Analyse des résultats financiers : SenseTime en 2025, l'élève oublié ?

Au cours des trois dernières années, les marchés financiers ont sans cesse posé la même question aux sociétés d’IA : la technologie peut changer le monde, mais quand pourra-t-elle vraiment générer des profits ?

En 2025, SenseTime a rendu une copie convaincante : des résultats au plus haut historique, des pertes fortement réduites, et un flux de trésorerie redevenu positif. Ce rapport signifie que les sociétés d’IA ont franchi pour la première fois un cap clé : quitter le modèle « brûler de l’argent pour raconter une histoire » pour passer à un « mécanisme d’autofinancement ». Ces dernières années, c’était probablement la question la plus difficile à traiter à l’échelle de l’ensemble du secteur.

Cependant, un épisode intrigant s’est produit : lorsque SenseTime a prouvé par de l’argent réel que « l’IA peut être rentable », les projecteurs du capital se sont tournés vers de nouveaux acteurs qui continuent d’afficher d’énormes pertes, mais qui disposent d’une croissance explosivement forte du nombre d’utilisateurs et d’un récit de « prochaine génération ».

Représentés par Zhipu AI et MiniMax, les « nouveaux Six Petits Dragons » réécrivent les règles du marché avec une surprime d’évaluation impressionnante. Le point d’inflexion de SenseTime reflète une vérité cruelle de la phase initiale du secteur de l’IA : à une époque où coexistent bulle et croyance, ce que le capital récompense n’est pas la « capacité bénéficiaire » du moment, mais l’ « imagination » de l’avenir.

Quand l’IA commence à gagner : ce que SenseTime franchit ne se limite pas à la ligne de rentabilité

D’un point de vue des indicateurs financiers, la performance de SenseTime en 2025 est presque irréprochable.

Le chiffre d’affaires dépasse 5 milliards de yuans, atteint un record historique, progresse de plus de 30 % et l’activité d’IA générative explose (+51 %), devenant le moteur de croissance absolu ; surtout, les pertes nettes sur l’année se contractent d’environ 60 %, l’EBITDA devient positif pour la première fois sur le second semestre, et les flux de trésorerie liés aux activités d’exploitation affichent aussi un flux net positif pour la première fois depuis sa cotation.

Derrière ces chiffres, le véritable changement n’est pas « combien d’argent elle a gagné », mais une chose plus importante encore :

Le modèle d’unit economics de l’IA commence à tenir debout.

Dans l’essence, les sociétés d’IA d’hier étaient une sorte de « investissement technologique ». Les revenus dépendaient fortement de la livraison par projet, avec des cycles longs, des recouvrements lents et une capacité de réplication limitée, ce qui a longtemps créé un décalage entre la « croissance comptable » et la « capacité en trésorerie ». Dans l’ensemble du secteur existait une inquiétude largement partagée : les revenus augmentent, mais la trésorerie se consume.

Le changement opéré par SenseTime a précisément ciblé ce problème structurel. Le recouvrement des comptes clients atteint un nouveau record, les flux de trésorerie redeviennent positifs : cela signifie que ses revenus commencent à se transformer réellement en trésorerie, au lieu de rester cantonnés au niveau des états financiers. L’apparition de cette capacité à « générer du cash » marque la première fois qu’une société d’IA dispose d’une capacité d’auto-circulation.

Un changement plus profond se reflète aussi dans la structure de l’activité. L’explosion des revenus de l’IA générative permet à SenseTime de s’éloigner progressivement du modèle par projets centré sur l’IA visuelle, pour se tourner vers des revenus de type « plateforme », basés sur des services de modèles. Cela implique que les revenus ne dépendent plus d’une livraison unique, mais reposent sur une logique d’appels continus et de paiements continus.

Vu sous cet angle, SenseTime n’est pas seulement « proche de la rentabilité ». Elle a accompli un saut décisif : passer d’une société technologique à un fournisseur d’infrastructures d’IA doté d’une boucle commerciale fermée.

