Grosse nouvelle sur le marché A ! Unitree se précipite vers son IPO, le plus grand suspense arrive

Thème : La base fondamentale du marché A n’est pas ébranlée, maintien de la stratégie axée sur la croissance et les dividendes

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Le point d’attention du marché est en train de changer radicalement : de « savoir si l’on peut créer des robots impressionnants » à « savoir si l’on peut vendre des robots rentables ».

Auteur : Zhao Xinliang

En mars 2026, Yushu Technology a déposé une demande d’introduction en bourse sur le marché Sci-Tech Innovation Board, visant à lever 4,2 milliards de yuans. Cette entreprise, leader mondial en volume de robots humanoïdes, a prouvé sa capacité commerciale avec des données financières impressionnantes : un chiffre d’affaires de 1,708 milliard de yuans en 2025, un bénéfice net hors éléments exceptionnels de 600 millions, et une marge brute de 60,27 %.

Ces chiffres suffisent à enthousiasmer le marché. Mais ce qui suscite réellement la controverse, c’est : comment doit-on évaluer une entreprise qui repose principalement sur la recherche, l’éducation et les commandes gouvernementales ?

Lorsque cette entreprise tente de passer du marché de la « vente d’outils » dans la recherche à celui de la « vente de productivité » dans l’industrie, le marché peut-t-il continuer à la valoriser selon la même logique ?

La forte marge brute liée à la recherche et à l’éducation

En analysant la structure des revenus de Yushu en 2025, on observe un phénomène intéressant : la part des revenus issus des robots humanoïdes dépasse pour la première fois celle des robots quadrupèdes, atteignant 51,53 %, mais 73,6 % de ces revenus proviennent du secteur de la recherche et de l’éducation, tandis que l’application industrielle ne représente que 9 %.

Source : Prospectus de Yushu Technology

Cela signifie que le rôle principal de Yushu est actuellement de vendre des plateformes de recherche avancées aux universités, instituts et entreprises technologiques, plutôt que de vendre des outils de productivité de remplacement à l’usine.

Ce positionnement est logique. Les clients du secteur de la recherche sont peu sensibles aux prix, leur budget pour l’achat de robots provient des fonds de recherche, et ils recherchent surtout l’ouverture de la plateforme et ses performances en mouvement. Grâce à ses composants clés entièrement développés en interne — moteurs, réducteurs, contrôleurs — Yushu a réduit le coût des moteurs articulaires à moins de 50 % des produits importés, et le coût des réducteurs harmoniques à un tiers de celui des produits similaires au Japon. En 2025, le coût global de ses composants principaux a diminué de 30 à 60 % par rapport aux achats étrangers, ce qui a permis d’augmenter la marge brute à plus de 60 %.

Ce modèle « auto-développement technologique + collaboration dans la chaîne d’approvisionnement » constitue une barrière solide dans le marché de la recherche et de l’éducation. En 2025, Yushu a généré un flux de trésorerie net provenant de ses activités opérationnelles de 672 millions de yuans, supérieur à son bénéfice net hors éléments exceptionnels, témoignant d’une excellente qualité de ses flux de trésorerie.

Cela explique pourquoi le marché lui attribue une valorisation élevée : dans un secteur innovant rempli d’incertitudes, Yushu a déjà validé un modèle commercial certain.

Mais la question est : jusqu’où peut aller ce modèle ? Le marché de la recherche et de l’éducation a une capacité limitée. Si l’entreprise ne parvient pas à transférer avec succès son activité vers des scénarios industriels ou commerciaux à plus grande échelle, cette croissance rapide pourrait rapidement plafonner.

Trois phases de transition pour la valorisation dans de nouveaux secteurs

La logique d’évaluation dans les secteurs innovants n’est jamais figée. En retraçant le développement des véhicules électriques, on peut distinguer trois phases :

• Avant 2010, le secteur était en phase de validation technologique, avec une valorisation basée sur la narration de « révolutionner l’industrie automobile », où Tesla était valorisée indépendamment de ses données financières, uniquement par l’imagination de ses perspectives technologiques et de son potentiel futur.

