Hesai : Peur de l'effondrement du prix unitaire ? Le « rejeton » de Tesla, qui mise sur le volume, contre-attaque durement

Demandez à l’IA · Comment Hesai maintient-il une marge brute de plus de 40 % dans un contexte de baisse continue des prix unitaires ?

Dans l’ensemble, $Hesai Technology (HSAI.US) a publié son rapport financier pour le T4 2025 après la clôture à Hong Kong, le 24 mars, heure de Pékin. Ce rapport continue de présenter les caractéristiques typiques d’une « baisse des prix » se traduisant par une forte hausse des volumes d’expédition. Cependant, la société, grâce à un excellent contrôle des coûts, a maintenu la marge brute et a également donné des perspectives optimistes en matière de volumes pour 2026. Plus précisément :

1）Côté revenus : au bas de la fourchette de guidance, principalement en raison d’un prix unitaire inférieur aux attentes： au T4, le revenu total s’élève à environ 1 milliard de RMB, en hausse de 39% d’une année sur l’autre. Il est inférieur aux attentes du marché de 1,08 milliard de RMB, et se situe au bas de la fourchette précédente de guidance (1-1,2 milliard de RMB). La cause principale réside dans la baisse continue du prix unitaire des LiDAR.

2）Les volumes d’expédition dépassent à nouveau les attentes : au T4, le volume total d’expédition de LiDAR atteint 631 000 unités, en hausse de 184% sur un an. Il dépasse non seulement les attentes du marché (619 000 unités), mais aussi la guidance antérieure de la société (600 000 unités). Détail :

a. Les expéditions de LiDAR pour robots atteignent 80 000 unités, nettement au-dessus des attentes du marché (50 000 unités). Cela pourrait provenir d’une augmentation de la part des expéditions de la gamme JT à prix relativement bas.

b. Les expéditions de LiDAR ADAS atteignent 550 000 unités, avec un taux de croissance sur un an très élevé de 185%. Il est prévu que cela soit principalement porté par l’accélération du « millier de yuans » ATX à bas prix ; la direction a indiqué que l’ATX représentera 80% du volume total au T4.

3）Mais le prix unitaire s’enfonce encore plus vite : au T4, l’ASP des LiDAR tombe à environ 1557 yuans, en baisse de 51% sur un an. Sur un trimestre (par rapport au T3), il recule aussi : de 1790 yuans à 1557 yuans, soit -13%. C’est nettement inférieur aux attentes du marché (1718 yuans ; le marché prévoyait initialement une légère baisse séquentielle). C’est la cause la plus directe expliquant le fait que les revenus soient en dessous des attentes. Le petit dauphin estime que** la baisse continue de l’ASP s’explique principalement par les trois raisons suivantes :**

a. Changement de mix produit : la part de l’ATX bas prix continue d’augmenter (prévu qu’elle passe de 70% au T3 à 80% au T4). L’ATX « millier de yuans » remplace en accéléré l’ancien modèle AT128, dont le prix est supérieur de plusieurs fois.

b. Stratégie de prix : le prix de marché du produit ATX lui-même se situe autour de 200 dollars, et au T4, la société accorde des remises à ses principaux clients, ce qui fait baisser davantage son prix de vente moyen réel.

c. Le secteur des robots tire le prix vers le bas : au T4, les expéditions de LiDAR pour robots augmentent fortement, et parmi elles, la gamme JT à bas prix représente une part élevée, ce qui réduit structurellement l’ASP global.

4）Effet de taille et baisse des coûts technologiques : la marge brute reste solide： malgré la pression liée à la chute rapide du prix unitaire, Hesai a tout de même atteint environ 41% de marge brute au T4, au-dessus des attentes du marché (39,7%) et de la guidance de la société (40%). Cela s’explique principalement par :

a. L’amortissement des coûts fixes grâce à l’explosion du volume d’expédition : au T4, les ventes de LiDAR atteignent 630 000 unités ; elles continuent d’augmenter séquentiellement de 43% ;

b. Des efforts efficaces de baisse des coûts technologiques via une chaîne de produits plus « plateforme », la conception de circuits intégrés dédiés (ASIC), ainsi que des optimisations continues dans la chaîne d’approvisionnement et les étapes de fabrication, compensant le risque lié à la baisse des prix ;

c. Un redressement des revenus de services à forte marge ;

5）Le bénéfice net opérationnel principal est légèrement inférieur aux attentes, mais le contrôle des charges est solide :

Le bénéfice net GAAP est de 150 millions de RMB, dans la partie haute de la guidance (0,7 à 1,7 milliard de RMB). Il est principalement attribuable à la comptabilisation des produits d’intérêts et d’autres revenus (environ 1,2 milliard de RMB au total). Au T4, Hesai a reçu une compensation d’environ 6,4 millions de dollars versés par Ouster (environ 0,45 milliard de RMB) au titre d’un arbitrage lié à des droits de propriété intellectuelle.

