Noling Biotech IPO : une valorisation multipliée par 33 en quatre ans, les actionnaires initiaux réalisent une plus-value de 73 fois avant de partir, les distributeurs défilent comme un lampadaire, les fournisseurs deviennent clients

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Source : Caibo She

Rédaction \ Qingyu

La société Nanjing Nuoling Biotechnology Co., Ltd. (ci-après dénommée “Nuoling Biotechnology”) a soumis une demande d’introduction en bourse à la bourse de Hong Kong en février 2026.

Cette entreprise innovante de dispositifs médicaux, se présentant comme la “seule au monde à offrir une ligne de produits complète pour le traitement NO”, voit ses trajectoires complexes de gestion de capital commencer à se révéler au moment de la soumission de son prospectus.

En revenant à la création de l’entreprise, le couple fondateur a transféré ses actions d’une détention directe à une détention indirecte par un mécanisme de “main gauche à main droite”, puis a distribué des actions sans compensation à l’équipe dirigeante et aux investisseurs précoces. Dans ce jeu de stratégie capitalistique soigneusement conçu, l’investisseur précoce le plus remarquable est Nanchuang Chemical : avec un investissement initial de 60 000 yuans, il a réussi à encaisser 4,45 millions de yuans en à peine un an et demi, réalisant un retour sur investissement de 73 fois.

Dans le même temps, la valorisation de l’entreprise a explosé, passant de 140 millions de yuans à 1,648 milliard de yuans en quatre ans, soit une augmentation de 33 fois, attirant des capitaux prestigieux et des institutions d’État.

Cependant, derrière cette aura, les performances de l’entreprise montrent un chiffre d’affaires en baisse de 10,82 % sur les trois premiers trimestres de 2025, tandis que la perte nette a paradoxalement augmenté de 13,08 % pour atteindre 67,809 millions de yuans, avec une marge brute chutant de près de 10 points de pourcentage ; pour chaque yuan gagné, l’entreprise doit débourser 1,3 yuan en frais d’exploitation, et le flux de trésorerie des activités opérationnelles continue de “saigner” avec plus de 46 millions de yuans ; le taux d’endettement atteint 237 %, avec seulement 30 millions de yuans de liquidités, tandis qu’une dette de rachat de 509 millions de yuans pèse comme une épée de Damoclès au-dessus de sa tête.

Ce qui est encore plus inquiétant, c’est le changement fréquent des distributeurs, avec aucune superposition parmi les cinq premiers clients, le fournisseur de 2024 devenant le premier client de 2025.

Valorisation multipliée par 33 en quatre ans, les actionnaires initiaux encaissent 73 fois.

L’entreprise a été fondée en avril 2018, initialement contrôlée par le Dr Yu Qin et le Dr Yang Minmin, qui sont mari et femme.

Un an après sa création, l’entreprise a commencé une intense opération de capitalisation. De la série d’anges à la série C, Nuoling Biotechnology a complété cinq tours de financement, avec une valorisation grimpant à 1,648 milliard de yuans. Dans cette fête, on trouve non seulement des investisseurs vedettes comme Northern Light Venture Capital et Eli Lilly Asia Fund (Lirun), mais aussi des “donateurs” ayant des liens avec l’État comme Yangzhou Industrial Investment et Changde Xingxiang Jintou.

En mars 2019, Nanjing Aoning et Yang Minmin ont transféré toutes leurs actions à Jingjie Technology, dont le contrôleur est Yang Minmin lui-même. En d’autres termes, la propriété des actions est passée d’une détention directe par le couple à une détention indirecte via une entité intermédiaire.

En mai et novembre 2019, les Drs. Mao Wen et Cao Guiping ont rejoint la société. Le Dr Yu Qin et le Dr Mao Wen sont des anciens élèves, s’étant rencontrés à la fin de 2017.

Il convient de noter qu’en février 2020, Jingjie Technology a transféré gratuitement 15 %, 20 %, 35 % et 2 % de son capital enregistré à Cao Guiping, Mao Wen, à la plateforme d’incitation des employés Jingning Nuoling, ainsi qu’à l’investisseur précoce Nanchuang Chemical.