• Entre 2015 et 2018, Tesla a connu une période de « calvaire de la production », avec une valorisation axée sur la croissance des ventes et la montée en capacité. Le marché ne croyait plus à l’histoire, mais se concentrait sur les chiffres de livraison trimestriels et la marge brute.

• Après 2020, Tesla a réalisé des bénéfices continus, et la logique d’évaluation a changé : on a commencé à utiliser le modèle DCF pour estimer ses flux de trésorerie futurs, en décomposant ses revenus issus de la vente de voitures, des abonnements FSD et de l’énergie.

Le secteur des smartphones a connu une évolution similaire. Entre 2007 et 2010, l’iPhone était valorisé comme un « disruptor » ; entre 2011 et 2015, la guerre des Androids a ramené la valorisation à une logique de fabrication, avec un PER généralement entre 10 et 15 ; après 2016, le secteur est entré dans une phase de concurrence de saturation, où seules les entreprises avec une forte valeur d’écosystème et de marque (comme Apple) pouvaient maintenir une valorisation élevée, tandis que les fabricants de matériel purement assemblé subissaient une pression.

Ces expériences historiques montrent une règle commune : la valorisation dans les secteurs innovants doit forcément passer d’une logique « basée sur les attentes » à une logique « basée sur les flux de trésorerie ». La transition dépend de trois conditions : maturité technologique, acceptabilité des coûts, et validation du modèle commercial.

Actuellement, l’industrie des robots humanoïdes est en transition entre la « validation technologique » et la « pénétration des scénarios ». Cela signifie que l’attention du marché change fondamentalement : de « savoir faire des robots impressionnants » à « savoir vendre des robots rentables ».

Source : site officiel de Yushu Technology

« Vendre de la productivité » est la vraie affaire

Pour que Yushu passe du marché de la recherche à celui de l’industrie, elle doit franchir trois obstacles.

Le premier est technologique. Bien qu’elle ait déjà maîtrisé la commande de mouvement et d’autres capacités de « petit cerveau », capable de marcher rapidement, courir ou faire des flips, les clients industriels ont besoin de capacités de « gros cerveau » : reconnaître des pièces dans un environnement bruyant, planifier des trajectoires, réaliser des assemblages autonomes. La perception environnementale, la compréhension sémantique et la planification de tâches restent des défis technologiques majeurs. La société admet elle-même que son grand modèle UnifoLM est encore en phase de développement et de test.

Le deuxième obstacle est le coût. Les clients industriels prennent leurs décisions d’achat selon un retour sur investissement (ROI) strict. Un robot humanoïde doit amortir son coût en 2 à 3 ans en remplaçant la main-d’œuvre. Or, le coût unitaire actuel, souvent plusieurs dizaines de milliers de yuans, rend cette équation difficile dans la majorité des scénarios. Yushu a déjà réduit ses coûts unitaires au minimum du secteur grâce à ses propres développements, mais il reste encore un écart avec le prix acceptable pour les clients industriels.

Le troisième obstacle est la reconnaissance des scénarios. Même si la technologie et le coût sont maîtrisés, il faut encore déterminer dans quels scénarios le robot humanoïde est « la meilleure solution ». Beaucoup de tâches peuvent être mieux réalisées par des robots non humanoïdes moins chers (bras mécaniques, AGV) ou par des humains. Yushu doit donc identifier ces « scénarios clés » où seul un robot humanoïde est pertinent — ce qui nécessite de nombreux essais sur site et une collaboration étroite avec les clients, impossible à réaliser en un seul coup.

Ces trois obstacles rendent la transition de « mode ingénieur » à « mode sous-traitant » une étape risquée et délicate.

Pourquoi le marché achète-t-il ?

En comprenant la situation et les défis de Yushu, examinons la façon dont le marché la valorise.

Actuellement, le secteur des robots est dans une phase où « les prix baissent, mais la valorisation reste élevée ». En 2024-2025, l’indice du secteur des robots humanoïdes a chuté deux années consécutives, mais le PER (PE_TTM) du secteur reste entre 31 et 36, un niveau élevé. Ce décalage reflète l’ambiguïté du marché entre attentes optimistes et inquiétudes.

