La reprise des attentes de baisse des taux ! Les traders de la dette américaine ne parient plus sur l'inflation, mais misent plutôt sur le fait que le prix du pétrole va faire chuter l'économie

L’application Zhī Tōng Cái Jìng (APP) a appris que, à mesure que les tensions au Moyen-Orient font grimper le prix du pétrole à des niveaux les plus élevés depuis des années, les logiques de négociation sur le marché des obligations américaines connaissent une transformation fondamentale. Les traders abandonnent en masse leurs paris sur un rebond de l’inflation et se concentrent désormais sur les répercussions que des prix de l’énergie élevés pourraient avoir sur la croissance économique américaine, voire mondiale. Ce changement d’état d’esprit se manifeste avec une intensité particulière sur le marché des taux : au début de la semaine dernière, les prix des futures étaient encore convaincus que la Réserve fédérale augmenterait les taux avant la fin de l’année ; à présent, les anticipations reflétées par le marché des swaps de taux se sont entièrement inversées : d’ici la fin 2026, l’ampleur cumulée des baisses de taux de la Fed est d’environ 6 points de pourcentage, ce qui correspond à une probabilité d’environ 25% de baisses de taux de la Fed intégrée dans la tarification de marché.

Le responsable des stratégies de taux aux États-Unis chez BMO Capital Markets, Ian Linggen, a indiqué que les investisseurs estiment désormais généralement que la menace que les chocs énergétiques font peser sur la croissance économique mondiale se situe désormais au même niveau que les inquiétudes liées à l’inflation, voire pourrait être plus sévère.

Cette volte-face apparaît rapidement sur le marché des options adossées au taux de financement au jour le jour garanti (SOFR). Les données de lundi montrent que l’évolution de l’encours des contrats ouverts délivre un signal clair : d’importantes positions « fauconnes » qui couvraient auparavant des anticipations de hausses de taux ont été clôturées et ont subi des pertes.

Mardi, on a également vu sur le marché une transaction particulièrement remarquable : cette stratégie génère des liquidités en vendant des options de vente, dans le but de tirer profit du virage « accommodant » continu à l’avant de la courbe des futures, le marché ayant désormais entièrement tarifé que la réunion de politique monétaire de décembre entraînera une baisse de 25 points de base.

Ce basculement du centre de gravité stratégique reflète une nouvelle évaluation par les investisseurs de l’impact économique du conflit iranien. Les premières interprétations du marché pensaient que la Fed devrait relever les taux pour contenir un rebond anticipé de l’inflation, mais ces derniers temps, les inquiétudes liées à la croissance économique sont passées au premier plan, entraînant une nouvelle vague de hausse sur les bons du Trésor américain et d’autres titres souverains majeurs. Les propos de lundi du président de la Fed, Jerome Powell, ont encore renforcé ce consensus : il a laissé entendre que la banque centrale tend à ignorer l’effet de la hausse des prix du pétrole plutôt que d’ajuster sa politique de taux en conséquence.

Au milieu de la courbe des rendements des Treasuries, les réajustements d’allocation de capitaux sont également évidents. Lorsque les prix des futures sur Treasuries à 5 ans ont monté lundi, l’encours des contrats ouverts n’a pas diminué, mais a au contraire augmenté. Cela transmet une information clé : la hausse n’est pas tirée par le rachat des positions courtes (une hausse liée au rachat des positions courtes s’accompagne généralement d’une baisse du volume en position), mais par de nouveaux capitaux acheteurs qui entrent et se positionnent. Cela montre que les investisseurs ne subissent pas une liquidation forcée pour limiter les pertes, mais qu’ils prennent volontairement une posture haussière.

Selon des informations, ce secteur avait auparavant connu une longue phase de désendettement (les investisseurs réduisent leurs positions et diminuent leur exposition au risque), et aujourd’hui ce schéma de comportement s’inverse : le besoin de « ramasser à bon prix » ou de « se repositionner à la hausse » revient. En outre, le marché spot montre lui aussi une dynamique haussière : l’enquête auprès des clients sur les Treasuries publiée mardi par JPMorgan indique que la position nette des clients à découvert a atteint le plus haut niveau depuis novembre de l’an dernier.

Voici un aperçu des indicateurs de positionnement récents du marché des taux :

Enquête auprès des clients de JPMorgan

Pour la semaine du 30 mars, les positions longues des clients de JPMorgan augmentent de 2 points de pourcentage, tandis que les positions courtes et neutres diminuent chacune de 1 point de pourcentage ; la position nette se tourne ainsi vers le plus grand niveau de positions longues depuis novembre de l’an dernier.

Options sur le SOFR

La microstructure du marché des options sur le SOFR confirme davantage ce changement de tarification. Au cours de la semaine passée, les traders ont construit en grande quantité de nouvelles expositions au risque via des options de vente échéance juin 2026 et décembre 2026 à l’intervalle de strike 96.00, en vue de se couvrir contre le risque de hausses de taux potentielles sur l’année. Les flux récents autour de ce niveau de strike comprennent l’achat d’un spread de type « SFRM6 96.3125/96.00 put option spread », ainsi que l’achat d’une structure en « arbre » d’options de vente « SFRM6 96.25/96.00/95.75 ». Le strike 96.25 a également été très actif sur la semaine passée, avec notamment une transaction marquante impliquant la vente de 25 000 lots de straddle à l’échéance septembre 2026, pour une prime encaissée allant jusqu’à 30 millions de dollars.

D’après la répartition des strikes en termes d’encours, dans les contrats de juin 2026, septembre 2026 et décembre 2026, le strike où la concentration de positions est la plus forte reste 96.50 : ce niveau regroupe un volume important de risques liés aux options de vente et d’achat à l’échéance de juin, ainsi que des options d’achat à l’échéance de décembre. Il est à noter que les options SOFR de juin expireront le 12 juin, soit une semaine avant la déclaration de politique du 17 juin. Par ailleurs, récemment, l’encours des contrats ouverts d’options de juin autour du strike 96.4375 a également nettement augmenté ; les flux de transactions associés comprennent l’achat d’un spread d’options d’achat « SFRM6 96.4375/96.50 call option spread », tout en vendant une option d’achat « 2QM6 97.375 call option », formant une structure de type « bull call fly » raide par proportions ; l’ordre de grandeur du volume atteint environ 100 000 lots contre 50 000 lots.

Prime des options sur les Treasuries

La structure de prime de risque du marché des options sur les Treasuries a elle aussi connu un ajustement significatif. Au cours des dernières semaines, la prime de couverture des options sur l’extrémité avant de la courbe des rendements a continuellement été orientée vers les options de vente ; désormais, elle est revenue proche d’un niveau neutre. Cela reflète le re-calibrage « accommodant » du marché sur l’avant de la courbe avant le vendredi dernier et lundi, ainsi qu’une nouvelle évaluation des anticipations de baisses de taux de la fin de cette année à l’an prochain. En revanche, sur la partie longue de la courbe, la prime des options reste orientée vers les options de vente, ce qui indique que les traders sont davantage disposés à payer le coût d’assurance pour la baisse des futures de obligations à long terme plutôt que pour leur hausse.