Le verrou de capitalisation boursière de 400 milliards de yuans de MiniMax : risque de "massacre" à la date de déblocage

Auteur｜李家

Éditeur｜方堃

Le 18 mars, le titre phare des grands modèles d’IA à Hong Kong, MiniMax, a connu une forte hausse de son cours, atteignant un pic de plus de 28 %, avec une capitalisation boursière dépassant 400 milliards HKD, surpassant à nouveau le géant internet historique Baidu, fondé il y a 26 ans.

Sur le plan des actualités, MiniMax a publié aujourd’hui son grand modèle M2.7, son premier modèle à participer en profondeur à l’itération de ses propres modèles. De plus, Tencent Cloud a annoncé un partenariat officiel avec MiniMax, axé sur la collaboration en chaîne complète autour du scénario clé de l’entraînement par renforcement d’agents (Agent RL). Par ailleurs, la Bourse de Hong Kong a récemment approuvé la suppression de certains marqueurs pour les sociétés non commercialisées (statut 18C) de MiniMax.

Mais une telle envolée et un engouement aussi frénétique ne sont peut-être pas souhaités par l’équipe de gestion de MiniMax.

Sous cette lumière éclatante, des risques souvent négligés par de nombreux investisseurs s’accumulent : la part de flottant de MiniMax ne représente qu’une très petite proportion du capital total, tandis que la majorité des actions vont prochainement être libérées de leur restriction de vente.

Selon les annonces publiées lors de l’introduction en bourse de MiniMax, après l’exercice du greenshoe (option de surallocation), le capital total s’étend à 314 millions d’actions, avec une augmentation du nombre d’actions en vente globale à environ 34 millions, dont 16,5 millions souscrits par des investisseurs institutionnels, ces actions étant non négociables avant le 8 juillet 2026. En soustrayant la part verrouillée des investisseurs institutionnels, il reste 17 millions d’actions en circulation, représentant environ 5,44 % du total.

Avec seulement 5 % de flottant, une petite quantité d’acheteurs peut rapidement faire monter le prix de l’action. Ce faible pourcentage de flottant crée une « rareté artificielle ». En situation d’offre très limitée, même de petits fonds peuvent pousser le prix très haut. Lors de la première journée d’introduction, la demande excédentaire a été de 1837 fois, illustrant l’enthousiasme du marché.

L’expérience historique montre que ce modèle de « faible flottant, valorisation élevée » entraîne souvent des turbulences importantes lors de la période de déblocage.

Pour les investisseurs, la leçon de SenseTime est encore fraîche dans leur mémoire. Il y a quatre ans, le cours de SenseTime a été divisé par deux en une seule journée lors de son déblocage ; quatre ans plus tard, MiniMax pourrait-il répéter cette scène ? La réponse se trouve dans les prochains résultats financiers de l’entreprise, ainsi que dans la conscience des risques de chaque investisseur.

Leçons de SenseTime : la « grande fuite » lors du jour de déblocage

Le 30 décembre 2021, SenseTime a été introduit en bourse à Hong Kong, en utilisant également une stratégie d’émission à faible pourcentage. Lors de l’IPO, SenseTime n’a émis qu’environ 5 % du capital total, avec une part très limitée en flottant. Après l’introduction, la capitalisation a brièvement dépassé 3000 milliards HKD.

Mais cette fête a été de courte durée. Six mois plus tard, le 30 juin 2022, SenseTime a connu son premier jour de déblocage, avec la libération d’environ 23,3 milliards d’actions détenues par des investisseurs avant l’introduction et des investisseurs institutionnels, ce qui a fait grimper la part en flottant à environ 60 %.

L’exemple de SenseTime montre que lorsque des actions restreintes sont massivement libérées, la capacité d’absorption du marché est limitée. Si les fondamentaux ne soutiennent pas une valorisation élevée, le prix de l’action peut chuter brutalement sous la pression du déblocage.

Le résultat a été catastrophique. Le jour du déblocage, le cours de SenseTime a ouvert en forte baisse, chutant de 46,77 % dans la journée, avec une perte de plus de 900 milliards HKD en capitalisation.

Pourquoi le prix actuel de MiniMax ne reflète-t-il pas raisonnablement les attentes du marché concernant ses perspectives dans l’IA ? Même Alibaba, qui mise entièrement sur l’IA dans son organisation et ses activités, voit son cours baisser ces derniers jours.

Le graphique ci-dessous, compilé par Tencent News, compare les activités de MiniMax avec celles d’un autre géant internet, Baidu. Même en supposant une croissance annuelle de 200 %, atteindre la niveau de revenus de Baidu reste une perspective très lointaine.

Lorsque la proportion de flottant est aussi faible, le prix peut facilement devenir déformé. De petites sommes peuvent provoquer de fortes fluctuations, mais cela ne reflète pas la valeur réelle de l’entreprise.

