Les capitaux étrangers s'accélèrent à la sortie, les bons du Trésor américain subissent la plus grande pression de vente en six ans !

Le marché obligataire américain fait face à une pression potentielle de vente de la part d’investisseurs officiels étrangers, ce qui suscite une grande vigilance sur le marché.

Selon ChaseWind Trading, une étude publiée par Deutsche Bank le 23 mars indique que les avoirs en obligations américaines détenus par des comptes officiels étrangers sous la garde de la Réserve fédérale de New York ont chuté de 75 milliards de dollars au cours des quatre dernières semaines, enregistrant la plus forte baisse mensuelle depuis la crise de la COVID-19 en 2020. En utilisant un modèle basé sur des données historiques, cette variation suggère que la vente nette réelle par les investisseurs officiels étrangers s’élève à environ 60 milliards de dollars, également la plus importante depuis la pandémie.

Ces données confirment la tendance du marché, notamment la forte hausse des rendements obligataires américains, en particulier pour les maturités intermédiaires (belly), dont le rendement a connu une hausse anormale — et les positions des investisseurs officiels étrangers étant concentrées sur cette tranche. Deutsche Bank met en garde : si la demande étrangère continue de diminuer, l’avantage du “rendement de commodité” (convenience yield) des obligations américaines sera érodé, et il existe un risque substantiel de hausse des rendements à long terme.

Données de garde révélant un signal de vente

Le suivi des mouvements des investisseurs officiels étrangers en obligations américaines repose principalement sur le rapport TIC (Flux de capitaux internationaux) du Département du Trésor américain, mais ces données présentent un retard significatif — les données de mars ne seront disponibles qu’à la mi-mai.

En tant qu’indicateur alternatif, le rapport H.4.1 publié chaque jeudi par la Réserve fédérale de New York inclut un mémo enregistrant la valeur faciale des titres détenus par des comptes officiels et internationaux sous la garde de la Fed, avec seulement un jour de retard. Les stratégistes de Deutsche Bank, Matthew Raskin, Steven Zeng et Andrew Fu, indiquent dans leur rapport que les dernières données H.4.1 montrent qu’en moyenne hebdomadaire, les avoirs en obligations américaines détenus par des comptes officiels étrangers ont diminué de 75 milliards de dollars au cours des quatre dernières semaines, ce qui constitue la plus forte baisse depuis mars 2020 et la deuxième plus importante sur un seul cycle en près de dix ans.

Il est important de noter que, contrairement à une situation similaire en mars 2023, cette fois, l’ampleur des rachats FIMA n’a pas augmenté simultanément, ce qui indique que cette réduction provient d’une vente directe ou d’un non-renouvellement à l’échéance, plutôt que d’opérations de rachat avec la Fed pour refinancer la liquidité. Les opérations de reverse repo, les dépôts officiels étrangers et les prêts de titres FIMA sont également restés quasiment stables au cours du dernier mois.

Données de garde fortement corrélées avec le TIC

Dans quelle mesure les données de garde reflètent-elles la variation globale des positions des investisseurs officiels étrangers en obligations américaines ? Deutsche Bank a mené une vérification systématique.

Le rapport montre qu’au cours des 15 dernières années, la corrélation entre la variation des positions en garde et le volume net d’achats par les investisseurs officiels dans le TIC est significative, la première pouvant expliquer environ 50 % de la seconde. Même en limitant l’échantillon à la période depuis 2019, afin d’éliminer les éventuels effets de changements dans la gestion des réserves, cette relation reste robuste.

Sur la base de cette relation historique, une baisse de 75 milliards de dollars en garde correspond à une vente nette d’environ 60 milliards de dollars par les investisseurs officiels. Deutsche Bank souligne que cela représenterait la plus grande vente nette par des comptes officiels étrangers depuis la pandémie, et si l’on remonte plus loin, cela ne se serait produit qu’en décembre 2018.

Changements de flux dans un contexte d’intervention sur le marché des devises

La baisse des positions en obligations américaines sous garde s’aligne étroitement avec les observations récentes de l’équipe de stratégie FX de Deutsche Bank.

Selon leur rapport, dans le contexte du déclenchement de la guerre en Iran et de la flambée des prix du pétrole, le dollar n’a pas réussi à se renforcer comme prévu, en partie parce que plusieurs banques centrales asiatiques ont mené des interventions massives sur le marché des devises. Par ailleurs, leurs données de suivi haute fréquence des ETF montrent également un ralentissement notable des achats d’actifs en dollars par les investisseurs étrangers.

Ces deux éléments convergent pour indiquer une conclusion : les investisseurs officiels étrangers réduisent leur allocation en actifs en dollars, la vente d’obligations américaines étant une manifestation directe de cette tendance.

Vente continue pouvant faire grimper les rendements à long terme de plus de 100 points de base

L’analyse de Deutsche Bank révèle une inquiétude structurelle : les rendements des obligations américaines bénéficient depuis longtemps de l’avantage du “rendement de commodité” lié au statut du dollar en tant que réserve mondiale, mais cet avantage est désormais mis à l’épreuve.

Le rapport cite une étude précédente de Deutsche Bank indiquant que le rendement des obligations américaines à 10 ans est inférieur d’environ 100 points de base à ce que le niveau raisonnable, basé sur la position nette d’investissement international (NIIP), suggérerait. Une autre étude académique récente estime que le statut de réserve mondiale du dollar maintient les taux américains à long terme environ 90 points de base en dessous du “niveau normal”.

Deutsche Bank met en garde : si la demande étrangère continue de diminuer, cet avantage du rendement de commodité pourrait se réduire, entraînant une hausse substantielle des primes de terme et des rendements globaux, impactant directement les investisseurs détenant des obligations américaines.

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