CITIC Securities : Les faucons restent en attente | Commentaires sur la réunion de politique monétaire de la Fed en mars

La Réserve fédérale maintient sa position inchangée à 11:1, avec Powell affirmant clairement que l’inflation “n’a pas progressé comme prévu”. Sans signes d’amélioration de l’inflation, aucune baisse de taux n’est envisagée. Le taux d’inflation sous-jacente actuel est d’environ 3 %, bien supérieur à l’objectif de 2 % de la Fed, dont la moitié à trois quarts est attribuable aux droits de douane.

Powell situe le taux actuel entre “limite restrictive et limite non restrictive, plutôt vers le haut”, ce qui réduit l’urgence d’une nouvelle baisse de taux. La décision de baisse comporte deux seuils : d’abord confirmer que l’inflation liée aux droits de douane a atteint un sommet et commence à baisser, puis envisager de “voir à travers” l’inflation énergétique causée par la guerre en Iran.

La politique est passée d’une “gestion des risques” en septembre dernier à une approche “dépendante des conditions” en attendant, avec une inflation prioritaire sur l’emploi. Nous pensons qu’une baisse de taux pourrait intervenir après septembre, sous réserve de deux conditions : la baisse des prix de l’énergie et la digestion de l’effet des droits de douane.

1. La posture hawkish : pas de baisse sans progrès sur l’inflation

La Fed a maintenu ses taux en mars, avec un vote de 11 contre 1, en maintenant le taux fédéral entre 3,50 % et 3,75 %. La seule opposition venait de Stephen Miran, nommé par Trump, qui prônait une baisse de 25 points de base. Powell a envoyé un signal hawkish clair : l’inflation “n’a pas encore reculé comme prévu”, et tant que la hausse des prix liée aux droits de douane n’aura pas diminué de façon confirmée, la Fed ne considérera pas “voir à travers” l’inflation énergétique causée par la guerre en Iran.

Lors de la conférence de presse, Powell a déclaré : “Nous avons fait certains progrès sur l’inflation, mais pas autant que nous l’espérions.” Le taux d’inflation sous-jacent est d’environ 3 %, bien au-dessus de l’objectif de 2 %, “dont environ la moitié à trois quarts est en réalité causée par les droits de douane.”

Il a décrit la situation inflationniste avec une franchise rare : après des chocs d’offre liés à la pandémie, des droits de douane et une flambée des prix de l’énergie, “cela fait cinq ans que nous vivons avec ces chocs. Nous avons connu des impacts dus aux droits de douane, à la pandémie, et maintenant à un choc énergétique de grande ampleur et durable. On peut craindre que cela ne trouble les anticipations d’inflation. L’inflation dépasse le double de l’objectif de 2 % depuis cinq ans, ce qui rend difficile pour la Fed de qualifier ces nouvelles pressions d’“temporaires”.”

Powell pense que si la transmission des droits de douane est ponctuelle, ses effets sur les prix devraient se dissiper en 9 à 12 mois. Mais le problème est que, avant même que cette transmission ne soit achevée, la guerre en Iran a ajouté une nouvelle vague de choc énergétique — le Brent a augmenté de plus de 40 % depuis la réunion de janvier. Powell a reconnu que l’impact de ces prix élevés du pétrole sur la consommation est “hautement incertain”.

Du point de vue de la politique, Powell a établi une hiérarchie claire : d’abord confirmer que l’inflation liée aux droits de douane a atteint un sommet et commence à reculer (“Ce qui compte vraiment cette année, c’est de voir si l’effet ponctuel des droits de douane sur l’inflation peut progresser dans l’économie”), puis envisager si l’on peut “voir à travers” le choc énergétique comme un phénomène temporaire. En pratique, cela crée une double barrière pour toute politique accommodante : “Tant que l’inflation des biens causée par les droits de douane n’aura pas confirmé sa baisse, la question de voir à travers l’inflation énergétique ne sera pas à l’ordre du jour.”

Contrairement à septembre dernier, où Powell avait mis en avant un risque accru pour le marché du travail équivalent à celui de l’inflation, cette fois il privilégie clairement le risque inflationniste. Ce changement de priorité signifie que, sauf dégradation brutale du marché du travail (par exemple, un chômage dépassant rapidement 5 %), une faiblesse du marché du travail ne suffira pas à déclencher une baisse de taux. Powell semble indiquer que le ralentissement actuel de l’emploi est davantage une “normalisation” qu’une “recession”. Il attribue cette stagnation à des facteurs d’offre — “en partie à cause de la baisse de l’immigration et de la participation au marché du travail, ce qui limite la croissance de l’offre de main-d’œuvre”, rendant même une demande plus faible peu susceptible de faire grimper le chômage de façon significative.

