Ces six derniers mois, le débat dans le monde du minage de Bitcoin a complètement changé. Autrefois, tout le monde s'inquiétait des fluctuations du prix des cryptomonnaies, maintenant la question quotidienne est de savoir combien de temps cela peut durer. Alors que le prix du Bitcoin tourne autour de 68 000 dollars, le coût de minage reste bloqué à plus de 80 000 dollars, ce qui rend le calcul incompréhensible.

Un phénomène intéressant est apparu : les mineurs ne quittent pas massivement le marché, mais se tournent plutôt collectivement vers le secteur de l'IA et de la puissance de calcul. La logique derrière cela mérite une analyse approfondie.

Commençons par les données les plus frappantes. Selon les dernières statistiques du secteur, le coût moyen de production d’un Bitcoin sur l’ensemble du réseau a atteint environ 87 000 dollars, alors que le prix actuel tourne autour de 68 290 dollars. Cela signifie qu’à chaque bloc miné, le mineur enregistre une perte de près de 20 000 dollars. Ce n’est pas une simple réduction de profit, c’est une inversion complète : produire une unité coûte plus cher que sa valeur.

L’analyse de Rosenblatt Securities est encore plus directe : les revenus du minage sont désormais inférieurs à 3 cents par TH/s par jour, seuls les modèles de machines les plus efficaces peuvent à peine couvrir leurs coûts, les autres perdent de l’argent. L’indicateur clé de la rentabilité des mineurs — le prix de la puissance de calcul — a chuté d’environ 30 % en trois mois, et n’est plus que de 28 dollars par PH/jour, approchant des niveaux historiquement bas.

Résultat : une vague massive d’arrêt des machines. Le 9 février, le réseau Bitcoin a connu la plus importante réduction de difficulté depuis près de quatre ans et demi, avec une baisse de 11,16 %. La réduction de difficulté est un mécanisme automatique de protection du système, permettant aux mineurs restants de continuer à extraire des bitcoins plus facilement. Mais face à une inversion des coûts et des prix de 45 %, cette baisse de difficulté a un impact limité.

Dans le secteur, un "Indice de durabilité des profits des mineurs" a été créé. Sur une échelle de 100, la santé est à 21. En langage simple : sauf pour quelques acteurs de premier plan utilisant une électricité à moins de 0,05 dollar par kWh et équipés des dernières machines, la majorité subit des flux de trésorerie négatifs.

Le signal qui secoue réellement le secteur provient des actions des grands acteurs. Fin février, Wu Jihan, à la tête de la société cotée en Nasdaq Bitdeer, a réalisé une opération sans précédent : il a liquidé toutes ses positions en Bitcoin. Non seulement il a vendu les 189,8 BTC minés cette semaine-là, mais aussi les 943,1 BTC en réserve dans ses coffres, pour un montant total d’environ 63 millions de dollars.

Cette société, qui venait de devenir la plus grande entreprise minière cotée au monde avec une puissance de 63,2 EH/s, a choisi de ne conserver aucune unité de Bitcoin. C’était inimaginable auparavant — "mining equals hodling" (minage égal stockage) était une croyance fondamentale dans le secteur. Mais cette croyance est désormais brisée.

La raison de Bitdeer est pragmatique : avec un prix de la puissance de calcul tombé sous 30 dollars par TH/s, détenir du Bitcoin implique un coût d’opportunité énorme. Chaque Bitcoin stocké représente une partie de liquidités qui pourraient servir à rembourser des dettes, à upgrader du matériel ou à se reconvertir. La société a émis pour 325 millions de dollars d’obligations convertibles, avec une utilisation claire des fonds : racheter des dettes anciennes, couvrir des risques, et investir dans l’infrastructure de l’IA.

Cango a adopté une stratégie similaire : début février, elle a vendu 4 451 BTC, réalisant 305 millions de dollars, pour rembourser des prêts et financer des projets liés à l’IA. Bitfarms, autre acteur historique du minage, a annoncé qu’il se retirait complètement du minage de Bitcoin pour se concentrer entièrement sur l’IA.

De l’autre côté, la tendance est totalement différente. Alors que les mineurs se retirent, les entreprises d’IA investissent massivement.

Morgan Stanley a récemment calculé que, d’ici 2025-2028, la demande en électricité des centres de données aux États-Unis augmentera de 74 GW. Mais l’offre est limitée : seulement 10 GW de nouvelles infrastructures sont en construction, la capacité disponible du réseau électrique est d’environ 15 GW, ce qui donne un déficit de 49 GW. C’est cette pénurie qui rend les sites miniers soudainement très attractifs.

