Les actifs de la province d'Anhui interviennent à l’échelle interprovinciale, Wanwei prévoit d’investir 7,1 milliards pour prendre le contrôle de Shanshan, un leader du PVA et un géant des films polarisants, suscitant des soupçons de monopole.

Cet article provient de Times Weekly, auteur : Guan Yue, Han Xun

Source de l’image : Tuchong

Le soir du 19 mars, le leader du PVA, Wanhua High-tech (600063.SH), a publié son rapport annuel 2025. Pendant la période, la société a réalisé un chiffre d’affaires de 8,012 milliards de yuans, en légère baisse de 0,22 % par rapport à l’année précédente ; le bénéfice net attribuable aux actionnaires s’élève à 434 millions de yuans, en hausse de 17,39 %.

Dans le rapport annuel de Wanhua High-tech, un détail a été révélé : la structure actionnariale du principal actionnaire, Anhui Wanhua Group Co., Ltd. (ci-après « Wanhua Group »), va changer pour être contrôlée par Anhui Conch Group Co., Ltd. (ci-après « Conch Group »).

Wanhua Group prévoit également de restructurer et d’acquérir SanSan Shares (600884.SH). Une fois cette opération terminée, il deviendra l’actionnaire majoritaire de SanSan Shares, et Conch Group deviendra également un actionnaire indirect de SanSan Shares, avec la Commission de l’État pour la gestion des actifs d’Anhui comme contrôleur final.

Source de l’image : Annonce de SanSan Shares

Une restructuration de capitaux entre les secteurs de la chimie et des nouveaux matériaux progresse discrètement. Si toutes ces transactions sont réalisées, Conch Group absorbera d’un coup deux sociétés cotées — Wanhua High-tech et SanSan Shares — en plus de ses cinq participations déjà contrôlées : Conch Cement (600585.SH), Conch New Materials (000619.SZ), Conch Venture (00586.HK), Conch Environmental Protection (00587.HK), et Conch Material Technology (02560.HK). La « famille Conch » comptera ainsi sept sociétés cotées.

Cependant, Conch Group fait face à plusieurs obstacles, notamment l’équilibre des intérêts, l’approbation réglementaire et les risques de monopole, qui doivent tous être pris en compte.

Pour mieux comprendre les détails de cette restructuration, le journaliste de Times Weekly a contacté le 20 mars SanSan Shares, Wanhua High-tech, Wanhua Group et Conch Group, en leur envoyant simultanément un questionnaire d’interview.

La réponse de SanSan Shares indique : « Étant donné que nous sommes actuellement en phase de vote lors de la réunion des créanciers du principal actionnaire, la société ne peut pas pour le moment accepter d’interview. La société maintiendra le dialogue avec le gestionnaire de la restructuration du principal actionnaire et suivra l’évolution, en respectant les obligations de divulgation d’informations conformément à la réglementation. » Aucune autre partie n’a répondu à la publication de cet article.

L’État d’Anhui souhaite « prendre le contrôle » d’entreprises privées à Ningbo

Le cœur de cette grande opération de capitaux commence par une acquisition stratégique transrégionale.

Le 9 février 2026, SanSan Shares a annoncé que son principal actionnaire, SanSan Group Co., Ltd. (ci-après « SanSan Group »), ainsi que sa filiale en propriété exclusive Ningbo Pengze Trading Co., Ltd. (ci-après « Pengze Trading »), et le gestionnaire de SanSan Group (désigné par le tribunal populaire de Yinzhou, Ningbo, Zhejiang) avaient signé un « Accord d’investissement pour la restructuration ». Si cette restructuration réussit, le contrôle de la société changera, le principal actionnaire deviendra Wanhua Group, et le contrôleur effectif sera la Commission de l’État pour la gestion des actifs d’Anhui.

Selon cet accord, Wanhua Group, en tant qu’investisseur principal, investira jusqu’à 7,156 milliards de yuans pour prendre le contrôle de SanSan Shares, via une combinaison d’« achat direct + actions coordonnées à terme » : environ 4,987 milliards de yuans seront dépensés pour acquérir directement 13,50 % des actions à un prix d’environ 16,42 yuans par action, représentant 21,88 % des droits de vote ; en outre, par la signature d’un « Accord d’action commune » avec un trust de services de faillite, il contrôlera les droits de vote des 8,38 % restants dans les 36 mois à venir. Wanhua Group s’engage à verrouiller ces actions pendant 36 mois, à recommander des membres au conseil d’administration et à diriger la gestion future.

Cependant, Wanhua Group lui-même est en train de changer de contrôle.

Le 29 janvier 2026, Wanhua High-tech a annoncé que Conch Group prévoit d’augmenter son capital en injectant 4,9978 milliards de yuans en numéraire pour détenir 60 % de Wanhua Group, tandis que Anhui Investment Group et Anhui State Capital Operation Holding Group recevront chacun 20 % par transfert gratuit. Après la transaction, Conch Group deviendra l’actionnaire majoritaire de Wanhua Group, mais le contrôleur effectif restera la Commission de l’État pour la gestion des actifs d’Anhui.

