L'or, considéré comme un « actif refuge », devient un « actif risqué » ? Quelle serait la formulation précise ?

La semaine dernière, le prix de l’or à New York est tombé de 5010 USD/once à 4492 USD/once, et cette semaine, il oscille à bas niveau autour de 4500 USD/once, atteignant un minimum de 4100 USD/once.

Selon la compréhension habituelle, l’escalade des conflits géopolitiques tend souvent à augmenter l’aversion au risque, et l’or est souvent considéré comme l’actif le plus directement bénéficiaire. Cependant, après l’escalade de la situation au Moyen-Orient, le prix de l’or a continué de reculer après une brève montée, soulevant des questions sur la stabilité de la propriété refuge de l’or. Si l’on se contente d’examiner les apparences, il semble possible de conclure que “la propriété refuge de l’or a échoué”. Mais dans un cadre de tarification plus complet, ce qui domine dans ce conflit au Moyen-Orient, ce sont les préoccupations inflationnistes suscitées par les perturbations de l’offre énergétique, la réévaluation des taux d’intérêt et la pression de retour des capitaux. La demande traditionnelle d’or en tant qu’actif refuge n’a pas disparu, elle n’a simplement pas pu surpasser ces variables plus fortes à court terme.

Pour comprendre la performance actuelle du prix de l’or, il faut revenir au mécanisme de base de l’or. La raison pour laquelle l’or possède une propriété refuge à long terme réside dans ses caractéristiques de crédit non souverain, sa liquidité mondiale et sa fonction de réserve de valeur à long terme. Lorsque les risques géopolitiques, les turbulences financières ou les inquiétudes concernant le crédit augmentent, l’or peut souvent répondre à une partie de la demande de placements défensifs. En même temps, l’or est un actif typiquement non rémunérateur, son prix à court terme est très sensible aux taux d’intérêt réels, à la force du dollar et aux conditions de liquidité du marché. Par conséquent, pour juger si les conflits géopolitiques sont favorables à l’or, il ne suffit pas de rester au niveau de “l’escalade des risques”, il est également nécessaire d’observer comment les risques se traduisent finalement dans la tarification des actifs par le biais de chemins macroéconomiques.

La pression sur le prix de l’or lors de ce conflit au Moyen-Orient réside en grande partie dans le fait que la compréhension du marché concernant la nature de l’événement a rapidement changé. Les variables clés impliquées dans l’escalade de la situation au Moyen-Orient ne concernent pas seulement la confrontation militaire elle-même, mais incluent également les perturbations d’approvisionnement énergétique dans le Golfe, la sécurité maritime et les risques potentiels d’augmentation des prix du pétrole international. Le marché a vite réalisé au début du conflit que ces risques correspondaient d’abord à des chocs d’offre, et les conséquences macroéconomiques les plus directes des chocs d’offre sont souvent une pression inflationniste accrue. Une fois que les attentes inflationnistes augmentent, les jugements du marché concernant la politique monétaire des principales économies s’ajustent en conséquence, les prévisions de baisse des taux sont repoussées, et la durée de maintien des taux d’intérêt élevés pourrait s’allonger. Cela signifie que le coût d’opportunité de détenir de l’or augmente, et les contraintes auxquelles la valorisation de l’or fait face s’intensifient simultanément. Le récent recul du prix de l’or est moins dû à une diminution de la demande refuge qu’à la compréhension par le marché du conflit en tant que combinaison de prix du pétrole plus élevés, de pressions inflationnistes plus fortes et de taux d’intérêt élevés prolongés.

Du point de vue de la séquence de réaction des prix, cette logique est très claire. Après le déclenchement du conflit, le prix de l’or a initialement effectivement connu une hausse sous l’effet de l’aversion au risque, ce qui montre que le risque géopolitique soutient toujours le prix de l’or. Le problème est survenu au cours des jours de négociation suivants, lorsque le marché a commencé à se concentrer davantage sur les répercussions potentielles de l’augmentation des prix du pétrole. Avec le réchauffement des préoccupations inflationnistes, les attentes d’une hausse du dollar et des taux d’intérêt exercent une pression plus importante sur l’or, et les achats refuges initiaux sont progressivement recouverts. Vers le 25 mars, les prix internationaux du pétrole ont reculé, et les inquiétudes du marché concernant de nouvelles pressions inflationnistes et des taux d’intérêt plus élevés se sont quelque peu apaisées, le prix de l’or a alors rapidement connu un rebond correctif. Ainsi, le principal conflit sur le marché de l’or récemment n’est pas de savoir si un risque géopolitique existe, mais de savoir si le risque géopolitique ressemble davantage à un “choc de récession” ou à un “choc de réinflatation”. En ce qui concerne la situation actuelle au Moyen-Orient, il est clair que ce dernier a un impact plus important sur le marché.