Dans l’industrie de l’IA, cette étape est extrêmement importante, mais aussi très rare. Le problème, c’est que le marché des capitaux n’a pas accordé à cette « bonne réponse » un retour d’une ampleur équivalente.

La trajectoire commence à diverger : les Six Petits Dragons de l’IA vers des fins différentes

Remettons le temps à deux ans en arrière : à ce moment-là, les « Quatre Petits Dragons de l’IA » constituaient encore la perception dominante du marché à propos des sociétés d’IA chinoises. Mais en 2025, ce schéma a été complètement bouleversé, et une nouvelle structure concurrentielle se met en place : d’un côté, les « anciennes générations de plateformes IA » représentées par SenseTime ; de l’autre, la « nouvelle force des grands modèles » représentée par Zhipu AI et MiniMax — ensemble, ils forment les nouveaux « Six Petits Dragons de l’IA ».

Mais le vrai changement ne réside pas dans le nombre : il réside dans la bascule de la logique d’évaluation.

Zhipu AI suit une voie typique « open source + ToB ». S’appuyant sur un parcours lié à Tsinghua, ses modèles GLM jouissent d’une très grande réputation dans la communauté des développeurs. Grâce à la stratégie d’ouverture (open source), elle accumule rapidement de l’influence sur l’écosystème. Bien qu’elle demeure en situation de pertes massives, le marché est prêt à payer une forte prime pour ses « capacités futures de plateforme », et ses anticipations de valorisation à l’IPO dépassent largement son volume de revenus actuel.

MiniMax représente un chemin tout autre, presque opposé. En entrant d’abord via des produits destinés au grand public (C-end), avec des applications comme Talkie, elle accumule rapidement des utilisateurs à l’échelle mondiale. Son volume d’utilisateurs dépasse 200 millions, et dans la génération vidéo et les domaines multimodaux, elle s’inscrit dans le premier peloton mondial. Le soutien central de sa valorisation ne vient pas de la capacité bénéficiaire, mais de l’effet cumulatif « taille des utilisateurs + récit de mondialisation ».

À l’inverse, la logique de SenseTime paraît « trop rationnelle ». Elle met l’accent sur la réduction des pertes, les flux de trésorerie et l’efficacité : un récit typique de « réparation de la valeur ».

Le problème, c’est que dans un secteur encore au tout début d’une phase d’explosion, le capital ne récompense généralement pas en priorité cette rationalité.

À la place, le marché préfère la pente de croissance — la rudesse de la courbe — plutôt que la solidité du compte de résultat. C’est aussi ce qui explique directement le « retard » de la performance du cours de SenseTime.

D’une part, l’entreprise porte clairement une « étiquette d’une époque révolue ». En tant que société cotée depuis 2021, SenseTime est restée longtemps classée comme une « entreprise d’informatique de la vision par ordinateur » ; cette perception est difficile à renverser radicalement à court terme.

Même si elle s’est entièrement tournée vers les grands modèles, le marché tend encore à la considérer comme une « société d’IA de la génération précédente ». En comparaison, Zhipu AI et MiniMax, définies dès le départ comme des « acteurs natifs de l’IA générative », bénéficient naturellement d’une plus grande élasticité de valorisation.

D’autre part, la structure de ses « jetons » (structure de l’actionnariat) pèse aussi sur la performance du cours. Le déblocage des investissements initiaux et les réductions de position (sell-down) exposent l’entreprise à une pression de vente continue, tandis que les sociétés nouvellement cotées disposent à la fois d’un « capital propre » et d’une « prime de rareté », ce qui leur permet d’attirer plus facilement des capitaux et de concentrer les flux d’entrée.

