Le multiple de valorisation du S&P 500 a déjà « atteint son sommet » et commence à redescendre, le marché pourrait s'approcher du scénario de « choc de croissance »

Demandez à l’IA · Pourquoi la chute du PER est-elle plus brutale que celle de l’indice ?

L’indice S&P 500 a déjà reculé de 9 % depuis son plus haut de janvier, mais le resserrement des multiples d’évaluation a été bien plus important que la baisse de l’indice lui-même : le ratio cours/bénéfices (PER) est entré en premier dans la zone « d’ajustement ».

D’après la plateforme Trading Trail, le dernier rapport hebdomadaire de stratégie de Goldman Sachs avertit que l’évolution actuelle du marché se rapproche de plus en plus du scénario de « choc de croissance » déjà défini ; si les conflits géopolitiques s’intensifient davantage, le marché américain reste exposé à un risque de baisse supplémentaire.

L’envolée des prix du pétrole, la hausse des taux d’intérêt et l’incertitude géopolitique s’additionnent sous forme de pression triple, ce qui fait chuter le PER prospectif sur 12 mois du S&P 500 de 22 fois, un mois plus tôt, à 19 fois, soit une baisse de 14 %. Dans le même temps, le rendement des obligations du Trésor américain à 10 ans a fortement grimpé d’environ 50 points de base, atteignant le seuil de 2 écarts-types, généralement associé aux ventes massives sur les actions américaines. À noter toutefois : malgré une compression rapide du PER, l’augmentation de la prime de risque des actions reste relativement limitée.

L’indicateur d’« humeur » des actions américaines de Goldman Sachs est tombé cette semaine à -0,9, le niveau le plus bas depuis août 2025, reflétant que les investisseurs réduisent fortement leur exposition aux actions. Les données historiques montrent que lorsque cet indicateur passe sous -1, il annonce souvent des rendements des actions supérieurs à la moyenne ; en revanche, le signal est plus fiable lorsqu’il passe sous -1,5. Goldman Sachs indique qu’en l’absence d’amélioration du contexte fondamental, le niveau de positionnement actuel n’est pas suffisant pour faire monter le marché.

L’évaluation a déjà atteint un « sommet », le marché s’approche du point critique du « choc de croissance »

Depuis le 27 janvier, date à laquelle l’indice S&P 500 a atteint un plus haut historique, l’indice a reculé de 9 %, mais la baisse du PER est encore plus marquée : il est passé de 22 fois au 27 janvier à 19 fois actuellement, soit une baisse de 14 %, et donc une entrée dans la zone « d’ajustement » au sens technique. En parallèle, les analystes ont au contraire relevé leurs prévisions de bénéfice par action pour 2026 pendant cette phase de vente : au cours du dernier mois, l’augmentation cumulée atteint 3 %.

Le rapport de Goldman Sachs souligne que le niveau de l’indice S&P 500 et les lectures des indicateurs de sentiment sont désormais proches des niveaux fixés par le scénario de « choc de croissance » évoqué précédemment. Les résultats récents se distribuent davantage dans une direction favorable aux investisseurs en actions. Cependant, les comparaisons sectorielles cycliques de Goldman (taux relatif versus défensif) ainsi que la tarification des futures sur dividendes montrent que, ces dernières semaines, la valorisation du marché pour la croissance économique n’a été que légèrement revue à la baisse ; la hausse brutale des taux d’intérêt est le principal moteur macroéconomique de cette vague de ventes.

Goldman Sachs met en garde : si le conflit continue de s’intensifier et pèse sur les perspectives économiques, le marché boursier conserve une marge de baisse supplémentaire. En se référant aux baisses observées historiquement lors de chocs sévères d’offre pétrolière, la baisse du S&P 500 pourrait amener l’indice jusqu’à 5400 points, soit environ 15 % de moins que le niveau actuel.

Fondamentaux : les investissements en IA soutiennent une croissance des bénéfices à hauteur de 40 %, l’impact du choc sur le pétrole reste limité

Du point de vue des fondamentaux, Goldman Sachs maintient sa prévision de base pour la croissance du bénéfice par action du S&P 500 en 2026 à 12 %, pour atteindre 309 dollars. Le modèle de niveau supérieur de Goldman Sachs montre que lorsque la croissance du PIB réel américain varie de 1 point de pourcentage, le bénéfice par action du S&P 500 varie d’environ 3 % à 4 %. En revanche, quand le prix du pétrole varie de 10 %, l’impact sur les bénéfices est seulement d’environ 0,4 %, ce qui indique que les bénéfices ne sont pas très sensibles aux prix du pétrole ; le risque majeur réside plutôt dans une interruption d’approvisionnement grave et durable, qui provoquerait un repli substantiel de la croissance économique.