Au-delà des changements macroéconomiques, la position même de l’or a également amplifié les pressions à la baisse. Avant le déclenchement de ce conflit au Moyen-Orient, le prix de l’or avait déjà accumulé une augmentation considérable sur une longue période et avait atteint un niveau record en janvier de cette année. Dans ce contexte, l’or n’est plus un actif sous-pondéré, sous-évalué, en attente d’une réévaluation des risques, mais plutôt un actif très prisé ayant accumulé de nombreux gains et des fonds de tendance. Lorsque de nouveaux événements géopolitiques se produisent, le marché s’attendait initialement à ce qu’ils renforcent davantage la logique haussière de l’or, mais la réalité est que les variables qui en découlent ne sont pas favorables à l’or, et la confiance des haussiers à des niveaux élevés peut facilement s’affaiblir. Tant que les nouveaux fonds ne sont pas suffisants pour continuer à soutenir, les haussiers existants auront tendance à sécuriser leurs profits et à récupérer des fonds, rendant ainsi le prix plus susceptible de subir une forte correction. En d’autres termes, les conflits géopolitiques peuvent à certaines étapes servir de “catalyseur” pour la hausse du prix de l’or, tandis qu’à d’autres étapes, ils peuvent également devenir des conditions déclenchantes pour le départ des haussiers.

Cela peut également être confirmé par le comportement des fonds. Récemment, des sorties significatives ont été observées dans les ETF liés à l’or, ce qui montre que les fonds institutionnels ne comprennent pas ce conflit au Moyen-Orient comme une simple raison de renforcer leur position en or. En contrepartie, certains fonds se sont tournés vers des liquidités et des instruments du marché monétaire pour améliorer la liquidité du portefeuille et réduire l’exposition à la volatilité à court terme. Dans un environnement de risque extrême, la priorité des investisseurs est souvent de contrôler les retraits, de maintenir la flexibilité et de récupérer des liquidités, plutôt que de poursuivre immédiatement les actifs refuges les plus flexibles. Bien que l’or ait des propriétés de réserve de valeur à long terme et de défense, dans une phase de priorité à la liquidité, il peut également être utilisé pour réduire les positions et réaliser des gains. Par conséquent, une augmentation des risques géopolitiques ne conduit pas nécessairement à une hausse unilatérale du prix de l’or, et à court terme, il peut même y avoir une pression simultanée sur l’or et les actions, tandis que les liquidités sont de plus en plus recherchées.

Si l’on élargit un peu le champ d’observation, ce conflit au Moyen-Orient offre une révélation très importante : la propriété refuge de l’or n’a pas changé, mais sa capacité à dominer la tarification à court terme dépend de ce que le conflit a finalement modifié. Si les événements de risque se traduisent principalement par un resserrement du crédit mondial, un ralentissement de la croissance économique et une montée des attentes de relance, l’or devient généralement plus facilement un actif refuge au sens standard ; si les événements de risque font augmenter les prix de l’énergie et exacerbent davantage les attentes inflationnistes et de taux d’intérêt élevés, la pression sur l’or augmentera clairement. Dans ce conflit au Moyen-Orient, le marché semble craindre davantage ce dernier scénario, ce qui explique pourquoi l’or a plutôt subi des ajustements importants dans un environnement de montée des risques géopolitiques.

La récente baisse du prix de l’or ne révèle pas que l’or a perdu sa valeur refuge, mais plutôt que la compréhension du marché de “l’aversion au risque” nécessite d’être affinée. L’aversion au risque n’est jamais un flux de fonds dans une seule direction, et l’or n’a pas d’avantage exclusif dans tous les scénarios de risque. Dans les phases où les chocs d’offre, la réinflatation et les attentes de taux d’intérêt élevés dominent, l’or peut prendre du recul ; une fois que ces facteurs de pression s’atténuent, l’espace pour que les propriétés défensives de l’or se manifestent à nouveau existe. Pour les investisseurs, ce qu’il faut vraiment corriger, c’est la pensée linéaire qui associe mécaniquement les conflits géopolitiques à la hausse des prix de l’or. Ce n’est qu’en remettant l’or dans le cadre de l’interaction des taux d’intérêt, du dollar, des prix du pétrole, des flux de capitaux et de la structure des positions que l’on peut comprendre plus précisément sa performance réelle sous des chocs complexes.

Point de vue institutionnel : Lundi de cette semaine, l’équipe de gestion de patrimoine mondiale de UBS a publié un rapport qui renforce davantage sa position haussière sur l’or. Les analystes de UBS, Wayne Gordon et son équipe, ont déclaré que bien que le prix de l’or ait récemment baissé, ils estiment que les investisseurs devraient toujours détenir de l’or en tant qu’outil de couverture défensive. UBS attribue la récente baisse du prix de l’or à plusieurs facteurs, tels que la diminution de la confiance des investisseurs dans la baisse des taux de la Réserve fédérale, ainsi que le ralentissement de l’ardeur spéculative du marché. Cependant, selon Gordon, si l’histoire peut servir de référence, une vision négative sur les perspectives futures de l’or pourrait être prématurée. Il a déclaré : “À mesure que le marché s’adapte à des taux d’intérêt plus élevés et à un dollar fort (qui sont tous deux des obstacles à la hausse du prix de l’or à court terme), le rôle de préservation de valeur de l’or au début du cycle a été sous pression, mais ce n’est pas un échec de la performance refuge de l’or, c’est un retard.”

(Source : Futures Daily)