Que possèdent les mineurs ? Des lignes électriques, des terrains, des permis de raccordement au réseau. Ce que recherchent surtout les entreprises d’IA, ce n’est pas des puces, mais "l’électricité", ou plus précisément, la vitesse à laquelle elles peuvent se raccorder au réseau. Plus vite elles peuvent alimenter leurs centres de calcul, plus rapidement elles peuvent capter une part du marché de la puissance de calcul.

Selon Morgan Stanley, même en utilisant toute l’électricité disponible pour les centres de données aux États-Unis et en Europe, il y aurait encore une pénurie. Cependant, la conversion des sites miniers pourrait réduire ce déficit de 10 à 15 GW, ce qui constitue la meilleure solution pour "combler rapidement le trou".

L’histoire est simple : les sites miniers sont en réalité des centres de données à grande échelle, à faible latence, avec une capacité électrique, un système de refroidissement et de l’espace pour les racks. En période de marché baissier du Bitcoin, ces coûts sont un fardeau. Mais dans un contexte de forte demande en puissance de calcul pour l’IA, ils deviennent des actifs rares capables de générer des revenus locatifs.

La transformation s’accélère. Le 26 février, Mara Holdings, l’un des plus grands mineurs américains, a annoncé un partenariat avec Starwood Capital pour convertir une partie de ses sites miniers en centres de données pour l’IA. La capacité initiale est de 1 GW, avec une possibilité d’extension jusqu’à 2,5 GW. La nouvelle a fait bondir le cours de Mara de 17 % après la clôture.

Mais, étonnamment, Morgan Stanley a fixé l’objectif de prix de Mara à seulement 8 dollars, en dessous du prix de clôture. La raison : Mara n’est pas "assez radicale" dans sa transition, elle veut continuer à miner des bitcoins tout en développant l’IA. Le marché préfère les histoires de "transformation résolue".

TeraWulf est un exemple plus ferme : cette société a récemment obtenu un financement pour un projet conjoint de centre de données IA de 168 MW, avec FluidStack comme partenaire, et Google comme garant. Les analystes donnent à TeraWulf un objectif de 37 dollars, soit une hausse d’environ 159 %. Tous les 13 analystes ont donné un avis d’achat.

Bitfarms a une vision plus précise : transformer entièrement son site de 18 MW à Washington en supportant des GPU Nvidia GB300, avec refroidissement liquide, d’ici la fin 2026. Selon leurs calculs, ce site, représentant moins de 1 % de leur capacité totale, pourrait générer plus de revenus que tout ce qu’ils ont gagné en minant jusqu’à présent.

La logique de valorisation a complètement changé. Avant, la valeur des sociétés minières dépendait du prix du Bitcoin et de la puissance de calcul, avec des fluctuations spectaculaires. Maintenant, si elles signent des contrats de location à long terme avec des partenaires crédibles comme Google, leur flux de trésorerie devient "louer mensuellement", et le marché peut les valoriser comme des entreprises d’infrastructure, comparables à des REITs comme Equinix ou Digital Realty, plutôt qu’à d’autres mineurs. Ce concept est appelé la "fin de cycle REIT".

Selon Hashrate Index, la part de marché des mineurs américains représente environ 37,5 %, la Russie 16,4 %, la Chine 11,7 %. Si les mineurs américains réduisent leur activité Bitcoin pour se concentrer sur l’IA, la puissance de calcul pourrait se concentrer davantage en Russie et en Chine. Pour un gouvernement qui avait promis de faire des États-Unis la capitale mondiale de la cryptomonnaie, c’est un peu embarrassant.

Une autre possibilité est de vendre à des alliés. Par exemple, Canaan a récemment dépensé près de 40 millions de dollars pour acquérir 49 % des parts de Cipher Mining dans trois sites au Texas. Ces sites, d’une capacité totale de 120 MW, ont un coût électrique inférieur à 0,03 dollar par kWh, et sont équipés d’éoliennes. Les flux de capitaux circulent, et la carte du calcul change.

Ce mouvement de "mines vers l’IA" repose essentiellement sur l’échange de deux équations mathématiques. D’un côté, le Bitcoin voit ses récompenses divisées par deux lors du halving, tombant à 225 pièces par jour, avec des frais qui ne suffisent plus. De l’autre, la demande en puissance de calcul pour l’IA augmente de 74 GW, alors que le déficit est de 49 GW. Les sites miniers, avec leur électricité, leur terrain et leurs permis, passent d’un coût de production à une "monnaie dure pour la puissance de calcul".

À court terme, la fermeture et la reconversion des mineurs vont continuer. À long terme, celui qui saura transformer la "volatilité du minage" en "revenus locatifs" pourra devenir une entreprise d’infrastructure de la prochaine génération. Ce secteur ne croit pas à la passion, mais uniquement au prix de fermeture.