Après exclusion de ces éléments, le bénéfice opérationnel « cœur » est d’environ 0,4 milliard de RMB (marge brute - les trois charges principales « core trois frais »), légèrement inférieur à l’attente de 0,6 milliard de RMB. La raison principale est la hausse séquentielle des dépenses de R&D et de ventes. Néanmoins, dans l’ensemble, le contrôle des charges de la société demeure dans une fourchette raisonnable et solide.

Point de vue clé du petit dauphin :

Dans l’ensemble, Hesai continue, sur ce trimestre, de dérouler la logique de « augmentation des volumes et diminution des prix » liée à la baisse des coûts technologiques et à l’accélération du taux de pénétration. Même si les revenus au T4 semblent relativement ternes en raison de la baisse continue du prix unitaire des LiDAR (ASP), grâce à une excellente capacité de contrôle des coûts et à l’effet de taille, la société a réussi à maintenir une marge brute élevée de plus de 40%.

En regardant 2026, Hesai relève fortement la guidance sur les volumes d’expédition, renforçant davantage la logique selon laquelle les LiDAR dans l’industrie automobile sont une « équité technologique » et une pénétration accélérée :

a. Une guidance annuelle sur les expéditions très solide, et un carnet d’ordres extrêmement fourni : la société a relevé fortement sa guidance de volume d’expédition annuelle pour 2026 à 3-3,5 millions d’unités (contre 2-3 millions d’unités auparavant). La croissance reste élevée à 85%-116% d’une année sur l’autre, bien au-dessus de l’attente du marché de 2,66 millions d’unités. Pour faire correspondre la demande en forte hausse, la société prévoit de doubler sa capacité de production annuelle de 2 millions d’unités en 2025 à plus de 4 millions d’unités en 2026.

Activité ADAS : la société a déjà obtenu l’ensemble des commandes des 10 principaux OEM en Chine. Elle couvre plus de 40 marques et plus de 160 modèles. Parmi ceux-ci, les commandes en carnet pour le modèle remanié ATX dépassent déjà 6 millions d’unités (prévu SOP en avril 2026, avec une puce FMC500 SOC conçue en interne). Cela reflète une très forte évolutivité de la taille. La guidance de Hesai indique que le volume d’expédition de l’activité ADAS pourrait doubler (2,77 millions d’unités).

Activité robots : les expéditions de la gamme JT dès la première année dépassent 200 000 unités. En plus, les intentions de commandes pour les robots tondeuses (cut grass) de marques leaders comme Dreame (Mova), Mova et autres atteignent un ordre de grandeur de plusieurs dizaines de millions d’unités. Dans le domaine Robotaxi/Robovan, on atteint quasiment une couverture totale. Les expéditions de LiDAR pour robots pourraient également doubler d’une année sur l’autre (480 000 unités).

b. Un premier trimestre en saison creuse, mais pas « faible » : la structure produit optimisée stabilise l’ASP :

La guidance du revenu net pour le T1 2026 est fixée à 650-700 millions de RMB, en hausse de 24%-33% d’une année sur l’autre. Compte tenu du fait qu’au T1, l’industrie automobile connaît généralement une saison creuse en termes de volumes de ventes (une règle historique d’environ 12% du volume annuel), le volume d’expédition estimé pour le T1 26 est d’environ 400-450 000 unités.

Le petit dauphin estime que, même si le prix du produit phare principal ATX continuera de baisser de 200 dollars environ en 2025 vers 150 dollars en 2026 (baisse d’environ 25% d’une année sur l’autre), l’ASP global attendu au T1 sera de 1548 yuans. L’ASP séquentiel et celui du T4 1557 yuans restent fondamentalement inchangés.

Cela s’explique principalement par l’amélioration du mix d’expédition : au T1, le rythme des expéditions des radars ADAS ralentit, tandis que les expéditions de LiDAR robots haut de gamme, avec un prix et une marge plus élevés, atteindront environ 100 000 unités, et leur part passera à 22%-25% (hausse importante de 13 points de pourcentage séquentiels). Cela joue un bon rôle de couverture (hedge).