Le scénario de base retenu par les économistes de Goldman Sachs suppose que, dans les 6 semaines, le flux de pétrole au détroit d’Hormuz reste à un niveau normal de 5 % ; le prix du Brent à la fin de l’année est à 80 dollars par baril ; la croissance du PIB réel américain, calculée en glissement annuel sur le quatrième trimestre, est de 2,1 %. Même dans le scénario le plus défavorable — lorsque le prix du pétrole brut s’envole au-delà de 150 dollars le baril, que la perturbation dure jusqu’en mai et que les capacités sont endommagées — les économistes estiment toutefois que la croissance du PIB réel américain restera supérieure à 1 %. Goldman Sachs évalue la probabilité pour les 12 prochains mois que les États-Unis entrent en récession à 30 % ; si une récession au niveau de la moyenne historique devait survenir, le bénéfice par action du S&P 500 tomberait à 239 dollars.

Les dépenses d’investissement dans l’IA constituent la variable clé qui soutient les bénéfices. Goldman Sachs estime que l’investissement dans les infrastructures IA contribuera à environ 40 % de la croissance des bénéfices par action du S&P 500 cette année. L’orientation prospective du bénéfice par action publiée récemment par Micron est supérieure de 60 % aux attentes de Goldman Sachs et au consensus du marché ; l’ajustement à la hausse de l’attente consensuelle qui a suivi équivaut à un soutien supplémentaire de 2 points de pourcentage au taux de croissance des bénéfices par action du S&P 500 en 2026.

Période des résultats du T1 : la technologie pilote la croissance ; les indications de la direction comptent plus que les performances

Les prévisions de consensus indiquent que, pour le T1, le bénéfice par action du S&P 500 progressera de 12 % en glissement annuel ; si cela se confirme, il s’agirait de la sixième série consécutive de hausses à deux chiffres, la plus longue séquence de reprise des bénéfices depuis la crise financière mondiale. La saison des résultats débutera officiellement la semaine du 13 avril ; environ 60 % de la capitalisation boursière du S&P 500 aura communiqué d’ici les deux dernières semaines d’avril.

Au niveau des secteurs, le secteur des technologies de l’information devrait afficher une hausse de 44 % du bénéfice par action en glissement annuel, contribuant à 87 % de la croissance des bénéfices de l’indice S&P 500 au T1. NVIDIA et Micron, ces deux entreprises, devraient à elles seules contribuer à plus de 50 % de la croissance des bénéfices du S&P 500 au T1. L’évolution des dépenses d’investissement (capex) des très grands acteurs du cloud sera le principal centre d’attention de ce trimestre : les analystes estiment que le total des capex du T1 atteindra 149 milliards de dollars, en hausse de 92 % d’une année sur l’autre, mais que la croissance ralentira ensuite trimestre après trimestre. Sur les 12 derniers mois, les flux de trésorerie disponibles des très grands fournisseurs ont reculé de 32 % en glissement annuel ; les signaux de rendement des investissements dans l’IA feront donc l’objet d’un suivi très attentif par les investisseurs.

Goldman Sachs indique que, dans le contexte de volatilité macro actuelle, les indications de la direction et les commentaires prospectifs auront une valeur informative plus élevée que les résultats déjà publiés. En se référant à l’expérience de la saison des résultats du T1 2025, dans un environnement de volatilité macroéconomique, l’effet de soutien des résultats au-delà des attentes sur le cours des actions est souvent inférieur à la moyenne historique ; et la concentration de la volatilité des actions autour du jour de publication des résultats diminue en conséquence.

Au-delà de la technologie : pression sur les marges et sentiment de « attentisme » coexistent

En dehors du secteur technologique, le problème central qui capte l’attention des investisseurs ce trimestre concerne le degré d’érosion des marges bénéficiaires des entreprises causée par la hausse du coût énergétique et la rupture de la chaîne d’approvisionnement. La marge nette du S&P 500 a atteint un niveau historique au quatrième trimestre 2025, mais des enquêtes montrent que même avant l’éclatement du conflit, les entreprises se disaient déjà préoccupées par la hausse des coûts d’intrants de matières premières, tandis que les attentes de relèvement des prix restaient relativement modérées : ce duo constitue un défi pour les perspectives de marges. Les prévisions de consensus indiquent que la marge nette du S&P 500 au T1 reculerait légèrement par rapport au plus haut historique du T4.

D’après les premiers rapports des entreprises dont les résultats ont déjà été divulgués, le signal reste encourageant. Depuis mars, 32 sociétés composant le S&P 500 ont publié leurs résultats ; les analystes ont relevé la médiane de leurs prévisions de bénéfice par action pour 2026 pour ces entreprises de 0,5 %. La majorité des directions adoptent une attitude de « wait-and-see » face à l’incertitude géopolitique, et peu d’entreprises fournissent des indications prospectives claires. Goldman Sachs estime que les commentaires de la direction et les indications qui suivront dans les rapports ultérieurs seront une source d’information plus importante pour évaluer les perspectives de bénéfices des entreprises.