Selon le rapport de Lián Finance, environ 107 millions d’actions seront libérées le 9 juillet 2026, représentant 34,25 % du capital total. Par ailleurs, les 16,5 millions d’actions des investisseurs institutionnels seront également déliées. Selon une étude de Puyin International, à cette date, MiniMax aura environ 185 millions d’actions en circulation, soit 79 % du flottant actuel.

Le volume de déblocage en juillet pourrait être inférieur à celui de SenseTime à l’époque, mais la valorisation actuelle de MiniMax (avec un ratio prix/ventes supérieur à 600) est bien plus élevée que celle de SenseTime à son pic.

La capitalisation actuelle de 4000 milliards HKD devient en réalité « l’épée de Damoclès » au-dessus de MiniMax.

La valorisation élevée de MiniMax repose sur une hypothèse centrale : que l’entreprise deviendra un acteur de premier plan dans le domaine des grands modèles d’IA en Chine et qu’elle occupera une position significative sur le marché mondial. Mais cette hypothèse comporte encore beaucoup d’incertitudes.

Le secteur des grands modèles d’IA dans lequel évolue MiniMax est extrêmement concurrentiel. Outre les géants mondiaux de l’IA, des entreprises déjà cotées comme Zhipu AI, MoonFace, etc., accélèrent leurs efforts de R&D et de commercialisation. Par ailleurs, ByteDance, Alibaba, Tencent, Baidu et d’autres géants de l’internet investissent massivement dans ce domaine.

« Si l’humeur du marché change ou si les fondamentaux de l’entreprise ne tiennent pas leurs promesses de croissance élevée, ces actions libérées exerceront une pression énorme sur le prix », confie un gestionnaire de fonds spéculatifs spécialisé dans la tech à « Chuangzhi Ji ». « L’histoire ne se répète pas simplement, mais le modèle de faible flottant comporte un risque structurel. »

Un ratio prix/ventes supérieur à 600 implique que le marché doit avoir de très grandes attentes pour la croissance future de MiniMax. Or, la vitesse d’innovation technologique dans l’IA est rapide, et le leader d’aujourd’hui ne sera pas forcément celui de demain. Si la croissance des résultats ne répond pas aux attentes, cette valorisation élevée ne pourra pas être maintenue.

Comment les investisseurs peuvent-ils faire face à la vague de déblocages ?

Face à l’approche imminente de cette vague, plusieurs scénarios doivent être envisagés pour MiniMax :

Scénario 1 : Bonne capacité d’absorption du marché, stabilisation du prix. Si MiniMax montre une croissance solide de ses activités avant le déblocage et que l’humeur générale du marché reste optimiste, les nouveaux investisseurs pourraient accepter de prendre en charge les actions libérées, limitant ainsi la volatilité.

Scénario 2 : Déblocage partiel et réaction en chaîne. Si certains investisseurs précoces décident de réaliser leurs gains après le déblocage, et si la capacité d’absorption du marché est insuffisante, le prix pourrait subir une pression à la baisse. Étant donné la valorisation élevée de MiniMax, même une petite baisse pourrait déclencher des ventes techniques, créant un cercle vicieux.

Scénario 3 : Ajustement brutal comme celui de SenseTime. En cas extrême, si une grande quantité d’actions est massivement vendue en même temps et que le marché manque de demande, le prix pourrait chuter brutalement, comme lors du déblocage de SenseTime. Bien que la direction puisse tenter de stabiliser le marché en prolongeant la période de blocage, l’expérience montre que ces mesures ne font souvent que temporiser, sans changer la tendance.

Sur le long terme, cela pourrait alimenter davantage de discussions sur le système d’émission des IPO à Hong Kong. Le modèle de faible flottant peut créer une « prime de rareté » à court terme, mais à long terme, il fausse le mécanisme de découverte des prix et augmente la volatilité du marché. Les investisseurs doivent comprendre qu’un prix élevé ne signifie pas nécessairement une grande valeur, surtout si cette valorisation est alimentée par une offre limitée plutôt que par une demande réelle.

Conclusion

Le moment où MiniMax a dépassé Baidu symbolise la montée en puissance des startups chinoises dans l’IA, mais aussi l’engouement et l’anxiété du marché financier. Cependant, lorsque la fête sera finie et que la période de blocage sera levée, la véritable valeur de l’entreprise sera déterminée par ses capacités technologiques, sa capacité à monétiser et sa compétitivité à long terme, et non par la rareté de ses actions en circulation.

Dans l’immensité de l’univers de l’IA, MiniMax pourrait peut-être naviguer vers des horizons plus lointains. Mais avant cela, elle doit d’abord traverser la tempête des déblocages.