Citadel avertit : l'impact de la guerre entre dans la « deuxième phase », le choc énergétique n'étant que le début, la baisse de la croissance étant le risque plus important

L’interprétation du conflit au Moyen-Orient par le marché est en train d’évoluer. À mesure que le conflit se poursuit, le centre d’intérêt du marché s’est déplacé du re-pricing agressif lié à l’inflation et à la politique monétaire vers une logique de destruction de la croissance plus profonde.

Citadel Securities, dans son dernier rapport, met en garde : la chaîne d’approvisionnement mondiale a subi des dommages structurels difficiles à réparer rapidement, et la gravité actuelle des pénuries physiques par le marché est encore sous-estimée de manière systémique.

L’analyste Frank Flight de l’institution indique que, lors de la première phase du conflit, le scénario s’est essentiellement déroulé conformément à celui des chocs de politique monétaire restrictive — la flambée des prix de l’énergie entraîne un re-pricing des anticipations d’inflation, puis les banques centrales de différents pays relâchent des signaux de resserrement. Toutefois, le cadre de politique monétaire de 2022, en référence, est très probablement une mauvaise lecture dans le contexte actuel. Contrairement à 2022, l’économie mondiale actuelle ne dispose pas de conditions tampons telles qu’un vaste soutien budgétaire, un marché de l’emploi très tendu et l’épargne excédentaire ; l’ensemble est donc plus vulnérable.

Les inquiétudes du marché concernant les perspectives de croissance ont commencé à entrer en duel avec les pressions inflationnistes. Citadel Securities estime qu’une fois que les taux réels à court terme mondiaux se stabiliseront, les taux réels à terme deviendront le cœur du récit de croissance que le marché valorise.

Loin de se limiter au choc énergétique : la pénurie de biens s’étend en silence

Dans son rapport, Citadel Securities souligne en particulier que le prix attribué par le marché aux chocs de la chaîne d’approvisionnement dépend encore principalement des contrats à terme sur le pétrole brut, alors que les prix des futures sous-estiment concrètement la sévérité de la pénurie de biens. Par exemple, pour le pétrole d’Oman, son prix au comptant atteint 160 USD le baril, avec une prime nette par rapport au prix des contrats à terme, ce qui reflète une pénurie aiguë et une forte surcote sur les biens sur le marché asiatique.

L’institution insiste sur le fait que ce choc ne doit pas être considéré simplement comme un choc des prix de l’énergie ; c’est un choc d’approvisionnement au sens large, comportant à la fois des effets de prix et des effets de quantité. À mesure que les cargaisons précédemment en route arrivent progressivement aux destinations et que les stocks continuent de se consommer, le marché fera face de plus en plus à une contraction de la quantité physiquement disponible plutôt qu’à un scénario de tampon via les stocks. À ce moment-là, le mécanisme de découverte des prix pourrait basculer de manière décisive vers la tarification des unités marginales d’une offre rare.

En outre, le périmètre de la pénurie dépasse largement le pétrole brut lui-même : il couvre les produits pétroliers, le gaz naturel liquéfié, l’hélium, les engrais et d’autres intrants industriels clés. Citadel Securities précise en particulier que la pénurie d’hélium pourrait constituer une résistance substantielle à la fabrication de puces, puis se répercuter sur la construction des centres de données ; et la forte intensité énergétique des infrastructures liées à l’IA rend également difficile le fait de s’immuniser contre l’effet papillon de la chaîne d’approvisionnement mondiale.

Même route, même destination : les deux scénarios mènent à un recul de la demande et à une révision à la baisse de la croissance

Citadel Securities décrit deux scénarios, mais estime que les deux finiront par conduire à une contraction de la demande et à une révision à la baisse des perspectives de croissance.

Dans le premier scénario, le choc d’offre lui-même érodera directement la demande dans un environnement sans soutien par une demande excédentaire ; dans le second, si la croissance se montre plus résiliente, la banque centrale resserrera volontairement pour compenser les pressions inflationnistes.

L’institution indique que le mécanisme de transmission du resserrement des conditions financières est crucial : si celui-ci est piloté par la politique monétaire, le processus de resserrement est généralement pénible mais maîtrisable, car la banque centrale conserve la capacité de faire marche arrière ; mais si c’est le marché qui mène, la dégradation des anticipations de croissance élargira les spreads de crédit, comprimera les valorisations boursières et fera monter le dollar, créant un cycle de resserrement autorenforcé.

Cette dynamique est particulièrement marquée dans les marchés émergents, notamment chez les pays importateurs d’énergie. La dégradation des termes de l’échange pèsera sur le taux de change de la devise locale, obligeant la banque centrale à resserrer passivement pour défendre la monnaie ; la faiblesse des actifs des marchés émergents qui en résulte se répercutera ensuite sur la croissance mondiale et amplifiera l’effet de resserrement à l’échelle mondiale.

La hausse des options sur le dollar renforce leur valeur, les dépenses d’investissement IA suscitent des doutes

Au niveau de la stratégie de change, Citadel Securities estime que, compte tenu du fait que la hausse du dollar jusqu’à présent a été relativement modérée et que la volatilité implicite des changes, malgré la comparaison entre classes d’actifs, reste à des niveaux bas, les options d’achat sur le dollar offrent une protection asymétrique attrayante contre le scénario d’une nouvelle escalade du conflit.

L’institution met également en garde contre la soutenabilité des dépenses d’investissement liées à l’IA. Le rapport indique que si les conditions financières mondiales se resserrent de manière désordonnée, tout en voyant simultanément les anticipations de croissance et l’appétit pour le risque reculer, la question de savoir si les dépenses d’investissement liées à l’IA pourront maintenir leur cadence de croissance actuelle ne se pose pas sans inquiétudes. Ce risque s’est atténué dans le cas d’une escalade à court terme du conflit, mais étant donné les fondamentaux selon lesquels l’économie mondiale est plus fragile après ce choc, les risques concernés ne peuvent être exclus.

Citadel Securities conclut que la trajectoire de la prochaine phase du marché dépendra davantage de l’ampleur du choc de croissance que de l’escalade elle-même. Le niveau et le rythme du resserrement des conditions financières seront des indicateurs clés pour évaluer les effets de débordement.

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