Nanchuang Chemical a cédé ses actions pour 4,45 millions de yuans à Lingxing Hainan en septembre 2021, réalisant un rendement de 73 fois sur un investissement initial de 60 000 yuans.

Avant la soumission, Mao Wen, Jingning Nuoling (plateforme de propriété des employés), Cao Guiping (CTO) et Lingxing Hainan se sont regroupés en un groupe d’actionnaires concertés, contrôlant effectivement 34,61 % des droits de vote. Mao Wen est la présidente du conseil d’administration et PDG de Nuoling Biotechnology, tandis que le directeur technique est Zhang Yuyan.

Distributeurs en rotation, les fournisseurs deviennent clients

Selon les données divulguées, pour 2024 et les trois premiers trimestres de 2025 (ci-après dénommés “période de rapport”), les revenus de l’entreprise ont chuté, avec un chiffre d’affaires de 31,565 millions de yuans pour les trois premiers trimestres de 2025, en baisse de 10,82 % d’une année sur l’autre. La perte nette ne s’est pas réduite, mais a plutôt augmenté de 13,08 % par rapport à l’année précédente, atteignant 67,809 millions de yuans. La marge brute est tombée de 59,3 % en 2024 à 49,9 % pour les trois premiers trimestres de 2025, une baisse de près de 10 points de pourcentage.

Pour les trois premiers trimestres de 2025, les dépenses de vente de Nuoling Biotechnology ont atteint 20,294 millions de yuans, et les dépenses de R&D 20,719 millions de yuans, pour un total d’environ 41 millions de yuans, tandis que les revenus au même moment n’étaient que de 31,565 millions de yuans. Cela signifie que pour chaque yuan gagné, l’entreprise doit débourser environ 1,3 yuan en frais d’exploitation. Ce modèle d’exploitation “en déficit” entraîne inévitablement un flux de trésorerie opérationnel net négatif continu, avec un décaissement de 46,013 millions de yuans durant la période de rapport.

À la fin septembre 2025, l’entreprise avait un total d’actifs d’environ 236 millions de yuans, mais un total de dettes de 557 millions de yuans, avec un taux d’endettement atteignant un niveau alarmant de 237 %. Plus dangereusement, sa liquidité n’était que d’environ 30 millions de yuans, tandis que la pression sur la dette à court terme (y compris la dette de rachat) est énorme.

Plus de 85 % des revenus de l’entreprise dépendent de son produit phare iNOwill (appareil de traitement à base d’oxyde nitrique). Dès qu’un produit concurrent sera lancé ou qu’une politique de collecte centralisée sera mise en œuvre, les performances de Nuoling Biotechnology seront sous pression.

L’approvisionnement en matières premières de l’entreprise dépend fortement de l’extérieur. Pendant la période de rapport, les cinq principaux fournisseurs ont représenté 46,8 % des achats, et les matières premières clés sont importées. Ce qui est encore plus surprenant, c’est que le cinquième fournisseur de 2024 est devenu le premier client en 2025, avec l’ajout d’un nouveau fournisseur F.

L’entreprise a admis qu’elle procédait à une “optimisation des canaux”, entraînant des changements fréquents de distributeurs. Les données montrent qu’il n’y a pas de superposition parmi les cinq principaux clients à différents moments de rapport.

Nuoling Biotechnology a choisi d’introduire ses actions par le biais du canal 18A de la bourse de Hong Kong, ce qui implique déjà une reconnaissance de son état de haute risque et non rentable. Ses projets de financement sont principalement orientés vers l’expansion à l’étranger (dépôt auprès de la FDA) et le renforcement de la liquidité.

Cependant, cela cache une mine de conformité mortelle - un accord de rachat.

Selon les termes, si Nuoling Biotechnology ne parvient pas à réaliser une introduction en bourse réussie d’ici la fin de 2027, les investisseurs ont le droit de demander à l’entreprise de racheter leurs actions avec un retour sur investissement de 10 % par an. Actuellement, cette dette de rachat s’élève à 509 millions de yuans, soit plus de deux fois le total des actifs de l’entreprise.

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