Si toutes ces opérations aboutissent, Wanhua High-tech et SanSan Shares auront pour actionnaire indirect Conch Group, formant une structure intégrée verticale : « Commission de l’État pour la gestion des actifs d’Anhui → Conch Group → Wanhua Group → Wanhua High-tech + SanSan Shares », faisant de la Commission d’Anhui le contrôleur effectif de cette entreprise privée de Ningbo.

Le 20 mars, Lu Hong, fondateur de « M&A Expert », a déclaré dans une interview à Times Weekly que la logique industrielle des entreprises d’État, leur cycle long, leur forte conformité et leur chaîne décisionnelle longue entrent en conflit avec la gestion des risques par les AMC, la liquidation à court terme et la priorité financière. La caractéristique du marché privé, la prise de décision rapide et la flexibilité des incitations sont également en contradiction avec la lourdeur des approbations, la responsabilité stricte et le système de mandats des entreprises publiques. « La culture réglementaire des entreprises publiques et la culture flexible des entreprises privées, ainsi que leurs mécanismes d’incitation, systèmes d’évaluation et tolérance au risque, présentent aussi des défis. »

Les soupçons de monopole liés à la synergie industrielle

Derrière cette stratégie de capitaux, se cache une position industrielle précise.

Wanhua High-tech et SanSan Shares constituent respectivement les segments supérieur et inférieur de la chaîne de l’industrie optique, permettant une synergie approfondie dans l’approvisionnement en matières premières, la recherche technologique et la gestion des capacités. De plus, les deux principales activités de SanSan peuvent s’intégrer dans le schéma industriel « cœur-écran-voiture à gaz » d’Anhui.

Tianyancha indique que SanSan a été fondée en décembre 1992, basée à Ningbo, Zhejiang, et cotée sur le marché principal de Shanghai depuis janvier 1996. Elle se concentre sur les matériaux d’électrode négative pour batteries lithium-ion et les films polarisants.

Source de l’image : Tianyancha

Les principaux produits de l’électrode négative de SanSan incluent le graphite artificiel, le graphite naturel et la silice, utilisés dans les véhicules électriques, l’électronique grand public et le stockage d’énergie, pouvant se connecter à des entreprises locales comme Guoxuan High-tech (002074.SZ) ou NIO.

Plus important encore, la deuxième activité majeure de SanSan est la fabrication de films polarisants, matériaux optiques clés pour les écrans, contrôlant la polarisation de la lumière pour transformer la lumière naturelle en polarisation linéaire ou circulaire, améliorant la clarté de l’image sur les écrans de télévision, moniteurs ou ordinateurs portables.

Les films optiques en PVA (polyvinyl alcohol) sont la matière première principale pour la fabrication de films polarisants, représentant environ 15 % du coût de production. La performance du PVA détermine directement l’effet de polarisation et la durée de vie des films.

Wanhua Group, fondé en 1969, est une entreprise majeure de chimie, de fibres chimiques et de nouveaux matériaux en Anhui, ainsi que le leader national dans l’industrie du PVA, avec une chaîne industrielle complète autour du PVA (VAC—PVA—fibres de PVA). Sa filiale cotée en bourse, Wanhua High-tech, a développé cinq grandes chaînes industrielles : « PVA—film optique en PVA—film polarisant », « PVA—résine PVB—feuille PVB—verre de sécurité », « PVA/VAC—émulsion VAE—poudre adhésive dispersible », « PVA—fibres de PVA à haute résistance et haute module—matériaux de construction écologiques », et « mélasse—VAC-PVA biodégradable—film soluble biodégradable—matériaux biosourcés ». La chaîne « PVA—film optique en PVA—film polarisant » est directement liée à l’activité de films polarisants de SanSan.

Wanhua Group est le leader national dans le domaine des films optiques en PVA, tandis que SanSan, via l’acquisition de la division films polarisants de LG Chem, est devenue un géant mondial de l’industrie. Leur intégration pourrait permettre à SanSan de produire en interne ses films polarisants en PVA, réalisant une chaîne de production entièrement nationale ; Wanhua, en tant que fournisseur en amont, a un besoin urgent de stabiliser ses capacités et ses prix en PVA pour exporter vers des clients haut de gamme, rôle que SanSan pourrait jouer.

Mais une question se pose : si Wanhua contrôle SanSan, la fixation des prix des matériaux en amont dans l’optique optique sera-t-elle remodelée ?

