Le prochain défi du marché obligataire américain : l'augmentation des coûts de la guerre

Le choc inflationniste déclenché par la guerre en Iran a fait grimper les rendements des bons du Trésor américain, et à mesure que la probabilité de voir le conflit se prolonger augmente, le marché obligataire fait face à une autre menace : le coût budgétaire de guerre, en hausse continue.

Des analystes avertissent que si l’on additionne les dépenses de défense destinées à prolonger la guerre, les remboursements de droits de douane et d’éventuels programmes de relance économique, le déficit budgétaire américain pourrait passer d’environ 6 % du PIB à 8 %, voire davantage. Ce scénario constitue une nouvelle menace pour le marché obligataire déjà sous pression : l’indice des obligations américaines composites S&P a déjà reculé de 0,6 % au cours du premier trimestre de cette année.

Pour l’instant, l’opinion dominante à Wall Street reste que le conflit s’achèverait rapidement, et que le prix du pétrole ainsi que la pression budgétaire s’apaiseraient en conséquence. Mais certains analystes soulignent que le marché n’a pas encore suffisamment intégré le risque budgétaire potentiel, et que si une mise en œuvre concrète de la législation se produit, la réaction du marché obligataire pourrait être bien plus intense.

Le déficit budgétaire pourrait fortement s’élargir, la courbe des rendements affiche des signaux de pression

La situation budgétaire des États-Unis était déjà fragile avant que la frappe contre l’Iran ne soit lancée pour la première fois le 28 février de cette année. La dette nationale s’élève à un niveau record de 39 000 milliards de dollars, et les dépenses nettes d’intérêts pour l’exercice en cours devraient dépasser 1 000 milliards de dollars.

Les dépenses de guerre accentuent davantage cette pression. Le Pentagone demande au Congrès plus de 200 milliards de dollars de crédits supplémentaires pour la guerre contre l’Iran, en plus du budget de défense de l’exercice 2026 déjà signé, d’environ 900 milliards de dollars. Parallèlement, la Cour suprême a statué que le président ne peut pas percevoir des droits de douane en invoquant le pouvoir d’urgence, ce qui pourrait obliger le gouvernement à rembourser environ 175 milliards de dollars aux importateurs ; même si les autorités indiquent qu’elles pourront lever des droits de douane alternatifs sur la base d’autres lois, l’incertitude demeure quant à la capacité à combler le manque à gagner.

Andrew Husby, économiste en chef senior à la Banque de Paris, a déclaré que, compte tenu de l’ensemble de ces facteurs, le déficit américain « pourrait facilement passer d’environ 6 % à environ 8 %, voire plus », et que ce n’est pas la trajectoire que les investisseurs obligataires souhaitent voir.

La pression de vente sur le marché obligataire se concentre pour l’heure principalement sur le segment court, reflétant un refroidissement continu des anticipations de baisse des taux de la Réserve fédérale à court terme. Mais les rendements sur la partie longue montent eux aussi : le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans a brièvement frôlé 4,5 % ce mois-ci, pour la première fois depuis l’été dernier ; et certaines adjudications de titres publics ont également montré une demande atone.

Le gérant de portefeuille de DoubleLine Capital, Bill Campbell, a déclaré : « Tous ces petits coûts semblent s’accumuler sans cesse. » Il a averti qu’un rendement des obligations du Trésor à 30 ans qui passerait de son niveau récent de 4,95 % à 5,25 %, » sera un gros problème », et que cela pourrait pousser le Trésor à réduire les émissions d’obligations à long terme, tout en augmentant l’offre de bons du Trésor à court terme.

Le marché n’a pas encore suffisamment intégré le risque budgétaire

Malgré l’existence de signaux de risque, le marché ne réévalue pas fortement pour l’instant les perspectives budgétaires américaines. Andrew Husby a indiqué que le marché pourrait attendre que la législation se mette en place concrètement avant d’opposer une réaction plus forte, « et qu’à l’heure actuelle, il n’y a pas tant de risques budgétaires supplémentaires réellement intégrés dans les prix ».

Dirk Willer, responsable des stratégies macro et d’allocation d’actifs chez Citi, estime que le plus grand risque réside dans le cas suivant : si l’inflation persiste, la Réserve fédérale ne peut pas baisser les taux, et que les dépenses budgétaires s’étendent en parallèle, tout en supposant que la Réserve fédérale pourrait réduire la taille de son bilan ; à ce moment-là, « le facteur budgétaire pourrait de nouveau revenir au premier plan, dans une bien plus large mesure », entraînant un choc plus significatif pour le marché obligataire.

Les analystes indiquent qu’au-delà des inquiétudes budgétaires de long terme, la menace plus immédiate vient du possible virage de la Réserve fédérale vers des hausses de taux et de l’intensification continue des risques géopolitiques.

Robert Tipp, stratégiste en chef en investissements à PGIM Fixed Income et responsable mondial des obligations, avertit que « l’autre pied de la chaussure qui tombe » se produirait si la croissance économique se poursuivait, si l’inflation restait élevée, et que la Réserve fédérale présentait des tendances à la hausse des taux cette année, voire procéderait réellement à des hausses.

Christian Hoffmann, responsable des titres à revenu fixe chez Thornburg Investment Management, a indiqué de son côté que, ces dernières années, les chocs géopolitiques se sont finalement révélés maîtrisables, ce qui a entraîné les investisseurs à développer une inertie qui sous-estime le risque ; « nous sommes peut-être précisément au point critique où ce mode pourrait être brisé ».

Dans le même temps, Mike Cudzil, gérant de portefeuille chez PIMCO, adopte une position relativement optimiste : il estime que le choc lié au prix du pétrole finira par freiner la croissance économique, empêchant ainsi la hausse des taux et laissant de la place pour une baisse des taux plus tard cette année de la part de la Réserve fédérale, ce qui entraînerait ensuite une baisse des rendements. Sur la base de cette analyse, PIMCO a renforcé ses positions sur plusieurs obligations à long terme des marchés développés.

Avertissement sur les risques et clauses de non-responsabilité

        Le marché comporte des risques ; investissez avec prudence. Le présent article ne constitue pas un conseil d’investissement personnalisé, et ne tient pas compte des objectifs d’investissement particuliers, de la situation financière ou des besoins spécifiques de chaque utilisateur. Les utilisateurs doivent évaluer si les opinions, points de vue ou conclusions présentés dans cet article sont compatibles avec leur situation particulière. En investissant, vous assumez l’entière responsabilité.