Le petit dauphin estime que Hesai est une valeur à très forte certitude, qui continue de bénéficier sur le plan fondamental de « l’augmentation du taux de pénétration du pilotage intelligent » et du « développement de la deuxième courbe, la voie des robots » :

① La branche des véhicules particuliers est solidement en position de « numéro un », la concurrence est claire

Du point de vue de la part de marché, même si la part de Hesai a fluctué depuis juin dernier sous l’effet des volumes de radars de rattrapage de Huawei, les LiDAR de Huawei sont principalement emballés et expédiés sous une forme intégrée logiciel+matériel, et avec un prix plus élevé ; ils servent principalement l’écosystème des modèles « sélection » (智选车) et du mode HI.

Par conséquent, sur le marché Tier 1 pour des tiers indépendants, la vraie course se concentre en pratique entre Hesai, Sagitar (速腾聚创) et Tudatong (图达通). À l’heure actuelle, grâce à l’expédition puissante de son ATX à bas prix, Hesai atteint une part de marché de 31,3% sur les LiDAR pour véhicules particuliers au T4, soit près de 13 points de pourcentage de plus que « le numéro deux » Sagitar (速腾聚创), et reste solidement numéro un dans l’industrie.

② La guidance 2026 largement supérieure aux attentes casse l’inquiétude liée à un « départ de clients », et la logique de « volumes à hausse, prix à baisse » continue d’être tenue

Auparavant, le marché craignait un ralentissement du rythme de croissance des LiDAR ADAS en 2026 (et même l’idée d’une perte de commandes de la part de gros clients). Cette fois, la guidance a été relevée fortement à 3-3,5 millions d’unités, ce qui dissipe complètement les doutes du marché. L’énorme hausse provient principalement de quatre dimensions :

1）ATX entre dans l’ère des « milliers de yuans » et continue de pénétrer les marchés plus en bas :

Chang’an Q05, Leapmotor A10 et autres sont déjà parmi les premiers modèles à 100 000 yuans qui intègrent des LiDAR. Le petit dauphin prévoit que, au premier semestre 2026, les LiDAR accéléreront la pénétration des segments de prix sous 100 000 yuans.

Concernant la répartition des clients, le petit dauphin estime que la hausse principale en volume en 2026 proviendra principalement de grosses commandes comme Xiaomi (exclusive d’environ 550 000 unités), Leapmotor (exclusif d’environ 600 000 unités environ), Li Auto (exclusive d’environ 450-500 000 unités), BYD (environ 300-350 000 unités, soit la moitié du gâteau environ), Geely (environ 500 000 unités) et Great Wall (environ 200 000 unités).

2）La conduite intelligente avancée de niveau L3 stimule le volume d’unités équipées par véhicule à croître en multiple :

On estime que la mise en place des réglementations liées à la conduite automatisée de niveau L3 en 2026 constituera un catalyseur important. Les exigences de perception pour le niveau L3 augmentent fortement : la solution par véhicule passera d’un seul radar principal en L2 à « 1 radar principal (ATX/ETX) + plusieurs radars de rattrapage (FTX) ». Cela fera non seulement bondir la valeur par véhicule d’environ 200 dollars à 500-1000 dollars, mais comme le niveau L3 utilise davantage à haute fréquence, la tolérance des clients envers le prix des radars sera également plus élevée.

3）Période charnière à l’international : NVIDIA renforce l’écosystème :

Hesai a déjà achevé le développement de pièces « long range » (longue portée) C pour un constructeur automobile européen de premier plan. Il est prévu que la production de masse à l’étranger démarre d’ici la fin 2026.

Parallèlement, la plateforme full-stack NVIDIA Drive Hyperion (couvrant logiciels/matériels et des modèles IA préentraînés) améliore considérablement l’efficacité d’intégration des produits de Hesai, l’aidant à étendre rapidement sa présence auprès des OEM à l’étranger. En tenant compte du fait que les clients à l’étranger sont moins sensibles aux prix et préfèrent des produits haut de gamme, l’export deviendra un outil important pour compenser la baisse de l’ASP en Chine.

4）La voie des robots devient la deuxième courbe de croissance : Hesai reste solidement le maître de Robotaxi :

Le TAM potentiel dans le domaine des robots est le double de celui de la conduite automatisée, et les ASP et marges des activités robots sont généralement plus élevés que ceux des produits ADAS. Cela permet à Hesai de compenser efficacement la pression de baisse des prix des radars pour voitures particulières et de maintenir une marge brute globale élevée.

Des commandes fortes de robots grand public / de service : grâce à des produits conçus pour des environnements compacts et à haute performance, comme la gamme JT, Hesai a déjà signé des accords exclusifs d’approvisionnement de robots tondeuses avec Dreame (et ses marques affiliées Mova). La taille des commandes en carnet associées dépasse 10 millions d’unités, ce qui montre une très forte capacité d’explosion des volumes sur ce segment.

