L'or chute de 8 % et efface tous les gains de l'année, pourquoi les actifs refuge "dysfonctionnent-ils" dans le conflit du Moyen-Orient ?

Le processus de liquidation des transactions encombrées durera-t-il encore longtemps ? Le marché n’a pas encore de consensus.

La guerre et l’inflation devraient être les alliés les plus fidèles de l’or, mais cette fois, l’or a complètement déçu les investisseurs.

Ce lundi, l’or au comptant a chuté de 8 % en une journée, à 4122,26 dollars/once, l’or à New York a perdu 9,74 %, à 4165 dollars/once. L’argent au comptant a chuté de près de 8 %, à 62,49 dollars/once. L’argent à New York a reculé de 10,0 %, à 62,64 dollars/once. Le platine au comptant a chuté de plus de 8 %, à 1773,47 dollars/once. Le palladium a baissé de près de 5 %, à 1346 dollars/once.

Depuis le début du conflit entre Israël et les États-Unis contre l’Iran, l’or a perdu environ 24 % par rapport à son sommet d’avant la guerre. Les investisseurs détenant de l’or ont vu leur rendement diminuer, voire être inférieur à celui des micro-actions à effet de levier.

Selon le Wall Street Journal, la cause fondamentale de cette « défaillance » de l’or réside dans le fait qu’au cours de la dernière année, l’or est devenu une transaction fortement encombrée. Après le déclenchement du conflit, les investisseurs ont rapidement vendu leur or, le considérant comme la cible la plus visible — que ce soit pour éviter le risque ou pour rembourser des dettes à effet de levier. La hausse du dollar et la montée des taux d’intérêt réels, bien qu’expliquant partiellement la chute, ne suffisent pas à justifier cette baisse d’une telle ampleur.

Une pression plus profonde provient de la structure : la guerre au Moyen-Orient a ébranlé la logique selon laquelle les banques centrales continueraient à acheter de l’or, et pourrait pousser les détenteurs physiques d’or en Inde et dans d’autres marchés à vendre. La durée du processus de liquidation des transactions encombrées reste indéterminée.

Le dollar et les taux d’intérêt réels ne sont pas les principales causes

Plusieurs explications techniques circulent sur le marché, mais selon le Wall Street Journal, ces raisons sont difficiles à justifier.

Le facteur dollar est d’abord mis en avant.

Après le début du conflit, bénéficiant de leur statut de pays exportateurs nets de pétrole, le dollar s’est fortement apprécié, ce qui aurait dû freiner l’or libellé en dollars. Pourtant, l’or en livres sterling a également chuté d’environ 11 %, en euros d’environ 10 %, et en yen d’environ 11 %, indiquant que l’appréciation du dollar n’est pas la cause principale. Jeudi dernier, le dollar a faibli en une journée, tandis que l’or a enregistré sa plus forte chute en une seule journée depuis le début du conflit, ce qui contredit cette explication.

L’explication basée sur les taux d’intérêt réels est également limitée. Étant donné que le marché anticipe que la Fed maintiendra ou augmentera ses taux cette année — ce qui représente un changement significatif par rapport aux prévisions antérieures de deux à trois baisses — le rendement des obligations protégées contre l’inflation à 10 ans (TIPS) a augmenté, ce qui a en partie réduit l’attractivité relative de l’or.

Cependant, la relation négative traditionnelle entre l’or et le rendement des TIPS s’est rompue au cours de la dernière année, ces deux indicateurs évoluant souvent dans la même direction. Selon le Wall Street Journal, sur 15 jours de négociation, seulement 11 ont montré une tendance inverse, ce qui limite la capacité du taux d’intérêt réel à expliquer la chute de l’or.

La cause principale : la fuite collective des transactions encombrées

Selon le Wall Street Journal, la seule explication la plus convaincante de cette chute brutale de l’or est qu’il s’agit d’une transaction fortement encombrée qui se désagrège rapidement. Comme pour la performance des marchés boursiers lors de ce conflit, plus un actif a connu une hausse importante, plus sa chute est profonde lors du retrait des investisseurs.

Au cours de l’année écoulée, l’or a attiré un afflux massif de capitaux spéculatifs. Cette tendance est clairement visible dans l’évolution des positions du principal ETF or, le SPDR Gold Shares. L’automne dernier, le prix de l’or a même commencé à fluctuer en tandem avec les actions populaires chéries par les petits investisseurs, la spéculation étant alors très présente.

Certains investisseurs ont emprunté pour augmenter leur position en or. Lorsque le risque de marché s’est inversé, ils ont été contraints de vendre simultanément leur or et de couvrir leurs positions short sur les actions, créant un effet de panique. La taille de l’effet de levier sur le marché de l’or est difficile à quantifier précisément, mais il est indéniable que l’afflux massif de capitaux spéculatifs a contribué à la pression à la baisse. À mesure que ces capitaux se retirent, la pression à la baisse sur l’or ne peut qu’augmenter.

Le changement dans la logique des achats par les banques centrales

Outre la fuite des capitaux spéculatifs, la guerre au Moyen-Orient a également directement impacté les principaux acheteurs structurels d’or — les banques centrales.

Les analyses estiment que la forte hausse de l’or ces dernières années s’explique en grande partie par le fait que, suite au gel des actifs russes par l’Occident, les banques centrales ont déplacé leurs réserves de devises du dollar vers l’or, attirant ainsi davantage de capitaux.

Cependant, la guerre en Iran a bouleversé cette logique. La fonction principale des réserves de change est de garantir la capacité d’importation en période de choc économique.

L’Agence internationale de l’énergie (AIE) a qualifié la coupure de l’approvisionnement pétrolier provoquée par cette guerre de plus grande crise d’approvisionnement en pétrole de l’histoire mondiale. Pour les pays importateurs de pétrole, il est urgent d’utiliser leurs réserves, plutôt que d’acheter de l’or. Pour les pays producteurs du Golfe, si le détournement du détroit d’Hormuz interrompait leurs exportations de pétrole et de gaz, ils pourraient passer d’acheteurs à vendeurs d’or.

La demande physique est également sous pression. En Inde, les habitants ont traditionnellement tendance à stocker une grande partie de leur épargne en or. Avec la hausse des prix du pétrole qui impacte l’économie locale, ces détenteurs physiques pourraient également décider de vendre.

Selon les analyses, ces pressions sont principalement temporaires. Une fois la liquidation des transactions encombrées terminée, l’or devrait revenir à ses fondamentaux, notamment l’inflation, les taux d’intérêt et la géopolitique.

Mais la question centrale reste : combien d’acheteurs doivent encore sortir ? Si les banques centrales, en tant que grands acteurs structurels, se mettent aussi à vendre, l’or pourrait faire face à une période de correction encore plus longue avant de retrouver son éclat.