« Après la restructuration, le pouvoir de fixation des prix pourrait se pencher en faveur de l’intégrateur », explique Lu Hong. « Wanhua détient une part de marché importante dans le PVA domestique, avec une position oligopolistique et une production auto-utilisée, ce qui lui permet de garantir une priorité d’approvisionnement, des avantages de coûts et une domination sur les prix. » SanSan, avec sa forte part de marché mondiale pour les films polarisants, a une demande rigide en PVA. « Après la boucle fermée, le pouvoir de négociation des fournisseurs externes de PVA sera affaibli, et les prix internes pourront être réduits, ce qui comprimera la marge des concurrents. »

Cependant, Lu Hong souligne que le pouvoir de fixation des prix est soumis à la régulation et à la concurrence. Wang Ji-yue, un vétéran de la banque d’investissement, ajoute que ce pouvoir « dépendra de la capacité de négociation des deux parties, et n’est pas forcément dominé par l’intégrateur ».

Partage de parts de marché supérieur à 15 % pour les deux parties

D’un autre point de vue, la fusion et la restructuration de Wanhua Group sur SanSan présentent un risque potentiel de monopole.

Le rapport annuel 2025 de Wanhua High-tech indique qu’elle est « le plus grand producteur national, avec la technologie la plus avancée, une chaîne industrielle complète et une gamme de produits la plus diversifiée dans la série PVA, représentant environ 40 % du marché intérieur en volume et en valeur, avec une capacité de production en tête du pays et parmi les premières mondiales ; la fibre de PVA à haute résistance et haute module est également la première en Chine, représentant plus de 50 % du total national, avec une part de marché mondiale d’environ 35 % ».

Selon la China Chemical Fiber Industry Association, la capacité totale mondiale de PVA est d’environ 1,85 million de tonnes par an, avec une production réelle prévue de 1,2 à 1,25 million de tonnes en 2025. En Chine continentale, la production réelle de PVA en 2025 est estimée à 850 000 tonnes, tandis que Wanhua High-tech prévoit une production de 306 400 tonnes.

Selon CINNO Research, la part de marché de SanSan dans la livraison de grands films polarisants LCD en 2025 au premier semestre est d’environ 34 %, toujours la première mondiale ; ses parts de marché dans les films polarisants pour téléviseurs LCD et moniteurs LCD sont également en tête mondiale.

Si cette restructuration réussit, Conch Group contrôlera à la fois la production de films polarisants en PVA et l’approvisionnement en amont, ce qui pourrait déclencher une enquête antitrust.

Le 20 mars, l’avocat Wang Zhibin du cabinet Shanghai Minglun a déclaré à Times Weekly que la forte part de marché de Wanhua High-tech et SanSan dans leurs marchés respectifs pourrait attirer l’attention des autorités antitrust. Selon la loi antimonopole, une concentration d’entreprises pouvant exclure ou limiter la concurrence est considérée comme un comportement monopolistique. L’examen de cette concentration doit prendre en compte la part de marché et le contrôle du marché par les opérateurs concernés.

La nouvelle réglementation sur les accords anticoncurrentiels, en vigueur depuis le 1er février 2026, stipule que « la preuve doit montrer que la part de marché de chaque partie dans le marché pertinent durant chaque année de la période de l’accord est inférieure à 15 % ». Or, il semble que la part de marché de SanSan et Wanhua High-tech dépasse toutes deux ce seuil.

Wang Zhibin indique que si un accord de priorité d’achat de PVA de Wanhua par SanSan est conclu, il faut vérifier s’il entraînera un verrouillage du marché. Si cet accord pousse Wanhua à refuser ou limiter ses ventes à ses concurrents de SanSan, cela pourrait constituer un accord vertical restrictif. Si l’accord se limite à une relation de priorité d’achat sans exclure substantiellement d’autres acheteurs, il ne serait pas nécessairement illégal. La clé est de savoir si l’accord a effectivement exclu ou limité la concurrence. « Étant donné la position clé des deux parties sur le marché, il est possible que la régulation impose des conditions supplémentaires, comme maintenir une fourniture indépendante de PVA ou interdire des traitements différenciés, pour éviter un verrouillage du marché. »

Il est à noter qu’en juin 2025, un consortium comprenant Jiangsu Xinyangzi Trading Co., Ltd., Jiangsu Xinyangzi Ship Investment Co., Ltd., Xiamen TCL Technology Industry Investment Partnership (Limited Partnership) et China Orient Asset Management Co., Ltd. Shenzhen Branch a été sélectionné comme premier investisseur pour la restructuration de SanSan Group.

Cependant, en raison de la faible taux de remboursement et du manque d’expérience opérationnelle industrielle des investisseurs, le gestionnaire a soumis en octobre 2025 un « Projet de plan de restructuration (brouillon) » qui n’a pas été approuvé par la réunion des créanciers.

Le 2 mars, la quatrième réunion des créanciers de SanSan Group et Pengze Trading, concernant la fusion et la faillite, s’est tenue en ligne via la plateforme « Gestion intégrée des cas de faillite ». La décision à l’ordre du jour était le « Projet de plan de restructuration (brouillon) » de SanSan Group et Pengze Trading.

Conformément à la réglementation, les créanciers doivent voter avant le 15 avril 2026 à 17h00. La question est de savoir si ce plan sera adopté avec succès. À suivre.