Robotaxi/Robovan reste le maître incontesté : sur le marché de la conduite automatisée de niveau L4, Hesai reste le maître incontesté.

La société occupe non seulement une part absolue de 60%-70% du marché mondial de Robotaxi, et a signé des accords d’approvisionnement avec les principales sociétés de conduite automatisée d’Amérique du Nord, d’Asie et d’Europe ;

Dans le domaine des véhicules de logistique sans chauffeur (Robovan), Hesai a également établi sa position de leader : le classement des LiDAR de GGI (高工智能) pour les principaux modèles reste numéro un, et Hesai est le seul fournisseur exclusif de LiDAR pour plusieurs entreprises mondiales de premier plan, dont Neolix et DoorDash.

Concernant le prix unitaire, le petit dauphin estime que l’ASP des LiDAR en 2026 continuera de baisser d’environ 21% d’une année sur l’autre pour atteindre 1460 yuans :

Cela s’explique principalement par l’augmentation de la part des expéditions ADAS bas prix (par exemple ATX à environ 150 dollars, -25% d’une année sur l’autre), ainsi que par les remises liées à volume et prix pour les grands clients, et les exigences de baisse annuelle des prix des constructeurs automobiles. Toutefois, une partie sera compensée dans une certaine mesure par la mise en place des solutions multi-radars L3, la montée en volume de l’ETX haut de gamme, l’intégration de commandes à forte marge à l’étranger, et l’activité robots à forte rentabilité.

Même si l’ASP continue de baisser, Hesai prévoit que la marge brute globale de l’activité en 2026 restera solide, principalement grâce à : la baisse des coûts technologiques + la libération de l’effet de taille :

a. La localisation de la production des puces principales et une intégration très poussée (la puce FMC500 SOC conçue en interne, basée sur l’architecture RISC-V, intègre fortement MCU, FPGA et ADC ; la solution monocarte réduit considérablement le coût des puces principales représentant 40% du BOM) ;

b. Technologie d’intégration SPAD conçue en interne (production en masse 2026) ;

c. Effet de taille extrême (3-3,5 millions d’unités pour amortir les coûts fixes) et fabrication hautement automatisée.

Côté charges :

Les charges d’exploitation totales de la société devraient augmenter à un rythme à deux chiffres dans le milieu (double-digit). Cela s’explique principalement par le fait que la société investit de manière prospective environ 200 millions de dollars en R&D, afin d’étendre des nouveaux produits de pointe à l’extrémité « perception » (les « yeux ») et à l’extrémité « exécution » (les « muscles »).

Si l’on exclut les dépenses liées aux nouvelles activités, les charges d’exploitation de l’activité principale « cœur » devraient rester stables ou baisser à un faible chiffre (low single digit). Cela provient encore de la forte capacité de contrôle des coûts de Hesai + de la libération de l’effet de levier opérationnel + de l’application approfondie de l’IA dans les opérations internes (déjà responsable de plusieurs dizaines de millions de RMB de baisse des coûts quantifiable).

Au regard du cours actuel, le petit dauphin estime que les revenus de Hesai en 2026 seront de 4,85 milliards de RMB, en hausse de 60% d’une année sur l’autre. Le bénéfice net sera de 0,7-0,8 milliard de RMB, en hausse de 60%-70%. Cela correspond à un P/S d’environ 5,2 fois en 2026 et à un P/E d’environ 32-36 fois. En considérant que le bénéfice net continuera de croître fortement en 2026, le petit dauphin estime que cette valorisation n’est pas chère.

En élargissant à un horizon plus long, l’industrie des LiDAR possède un attribut extrêmement fort de « loi de Moore » (augmentation exponentielle de l’indice de densité de nuage de points, et baisse exponentielle de l’indice de coût) ainsi qu’une barrière très élevée (liaisons d’écosystème et effet de taille).

La concentration de l’industrie continuera d’augmenter, l’effet « les forts gagnent toujours » sera significatif, et Hesai reste solidement le « numéro un » en Chine.

Et du point de vue du TAM à moyen terme, à l’heure actuelle une capitalisation boursière d’environ 25,6 milliards de RMB ne reflète que le cœur du marché des ADAS pour véhicules particuliers en Chine (estimation prudente : ce marché atteindra 40 milliards de RMB environ en 2030) ; tandis que la percée de Hesai sur les marchés à l’étranger, ainsi que l’option de croissance haute de la voie des robots, offrent encore de bonnes marges de rebond.

Pour les détails, veuillez vous référer à 《Hesai : « abandon de Tesla » ? On ne peut pas empêcher le « spectaculaire retour » des LiDAR****》**dans son calcul de valorisation.

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Rapport financier Hesai

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