Plus important encore : l’écart en termes de « perception produit ». MiniMax construit une forte reconnaissance utilisateur via des applications C-end ; Zhipu AI construit une communauté de développeurs grâce à l’open source ; quant à SenseTime, ses avantages restent principalement concentrés sur les segments B-end et G-end. Or, cette « capacité invisible » se transforme souvent difficilement en prime de valorisation sur les marchés financiers.

Au final, le problème de SenseTime ne se situe pas dans ses fondamentaux, mais dans la position qu’elle occupe : elle se trouve dans une zone inconfortable entre deux mondes. Elle n’est plus une cible de croissance à haut risque, mais elle n’est pas encore devenue une vache à lait stable en trésorerie.

À ce stade, le marché a souvent tendance à « l’ignorer ».

La vraie bataille ne fait que commencer : multimodalité, agents intelligents et prochaine manche de mondialisation

L’année 2025 de SenseTime est une année qui prouve qu’elle « sait survivre », mais la bataille à venir portera sur « la vitesse à laquelle elle court ».

L’arrivée d’un point de bascule vers la rentabilité n’est qu’un billet pour accéder à une compétition dans une dimension plus élevée, et non une victoire finale. La véritable décision ne fait que commencer : les projecteurs se concentreront sur des percées de capacités multimodales, la mise en œuvre à grande échelle des agents intelligents (AI Agent), et l’expansion mondiale.

La multimodalité devient le nouveau seuil de séparation technologique. L’architecture NEO proposée par SenseTime vise à unifier le langage et la vision, en fusionnant compréhension et génération dans un même système. En filigrane, il s’agit d’une redéfinition du « chemin vers l’intelligence générale » : l’IA n’est plus seulement là pour répondre à des questions, mais elle commence à comprendre le monde.

Parallèle à cela, les agents (AI Agent) deviennent une nouvelle porte d’entrée applicative. Du bureau à la commercialisation, jusqu’aux décisions financières, l’IA est en train d’évoluer d’un outil vers un « exécutant ». Qui parviendra à s’approprier cette porte d’entrée pourra potentiellement devenir la prochaine génération de plateforme au niveau du système d’exploitation.

Sur ce plan, l’avantage de SenseTime existe toujours. Sa capacité en boucle fermée « calcul + modèles + données » lui donne un potentiel pour construire des infrastructures — c’est aussi l’aspect où elle s’approche le plus de Palantir. Et dans le domaine des services d’IA en entreprise, sa trajectoire entretient aussi une relation de comparaison avec C3.ai.

Mais les défis sont tout aussi évidents. La concurrence mondiale s’accélère : le calcul (compute) au Moyen-Orient, l’écosystème de puces domestiques, et l’expansion du marché international seront tous des variables clés pour décider de l’issue. Et sur le plan du C-end et de l’écosystème, SenseTime doit encore combler ses lacunes pour entrer véritablement dans une « concurrence au niveau plateforme ».

Pour l’avenir, la nouvelle SenseTime doit trouver un nouvel équilibre entre « pragmatisme » et « vision ». Elle doit conserver sa capacité actuelle à générer du cash, afin d’assurer des investissements continus en R&D ; mais elle doit aussi apprendre à raconter des histoires comme les nouvelles forces, à créer des produits C-end de niveau phénomène, à remodeler l’écosystème open source, et à se débarrasser de l’« étiquette de l’ancienne époque ».

Si SenseTime ne parvient pas à redevenir « l’avenir le plus digne de confiance », elle ne pourra peut-être jamais être autre chose qu’une excellente société de logiciels, incapable de devenir un géant technologique qui définit l’époque.

Tandis que tout le monde parle des possibilités infinies de l’IA, SenseTime doit prouver au marché — par un rythme de croissance dépassant les données financières — que rentabilité et rêve ne sont pas incompatibles.

Sinon, dans cette course où « le plus rapide gagne », le pionnier risque facilement de devenir un martyr.

Auteur : Sangyu

Source : Hong Kong Equity Research Society