La valorisation élevée de Yushu intègre deux éléments : d’une part, la valeur certaine de ses activités dans la recherche et l’éducation, et d’autre part, la « valeur d’option » liée à sa réussite future dans la transition vers l’industrie.

Mais cette « option » est-elle correctement évaluée ? Selon l’expérience historique, les entreprises de véhicules électriques ont été évaluées lors de leur phase de « calvaire de la production » en fonction de leurs volumes et marges. Ce que Yushu doit prouver aujourd’hui, ce n’est pas sa capacité à faire des robots plus impressionnants, mais à obtenir des commandes industrielles répétables, avec un ROI clair et non lié à des partenaires.

En 2025, la part des revenus industriels de Yushu n’est que de 9 %. Si dans 2 à 3 ans, cette part dépasse 20 %, cela signifiera que sa transformation commerciale commence à porter ses fruits, et la valorisation pourra alors basculer vers une logique de croissance. Sinon, si la pénétration des scénarios industriels tarde, la « valeur d’option » dans la valorisation actuelle sera progressivement éliminée.

Une segmentation et une sélection plus rigoureuses s’imposent

Dans les 2 à 3 prochaines années, le secteur des robots humanoïdes entrera dans une phase de « tri » sévère. L’attention du marché se portera sur des indicateurs microéconomiques vérifiables et suivables.

La qualité des commandes deviendra un critère clé. Les investisseurs différencieront strictement les accords-cadres et les contrats fermes. Les entreprises qui dépendent uniquement d’annonces de « coopération stratégique » sans pouvoir concrétiser ces accords en revenus réels verront leur valorisation reculer.

La capacité à absorber la capacité de production déterminera la survie des entreprises. La surcapacité planifiée dans le secteur dépasse largement la demande à moyen terme. Les entreprises avec une faible utilisation de leur capacité seront écrasées par des amortissements massifs.

La fiabilité technologique sera plus importante que la simple impression de performance. Le marché ne se laissera plus séduire par des vidéos de flips en laboratoire, mais se concentrera sur la capacité des robots à fonctionner sans panne pendant des centaines d’heures dans un environnement industriel réel.

Cela accélérera la différenciation du secteur. Les entreprises disposant de compétences complètes, ayant validé des scénarios de référence et disposant d’un flux de trésorerie sain auront plus d’opportunités d’expérimenter et d’obtenir des commandes. À l’inverse, celles qui dépendent uniquement du financement, sans progrès technologique, et sans commandes substantielles, verront leur valorisation s’effondrer et leur survie menacée.

Une valorisation nécessitant une « saut risqué »

Revenons à la question initiale : comment doit-on évaluer Yushu Technology ?

La réponse dépend de la phase de développement dans laquelle on croit qu’elle se trouve. Si l’on pense qu’elle reste une entreprise de dispositifs de recherche, une logique d’évaluation basée sur des instruments de haute technologie ou des entreprises de l’industrie de la défense serait plus appropriée. Si l’on croit qu’elle peut réussir sa transition vers un fournisseur d’outils de productivité industrielle, alors sa valorisation doit reposer sur ses commandes industrielles futures. Et si l’on pense qu’elle pourra devenir une plateforme grand public, la valorisation pourra intégrer des perspectives plus lointaines.

Mais une chose est certaine : la valorisation dans les secteurs innovants doit forcément passer d’une logique « basée sur les attentes » à une logique « basée sur les flux de trésorerie ». La transition dépend des progrès réels en matière de technologie, de coûts et de modèle commercial, et non des seules visions.

Yushu a déjà prouvé sa valeur dans le marché de la recherche et de l’éducation. Mais le vrai défi est de réussir la « saut risqué » de la vente d’outils à la vente de productivité. Ce défi n’est pas seulement celui de Yushu, mais aussi celui de toute l’industrie des robots humanoïdes dans les 2 à 3 prochaines années.

Pour les investisseurs, la plus grande opportunité ne réside pas dans les entreprises qui racontent les meilleures histoires, mais dans celles qui parviennent à transformer durablement la technologie en valeur client et à le prouver par des données financières. Entre la rationalité et la vision à long terme, un équilibre prudent pourrait être la meilleure stratégie.