parallèlement, Yi Jia (ellarantysine) et Iqu Mo De ont également affiché de solides performances. En 2024, le chiffre d’affaires de la société s’est établi à 707 millions de yuans, soit une hausse de 461 % ; pour la première fois, elle a atteint la rentabilité au niveau de la commercialisation annuelle.

Il est clair que la stratégie « survie en coupant un bras » de la société a porté ses fruits, devenant un exemple typique de « tenir bon » pendant le retrait du capital. Par la suite, la société est aussi devenue le principal véhicule pour les manœuvres d’actifs de Conbridge Capital.

En 2023, Tianjing Biologics a mis fin à sa collaboration de R&D avec AbbVie sur la cible CD47, entraînant la perte de sa source principale de revenus, et la société est progressivement passée de la phase « du moment fort » à la phase de déclin. À ce jour, l’entreprise ne dispose d’aucun produit de commercialisation de médicament innovant et demeure déficitaire. En d’autres termes, la crise à laquelle elle fait face est plus grande que celle de la société.

En passant d’une entreprise vedette à une survie en marge, Conbridge Capital a lancé la stratégie de « se diviser en deux ». En 2024, Tianjing Biologics a été scindée en deux entités : les États-Unis et la Chine. Parmi elles, l’entité américaine conserve les pipelines d’immuno-oncologie ; l’entité chinoise reprend des pipelines tels que le simatuzumab, le métabolisme, CD73, etc., travaille avec Sanofi et JiChuan, et a aussi mené à bien un tour de financement C+ afin de rechercher un développement indépendant.

À ce moment-là, le grand rideau de capital de Wei Fu, déployé sur plusieurs plateformes et plusieurs types d’actifs, ne faisait que commencer à se lever.

Le vrai franchissement d’un cycle

Les manœuvres de capital, habiles et longuement rodées, de Wei Fu se sont pleinement révélées dans la crise de Tianjing Biologics.

Après la scission, Tianjing Biologics a été prise en charge par Wei Fu, qui a été nommé président de l’entité américaine. Cette entité est devenue une « plateforme de trésorerie nette + d’actifs légers » : en conservant plus de 180 millions de dollars de cash et des pipelines à l’étranger, elle a été une « coquille » tout à fait propre, au sens propre du terme.

À ce moment-là, Conbridge Capital a commencé à se coordonner avec Yun Ding New Yao, High TIde et d’autres acteurs pour créer un fonds de privatisation, et à soumettre une offre de privatisation à l’entité américaine. Pendant un certain temps, le cours de l’action de Tianjing Biologics a été averti en vue d’une pré-radiation, car il était inférieur à 1 dollar par action. Puis, Conbridge Capital a empaqueté les actifs liés aux pipelines pour les injecter dans l’entité américaine, et a distribué des actions aux anciens actionnaires : le cours est alors remonté de plus de 6 dollars par action.

Une fois que l’espace pour les sorties de trésorerie a été ouvert, Conbridge Capital a de nouveau réalisé des réductions de participation grâce à des transactions de blocs, puis la société a injecté des fonds, ce qui lui a permis de devenir le principal actionnaire de l’entité américaine. En 2025, l’entité américaine a été renommée Newbridge Biologics, et a soumis à la Bourse de Hong Kong une demande de cotation.

À ce stade, à travers la manœuvre d’actifs « de la main gauche à la main droite », Wei Fu a montré une technique financière sophistiquée : scinder pour conserver la coquille — verrouiller des actions à bas prix — injecter des actifs — faire monter la valorisation — encaisser — puis refaire une introduction en bourse. Tout le processus de « changer la cage pour attraper d’autres oiseaux » est, en substance, un plan minutieux de Conbridge Capital : un jeu consistant à faire rouler la valeur des actifs en continu.

D’un côté, les actifs existants de Tianjing Biologics ont été progressivement activés, et, grâce à la plateforme de commercialisation de la société, ils ont permis d’élever davantage la valorisation. De l’autre, la société a aussi enrichi son agencement de pipelines, créant ainsi de nouvelles attentes de croissance, ce qui fournit des conditions pour les réductions de participation par le principal actionnaire.

En 2025, par l’intermédiaire de transactions de blocs, Conbridge Capital a réduit plusieurs fois sa participation dans la société ; les sorties de trésorerie cumulées ont dépassé 2 milliards de dollars de Hong Kong. En octobre, le président sortant de Fosun Pharma, Wu Yifang, a rejoint officiellement Conbridge Capital, devenant associé exécutif et responsable des opérations, ainsi que président du conseil d’administration de la société.

Une fois le nouveau capitaine en place, la société a relancé une action License-in. Elle a signé des accords, successivement, avec Haisen Biologics et McAot, pour introduire des droits de commercialisation de nouveaux médicaments, tels que des inhibiteurs de PCSK9 de 3e génération et des nouveaux médicaments peptidiques à double cible. En mars de cette année, la société a également obtenu une nouvelle approbation pour la mise sur le marché du médicament Weishiping, et a délivré en Chine continentale la toute première prescription.

Mais le cap de la filière des médicaments innovants a peut-être déjà changé depuis longtemps. À l’heure actuelle, le capital ne cherche plus seulement à réaliser du « cash-out rapide » ; il accorde davantage d’attention à la capacité continue de génération de profits des entreprises, à leurs compétences clés concurrentielles et à la valeur industrielle à long terme, poussant l’industrie à opérer une profonde transition de « valorisation portée par le capital » vers « valeur portée par la valeur ». L’espace pur de manœuvre de capital se réduit progressivement ; les entreprises doivent équilibrer les opérations de capital et un approfondissement industriel, afin d’obtenir la reconnaissance du capital.

En fin de compte, Conbridge Capital a franchi la crise de la précédente bulle des médicaments innovants grâce à des opérations de capital ; mais à l’ère de l’essor des médicaments innovants domestiques, cette stratégie peut-elle rester efficace ? Seul le temps pourra le confirmer. Peut-être que la trajectoire du capital peut traverser les petits cycles, mais l’orientation long terme est le cœur du franchissement des grands cycles. (Produit par Thinking Finance) ■