2. Passage d’une “gestion des risques” à une approche “dépendante des conditions”

Nous pensons que la politique a évolué, passant d’une “gestion des risques” en septembre dernier à une approche “dépendante des conditions”. Lors de la relance de la baisse des taux l’an dernier, Powell expliquait que, tant que le taux d’intérêt reste supérieur au taux neutre, une baisse n’implique pas nécessairement une récession, mais qu’il suffit de confirmer que l’inflation et l’emploi sont à peu près équilibrés. La logique a changé cette fois :

Premièrement, le poids du risque inflationniste a considérablement augmenté. La transmission des droits de douane devrait prendre 9 à 12 mois, et avec l’ajout du choc énergétique, la double pression d’offre rend difficile de satisfaire la condition d’un “équilibre des risques” des deux côtés.

Deuxièmement, Powell considère que le taux d’intérêt est à la limite entre restriction et non restriction, et que cette limite est plutôt vers le haut. Cela réduit l’urgence d’une nouvelle baisse, car si le taux est déjà proche ou au niveau neutre, continuer à baisser ne serait pas une étape “naturelle” de normalisation, mais nécessiterait des signaux d’aggravation économique.

Troisièmement, lors de la réunion précédente (qui se tient jusqu’au 15 mai, date de fin du mandat de Powell), il a clairement adopté une posture hawkish, ce qui est un signal important.

Le ton hawkish de cette réunion est similaire à celui de mars dernier. En mars 2025, face aux premiers impacts des droits de douane et aux risques d’inflation, Powell avait aussi choisi de suspendre la hausse des taux, insistant sur le fait qu’avant que les perspectives d’inflation ne soient claires, il fallait maintenir le taux d’intérêt élevé. Entre mars 2024 et septembre 2024, la transition de hawkish à dovish a été marquée par un affaiblissement continu du marché du travail et la digestion initiale des effets des droits de douane.

Ce qui diffère cette année, c’est que, en mars dernier, Powell faisait face à un seul choc — les droits de douane — alors qu’aujourd’hui, la guerre en Iran a ajouté une flambée des prix de l’énergie. La double pression d’offre pourrait prolonger la période de transition entre hawk et dove, nécessitant des signaux plus clairs et plus longs. De plus, Powell doit quitter ses fonctions le 15 mai, et le nouveau président pourrait avoir une orientation différente, ce qui ajoutera de l’incertitude à la politique monétaire pour la seconde moitié de l’année.

Nous pensons qu’il pourrait y avoir une fenêtre de baisse de taux cette année, probablement après septembre, sous réserve de deux conditions : (1) que l’impact de la guerre en Iran sur le prix du pétrole soit temporaire, et (2) que l’effet ponctuel des droits de douane soit essentiellement digéré, avec une baisse de l’inflation des biens.

Dans le contexte macroéconomique actuel, nous estimons que la baisse des rendements obligataires américains est limitée. Le rendement du 10 ans pourrait rester autour de 4,2 %, oscillant jusqu’à ce que l’impact énergétique se dissipe et que les données du marché du travail donnent des indications plus claires.

Le marché du travail américain s’est fortement ralenti, ce qui pourrait entraîner une spirale de consommation et de chômage, provoquant un ralentissement ou une récession majeure, forçant la Fed à réduire ses taux plus fortement que prévu.

L’indépendance de la Fed est encore plus fragilisée, avec une intervention accrue du président Trump dans la nomination et la pression sur les membres hawkish, ce qui pourrait conduire à une baisse de taux plus importante que prévu.

La guerre en Iran dure plus longtemps que prévu, le détroit d’Hormuz restant bloqué, maintenant des prix du pétrole élevés, ce qui entraîne une inflation bien supérieure aux attentes, forçant la Fed à relever ses taux.

Le cycle d’investissement dans l’IA ralentit, combiné à la hausse des coûts liés aux droits de douane et à l’énergie, ce qui entraîne une chute significative des bénéfices des entreprises américaines, notamment dans la tech, provoquant une correction profonde du marché.

Rapport de recherche : « La posture hawkish inchangée — Analyse de la réunion de mars de la Fed »

Publication : 19 mars 2026

Organisme de publication : CITIC Securities Co., Ltd.

Analystes :

Zhou Junzhi SAC Numéro : S1440524020001

Jiang Jiaxiu SAC Numéro : S1440525050001